Chengtun Mining Group Co., Ltd — Audit Report / Information 2018

Oct 22, 2018

北京天健兴业资产评估有限公司

关于

上海证券交易所

《关于对盛屯矿业集团股份有限公司发行股份及支 付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案 信息披露的问询函》

之专项核查意见

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上海证券交易所：

盛屯矿业集团股份有限公司于 2018 年 10 月 17 日收到贵交易所下发的上证 公函（ 2018 ） 2570 号《关于对盛屯矿业股份有限公司发行股份及支付现金购买 资产并募集配套资金暨关联交易预案信息披露的问询函》，北京天健兴业资产评 估公司对《问询函》所涉及评估问题进行了认真核查和落实，按照《问询函》的 要求对所涉及的事项进行了问题答复，现针对贵交易所回复如下，请予审核。

一、 关于评估结果。预案披露，本次交易采用收益法和资产基础法对四环 锌锗进行了预估，并最终采用了收益法的预估结果。请公司补充披露：（1）资产 基础法下的评估结果与收益法评估结果相比是否存在重大差异，如是，分析说明 产生差异的原因及合理性；（2）收益法下的预估过程、主要参数、预估依据和参 数确定的合理性；（3）结合对锌、锗等金属未来价格的预计情况、在手存货、在 手订单或合同、可比公司情况等进一步说明收益法预估合理性；（4）相较2017 年定增时的公司价值，短期发生大幅增长的合理性。请财务顾问及评估师发表意 见。

回复：

• （一）资产基础法下的评估结果，与收益法评估结果相比，是否存在重大差

• 异，如是，分析说明产生差异的原因及合理性

• 1、资产基础法下的评估结果，与收益法评估结果相比，是否存在重大差异 （1）资产基础法预估结果

在评估基准日持续经营假设前提下，四环锌锗母公司未经审计总资产账面 价值为204,909.08万元，负债账面价值为121,535.69万元，净资产账面价值为 83,373.40万元。

• 采用资产基础法预评估后的总资产为227,292.20万元，负债为121,222.34万

• 元，净资产为106,069.86万元，评估增值22,696.46万元，增值率27.22%。

• 资产基础法下预估增值主要原因包括：

• 1）流动资产评估增值主要由存货评估增值所致。

• 2）长期股权投资评估增值主要原因为：四环锌锗长期股权投资账面值核算

• 的是对被投资单位的原始投资成本，本次对其长期股权投资单位进行了整体评

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估，由于被投资单位汉源四环的股东全部权益价值评估增值，造成四环锌锗长期 股权投资增值。

3）固定资产评估增值主要由房屋建筑物、构筑物评估增值所致。房屋建筑 物、构筑物增值主要原因为：1）委估范围内房屋建筑物、构筑物建成较早，建 造成本相比评估基准日低，近年来人工、机械、材料费的上涨造成评估原值比账 面原值增值。2）企业会计折旧计年限小于评估采用的经济耐用年限，导致评估 净值增值。

4）土地使用权评估增值的主要原因为：石棉县工业用地价格有所增长。

5）其他无形资产-专利资产评估增值原因为：纳入评估范围的专利企业账面 未记录，评估时纳入了评估范围。

（2）资产基础法的预估结果与收益法的预估结果是否存在重大差异

截至预估基准日 2018 年 6 月 30 日，标的资产采用资产基础法的预估结果为 106,096.86 万元，采用收益法的预估结果不低于 220,000.00 万元。资产基础法与 收益法的预估结果存在一定差异。

2、资产基础法与收益法的预估结果差异原因说明

资产基础法为从资产重置的角度评价资产的公平市场价值，仅能反映企业资 产的自身价值，而不能全面、合理的体现各项资产综合的获利能力及企业的成长 性，并且也无法涵盖诸如在执行合同、客户资源、专利、商誉、人力资源等无形 资产的价值。

收益法是采用预期收益折现的途径来评估企业价值，不仅考虑了企业以会计 原则计量的资产，同时也考虑了在资产负债表中无法反映的企业实际拥有或控制 的资源，如在执行合同、客户资源、销售网络、潜在项目、企业资质、人力资源、 雄厚的产品研发能力等，而该等资源对企业的贡献均体现在企业的净现金流中， 所以，收益法的评估结论能更好体现企业整体的成长性和盈利能力。

评估机构认为资产的价值通常不是基于重新购建该等资产所花费的成本而 是基于市场参与者对未来收益的预期。评估师经过对被评估单位财务状况的调查 及经营状况分析，结合本次资产评估对象、评估目的，适用的价值类型，经过比 较分析，认为收益法的评估结论能更全面、合理地反映企业的内含价值，故本次 评估采用收益法评估结果作为本次评估的最终评估结论。

3

（二）收益法下的预估过程、主要参数、预估依据和参数确定的合理性

1、预估过程

本次收益法评估采用现金流量折现法，选取的现金流量口径为企业自由现金 流，通过对企业整体价值的评估来间接获得股东全部权益价值。

本次评估以未来若干年度内的企业自由现金净流量作为依据，采用适当折现 率折现后加总计算得出企业整体营业性资产的价值，然后再加上溢余资产、非经 营性资产价值减去有息债务得出股东全部权益价值。

2、主要参数、预估依据和参数确定的合理性

（1）四环锌锗主要产品及收入、毛利构成分析

四环锌锗主要产品为锌锭和高纯二氧化锗，副产品包括硫酸、铅精矿、锗精 矿、银精矿和铜精矿等。

2016 年、2017 年和 2018 年 1-6 月，主要产品锌锭的销售收入占收入总额的 比例分别为 84.43%、86.57%、88.25%，占比呈现上升态势。四环锌锗目前已具 备 22 万吨/年的电解锌生产能力，20 万吨/年的电锌废渣综合回收利用能力，40 吨/年的高纯二氧化锗的生产能力。因此，本次对四环锌锗未来净利润的预测主 要以锌锭、高纯二氧化锗产品为主，同时合理考虑副产品的增长贡献。

（2）产品价格预测及合理性

1）锌锭价格走势

锌主要直接用于生产镀锌、锌合金等，镀锌板等产品广泛用于及基建、建筑 及汽车等领域，锌的需求与汽车、基础设施的投资建设高度关联。中国是全球最 大的锌消费国，2017 年占比达到 48%，锌需求年均增速在 2%左右。

2018 年的锌矿将从供应紧缺走向平衡，增产动力充足，锌矿供应回升，未 来锌供需缺口或有所收窄。在国家政策集中力量支持基础设施领域的投资、部署 在关键领域和薄弱环节加大补短板工作力度的背景下，未来基建投资仍持续稳定 增长，总体来看用锌终端需求将稳中有升。

2007 年以来 1#锌锭价格走势如下：

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2015 年以来，锌锭价格开始恢复性增长，经过短暂调整之后趋于稳定。 2）四环锌锗产品价格预测及合理性

企业电解锌销售价格主要参考国产 1#锌锭的期货价格确定合同交易价格， 目前合同价格为 18,870.33 元/吨。对于未来年期的锌锭价格，主要结合近 5 年锌 锭的市场价格情况确定，如下图：

==> picture [406 x 180] intentionally omitted <==

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元/吨 元/吨
32000 32000
28000 28000
24000 24000
20000 20000
16000 16000
12000 12000
8000 8000
03-12-31 05-12-31 07-12-31 09-12-31 11-12-31 13-12-31 15-12-31 17-12-31
含税价:锌1#:上海
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数据来源：Wind

		含税价:锌1#:上海		数据来源：Wind
周期	时间波段 周	期期间 最高	最低	周期平均价
第一波段期	2003~2008	6年 34,200.00	7,960.00	18,264.39
第二波段期	2009~2015	7年 21,225.00	10,450.00	15,580.63
第三波段期	2016~2018	3年 26,955.00	12,495.00	21,328.80
平均价				18,400.00

通过数据显示截止至 2018 年 9 月锌锭价格在现有价格水平上有逐步下滑趋

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势，本次评估对于未来年度考虑锌锭呈现的下降趋势。对于永续期采用三个波段 平均销售单价情况，并以三个波段销售单价含税 18400 元/吨做为企业永续稳定 期的预测价格。

高纯二氧化锗的销售价格参考四环锌锗历史销售合同价格确定。

本次评估综合考虑了标的公司生产经营情况、2007 年以来 1#锌锭销售价格 走势、市场供需状况、国内外宏观经济等诸多因素，在此基础上确定标的公司未 来锌锭的销售价格，是合理的。

（3）产品销量预测的合理性

1）产能情况分析

四环锌锗为高新技术企业，目前拥有多项自主研发专利，具备 22 万吨/年的 电解锌生产能力，20 万吨/年的电锌废渣综合回收利用能力，40 吨/年的高纯二氧 化锗的生产能力，同时新产能仍在扩建中。

2）四环锌锗产品销量预测的合理性

本次以四环锌锗 22 万吨/年的电解锌生产能力，至 2019 年技改完成后将具 备 26 万吨/年电解锌生产能力，40 吨/年的高纯二氧化锗的生产能力为依据，确 定四环锌锗 2018 年 7-12 月、2019 年、2020 年及 2021 年的销售量。

四环锌锗主要产品锌锭为大宗商品，市场供需两旺，价格公开透明，主要客 户包括泸州交投集团物流有限公司、托克投资（中国）有限公司、上海安泰科物 贸发展有限公司等众多大中型企业。四环锌锗与主要客户保持了良好的合作关 系，双方互惠互利性质的业务合作具有较强的持续性。

因此，本次交易以四环锌锗实际产能为基础，充分参考 2016 年度至 2018 年 1-6 月的实际销售情况，预测的四环锌锗未来产品销量是合理的。

（4）预测的其他参数及净利润的合理性

• 1）毛利率预测的合理性

本次预测过程中，评估机构充分考虑了成本变动、销售结构等因素的影响， 并在此基础上审慎合地进行毛利率预测。

以四环锌锗 2016 年和 2017 年自产锌锭毛利率约 11.40%为基础，参考同行 业上市公司自产锌锭产品毛利率，本次预测 2018 年起，四环锌锗自产锌锭的毛 利率为 10%-11%。

• 2）销售费用率及管理费用率的合理性

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考虑到四环锌锗自设立以来已稳定运行多年，根据：

①未审的 2017 年合并销售费用及管理费用率情况；

②母公司 2018 年至 2021 年的销售已有稳定预期，管理模式和长期资产规模、 人员规模等较为稳定；

本次预测四环锌锗销售费用及管理费用以 2017 年销售费用及管理费用占营 业收入比例约为 4.35%为基数，绝对额逐年有所增长；四环锌锗 2018 年至 2021 年的各年销售费用率及管理费用率为 4%至 5%。

随着技改结束，产能释放会带来显著的规模经济效益。同时，公司也在不断 加强生产经营管理，已经初步形成了一套完善的生产管理及经营体系，拥有一支 行业领先的生产经营管理团队，因此本次预测的销售费用率及管理费用率具有合 理性。

3）所得税税率预测的合理性

四环锌锗母公司取得四川省科学技术厅、四川省财政厅、四川省国家税务局、 四川省地方税务局 2016 年共同颁发的高新技术企业证书，证书编号 GR201651000249。公司 2016 年、2017 年、2018 年享受优惠税率，税率为 15%。 考虑到四环锌锗现行状况及企业未来盈利预测相关指标等符合高新技术企业的 相关要求，因此预计未来仍然能够持续获得。

汉源四环湿法炼锌渣无害化处理及年产 15 万吨电锌创新发展项目已在四川 省经信委备案（川投资备【2018-511823-32-03-278582】JXQB-0057 号），属于《产 业结构调整指导目录》下的鼓励类项目，属于《西部地区鼓励类产业目录》的项 目，已取得汉源县发展改革和商务证明文件。根据国家税务总局公告 2018 年第 23 号第四条：企业享受优惠事项采取“自行判别、申报享受、相关资料留存备查” 的办理方式，汉源四环可以享受西部大开发所得税优惠政策，适用 15%优惠税率。 西部大开发所得税优惠政策到 2020 年 12 月 31 日结束，因此从谨慎角度出发， 汉源四环 2021 年以后适用 25%的所得税税率。

故本次评估假设使用的所得税税率是合理的。

4）净利润预测的合理性

根据上述营业收入、毛利率、销售费用率和管理费用率，以及所得税率等预 测，四环锌锗 2018 年度至 2020 年度承诺净利润约等于测算数据的上下限平均值， 因此是审慎合理的。

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5）折现率选取的合理性

本次交易中，采用收益法对标的资产进行预估时，评估机构按照收益额与折 现率口径一致的原则，考虑到本次评估收益额口径为企业自由净现金流量，本次 预估过程中评估机构选取加权平均资本成本（WACC）作为折现率。

本次预估过程中，评估机构以目前的贷款利率水平为基础，结合债务结构对 标的公司债务资本成本进行调整和确认；以标的公司目前财务状况为基础，按资 本资产定价模型进行权益资本成本的测算；在此基础上测算标的公司加权资本成 本，并结合近期可比交易情况进行审慎合理性分析。

本次预估过程中，折现率的取值区间为 11%左右，与近期可比交易中评估时 对应的折现率分布区间基本一致，取值区间审慎合理。

6）关于四环锌锗的收入增长模型的有关说明

预估过程中，根据标的公司未来财务状况和经营成果的预测，评估机构采用 两阶段模型，即 2018 年至 2024 年为预测期，2025 年级以后为稳定期，在此基 础上分别计算出 2018 年至 2024 年的企业自由现金流量和 2024 年后总企业自由 现金流量的现值，进行折现得出企业真实的内在价值，再依据标的公司实际情况 进行修正，得出最后的评估结果。

（三）结合对锌、锗等金属未来价格的预计情况、在手存货、在手订单或合 同、可比公司情况等进一步说明收益法预估合理性；

1、锌、锗等金属未来价格的预计

企业电解锌销售价格主要参考国产 1#锌锭的期货价格确定合同交易价格， 目前合同价格为 18,870.33 元/吨。对于未来年期的锌锭价格，主要结合近 5 年锌 锭的市场价格情况确定，如下图：

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==> picture [406 x 157] intentionally omitted <==

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元/吨 元/吨
32000 32000
28000 28000
24000 24000
20000 20000
16000 16000
12000 12000
8000 8000
03-12-31 05-12-31 07-12-31 09-12-31 11-12-31 13-12-31 15-12-31 17-12-31
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含税价:锌1#:上海

数据来源：Wind

		含税价:锌1#:上海		数据来源：Wind
周期	时间波段 周	期期间 最高	最低	周期平均价
第一波段期	2003~2008	6年 34,200.00	7,960.00	18,264.39
第二波段期	2009~2015	7年 21,225.00	10,450.00	15,580.63
第三波段期	2016~2018	3年 26,955.00	12,495.00	21,328.80
平均价				18,400.00

通过数据显示截止至 2018 年 9 月锌锭价格在现有价格水平上有逐步下滑趋 势，本次评估对于未来年度考虑锌锭呈现的下降趋势。对于永续期采用三个波段 平均销售单价情况，并以三个波段销售单价含税 18400 元/吨做为企业永续稳定 期的预测价格。

高纯二氧化锗的销售价格参考四环锌锗历史销售合同价格确定。

本次评估综合考虑了标的公司生产经营情况、2007 年以来 1#锌锭销售价格 走势、市场供需状况、国内外宏观经济等诸多因素，在此基础上确定标的公司未 来锌锭的销售价格，是合理的。

2、在手存货情况

单位：元

	2018 年6 月30 日	2018 年6 月30 日
存货类型 账
	面余额 跌价准备	账面净额
原材料 3	21,261,899.80	321,261,899.80
库存商品 1	28,866,375.22	128,866,375.22
自制半成品 5	41,657,993.78	541,657,993.78

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发出商品	2,490.31		2,490.31
合计	991,788,759.11		991,788,759.11

标的公司存货中原材料主要为原材料、锌冶炼自制半成品及库存商品等。原 材料主要包括锌精粉、含锌物料等；自制半成品主要为锌液、锌片、氧化锌粉、 锌浮渣、单宁锗、高浸渣等；库存商品主要包括自产锌锭及副产品等。

3、在手订单或合同

四环锌锗已与包括托克投资（中国）有限公司、泸州交投集团物流有限公司、 金川迈科金属资源有限公司、四川宏达股份有限公司、上海安泰科物贸发展有限 公司、厦门誉联集团有限公司、上海在熙金属材料有限公司在内的主要客户建立 了稳定的合作关系，并与其中部分客户签订了中长期供货协议。目前在手合同或 者订单已基本覆盖现有产能。

综上，本次评估对锌、锗金属未来价格的预计合理；在手存货、订单及合同 金额较大，为标的公司未来业绩可实现性打下了基础；标的公司市盈率、市净率 指标低于可比上市公司，收益法预估结果合理。

（四）相较2017 年定增时的公司价值，短期发生大幅增长的合理性

2017 年 9 月四环锌锗召开董事会，以每股价格为人民币 3 元，发行股份 7,659 万股，募集资金总额 22,977 万元，募集资金用于补充四环锌锗流动资金。本次 发行完成后，四环锌锗的总股本为 53,874 万股，以定增价格计算的估值为 161,622 万元。本次交易，四环锌锗 100%股权评估作价 220,000 万元，增值 58,378 万元， 增值率 36.12%。

2017 年以来，四环锌锗业务规模增长较大，2018 年锌锭产能比 2017 年增加 6.5 万吨，目前已具备 22 万吨/年的电解锌生产能力，20 万吨/年的电锌废渣综合 回收利用能力，40 吨/年的高纯二氧化锗的生产能力，同时新产能仍在扩建中。

标的公司具备多金属综合回收优势，并通过 2018 年 6 月收购四川高锗取得 了锗产品进一步深加工能力，加上规模效应进一步体现，利润将保持较高增速， 支撑了标的公司价格的提升。

（五）评估机构核查意见

经核查，天健兴业评估机构认为，资产基础法与收益法的预估结果存在一定 差异，其差异原因能够合理解释，存在合理性，本次预估值将采取收益法的结果， 更符合标的资产的实际价值；收益法的预估过程、主要参数、预估依据和参数的

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确定审慎合理；收益法结果符合锌、锗金属的价格波动趋势，选取的价格在合理 范围内，与标的公司在手存货、在手订单或合同、可比公司情况等相匹配；标的 资产增值合理，以业绩增长作为强有力的支撑，本次交易预估值合理、公允。

二 业绩承诺。预案披露，本次交易对方承诺四环锌锗自2018 年年初至2018 年末、2019 年末、2020 年末累积实际净利润分别不低于1.4 亿元、3.4 亿元、 6.0 亿元，如本次交易的实施完毕时间延后，则业绩承诺期间随之顺延。请公司 补充披露：（1）后续年度的业绩预测情况；（2）业绩补偿方式是分年度还是三年 累计；（3）结合标的资产报告期内的盈利情况，分析说明业绩承诺的可实现性。 请财务顾问及评估师发表意见。

回复：

（一）后续业绩预测情况

根据四环锌锗生产经营情况，结合业绩预测，2021 年承诺业绩为 26,000 万 元。

（二）业绩补偿方式是分年度还是三年累计

1、补偿期限及业绩承诺

各方协商确定，本次交易的业绩承诺补偿期间为 2018 年度、2019 年度及 2020 年度，盛屯集团作为业绩承诺补偿义务人，承诺标的公司经具有证券、期 货业务资格的会计师事务所审计的自 2018 年年初至 2018 年末、2019 年末、 2020 年末累积实际净利润分别不低于 1.4 亿元、3.4 亿元、6.0 亿元。

如本次交易的实施完毕时间延后，则业绩承诺期间随之顺延，总业绩承诺 期为三个会计年度（首个会计年度为本次交易实施完毕日所在之会计年度）。即 若本次交易的实施完毕时间在 2019 年度内，则盛屯集团承诺 2019 年初至 2019 年末、2020 年末和 2021 年末实际净利润分别不低于 2 亿元、4.6 亿元和 7.2 亿 元。如中国证监会或上交所要求对前述盈利预测承诺补偿期限予以调整，盛屯 矿业、盛屯集团将一致同意根据中国证监会或上交所的要求予以相应调整，届 时依据相关规定另行签署补充协议。

2、补偿安排

盛屯集团承诺标的公司经具有证券、期货业务资格的会计师事务所审计的 自 2018 年年初至 2018 年末、2019 年末、2020 年末累计实际净利润分别不低于 1.4 亿元、3.4 亿元、6.0 亿元；如本次交易的实施完毕时间延后，则业绩承诺期

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间随之顺延，总业绩承诺期为三个会计年度（首个会计年度为本次交易实施完毕 日所在之会计年度）。即若本次交易的实施完毕时间在 2019 年度内，则盛屯集 团承诺 2019 年初至 2019 年末、2020 年末和 2021 年末累积实际净利润分别不低 于 2 亿元、4.6 亿元和 7.2 亿元。

如标的公司在补偿期间内任一会计年度，截至当期期末实际累积实现的净 利润低于相应年度截至当期期末承诺累积实现的净利润的，则业绩承诺补偿义 务人盛屯集团应根据《业绩承诺补偿协议》的约定以股份和现金对上市公司进行 补偿，方式如下：

（1）业绩承诺补偿义务人应优先以其在本次发行股份及支付现金购买资产 中获得的盛屯矿业股份进行补偿。若业绩承诺补偿义务人在本次发行股份及支 付现金购买资产中所获得的股份数量不足以补偿的，差额部分由业绩承诺补偿 义务人以现金补偿。

（2）当期应补偿金额=（标的公司截至当期期末累积承诺净利润-标的公司 截至当期期末累积实际净利润）÷补偿期限内各年度承诺净利润总和×标的资产 - 交易价格 截至当期期末累积已补偿的金额。

当期应补偿股份数量=当期应补偿金额÷本次发行价格。

如业绩承诺补偿义务人在本次发行股份及支付现金购买资产中所获得的股 份数量不足以补偿的，则差额部分由业绩承诺补偿义务人以现金补偿，计算公 式为：

当期应补偿现金=当期应补偿金额-当期已补偿股份数量×本次发行价格。 （3）业绩承诺补偿义务人在本次发行股份及支付现金购买资产中获得的股 份数量以中国证监会核准的最终数量为准。如盛屯矿业在补偿期间内实施送 股、配股、资本公积金转增股本等除权事项的，上述“业绩承诺补偿义务人在本 次发行股份及支付现金购买资产中所获得的股份数量”应包括送股、配股、资本 公积金转增股本而获得的股份。如盛屯矿业在补偿期间内有现金分红的，业绩 承诺补偿义务人应向盛屯矿业返还其应补偿股份数量对应的分红。

（4）上述补偿按年计算，补偿期间内任一会计年度未达到相应年度承诺净 利润时均应按照上述方式进行补偿。在逐年补偿的情况下，在计算补偿期间各 年期末的应补偿股份小于 0 时，按 0 取值，即已经补偿的股份不冲回抵销。按照

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上述公式计算的应补偿股份数在个位之后存在尾数的，均按照舍去尾数并增加 1 股的方式进行处理。

如果业绩承诺补偿义务人因标的公司累积实际净利润低于承诺累积净利润 而需向盛屯矿业进行股份补偿的，盛屯矿业应在补偿期限内各年度的专项审核 意见出具后 10 个工作日内向业绩承诺补偿义务人发出利润补偿通知书，并在收 到业绩承诺补偿义务人的确认书后 30 个工作日内召开董事会并发出股东大会通 知，审议以人民币 1 元总价回购业绩承诺补偿义务人应补偿股份并注销的相关 方案，并同步履行通知债权人等法律、法规关于减少注册资本的相关程序。盛 屯矿业应在股东大会通过股份回购方案后 5 个工作日内将当期回购股份数量书 面通知业绩承诺补偿义务人，业绩承诺补偿义务人应在收到前述通知后 30 日内 将当期应补偿股份过户至盛屯矿业于中登公司设立的指定账户，盛屯矿业应为 业绩承诺补偿义务人提供协助及便利，并按规定尽快办理该等股份的注销事 宜。

3、补偿方式是分年度还是三年累计

综上，盛屯集团对标的公司进行业绩补偿的承诺，对应净利润的口径为承 诺期 2018-2020 年的逐年累计数。若本次交易的实施完毕时间在 2019 年度内， 对应净利润的口径为承诺期 2019-2021 年的逐年累积数。

（三）结合标的资产报告期内的盈利情况，分析说明业绩承诺的可实现性 1、四环锌锗报告期内经营情况

标的公司报告期内主要财务指标（尚未经上市公司聘请的会计师事务所审 计）对比如下：

项目	2016 年	2017 年	2018 年1-6 月
营业收入（单位：万元）	131,929.37	217,458.55	119,017.36
营业利润（单位：万元）	6,507.93	9,481.04	4,971.11
归属于母公司所有者的净利润（单位：万元）	5,406.79	7,663.37	4,269.51
毛利率	11.99%	10.15%	8.41%
销售净利率	4.10%	3.52%	3.59%
税金及附加与三项费用合计占营业收入比重	6.92%	5.84%	4.15%

根据实际生产经营情况，2018 年上半年由于春节假期、上半年检修等影

13

响，产量相对下半年低，因此毛利率将低于全年。

• 2、未来三年承诺业绩的可实现性

• （1）报告期及未来三年产能、产量、销量情况

根据四环锌锗的经营数据及未来的生产规划，报告期及未来三年产能、产 量及销量情况如下：

单位：万吨

项目	产能	产量	销量
2016年度	8.50	7.96	8.11
2017年度	10.25	8.70	9.27
2018年1-6月	6.50	4.89	5.01
2018年7-12月	10.25	9.88	9.88
2019年	23.45	19.00	19.00
2020年	26.00	22.00	22.00

报告期内，四环锌锗产能持续扩张，为实现未来经营业绩奠定了良好基础。 （2）锌锭销售价格及营业收入预测说明

2015 年以来锌锭市场价格情况如下：

单位：元/吨

1#锌锭	2015 年	2016 年	2017 年	2018 年1-8 月
价格	15,202.85	16,727.99	23,925.53	24,078.13

2015 年以来，锌锭价格基本处于上升通道，目前处于一个相对均衡的价 格。2016 年初至 2018 年 8 月、2017 年初至 2018 年 8 月及 2018 年 1-8 月 1#锌锭 不含税均价分别为 18,601.05 元/吨、20.691.23 元/吨和 20,757.01 元/吨。预测采用 的 2018 年下半年、2019 年和 2020 年的 1#锌锭不含税价格分别为 1.88 万元/吨、 1.82 万元/吨和 1.77 万元/吨，显著低于 2017 年初至 2018 年 8 月的均价，和 2016 年初至 2018 年 8 月的均价基本相当。

高纯二氧化锗的销售价格以四环锌锗历史销售合同价格确定。

根据公司未来产品销售数量的预测，以及产品单价的分析，对 2018 年下半

年、2019 年和 2020 年的主营收入预测结果如下：

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		预测值	预测值	预测值
序号	项目/年份
		2018E7-12	2019E	2020E
1	锌锭
	对外销售量（吨）	98,800.00	190,000.00	220,000.00
	销售单价（万元）	1.88	1.82	1.77
	销售收入（万元）	185,744.00	346,484.00	389,156.24
2	高纯二氧化锗
	销售数量(KG）	2,800.00	20,000.00	30,000.00
	销售单价（万元/金属千 克）	0.8	0.8	0.8
	高纯二氧化锗收入（万 元）	2,240.00	16,000.00	24,000.00
3	其他（万元）	17,676.9	33,994.1	39,361.5
	合计	205,660.90	396,478.05	452,517.77

其他收入包括硫酸、铅精矿、锗精矿、银精矿、铜精矿等，根据历史经营数 据及产量计算得出。

（3）营业成本预测说明

四环锌锗主要成本包括产品直接材料、直接人工、辅助材料、燃料、动力 费、折旧费、运费、制造费用，参考历史年度单位成本对于未来年度主营业务 成本进行预测。

据此对 2018 年下半年、2019 年和 2020 年的营业成本预测结果分别为 183,108.15 万元、354,027.62 万元和 403,244.79 万元。

（4）营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用预测说明 营业税金附加主要为城市维护建设税、教育费附加等。

销售费用主要包括经营过程中发生的运输装卸费、折旧费、人员工资、办 公费、差旅费等。

对主要费用的预测主要以历史年度该费用实际发生额占主营业务收入的比 率为基础进行。对其他费用的预测以评估基准日实际发生额为基础，并考虑了 未来公司业务的发展趋势。

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管理费用主要指四环锌锗公司为组织和管理经营活动而发生的各种费用， 包括职工工资及三项经费、业务招待费、固定资产折旧、摊销、办公费、差旅 费、研发费用等，其中研发费用占管理费用的比重最大。

根据管理费用的性质，评估机构采用了不同的方法进行了预测。对于有明 确规定的费用项目，如工会经费等费用项目，按照规定进行了预测；对于其他 费用项目，则主要采用了趋势预测分析法；对于研发费用的预测，以历史年度 该费用实际发生额占主营业务收入的比率为基础，并考虑相关规定进行。 据此对 2018 年下半年、2019 年和 2020 年的测算结果如下：

单位：万元

项目	2018 年7-12 月	2019 年	2020 年
营业税金及附加	109.59	463.34	606.70
销售费用	1,274.97	2,471.30	2,820.48
管理费用	7,633.54	14,754.61	16,559.87
财务费用	2,626.12	2,381.08	1,806.18

（5）预测结果

根据上述营业收入、营业成本、税金及附加、三项费用等预测数据，结果如 下：

单位：万元

项目	2018E7-12	2019E	2020E
营业收入	205,660.90	396,478.05	452,517.77
营业成本	183,108.15	354,027.62	403,244.79
营业税金及附加	109.59	463.34	606.70
销售费用	1,274.97	2,471.30	2,820.48
管理费用	7,633.54	14,754.61	16,559.87
财务费用	2,626.12	2,381.08	1,806.18
营业利润	10,908.54	22,380.10	27,479.74
利润总额	10,908.54	22,380.10	27,479.74
所得税费用	1,690.82	3,468.91	4,259.36
净利润	9,217.72	18,911.18	23,220.38

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（6）预测结果分析

2018 年下半年、2019 年和 2020 年四环锌锗预测毛利率：

项目	2018E7-12	2019E	2020E
毛利率	10.97%	10.71%	10.89%
税金及附加与三项费用合计占营业收入比重	5.66%	5.06%	4.82%

2018 年下半年、2019 年和 2020 年四环锌锗预测综合毛利率均低于 11%，显 著低于 2016 年的综合毛利率 11.99%，与 2017 年综合毛利率基本相当，预测具 有谨慎性和合理性。

2018 年下半年、2019 年和 2020 年四环锌锗税金及附加与三项费用合计占营 业收入的比重分别为 5.66%、5.06%和 4.82%，与 2017 年四环锌锗税金及附加与 三项费用合计占营业收入的比重数据基本相当，高于 2018 年上半年数据，预测 具有谨慎性和合理性。

2018 年上半年已实现净利润为 4,269.51 万元，因此，测算的 2018 年-2020 年净利润分别为 13,487.23 万元、18,911.18 万元和 23,220.38 万元；与未来三年 承诺业绩较为接近。

随着四环锌锗技改结束，产能释放会带来显著的规模经济效益。同时，四 环锌锗也在不断加强生产经营管理，已经初步形成了一套完善的生产管理及经 营体系，拥有一支行业领先的生产经营管理团队，随着管理的加强及管理绩效 的提升，四环锌锗的利润也将得到进一步提高。据此，未来承诺净利润具有良 好的可实现性。

（四）评估机构核查意见

经核查，天健兴业评估公司认为，盛屯集团对标的公司 2021 年的业绩承诺 进行了明确，为 26,000 万元，将通过再次签署协议方式予以确认；业绩补偿为 对应净利润的口径为承诺期 2018-2020 年的逐年累计数，若本次交易的实施完毕 时间在 2019 年度，对应净利润的口径为承诺期 2019-2021 年的逐年累计数；通 过对报告期内盈利情况、产能和产销量等的分析，标的公司未来业绩承诺合理、 可实现。

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（本页无正文，为《北京天健兴业资产评估有限公司关于上海证券交易所<关于 对盛屯矿业集团股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨 关联交易预案信息披露的问询函>之专项核查意见》之签字盖章页）

资产评估师：

陈煜申华芳

北京天健兴业资产评估有限公司 2018 年 10 月 23 日

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