Shanghai Jinqiao Export Processing Zone Development Co.,Ltd — Audit Report / Information 2015

Jun 3, 2016

上海金桥出口加工区开发股份有限公司 [ 此处键入本期债券名称全称 ] 2013 年公司债券 跟踪评级报告 信用评级报告

主体信用等级： AA[+] 级 债项信用等级： AA[+] 级 评级时间：2016 年 6 月 3 日

上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

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新世纪评级

~~Brilliance Ratings~~

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上海金桥出口加工区开发股份有限公司 2013 年公司债券跟踪评级报告 概要

编号：【新世纪跟踪[2016]100173】

存续期间 8 年期公司债券 12 亿元人民币，2014 年 11 月 17 日－2022 年 11 月 17 日 主体信用等级 评级展望 债项信用等级 评级时间 本次跟踪： AA[+] 级 稳定 AA[+] 级 2016 年 6 月 前次跟踪： AA[+] 级 稳定 AA[+] 级 2015 年 5 月 首次评级： AA[+] 级 稳定 AA[+] 级 2014 年 3 月

主要财务数据

项 目	2013 年	2014 年 2015 年
金额单位：人民币亿元
发行人合并数据及指标：
总资产	103.07	124.16 177.02
总负债	53.23	61.49 86.03
刚性债务	21.89	29.71 45.84
所有者权益	49.83	62.66 90.98
营业收入	14.29	19.14 15.00
净利润	4.50	5.18 4.72
经营性现金净流入量	2.09	2.89 -18.77
EBITDA	8.24	8.73 7.97
资产负债率[%]	51.65	49.53 48.60
权益资本与刚性债务 比率[%]
	227.63	210.93 198.48
流动比率[%]	73.74	106.50 94.83
现金比率[%]	13.10	16.93 28.50
利息保障倍数[倍]	3.90	4.69 4.00
净资产收益率[%]	9.24	9.21 6.14
经营性现金净流入与 总负债比率[%] 非筹资性现金净流入 与总负债比率[%]
	4.21	5.03 -25.44
	4.46	-3.33 -18.03
EBITDA/利息支出[倍]	4.06	5.00 4.31
EBITDA/刚性债务[倍]	0.40	0.34 0.21
担保人数据及指标：	2013 年	2014 年 2015 年
担保人：金桥集团
总资产	168.55	193.33 259.68
所有者权益	66.38	79.53 112.40
总负债	102.17	113.80 147.29

跟踪评级观点

2015 年，浦东金桥负债规模有所扩大，中长 期债务偿付压力逐步加大。但公司主营业务现金 获取能力较强，盈利水平较高，股东支持力度较 大，整体偿债能力仍较强。

• 跟踪期内，浦东金桥持续能够得到金桥集团在 资金、资源、品牌等方面的大力支持。

• 跟踪期内，浦东金桥成功实施非公开发行股票， 自有资本实力较大幅增强，财务结构有所优化。

• 跟踪期内，浦东金桥拥有较多的经营性物业， 且保持较高的出租率，资产质量较好，租金收 入规模稳步增长，主业现金获取能力较强。

• 受宏观经济政策、房产市场供需的变化等多重 因素影响，近期国内商品房市场表现有所波 动，易对浦东金桥在项目销售、资金回笼、外 部融资渠道等方面造成影响。

• 跟踪期内，浦东金桥有息债务规模有所扩大， 随着后续在建和拟建项目的陆续投入，支付压 力将有所加大。

• 金桥集团为本期债券提供全额无条件不可撤销 连带责任保证担保，对本期债券本息的到期偿 付保障持续有效。

注：根据浦东金桥经审计的 2013~2015 年财务数据整理、计算；担 保人数据根据金桥集团经审计的 2013~2015 年财务数据整理、 计算。

分析师 谢宝宇 周晓庆 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel：(021)63501349 63504376 Fax：(021)63500872 E-mail：mail@shxsj.com http://www.shxsj.com

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评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司
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本报告表述了新世纪公司对浦东金桥及其发行的本期债券的评级观点，并非引导投资者买卖或持有浦东金桥发行的金融产品及债 权人向浦东金桥授信、放贷、赊销的一种建议。报告中引用的资料主要由浦东金桥提供，所引用资料的真实性由浦东金桥负责。

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跟踪评级报告

按照上海金桥出口加工区开发股份有限公司 2013 年公司债券 ( 以下 简称“ 13 金桥债” ) 信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据上海金 桥出口加工区开发股份有限公司（以下简称“浦东金桥”、“该公司” 或“公司”）提供的经审计的 2015 年财务报表及相关经营数据，对浦东 金桥的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集 和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，得出跟踪评级结论。

一、已发行债券情况

2014 年 11 月 17 日，经中国证券监督管理委员会证监许可[2014]664 号文《关于核准上海金桥出口加工区开发股份有限公司公开发行公司债 券的批复》，浦东金桥发行了面值为 12 亿元人民币的公司债券，期限 8 年，用于偿还银行借款及补充流动资金。债券采用固定利率形式，存续 期内票面利率为 5.00%。债券每年付息一次，到期一次还本，附第 5 年 末发行人上调票面利率和投资者回售选择权。2014 年 12 月 25 日，该公 司债券在上海证券交易所挂牌交易（债券代码“122338”）。上海金桥（集 团）有限公司（简称“金桥集团”）为本期债券提供全额无条件不可撤销 连带责任保证担保。截至目前公司付息情况正常。

二、跟踪评级结论

一 ( ) 公司管理

2015 年 5 月，根据中国证券监督管理委员会核准并出具的《关于核 准上海金桥出口加工区开发股份有限公司非公开发行股票的批复》（证监 许可[2015]844 号），该公司获准非公开发行不超过 2.69 亿股新股。2015 年 8 月，公司实际发行 1.94 亿股，发行价格为 14.05 元/股，合计募集资 金 27.20 亿元。其中，金桥集团以其所持有的孙公司上海金桥出口加工 区联合发展有限公司 39.6%的股权作价 20.66 亿元认购 1.47 亿股；特定 投资者现金出资 6.54 亿元认购 0.47 亿股。截至 2015 年末，公司股本总 额增至 11.22 亿股，其中金桥集团持股比例由上年末的 43.82%升至 49.37%，仍为第一大股东。

2015 年 8 月，该公司总经理沈荣因已达法定退休年龄，提出辞去公 司总经理职务。董事会聘任王颖担任公司总经理，聘期与本届董事会一

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致。王颖总经理曾在上海市政府、上海国际赛车场经营发展有限公司、 上海金桥（集团）有限公司履职，此前任金桥集团公司的党委委员、副 总裁，对公司运营较为熟悉，有利于经营决策及日常管理活动的持续和 稳步实施。

( 二 ) 经营环境

该公司主要从事金桥经济技术开发区内的房产开发、经营，其业务 运营受金桥经济技术开发区经济环境和房地产行业环境影响较大。

1. 金桥经济技术开发区经济发展情况

浦东新区于 1992 年经国务院批准设立，为成立最早的国家级新区， 2005 年被国务院批准为国家综合配套改革试点区域，定位于改革开放先 行先试区、自主创新示范引领区和现代服务业核心集聚区。浦东新区目 前已经是上海建设国际金融中心、国际航运中心的核心功能区。2015 年全区生产总值同比增长 9.1%，高于全市平均增幅 2.2 个百分点，其中 第三产业占比达 72%，较上年提高 5 个百分点；全年地方公共预算收入 完成 788.2 亿元，同比增长 13.7%，经济态势良好。

从发展规划布局来看，浦东新区 2010 年提出了“7+1”板块的构想， “7” 即上海综合保税区、上海临港产业区、陆家嘴金融贸易区、张江 高科技园区、金桥经济技术开发区、临港主城区、国际旅游度假区；“1” 为后世博板块。金桥经济技术开发区原名上海金桥出口加工区，是 1990 年 9 月经国务院批准设立的国家级开发区，2013 年 7 月更为现用名。金 桥经济技术开发区规划面积 27.38 平方公里，其中北区 19.94 平方公里， 由西部约 4 平方公里的碧云国际社区和东部约 16 平方公里的工业区构 成；南区 4.61 平方公里；出口加工区 2.83 平方公里。得益于浦东新区 开发开放的国家战略，金桥经济技术开区通过引进具有世界先进水平的 现代制造业以及跨国公司的研发机构，经过 20 多年发展，基础设施已 较为完善，建立有海关、商检、保税仓储、现代物流、物业管理、金融、 商务服务和公共交通等产业配套服务体系，逐渐形成了以汽车及零部 件、电子信息、现代家电、生物医药及食品四大支柱产业，成为上海市 重要的先进制造业基地和新兴的生产性服务业集聚区。在生活配套方 面，开发区形成了住宅、商业、教育、医疗等一体化的居住和生活环境， 为吸引企业入驻和吸引人才，较好的满足了园区企业的发展需求。

2015 年 3 月，中共中央政治局审议通过了《关于加快推进生态文明 建设的意见》，审议通过了进一步深化上海自贸区改革开放方案，决定

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扩展上海自贸区范围。扩区后上海自贸区涵盖了原 4 个海关特殊监管区 域以及陆家嘴金融片区、金桥开发片区、张江高科片区，面积增加 91.94 平方公里至 120.72 平方公里。自贸区的核心是制度创新，自成立以来围 绕“外汇管理创新、服务贸易开放、区域便利化”已出台一系列相关政 策细则，以期为企业提供与海外资本和市场对接的窗口。上海自贸区及 其扩展区域的改革开放措施，将有利于促进上海尤其是浦东新区在金 融、先进制造和高科技产业等多领域的进一步发展。

截至 2015 年末，金桥经济技术开发区内聚集了世界 500 强企业地 区总部 6 家，高新技术企业共 108 家，有力地支撑了园区经济的发展。 2015 年，金桥经济技术开发区实现工业总产值 1826.00 亿元，较上年下 降 6.97%，主要系汽车贸易不景气的影响。尽管如此，金桥开发区仍以 占上海 0.4%的土地面积，创造了全市 6%的工业总产值。当年金桥开发 区实现高新技术企业产值 752 亿元，占开发区工业总产值的 41%；区内 工业产值超百企业有 3 家；全年实现营业收入 5978 亿元；税金总额 228 亿；利润总额 326 亿元；单位工业土地产出强度 161 亿元/平方公里；吸 纳就业人口约 16 万人。

图表 1. 金桥经济技术开发区经济发展主要指标

主要指标	2013 年	2014 年	2015 年
工业总产值(亿元)	1949.09	1962.77	1826.00
-同比增长（%）	-14.35	0.70	-6.97
营业收入（亿元）	4954.52	5284.59	5978.00
-同比增长（%）	39.26	6.66	13.12
上缴税金（亿元）	267.28	316.12	228.00
进出口总额（亿美元）	93.55	97.66	111.18

资料来源：浦东金桥

为突破地理空间的限制，金桥经济技术开发区进入了二次开发、产 业升级转型阶段，开始调整园区经济结构和转变发展方式，从以制造业 为主转变为制造业和生产性服务业两轮驱动。根据浦东新区的发展规 划，金桥经济技术开发区“十二五”期间，继续发挥生产性服务业和先 进制造业二元复合优势，发展成为具有国际先进水平的生产性服务业集 聚区、先进制造业基地和生态工业示范区；进一步提升汽车及新能源汽 车、ICT 等高附加值产业，加快向总部、服务外包、网络文化、研发设 计等生产性服务业转型。

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2. 房地产行业

由于房地产市场整体回落，2015 年，房地产调控政策聚焦于鼓励自 住和改善性需求方面，坚持促消费、去库存的总基调，供需两端宽松政 策频出促进市场量价稳步回升。当年第一季度，房地产市场延续 2014 年的回调态势，不过外部政策环境已明显改善，政策支持力度加大。3 月底，多部委密集出台多项政策措施，从住房、土地、税收、信贷等多 方面刺激住房消费，以稳定楼市。至 2015 年四季度，房地产销售好转 的势头有所减弱，市场整体再次出现回落迹象，当季投资增速出现负增 长，新开工面积降幅加大，土地购臵面积降幅有所收窄，房价上涨的城 市个数出现震荡波动，地区间继续保持分化态势。从全年来看，随着多 项刺激政策的实施，房产开发投资增速止跌回升，商品房销售亦出现增 长，不过新增购地意愿不强。根据国家信息中心数据，2015 年全国房地 产开发投资 9.60 万亿元，同比增长 1.00%；商品房销售面积 12.85 亿平 方米，同比增长 6.5%；商品房销售额 8.73 万亿元，同比增长 14.4%； 全国房地产开发企业土地购臵面积 2.28 亿平方米，同比下降 31.7%。

2016 年第一季度，一线城市房价上涨过快，为稳定房价，3 月 25 日，上海、深圳等地发布楼市新政，为过热的房地产市场降温，促使市 场回归理性。未来房地产市场的走势面临更大的不确定性。

图表 2. 近年来我国 70 个大中城市商品房市场价格走势

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资料来源：国家信息中心

在近期全国市场整体低迷的背景下，上海房地产行业出现一定波 动，不过作为一线城市，仍保持相对良好发展态势。2015 年上海房地产 行业完成投资额达到 3468.94 亿元，同比增长 8.20%，增速较上年回落 5.5 个百分点。同期房屋施工面积 1.51 亿平方米，增速由上年的 8.4%降 至 2.8%；竣工面积 2647.18 万平方米，同比增长 14.40%，增幅较上年 扩大 5.70 个百分点。自贸区扩区后，金桥楼市受益较大，方案公布后半

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年内金桥房价涨幅超 15%。据公开数据显示，金桥位列 2015 年上海二 手住宅市场热搜商圈榜榜首，金桥板块成为房产市场热门板块。随着金 桥片区配套设施的逐步完善及产业人口的不断导入，金桥板块房地产成 为浦东极具吸引力的地区之一。

总体看，上海是我国主要的经济中心城市，其自身的产业基础较好， 金融体系较健全，为上海房地产行业提供了良好的发展环境。同时自身 经济的发展很大程度上带动了外部人口的导入，使上海房地产行业保持 较为旺盛的刚性需求，这在一定程度上保证了上海房地产行业未来仍然 具备较好的发展空间。同时，浦东新区作为上海市未来的金融、航运核 心功能区域，发展环境较好，发展空间仍然较大。

( 三 ) 业务运营

跟踪期内，该公司仍主要定位于开发金桥经济技术开发区，在开发 区内从事工业、办公、科研、住宅、商业配套的投资建设，并提供后续 出租、出售、管理和增值服务。受项目开发进度影响，2015 年公司房地 产销售大幅减少，营业收入同比下降 21.66%至 15.00 亿元。

图表 3. 浦东金桥 2013-2015 年营业收入构成（单位：亿元、 % ）

	2013 年	2013 年	2014 年	2014 年	2015 年	2015 年
年份/业务种类
	金额	占比	金额	占比	金额	占比
房地产销售	4.43	31.03%	7.26	37.91%	2.08	13.90%
房地产租赁	9.42	65.95%	10.85	56.70%	11.71	78.28%
酒店公寓服务	0.42	2.97%	0.96	5.02%	1.16	7.75%
其他	0.01	0.05%	0.07	0.37%	0.05	0.07%
合计	14.29	100%	19.14	100%	15.00	100%

资料来源：浦东金桥

1 ．房地产租赁

该公司在多年的园区开发过程中，积累了较多以工业厂房为主的经 营性房产。2015 年，公司实现房地产租赁收入 11.71 亿元，较上年同比 增长 7.93%。

从不同业态的租赁收入构成看，2015 年该公司租赁收入仍以住宅物 业及其他、厂房及仓储物业和研发、办公楼物业出租为主，且占比相对 稳定，波动性不大。其中，住宅物业及其他收入占比提升至 34.41%，主 要系因碧云社区中碧云公馆项目部分完工并对外出租所致。随着碧云社 区的陆续完工，未来住宅物业及其他收入仍将有一定增长空间。

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图表 4. 浦东金桥物业租赁收入构成（单位：万元）

	2013 年	2013 年	2014 年	2014 年	2015 年	2015 年
业态类型	收入	占比	收入	占比	收入	占比
厂房及仓储物业	25129	26.67%	29929	27.58%	29581	25.26%
研发、办公楼物业	22015	23.37%	23280	21.45%	25217	21.53%
商业用房物业	10841	11.51%	11050	10.18%	13075	11.16%
住宅物业及其他	32145	34.12%	35617	32.82%	40299	34.41%
教育医疗配套等特殊 物业						7.64%
	4086	4.34%	8658	7.98%	8948
总计	94216	100.00%	108534	100.00%	117120	100.00%

资料来源：浦东金桥

截至 2015 年末，该公司主要可供出租的房产（地上）面积为 190 万 平方米，其中已租赁面积约为 170 万平方米。公司可供租赁的房产主要 分为工业厂房及仓库、办公楼（含研发楼）、住宅和商业用房等，年末 上述可供出租（地上）面积分别为 76.6 万平方米、21.8 万平方米、27.3 万平方米和 6.2 万平方米，出租率分别约为 83%、83%、96%和 91%。年 末公司持有各类物业总体出租率为 89.54%，各类物业租赁的合同履约率 为 96%。跟踪期内，各类物业按面积加权的平均租金分别为：厂房、仓 库类约 1.2 元/天/平方米，办公楼类约 3.12 元/天/平方米，研发楼类约 3.36 元/天/平方米，商业类约 3.36 元/天/平方米，酒店类约 5.71 元/天/平方米， 住宅类约 3.78 元/天/平方米。

从在建持有型房地产项目来看，截至 2015 年末，该公司在建项目总 投资规模 41.61 亿元，已完成投资 27.61 亿元。跟踪期内，公司在建项 目主要分布于金桥经济技术开发区内，所建房产主要包括办公楼、酒店 式公寓及相关配套等。公司未来投资规模仍较大，面临一定的资金筹措 压力。年末，公司重点项目基本按计划完成：碧云公馆项目已完成竣工 备案验收；Office Park II 地铁板块项目（T3-5）8 月份取得建设项目规 划许可证，四季度全面开展上部工程施工招标工作；碧云国际社区配套 设施项目（平和学校高中部）主体施工完成，室内工程除篮球场及剧场 外已基本完成。

图表 5. 截至 2015 年末浦东金桥主要在建持工程项目情况（亿元）

项目名称	总投资	已完成投资	未来计划投资	项目类型
Office ParkII(地铁板块)	21.02	10.16	10.86	商办
碧云国际社区配套设施	1.59	0.75	0.84	办公、住宅、商业
新兴金融产业园	19.00	16.70	2.30	商办
总计	41.61	27.61	14.00	—

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资料来源：浦东金桥

总体来看，该公司在金桥开发区内拥有厂房、办公楼、住宅、商铺 以及教育、休闲配套等各类投资性物业逾一百多万平方米。后续，公司 仍在继续加大投资性物业的建设和经营力度，这些优质资源可以为公 司创造稳定和持久的租金收入，为公司稳健持续经营奠定了良好的基 础。

2 ．房地产销售

该公司为平衡现金流，实施租售并举的策略，自持和出售类项目相 结合。2015 年公司房产销售收入为 2.08 亿元，较上年同比大幅下降 71.35%，主要原因在于全年实现销售的项目只有 T21 厂房，后续销售项 目尚未完工，因而造成当期出现销售收入出现降低。该出售项目之前一 直在固定资产科目入账，且成本摊销 20 年，故本次销售所确认的成本较 少，当年房产销售毛利率达 66.64%，远高于上年的 53.04%。

图表 6. 2013-2015 年公司房地产销售收入构成（单位：万元）

	2013 年	2014 年	2015 年
商品住宅开发销售	2277.10	—	—
其他（办公楼、商业用房等）	42049.30	72564.71	20791.00
合计	44326.40	72564.71	20791.00

资料来源：浦东金桥

从在建出售型房地产项目来看，截至 2015 年末，该公司在建项目 为“碧云壹零项目”，位于临港新城主城区内，项目类型为住宅，建筑 面积约 10 万平方米，总投资规模 21 亿元，已完成投资 17.09 亿元（含 土地价款 12.9 亿元）。年末，临港碧云壹零项目的多层、小高层二结构 施工完毕并完成质监站的主体验收，外立面完成 70%，联体别墅结构全 部完成，预计 2016 年对外开发预售，平均售价不低于 2 万元/平方米。

从拟建出售型项目来看，截至 2015 年末，该公司拟建项目为“S11 号地块项目”，位于金桥经济技术开发区内，项目类型为住宅，总投资 规模 14.60 亿元，总规划建筑面积 12.40 万平方米，计划于 2016 年底开 工建设。

从产品销售速度来看，该公司 2015 年产品销售周转速度[1] 为 0.15 次/ 年。由于公司大量物业仍以自持为主，与其他以商品房开发销售业务为 主的房地产企业相比，公司的产品销售的周转速度相对偏低。截至 2015

1产品销售周转速度=销售商品、提供劳务收到的现金/（存货类资产+固定资产类资产）的期初 期末平均值。其中：存货类资产=预付款项+其他应收款+存货，固定资产类资产=应收账款+投 资性房地产+固定资产+在建工程。

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年末，公司可供开发的存量土地面积为 37.9 万平方米，未来仍能对公司 房地产行业构成有力支撑。

( 四 ) 财务质量

因房地产销售进度和盈利在年度间有所波动，2015 年该公司房地产 销售毛利同比减少 49.48%至 1.95 亿元，公司房地产租赁业务毛利率较为 稳定且保持了较高的盈利能力，实现毛利 7.15 亿元，酒店公寓服务毛利 仍较小，为 0.38 亿元。2015 年公司营业毛利为 9.52 亿元，较上年减少 9.92%。受主业盈利下滑的影响，当年公司净利润同比降低 8.89%至 4.72 亿元。

图表 7. 2014-2015 年公司盈利情况 （单位：亿元、 % ）

	2014 年		2015 年
项目
	毛利率	毛利	毛利率	毛利
房地产销售	53.03	3.85	93.74	1.95
房地产租赁	59.78	6.49	61.06	7.15
酒店公寓服务	16.99	0.16	32.62	0.38
其他	99.86	0.07	100.00	0.04
合计/综合毛利率	55.05	10.57	63.39	9.52

资料来源：浦东金桥

跟踪期内，该公司因房地产开发经营面临较大资金需求，负债规模 持续上升。2015 年末，公司负债总额为 86.03 亿元，同比增加 39.90%， 不过受益于定向增发，公司自有资本实力大幅提升，负债率仍维持在合 理水平，年末为 48.60%，较上年下降 0.93 个百分点。

刚性债务是该公司负债的主要构成和增量来源，2015 年末为 45.84 亿元，主要由银行借款和应付债券构成。年末公司银行借款余额为 33.92 亿元，较上年末增加 16.34 亿元，大部分为信用借款和保证借款。当年公 司合理调整了刚性债务结构，短期刚性债务与中长期刚性债务比为 50.80%，较上年下降了 4.06 个百分点。总体而言，公司刚性债务规模有 所上升但债务结构有所优化，即期偿付压力可控。

图表 8. 2015 年末公司借款余额及借款类型 （单位：亿元）

		一年内到期的 长期借款
	短期借款		长期借款	合计
信用借款	14.60	—	—	14.60
抵押借款	—	—	6.66	6.66
保证借款	—	0.84	11.82	12.66
合计	14.6	0.84	18.48	33.92

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资料来源：浦东金桥

除刚性债务外，该公司负债中其他应付款、长期应付款和递延所得 税负债金额较大。跟踪期内，递延所得税负债大幅增长，而其他应付款、 长期应付款变化较小。其他应付款形成于应付相关业务保证金、拆迁补 偿、专项工程款等，2015 年末为 53.98 亿元。年末长期应付款为 6.18 亿 元，主要系子公司金桥联发公司预估的应付金桥出口加工区土地动拆迁 养老吸劳人员的安臵费用 3.08 亿元和金桥集团提供的往来借款余额 3.10 亿元。年末递延所得税负债同比增长 203.25%至 9.26 亿元，主要原因在 于可供出售金融资产公允价值大幅上升而增加计提所致。

跟踪期内，该公司资产总额呈现快速递增态势，资产结构发生一定 调整。截至 2015 年末，公司资产总额为 177.02 亿元，较上年末增长 42.57%，增量主要来自货币资金、可供出售金融资产和在建工程，其在 资产中的比重在 2015 年末分别提升至 5.88%、22.68%和 23.40%。公司 存货和投资性房地产规模稳定在高位，2015 年末分别占资产总额的 13.02%和 28.01%。

因前期募集资金未全部投入使用，2015 年末该公司货币资金扩大至 10.41 亿元，同比增长 91.38%。公司货币资金无受限资金，能对债务即 期偿付提供较大支撑。年末存货余额为 23.06 亿元，其中开发产品、开 发成本余额分别为 1.85 亿元、21.20 亿元，主要为在建及待售的商品房 以及拟开发土地。年末投资性房地产余额为 49.59 亿元，绝大部分形成 于经营性出租地产，每年可形成大额稳定的现金流入。年末可供出售金 融资产年末余额 40.15 亿元，较年初增长 24.69 亿元，主要原因为公司持 有的东方证券（1.65 亿股）及国泰君安股权（930.24 万股）分别于 2015 年 3 月 23 日及 2015 年 6 月 26 日上市，年末收盘价格扣除限售股非流动 折扣后计算的公允价值较期初大幅上升所致，其中国泰君安股票尚在限 售期内，将于 2016 年 6 月解除限售。公司所持有的金融资产变现能力较 强，不过较大规模的股票投资也使得公司面临较大的资本市场市值波动 风险，可能对净资产造成一定影响。年末在建工程余额 41.42 亿元，较 上年增加 28.09 亿元，主要原因为公司 2015 年 11 月公开竞拍取得的新 兴金融产业园（该厂房位于浦东冀桥路，总建筑面积达 12.8 万平方米， 公司将对厂房改造装修后对外出租，预计 2016 年底招租）。

在经营活动现金流方面，2015 年该公司经营性现金流呈大额净流 出状况，为-18.78 亿元，较上年同期减少 21.64 亿元。除项目销售减少引 起主业收现下滑外，还因由于收购新兴金融产业园所致。投资活动产生 的现金流量净流入 5.45 亿元，较上年同期数增加 10.25 亿元，主要原因

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为本期公司净赎回相关保本理财产品 5 亿元。公司业务扩张资金主要来 源于外部融资，全年筹资活动产生的现金流量净额为人民币 18.32 亿 元，较上年同期增加 16.02 亿元，主要源于非公开发行股票和银行借款。

综上所述，受项目开发周期影响，2015 年该公司房地产项目结转 销售收入减少，经营效益及盈利指标出现一定程度的回落。公司刚性债 务均有所增加，后续投资规模仍然较大，面临一定的投融资压力。不 过公司主业现金获取能力较强，受到的股东支持力度较大，可为其偿 还到期债务提供较有力保证。

( 五 ) 担保人信用质量变化

本期债券由上海金桥（集团）有限公司提供全额无条件不可撤销的 连带责任保证担保。截至 2015 年末，金桥集团经审计的合并会计报表 口径资产总额为 259.68 亿元，所有者权益为 112.40 亿元；2015 年金桥 集团实现营业收入 25.19 亿元、净利润 4.54 亿元。2015 年注册资本增 至 16.63 亿元，系根据浦东新区国资委《关于同意资产评估增值涉及所 得税转增国有资本的批复》，将金桥集团持有的金桥出口加工区联合发 展公司股权转让过程中股权评估增值涉及的企业所得税 4.48 亿元转增 实收资本所致。2015 年末金桥集团负债总额有所上升，增至 147.29 亿 元，但得益于实收资本、资本公积和其他综合收益增加较多，使得资产 负债率下降至 56.72%，财务结构稳健。2015 年金桥集团经营性现金净 流量和投资性现金净流量分别为-26.01 亿元和 5.76 亿元，筹资性现金 净流量为 24.84 亿元。

总体来看，金桥集团以区域性园区开发为主，随着公司开发、建 设及运营规模的不断扩大，园区内可开发土地资源逐渐减少，金桥经 济技术开发区内的房产开发和土地开发业务将面临一定挑战，金桥集 团在临港综合区的未来开发投入较大，且开发模式和投资会上存在一 定的不确定性。但公司自身资本实力较强，在金桥经济技术开发区拥 有一定量的经营性地产，盈利能力较强，现金回笼情况较好，偿债能 力保持稳定，财务风险较低，实际控制人为上海市国有资产监督管理 委员会和上海市浦东新区国有资产监督管理委员会，整体资源整合能 力很强，外部支持增信作用依旧较强，能够为本期债券的到期偿付提 供进一步保障。

综上所述，跟踪期内，浦东金桥房地产项目开发、建设进度持续 推进，在建项目投资规模较大，刚性债务规模随之上升。但公司作为 国有控股企业，股东支持力度较大，主营业务收入较为稳定，整体抗风

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险能力较强，同时，金桥集团对本期债券提供的担保持续有效。

本评级机构仍将持续关注：（1）房地产行业市场环境及行业政策 变化；（2）公司可供开发土地储备情况；（3）公司房地产在建及拟建 项目投资建设情况；（4）公司偿债保障能力的变化；（5）担保方金桥 集团财务状况。

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附录一：

主要财务数据及指标表

主要财务指标
	2013 年	2014 年	2015 年
金额单位：人民币亿元
资产总额	103.07	124.16	177.02
货币资金	5.00	5.44	10.41
刚性债务	21.89	29.71	45.84
所有者权益	49.83	62.66	90.98
营业收入	14.29	19.14	15.00
净利润	4.50	5.18	4.72
EBITDA	8.24	8.73	7.97
经营性现金净流入量	2.09	2.89	-18.77
投资性现金净流入量	0.12	-4.80	5.47
资产负债率[%]	51.65	49.53	48.60
权益资本与刚性债务比率[%]	227.63	210.93	198.48
长期资本固定化比率[%]	115.44	97.73	101.34
流动比率[%]	73.74	106.50	94.83
速动比率[%]	15.73	37.26	31.38
现金比率[%]	13.10	16.93	28.50
利息保障倍数[倍]	3.90	4.69	4.00
有形净值债务率[%]	111.33	101.30	96.79
营运资金与非流动负债比率[%]	-66.50	7.10	-3.81
担保比率[%]	－	－	－
应收账款周转速度[次]	14.87	16.12	13.23
存货周转速度[次]	0.21	0.39	0.24
固定资产周转速度[次]	3.59	2.96	2.30
总资产周转速度[次]	0.15	0.17	0.10
毛利率[%]	68.33	55.22	63.49
营业利润率[%]	38.11	33.16	40.38
总资产报酬率[%]	8.05	7.20	4.92
净资产收益率[%]	9.24	9.21	6.14
净资产收益率* [%]	9.59	8.24	6.33
营业收入现金率[%]	104.80	93.44	106.73
经营性现金净流入与流动负债比率[%]	5.74	8.22	-54.68
经营性现金净流入量与负债总额比率[%]	4.21	5.03	-25.44
非筹资性现金净流入与流动负债比率[%]	6.08	-5.43	-38.75
非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%]	4.46	-3.33	-18.03
EBITDA/利息支出[倍]	4.06	5.00	4.31
EBITDA/刚性债务[倍]	0.41	0.35	0.22

注：表中数据依据浦东金桥经审计的 2013~2015 年度财务数据整理、计算。

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附录二：

各项财务指标的计算公式

指标名称	计算公式
资产负债率(%)	期末负债合计/期末资产总计×100%
长期资本固定化比率(%)	期末非流动资产合计/(期末负债及所有者权益总计-期末流动 负债合计)×100%
权益资本与刚性债务比率(%)	期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100%
流动比率(%)	期末流动资产合计/期末流动负债合计×100%
速动比率(%)	(期末流动资产合计－期末存货余额－期末预付账款余额－ 期末待摊费用余额)/期末流动负债合计)×100%
现金比率(%)	[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银 行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100%
利息保障倍数(倍)	(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期 列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出）
有形净值债务率(%)	期末负债合计/(期末所有者权益合计-期末无形资产及商誉余 额-期末长期待摊费用余额-期末待摊费用余额)×100%
营运资金与非流动负债比率(%)	(期末流动资产合计－期末流动负债合计)/期末非流动负债合 计×100%
担保比率(%)	期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100%
应收账款周转速度(次)	报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]
存货周转速度(次)	报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]
固定资产周转速度(次)	报告期营业收入/[(期初固定资产余额+期末固定资产余额)/2]
总资产周转速度(次)	报告期营业收入/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]
毛利率(%)	1－报告期营业成本/报告期营业收入×100%
营业利润率(%)	报告期营业利润/报告期营业收入×100%
总资产报酬率(%)	(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初 资产总计+期末资产总计)/2]×100%
净资产收益率(%)	报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合 计)/2]×100%
净资产收益率*(%)	报告期归属于母公司所有者的净利润/[(期初归属母公司所有 者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100%
营业收入现金率(%)	报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入 ×100%
经营性现金净流入量与流动负债比 率(%)	报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+ 期末流动负债合计)/2]×100%
经营性现金净流入量与负债总额比 率(%)	报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初负债总额+期末 负债总额)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与流动负债 比率(%)	(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生 的现金流量净额)/[(期初流动负债合计+期末流动负债合 计)/2]×100%
非筹资性现金净流入量与负债总额 比率(%)	(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生 的现金流量净额)/[(期初负债合计+期末负债合计)/2]×100%
EBITDA/利息支出[倍]	报告期EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期 资本化利息）
EBITDA/刚性债务[倍]	EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2]

注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。

注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+长期借款+应付债券+其他具期债务

• 注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销

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附录三：

评级结果释义

本评级机构发行人长期信用等级划分及释义如下：

等 级	等 级	含 义
投 资 级	AAA级	短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力具有最大保障；经营处于良性循环状 态，不确定因素对经营与发展的影响最小。
	AA级	短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力很强；经营处于良性循环状态，不确 定因素对经营与发展的影响很小。
	A级	短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力较强；企业经营处于良性循环状态， 未来经营与发展易受企业内外部不确定因素的影响，盈利能力和偿债能力会产生 波动。
	BBB级	短期债务的支付能力和长期债务偿还能力一般，目前对本息的保障尚属适当；企 业经营处于良性循环状态，未来经营与发展受企业内外部不确定因素的影响，盈 利能力和偿债能力会有较大波动，约定的条件可能不足以保障本息的安全。
投 机 级	BB级	短期债务支付能力和长期债务偿还能力较弱；企业经营与发展状况不佳，支付能 力不稳定，有一定风险。
	B级	短期债务支付能力和长期债务偿还能力较差；受内外不确定因素的影响，企业经 营较困难，支付能力具有较大的不确定性，风险较大。
	CCC级	短期债务支付能力和长期债务偿还能力很差；受内外不确定因素的影响，企业经 营困难，支付能力很困难，风险很大。
	CC级	短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力严重不足；经营状况差，促使企业经 营及发展走向良性循环状态的内外部因素很少，风险极大。
	C级	短期债务支付困难，长期债务偿还能力极差；企业经营状况一直不好，基本处于 恶性循环状态，促使企业经营及发展走向良性循环状态的内外部因素极少，企业 濒临破产。

• 注：除 AAA、CCC 及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高

• 或略低于本等级。

本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：

等 级	等 级	含 义
投 资 级	AAA级 AA级 A级 BBB级	偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
		偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
		偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
		偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
投 机 级	BB级 B级 CCC级 CC级 C级	偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
		偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
		偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
		在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
		不能偿还债务。

• 注：除 AAA 级，CCC 级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略

• 高或略低于本等级。

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