Tande Co.,Ltd. — Audit Report / Information 2019

Jun 5, 2019

天地源股份有限公司主体及 "15天地源MTN001"2019年度跟踪评级报告

报告编号:东方金诚债跟踪评字【2019】035号

跟踪评级结果

主体信用等级:AA 评级展望:稳定 债项信用等级:AA

主体信用等级:AA 评级展望:稳定 债项信用等级:AA

债项简称:"15 天地源 MTN001" 发行金额:10 亿元 年 11 月 9 日 利息

邮箱:dfjc-gs@coamc.com.cm 电话:010-62299800 传真:010-65660988 地址:北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰 国际中心 C 座 12 层 100600

评级观点

评级时间:2019 年 6 月 4 日 上次评级结果 评级时间:2018 年 5 月 22 日 债项概况 东方金诚国际信用评估有限公司(以下简称"东 方金诚")认为,跟踪期内,天地源股份有限公司(以 下简称"天地源"或"公司")经营区域在巩固西安 市场的同时继续向苏州、天津等重点城市区域拓展, 并实现了重庆、郑州等新区域的布局;2018 年公司合 同销售金额受益于销售单价的增长而有所回升,结算 收入和结算面积同比有较大幅度增长,业务获利能力 有所提升;跟踪期内,公司新开工面积同比大幅增长, 在建项目主要分布在西安、重庆、苏州等重点二线城 市,土地储备较多,未来可售面积较充足;受益于竣 工结算项目的增加,公司收入和利润规模均同比有较 大幅度增长,盈利能力有所增强。

存续期:2015 年 11 月 9 日至 2020 偿还方式:每年付息一次,于兑 付日一次性兑付本金及最后一期 评级小组负责人 贺畅 同时,东方金诚也关注到,公司部分重点布局城 市的房地产市场存在调控趋严可能,为公司未来销售 带来一定不确定性;公司在建及拟建项目后续投资规 模较大,同时 2019 年计划拿地规模较大,在当前房 地产市场调控政策环境下,未来面临较大资金压力; 跟踪期内,公司董事及高管发生较大变动,截至报告 出具日,公司总裁空缺,由公司新任董事长代为履行 总裁职责;公司有息债务总体有所增加且规模仍较 大,资产负债率较高,2019 年随着部分贷款及发行债 券的到期兑付,存在一定集中偿债压力。

评级小组成员 殷海娜 综合考虑,东方金诚维持天地源的主体信用等级 为 AA,评级展望为稳定,并维持"15 天地源 MTN001" 的信用等级为 AA。

发行金额:10 亿元 年 11 月 9 日 偿还方式:每年付息一次,于兑 利息

• 邮箱:dfjc-gs@coamc.com.cm
• 电话:010-62299800
• 传真:010-65660988
• 国际中心 C 座 12 层 100600

跟踪评级结果 主要数据和指标

主体信用等级:AA	项 目	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年 1~3 月
评级展望:稳定	资产总额(亿元)	191.23	215.73	217.29	236.29
债项信用等级:AA	所有者权益(亿元)	28.95	30.76	34.20	37.37
评级时间:2019 年 6 月 4 日	全部债务(亿元)	97.31	109.64	104.20	127.97
上次评级结果	营业收入(亿元)	37.25	39.55	52.67	11.87
	利润总额(亿元)	3.02	3.43	5.87	2.05
主体信用等级:AA	EBITDA(亿元)	3.35	3.71	6.55	-
评级展望:稳定	营业利润率(%)	15.54	16.35	19.46	22.47
债项信用等级:AA	净资产收益率(%)	7.83	8.14	11.72	-
评级时间:2018 年 5 月 22 日	资产负债率(%)	84.86	85.74	84.26	84.19
	全部债务资本化比率(%)	77.07	78.09	75.29	77.40
债项概况	流动比率(%)	233.19	190.41	182.75	215.27
债项简称:"15 天地源 MTN001"	全部债务/EBITDA(倍)	29.09	29.59	15.90	-
	EBITDA 利息倍数(倍)	0.45	0.55	0.82	-

存续期:2015 年 11 月 9 日至 2020 注:数据基于天地源股份有限公司 2016 年~2018 年经审计的合并财务报告 和 2019 年 1~3 月未经审计的财务报表。

优势

• 付日一次性兑付本金及最后一期 跟踪期内,公司经营区域在巩固西安市场的同时继 续向苏州、天津等重点城市区域拓展,并实现了重 庆、郑州等新区域的布局;
• 评级小组负责人 贺畅 2018 年公司合同销售金额受益于销售单价的增长 而有所回升,结算收入和结算面积同比有较大幅度 增长,业务获利能力有所提升;
• 评级小组成员 殷海娜 跟踪期内,公司新开工面积同比大幅增长,在建项 目主要分布在西安、重庆、苏州等重点二线城市, 土地储备较多,未来可售面积较充足;
• 受益于竣工结算项目的增加,公司收入和利润规模 均同比有较大幅度增长,盈利能力有所增强。

关注

• 地址:北京市朝阳区朝外西街 3 号兆泰 公司部分重点布局城市的房地产市场存在调控趋 严可能,为公司未来销售带来一定不确定性;
• 公司在建及拟建项目后续投资规模较大,同时 2019 年计划拿地规模较大,在当前房地产市场调 控政策环境下,未来面临较大资金压力;
• 跟踪期内,公司董事及高管发生较大变动,截至报 告出具日,公司总裁空缺,由公司新任董事长代为 履行总裁职责;
• 公司有息债务总体有所增加且规模仍较大,资产负 债率较高,2019 年随着部分贷款及发行债券的到 期兑付,存在一定集中偿债压力。

跟踪评级原因

按照相关监管要求及"天地源股份有限公司 2015 年度第一期中期票据"的跟 踪评级安排,东方金诚基于天地源提供的 2018 年度经审计的合并财务报告、2019 年 1~3 月未经审计的财务报表以及相关经营数据,进行了本次定期跟踪评级。

主体概况

天地源股份有限公司(以下简称"天地源"或"公司")主营房地产开发业务, 控股股东为西安高新技术产业开发区房地产开发公司(以下简称"高新地产"), 最终实际控制人为西安高新技术产业开发区管理委员会(以下简称"西安高新管委 会")。

天地源前身为成立于 1991 年 9 月的上海沪昌特殊钢股份有限公司(以下简称 "沪昌特钢"),并于 1993 年 7 月在上海证券交易所上市,股票简称"沪昌特钢", 股票代码 600665.SH,总股本 4.00 亿股。2003 年 2 月,高新地产以现金收购宝钢 集团上海五钢有限公司(以下简称"五钢公司")持有的沪昌特钢 68.25%的股份, 同时沪昌特钢向五钢公司出售除货币资金和短期票据外的全部资产和负债,购买高 新地产部分房地产类资产,收购完成后公司控股股东变更为高新地产,主营业务转 变为房地产开发。2003 年 11 月,公司名称变更为天地源股份有限公司,股票简称 变更为"天地源"。截至 2019 年 3 月末,天地源总股本为 8.64 亿股,控股股东高 新地产持有 57.52%的股份 1;西安高新管委会通过西安高科(集团)公司间接持有 高新地产 100%股权,跟踪期内天地源实际控制人未发生变化。

公司主要从事房地产开发与经营业务,拥有房地产开发一级资质,开发产品以 普通住宅为主,同时涵盖别墅、商业、写字楼等多种业态,业务区域在巩固西安市 场的同时向苏州、天津等重点城市区域拓展。

截至 2019 年 3 月末,天地源资产总额 236.29 亿元,所有者权益 37.37 亿元, 资产负债率为 84.19%;天地源纳入合并报表范围的子公司共 36 家。2018 年及 2019 年 1~3 月,公司分别实现营业收入 52.67 亿元和 11.87 亿元,实现利润总额 5.87 亿元和 2.05 亿元。

本期中期票据本息兑付及募集资金使用情况

经中国银行间市场交易商协会"中市协注[2015]MTN511 号"文注册,公司于 2015 年 11 月发行 10 亿元中期票据(以下简称"本期中期票据"),简称"15 天 地源 MTN001",票面利率为 5.98%。起息日为 2015 年 11 月 9 日,到期日为 2020 年 11 月 9 日,付息方式为每年付息一次。

截至本报告出具日,"15 天地源 MTN001"所募集资金 10 亿元已按照募集说明

¹ 截至 2019 年 3 月末,高新地产持有公司 4.97 亿股股份,其中 1.85 亿股处于质押状态,占其持有公司股 份的 37.22%。

书中的约定,6 亿元用于公司项目开发建设,4 亿元用于偿还银行借款。

截至本报告出具日,公司已按时偿付 2016~2018 年"15 天地源 MTN001"利息, 跟踪期内尚未发生本金偿付。

宏观经济和政策环境

宏观经济

2019 年一季度宏观经济运行好于预期,GDP 增速与上季持平;随着积极因素 逐渐增多,预计二季度 GDP 增速将稳中有升,上半年经济下行压力趋于缓解

今年宏观经济开局好于市场普遍预期。据初步核算,1~3 月国内生产总值为 213433 亿元,同比增长 6.4%,增速与上季持平,结束了此前的"三连降",主要 原因是当季货物贸易顺差同比扩大,净出口对经济增长的拉动力增强,抵消了投资 和消费拉动力下滑的影响。值得注意的是,随着逆周期政策效果显现,中美贸易谈 判进展良好带动市场预期改善,3 月投资和消费同步回暖,经济运行的积极因素正 在逐渐增多。

工业生产边际改善,企业利润下降。1~3 月规模以上工业增加值同比增长 6.5%,增速较上年全年加快 0.3 个百分点。其中,3 月工业增加值同比增长 8.5%, 较 2 月当月同比增速 3.4%大幅反弹,这一方面受春节错期影响,同时也与当月制 造业 PMI 重回扩张区间相印证,表明制造业景气边际改善,逆周期政策带动效果较 为明显。受 PPI 涨幅收窄影响,今年 1~2 月工业企业利润同比下降 14.0%,结束 此前两年高增,但后期增值税下调或将缓解企业利润下行压力。

固定资产投资增速整体回升。1~3 月固定资产投资同比增长 6.3%,增速较上 年全年加快 0.4 个百分点。具体来看,基建补短板力度加大带动基建投资增速小幅 上升,1~3 月同比增长 4.4%,增速较上年全年加快 0.6 个百分点。在前期新开工 高增速支撑下,1~3 月房屋施工面积增速加快,推动同期房地产投资同比增速较 上年全年加快 2.3 个百分点至 11.8%。最后,因利润增速下滑、外需前景走弱影响 企业投资信心,1~3 月制造业投资同比增长 4.6%,增速较上年全年下滑 4.9 个百 分点。

商品消费整体偏弱,企稳反弹迹象已现。1~3 月社会消费品零售总额同比增 长 8.3%,增速不及上年全年的 9.0%,汽车、石油制品和房地产相关商品零售额增 速低于上年是主要拖累。不过,从边际走势来看,1~2 月社零增速企稳,3 月已有 明显回升,背后推动因素包括当月 CPI 上行,个税减免带动居民可支配收入增速反 弹,以及市场信心修复带动车市回暖。1~3 月 CPI 累计同比上涨 1.8%,涨幅低于 上年全年的 2.1%;因猪肉、鲜菜等食品价格大涨,3 月 CPI 同比增速加快至 2.3%。

净出口对经济增长的拉动力增强。以人民币计价,1~3 月我国出口额同比增 长 6.7%,进口额增长 0.3%,增速分别较上年全年下滑 0.4 和 12.6 个百分点。由于 进口增速下行幅度更大,一季度我国对外贸易顺差较上年同期扩大 75.2%,带动净 出口对 GDP 增长的拉动率反弹至 1.5%,较上季度提高 1.0 个百分点。

东方金诚预计,二季度基建领域补短板、减税降费等积极财政政策效应将持续 显现,叠加市场预期改善推动商品房销售回暖、汽车销量增速反弹,以及对外贸易

顺差仍将延续等因素,预计二季度 GDP 增速将持平于 6.4%,不排除小幅反弹至 6.5% 的可能,这意味着上半年经济下行压力趋于缓解。

政策环境

M2 和社融存量增速触底反弹,"宽信用"效果显现,货币政策宽松步伐或将 有所放缓

社会融资规模大幅多增,货币供应量增速见底回升。1~3 月新增社融累计 81800 亿,同比多增 23249 亿,主要原因是表内信贷大幅增长以及表外融资恢复正 增长,表明"宽信用"效果进一步显现。此外,1~3 月新增企业债券融资及地方 政府专项债也明显多于上年同期,体现债市回暖及地方政府专项债发行节奏加快带 来的影响。在社融同比多增带动下,3 月底社融存量同比增速加快至 10.7%,较上 年末提高 0.9 个百分点。3 月末,广义货币(M2)余额同比增长 8.6%,增速较上年 末提高 0.5 个百分点,主要原因是一季度流向实体经济的贷款大幅增加,以及财政 支出力度加大带动财政存款同比多减。3 月末,狭义货币(M1)余额同比增长 4.6%, 增速较上年末提高 3.1 个百分点,表明实体经济活跃程度有所提升。

货币政策宽松步伐或将边际放缓。一季度各项金融数据均有明显改善,表明前 期各类支持实体经济融资政策的叠加效应正在体现。考虑到伴随中美贸易谈判取得 积极进展,市场信心持续恢复,宏观经济下行压力有所缓和,金融数据反弹或促使 监管层放缓货币政策边际宽松步伐,二季度降准有可能延后,降息预期也有所降温, 而定向支持民营、小微企业融资政策还将发力。

减税带动财政收入增速走低,财政支出力度加大,更加积极的财政政策将在 减税降费和扩大支出两端持续发力

1~3 月财政收入累计同比增长 6.2%,增速较上年同期下滑 7.4 个百分点,体 现各项减税政策及 PPI 涨幅收窄等因素的综合影响。其中,税收收入同比增长 5.4%, 增速较上年同期下滑 11.9 个百分点;非税收入同比增长 11.8%,增速较上年同期 高出 19.3 个百分点,或与央企利润上缴幅度增大有关。1~3 月财政支出累计同比 增长 15.0%,增速高于上年同期的 10.9%,基建相关支出整体加速。

2019 年政府工作报告明确将实施更大规模的减税,全年减税降费规模将达到 约 2 万亿,高于 2018 年的 1.3 万亿。4 月起,伴随新一轮增值税减税的实施,财 政收入增长将面临更大的下行压力。支出方面,2019 年基建补短板需求增大,二 季度基建相关支出力度有可能进一步上升,而科技、教育、社保和就业等民生类支 出也将保持较快增长,财政支出将保持较高强度。总体上看,今年财政政策在稳定 宏观经济运行中的作用将更加突出。

行业及区域经济环境

房地产行业

随着住房制度改革的深入、楼市调控政策从严,预计 2019 年全国商品房销售 面积和销售额增速将有所回落

2018 年全国商品房销售面积和商品房销售额分别为 17.17 亿平方米和 15.00

万亿元,同比分别增长 1.30%和 12.20%,增速同比分别下降 6.40 个百分点和 1.50 个百分点。同期,住宅销售面积和住宅销售额同比分别增长 2.20%和 14.70%,增速 分别同比降低 3.10 个百分点和增长 3.40 个百分点。从城市分布来看,棚改货币化 补偿政策、人才引进政策以及部分人口逆向流动所带来的返乡置业推动热点二线城 市及三四线城市楼市发展,2018 年以来的销售增长主要来自热点二线城市及三四 线城市的贡献。

图 1:2017 年~2018 年全国商品房销售面积及销售额增速变动图

数据来源:国家统计局,东方金诚整理

2018 年,房地产市场依旧严监管,房地产政策依旧维持"房住不炒"定位, 坚持因城施策,调控方式以限购、限贷、限售、限价、人才引进和棚改货币化安置 为主,预计 2019 年房地产行业调控政策持续从严,但发展租赁市场为政策支持方 向。

受住房改革制度深入、楼市调控政策继续从严、资金面紧张、棚改货币化安置 支撑作用弱化等多重因素影响,预计 2019 年全国商品房销售额及销售面积增速将 有所回落。

2019 年房地产企业融资渠道仍将严格受限、行业调控政策持续从严,预计房 地产开发投资增速将有所下行

2017 年以来热点二线城市及三四线城市的房地产销售增长,拉动了全国商品 房去库存。2018 年,全国商品房待售面积 52414.00 万平方米,比上年同期下降 11.05%。2018 年商品房库存去化 6509 万平方米,去化规模同比减少 38.69%,去化 速度有所降低。2018 年以来,销售放缓及供给增速使得去化周期略有提升。

2018 年,全国房地产开发投资增速同比有所回升,但整体仍低于 2015 年以前 水平。2018 年全国房地产开发投资 120263.51 亿元,同比增长 9.50%,增速同比增 长 2.50 个百分点,主要系土地购置面积及新开工面积增长所致;其中,住宅投资 85192.25 亿元,同比增长 13.40%,增速同比上升 4.00 个百分点;住宅投资占房地 产开发投资的比重为 70.84%。

同期,受商品房库存回落影响,房地产开发企业补库存意愿强烈,加大拿地力

度;同时,融资环境趋紧,为了加快资金回笼,房地产企业加快推盘力度,全国房 屋新开工面积增速持续上行。2018 年,房地产开发企业土地购置面积 29142 万平 方米,同比增长 14.20%;土地成交价款 16102 亿元,同比增长 18.00%,增速较上 一年回落 31.40 个百分点。2018 年全国房屋新开工面积 209341.79 万平方米,同 比增长 17.20%,增速较上年同期提高 10.20 个百分点。

图2:2014~2018年全国房地产开发投资增速变动图

数据来源:国家统计局,东方金诚整理

2018 年 1~4 月,银行按揭贷款收紧、严控开发贷等货币政策趋紧,导致房地 产到位资金持续降低;5 月以来,随着销售回暖,房地产企业定金及预收账款持续 提高,房地产企业到位资金整体提高。统计局数据显示,2018 年,房地产开发企 业到位资金 165963 亿元,同比增长 6.4%,增速同比下降 1.8 个百分点。从资金来 源看,2018 年房地产资金来源中,自筹资金为 55831 亿元,同比增长 9.7%,占比 提升至 33.64%;定金及预收款 55418 亿元,同比增长 13.8%,占比提升至 33.39%。

预计 2019 年,受制于房地产融资渠道严格受限和房地产政策调控不放松,土 地购置对投资支撑力度将有所下滑,房地产开发投资增速将下行,但将与 2016 年 以来基本持平。

预计 2019 年二三线城市投资热度有所放缓,供求矛盾改善,同时棚改货币化 安置政策的调整导致其对房价支撑力度减弱,二三线城市房价涨幅将有所回落

2018 年,全国商品房平均销售价格为 8737 元/平方米,同比增长 10.7%,全国 房价稳中有升,主要是热点二线城市及三线城市房价上涨带动所致。

受调控政策出台时序和力度不同,全国各区域房价明显分化。2018 年末,70 个大中城市新建商品住宅价格指数同比增长 10.60%;其中,一线城市新建商品住 宅价格指数受限价政策影响整体较为稳定;二线城市和三线城市新建商品住宅价格 指数受人才引进政策及人口逆向流动导致的潜在需求大幅上涨刺激阶段性上涨,同 比分别增长 11.30%和 10.80%。

2018 年 12 月,70 个大中城市中,59 个城市新建商品住宅价格指数环比上涨, 上涨城市数较 11 月下降 4 个,平均涨幅有所下降。

从房价未来走势来看,预计 2019 年随着房屋销售面积增速的放缓,房价上涨 的动力减弱,市场供求矛盾有所缓解,房价涨幅整体出现回落。2019 年房地产将 保持"一城一策"的政策调控方式,但"住房不炒"的高压线仍然不变,具体来看, 一线城市房地产市场仍将保持较强的政策调控力度,同时住房需求仍较为旺盛,房 价整体将保持稳定;二三线城市房价涨幅将出现回落,一方面,由于近年来二三线 城市房地产市场快速发展,库存规模有所提升,2019 年房地产投资热度将有所放 缓,供求矛盾有所改善;另一方面,助推此前二三线城市房地产上涨的棚改货币化 安置政策有所调整,对短期内二三线城市房价支撑力度减弱。

图3:2011年~2018年全国70个大中城市新建住宅价格指数当月同比变动图

2018 年以来,大型房企以品牌输出和并购等方式持续提升规模,呈现强者恒 强趋势,未来行业分化加剧,小型房企经营风险或将加速暴露

我国房地产企业数量较多,市场相对分散,但近年来集中度持续提升。据克而 瑞地产研究发布的《2018 年 1~12 月中国房地产企业销售 TOP200》,2018 年,在 房地产调控政策持续收紧的背景下,受益于部分二线城市及三四线城市销售持续增 长,TOP100 房企整体销售规模达 10 万亿元,同比增长 35%。规模房企凭借自身在 品牌、城市布局以及融资能力等方面的优势,市场份额继续提高,与其他房企的规 模差距进一步加大。

从金额门槛来看,2018 年 TOP100 各梯队房企销售金额门槛均进一步提升。其 中 TOP10 上榜门槛为 2006.7 亿元,同比增长 32.7%;TOP20、TOP30 和 TOP50 上榜 门槛增幅均在 40%以上,分别达到 1303.4 亿元、1005.1亿元和 548.7 亿元。从房 企合同销售金额集中度看,TOP10 房企集中度 26.9%,较去年同期上升 2.7 个百分 点;TOP50 房企集中度占比 55.1%,较去年同期上升 9.3 个百分点。

此外,房地产行业竞争具有一定的区域性特征,部分区域性房地产开发企业虽 然整体规模和资金实力与全国大型房地产企业相比仍有差距,但在特定区域市场中 具有一定的竞争优势。在融资环境趋紧、行业调控政策不放松的情况下,小型房企 经营风险或将加速暴露。

数据来源:国家统计局,东方金诚整理

业务运营

经营概况

公司营业收入和毛利润主要来自房地产开发业务,跟踪期内,公司营业收入 及毛利润规模同比增长,综合毛利率小幅提升

2018 年,公司实现营业收入 52.67 亿元,同比增长 33.18%。其中,房地产开 发业务收入 50.67 亿元,同比增长 34.09%,主要系公司竣工交房项目及收入结转 同比增加所致。从收入构成来看,房地产业务收入占公司营业收入比例为 96.20%, 仍为公司主要的收入来源。同期,公司物业管理业务实现收入 1.76 亿元,占营业 收入比重为 3.35%。公司其他业务主要为代理销售、水电开发、报纸及广告等业务, 收入占比较小。

从毛利润和毛利率来看,2018 年公司毛利润为 11.51 亿元,同比增长 35.22%, 其中房地产业务实现毛利润 11.58 亿元,为公司主要的利润来源;公司综合毛利率 为 21.85%,同比小幅提升 0.33 个百分点,其中房地产业务毛利率 22.85%,较上年 变化不大。

表 1:2016 年~2018 年公司营业收入、毛利润、毛利率情况

	2016 年			2017年		2018年
业务类别	收入	占比	收入	占比	收入	占比
房地产业务	35.70	95.84	37.78	95.54	50.67	96.20
物业管理	1.21	3.25	1.53	3.86	1.76	3.35
其他	0.34	0.91	0.24	0.60	0.24	0.46
合计	37.25	100.00	39.55	100.00	52.67	100.00
业务类别	毛利润	毛利率	毛利润	毛利率	毛利润	毛利率
房地产业务	8.66	24.26	8.61	22.79	11.58	22.85
物业管理	-0.05	-4.13	-0.11	-7.04	-0.09	-5.00
其他	0.03	8.82	0.01	2.14	0.02	6.50
合计	8.64	23.19	8.51	21.52	11.51	21.85

单位:亿元、%

资料来源:公司提供,东方金诚整理

2019 年 1~3 月,公司实现营业收入 11.87 亿元,毛利润 3.00 亿元,综合毛 利率为 25.28%。

房地产开发业务

公司开发经验较丰富,产品业态多元,跟踪期内,经营区域在巩固西安市场 的同时继续向苏州、天津等重点城市区域拓展,并实现了重庆、郑州等新区域的 布局

公司房地产业务以住宅开发为主,并包括少量写字楼、商业地产、自持物业租 赁等。公司具备房地产开发一级资质,房地产项目开发经验较为丰富,曾成功运作 天地源•枫林意树、苏州七里香都、天地源•丹轩梓园、欧筑 1898 尚信园、万熙天 地等多个地产项目。

作为根植于西安的房地产开发企业,公司在业务布局以西安市场为中心,同时 向咸阳、宝鸡等周边地区,以及苏州、天津等重点城市拓展。2018 年,随着公司 储备项目的陆续落地,经营区域进一步向长三角地区、京津冀地区拓展。目前,公 司在长三角区域形成以苏州为核心、多项目同步运营格局,在京津冀区域形成以天 津为核心的区域深耕,并实现了重庆、郑州等新区域的布局。整体来看,公司业务 分布以西安、苏州、天津、重庆等重点二线城市为主,并择优布局宝鸡、镇江等潜 力较大的三线城市,在实现区域深耕的同时向重点地区拓展。

2018 年,公司荣获"2018 陕西楼市影响力十强企业",其天地源·万熙天地 项目获得 2018 陕西楼市人居典范楼盘。根据克尔瑞研究中心发布的《2018 年中国 房地产企业销售排行榜》,公司排名 181 名 2,较上年上升 11 位。

2018 年,公司合同销售金额受益于销售单价的增长而有所回升,结算收入和 结算面积同比有较大幅度增长,业务获利能力有所提升

2018 年,受益于房地产项目竣工交付及结转收入的增加,公司房地产开发业 务实现收入 50.67 亿元,同比增长 34.09%;毛利润 11.58 亿元,较上年增长 34.45%, 毛利率 22.85%,同比小幅上升 0.06 个百分点。同期,公司结算面积 44.05 万平方 米,同比增长 35.54%;平均结算价格 11502.85 元/平方米。跟踪期内,公司房地 产开发业务的项目结转规模有较大幅度增长,毛利率水平小幅上升,业务获利能力 有所提升。

跟踪期内,公司销售回款主要来自于曲江香都、万熙天地、益发里、拾锦香都 等项目的推盘销售。2018 年,公司合同销售面积 36.94 万平方米,同比下降 6.60%; 平均合同销售价格为 14101.44 元/平方米,同比上涨 16.19%,原因主要系跟踪期 内公司推盘销售的西安曲江香都、西安万熙天地、苏州金兰尚院等项目单价较高, 以及西安整体房价的持续上涨所致。受益于销售单价的增长,公司合同销售金额为 52.08 亿元,同比增长 8.50%,有所回升。

指标	2016 年	2017 年	2018 年
合同销售金额(亿元)	53.95	48.00	52.08
合同销售面积(万平方米)	47.16	39.55	36.94
平均合同销售价格(元/平方米)	11439.78	12136.54	14101.44
结算收入(亿元)	35.70	37.78	50.67
结算面积(万平方米)	33.49	32.50	44.05
结算成本(亿元)	27.04	29.17	39.09
平均结算价格(元/平方米)	10659.90	11624.62	11502.85

表 2:2016 年~2018 年公司房地产开发业务主要经营数据

资料来源:公司提供,东方金诚整理

分区域销售情况来看,跟踪期内,公司房地产开发业务销售收入仍主要来源于 西安地区,销售金额为 32.08 亿元,占比 61.59%;其次为苏州、天津、宝鸡及惠 州地区,销售金额占比分别为 21.19%、6.83%、5.84%和 4.55%。同比来看,西安的 销售收入占比下降 6.42 个百分点,天津和宝鸡的销售占比小幅上升。

² 按照权益金额进行排名。

表 3:2018 年公司房地产开发业务分区域销售情况

单位:亿元、%、万平方米

城市	销售收入	销售收入占比	销售面积	销售面积占比
西安	32.08	61.59	20.82	56.36
苏州	11.04	21.19	5.77	15.63
天津	3.56	6.83	1.79	4.85
宝鸡	3.04	5.84	6.80	18.40
惠州	2.37	4.55	1.76	4.76
合计	52.08	100.00	36.94	100.00

资料来源:公司提供,东方金诚整理

2018 年,公司竣工面积 51.94 万平方米,新增完工项目为御湾雅墅、欧筑 1898 (一期、二期)和太湖颐景项目。公司已完工项目情况详见附件五。从去化及回款 情况来看,截至 2018 年末,公司已完工项目总可售面积合计 340.07 万平方米,累 计已售面积 329.57 万平方米,剩余可售面积 10.50 万平方米。其中高新国际商务 中心项目销售进度为 75.78%,主要系部分物业自留使用;除 2018 年新完工的太湖 颐景和御湾雅墅项目外,其余项目销售进度均超过 90%。同期末,公司已完工项目 累计销售金额 246.54 亿元,累计回款金额 244.60 亿元。公司已完工项目整体去化 及回款情况良好。

跟踪期内,公司新开工面积同比大幅增长,在建项目主要分布在西安、重庆、 苏州等重点二线城市,未来可售面积较充足,但苏州等部分公司重点布局城市的 房地产市场存在调控趋严可能,为公司未来销售带来一定不确定性

2018 年,公司开发投资金额为 41.18 亿元,同比增长 41.46%,新开工面积 86.53 万平方米,同比增长 47.91%。分区域来看,2018 年公司开发投资金额占比靠前的 城市为西安、重庆、苏州和天津,占比分别为 45.86%、24.29%、15.69%和 9.67%, 其中西安、苏州地区投资额占比有所下降,重庆地区投资额因新增重庆北碚区项目, 同比增幅较大。

指标	2016 年	2017 年	2018 年
开发投资金额	36.32	29.11	41.18
新开工面积	40.78	58.50	86.53
竣工面积	36.54	54.22	51.94

表 4:2016 年~2018 年公司房地产开发业务主要经营数据

单位:亿元、万平方米

资料来源:公司提供,东方金诚整理

截至 2018 年末,公司房地产在建项目共 14 个,分布以西安地区为主,其次为 天津、苏州、重庆、宝鸡及泰州等地区,开发业态以住宅为主,商业为辅;规划建 筑面积合计 363.66 万平方米,可供出售面积合计 267.92 万平方米,其中累计已售 面积 122.81 万平方米,累计实现销售金额 131.71 亿元。2018 年末,公司在建项 目剩余总可售面积为 145.11 万平方米,其中西安、重庆、苏州和天津地区的剩余 可售面积分别为 62.92 万平方米、22.63 万平方米和 19.99 万平方米和 19.10 万平

方米。公司在建项目情况详见附件六。

整体来看,公司在建项目主要分布在西安、重庆、苏州等重点二线城市,未来 可售面积较充分,为未来业绩提供较好保障。但 2018 年以来,我国房地产市场调 控力度依然严厉,各城市因城施策,密集出台多项调控政策。2019 年 4 月,西安 暂停西安地区(含西咸新区)以外购房提取公积金,并限制住房公积金贷款最低首 付比例。2019 年 5 月,苏州工业园区全域、高新区部分重点区域的新建商品住房 实行"限售",设置新房及二手房转让的年限条件等调控政策。2019 年,苏州等 部分公司重点布局城市的房地产市场存在调控趋严可能,为公司未来销售带来一定 不确定性。

公司通过竞拍、合作开发等方式补充土地资源,土地储备较为充足且土地成 本较低,为未来业务的可持续经营提供较好保障

2018 年,公司新获得土地 7 块,新增土地规划建筑面积 71.99 万平,土地款 支出合计 32.88 亿元,新增土地平均楼面地价 4567 元/平方米。公司新获取项目分 别位于天津、重庆、镇江、郑州和宝鸡地区,均为通过竞买方式获得。其中,重庆 市北碚区项目和天津塘沽项目已分别于 2018 年 5 月和 2018 年 7 月开工建设。

表5:截至2018年末公司土地储备情况

单位:%、万平方米、亿元

项目名称	所属区域	物业类型	开发方式	权益占 比	土地面 积	规划建 筑面积	土地款 金额
万熙天地 7#地块	西安高新区	居住用地	自主开发	100.00	5.78	41.53	2.56
万熙天地 4#地块	西安高新区	居住用地	自主开发	100.00	4.41	16.13	1.52
郑州项目	郑州上街区	居住用地	自主开发	100.00	4.10	10.24	1.99
镇江市 2-5 号宗地 项目	镇江丹徒区	城镇住 宅用地	自主开发	100.00	6.70	13.39	7.16
宝鸡项目	宝鸡金台区	居住用地	合作开发	60.00	0.06	0.22	0.01
天津市武清项目	天津武清区	居住用地	合作开发	58.50	5.85	8.78	5.81
咸阳高铁站项目	咸阳秦都区	城镇 住宅用地	合作开发	51.00	11.16	39.07	3.81
苏州青剑湖项目	苏州工业园区	城镇住宅用地	合作开发	16.66	3.32	3.99	9.43
太仓科教新城项目	苏州太仓	城镇住宅用地	合作开发	28.00	6.61	13.23	10.90
镇江市茅以升路以 东项目	镇江丹徒区	城镇住宅用地	合作开发	24.50	7.13	11.77	5.41
合计	-	-	-	-	55.13	158.35	48.59

资料来源:公司提供,东方金诚整理

截至 2018 年末,公司土地储备主要分布在西安、苏州、镇江、郑州、天津等 二三线城市,10 个拟建项目包括 4 个自主开发项目和 6 个合作开发项目,权益规 划建筑面积合计113.73万平方米。公司土地储备平均楼面地价3068.64元/平方米, 土地成本相对较低。除天津市武清项目部分余款待支付外,公司储备项目土地款均 已缴纳完毕,其中郑州项目、天津市武清项目、镇江市 2-5 号宗地项目的土地证手

续尚在办理中。整体来看,公司土地储备较为充足且土地成本较低,为未来业务的 可持续经营提供较好保障。

公司在建及拟建项目后续投资规模较大,同时 2019 年计划拿地规模较大,在 当前房地产市场调控政策环境下,未来面临较大资金压力

截至 2018 年末,公司在建项目总建筑面积合计 363.66 万平方米,预计总投资 金额共计 284.45 亿元,其中计划自筹资金 85.34 亿元,借款融资 199.12 亿元;截 至 2018 年末,公司在建项目累计已投资额 185.87 亿元,未来尚需投资额为 98.58 亿元,其中 2019~2021 年公司计划投资支出资金分别为 40.62 亿元、30.30 亿元 和 12.77 亿元,未来资金需求仍较大。公司主要资金来源渠道为借款、自筹资金以 及房地产项目的销售回款。

从公司拟建项目投资情况来看,截至 2018 年末,公司拟建项目 10 个(含合作 开发项目),权益规划建筑面积合计 113.73 万平方米,目前均处于规划筹备阶段。 预计随着前期工作的开展、相关手续的办妥,储备项目将陆续进入开发建设阶段, 资金需求量较大。此外,根据公司 2018 年度股东会决议 3,公司计划于 2019 年度 股东大会召开之前,以竞拍方式获得约 156 万平米计容建筑面积的储备土地,预计 土地款支出金额约 77 亿元 4。

总体来看,公司在建及拟建项目较充足,为未来业务的持续经营提供较好支撑; 但项目后续开发建设的资金支出规模仍较大,同时公司 2019 年拿地计划将产生大 额的土地款支出,在当前房地产市场调控政策及融资环境背景下,公司未来可能面 临较大资金压力。

物业管理

跟踪期内,公司物业管理业务无新增项目,业务规模总体不大,盈利能力较 弱

公司物业管理业务由全资子公司西安天地源物业服务有限责任公司(以下简称 "天地源物业")负责。天地源物业拥有国家一级物业管理资质,主要从事住宅、 商业、办公楼等项目的物业管理,业务布局涉及西安、苏州、深圳、天津等地,承 接物业管理项目主要为公司自身开发项目,管理物业类型以住宅为主。

截至 2018 年末,公司管理物业数量 15 个,与去年持平,其中住宅物业 12 个; 管理物业建筑面积401.73万平方米,其中住宅物业建筑面积380.59万平方米。2018 年,公司物业管理业务实现收入 1.76 亿元,毛利润-0.09 亿元,持续呈现小幅亏 损状态。公司物业管理业务主要定位于提高项目服务质量,扩大企业品牌影响力, 为房地产项目的销售树立良好口碑,业务规模总体不大且业务获利能力较弱。

³ 具体内容见公司分别于 2019 年 4 月 16 日和 2019 年 4 月 26 日披露的《2018 年年度股东大会会议文件》 和《天地源股份有限公司 2018 年年度股东大会决议公告》。

⁴ 此为计划数据,具体土地款支出将根据公司拿地计划及资金安排而有所调整。

表 6:2016 年~2018 年公司物业管理业务情况

指标	2016 年	2017 年	2018 年
物业管理项目总数	15	15	15
其中:住宅物业	12	12	12
商业物业	2	2	2

物业管理项目总建筑面积 401.73 401.73 401.73

办公物业 1 1 1

商业物业 10.15 10.15 10.15 办公物业 10.99 10.99 10.99

其中:住宅物业 380.59 380.59 380.59

单位:个、万平方米

资料来源:公司提供,东方金诚整理

企业管理

跟踪期内,公司管理层发生较大变动。2018 年 8 月,公司接到陕西省监察委 员会留置通知书,公司总裁李炳茂、副总裁马小峰因涉嫌违纪违法,被陕西省监察 委员会采取留置措施。公司对相关工作进行了相应安排,由董事长俞向前代为履行 总裁职责。2019 年 1 月,公司第八届董事会任期届满,公司股东大会选举成立了 第九届董事会,重新聘任了高管团队,李炳茂、马小峰不再担任相关职务。

2019 年 4 月 27 日,公司发布《天地源股份有限公司董事和董事长发生变动的 公告》,称因第八届董事会任期届满,为保证董事会正常运作,根据《公司法》、 《公司章程》相关规定,经公司股东大会审议通过,选举袁旺家、李军利、贾新昌、 刘永明、解嘉为公司第九届董事会新任董事,俞向前因组织工作变动的原因不再担 任公司董事长。公司第九届董事会第七次会议选举袁旺家为董事长,公司总裁空缺 期间,由公司董事长袁旺家代为履行总裁职责。

财务分析

财务概况

公司提供了 2018 年合并财务报告和 2019 年 1~3 月合并财务报表。希格玛会 计师事务所(特殊普通合伙)对公司 2018 年财务报告进行了审计,并出具了标准 无保留意见的审计报告,公司 2019 年 1~3 月财务报表未经审计。跟踪期内,公司 未更换审计机构。

截至 2018 年末,公司纳入合并范围的直接及间接控股子公司数量共 36 家,较 上年末新增子公司 7 家 5,减少子公司 1 家 6,具体见附件三。

⁵ 合并范围内新增子公司包括天津天投房地产开发有限公司、西安国际社区时尚小镇建设开发有限公司、 重庆天投房地产开发有限公司、镇江天地源置业有限公司、咸阳天投房地产开发有限公司、天津天辉房地 产开发有限公司和郑州天地源置业有限公司,除郑州天地源置业有限公司为公司直接持有 100%股权外,其 他均为间接持股,取得方式均为新设立。

⁶ 合并范围内减少子公司为苏州天地源香城置业有限公司,因注销不再纳入合并范围。

资产构成与资产质量

跟踪期内,公司资产规模保持增加,资产构成仍以存货等流动资产为主,受 限资产规模较大且以存货为主

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司资产总额分别为 217.29 亿元和 236.29 亿元, 保持增长。截至 2018 年末,公司资产总额较上年末小幅增长 0.73%,其中流动资 产占比 95.71%,公司资产构成仍以存货等流动资产为主。

图 4:2016 年~2018 年末及 2019 年 3 月末公司资产构成

1.流动资产

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司流动资产分别为 207.96 亿元和 227.13 亿元。 截至 2018 年末,公司流动资产较上年末小幅下降 0.41%,主要由存货、货币资金、 预付款项和其他应收款构成,占比分别为 78.16%、10.65%、7.10%和 2.07%,合计 占流动资产比重为 97.99%。

资料来源:公司提供,东方金诚整理

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司存货账面价值分别为 162.55 亿元和 163.10

资料来源:公司提供,东方金诚整理

亿元。2018 年末,公司存货较上年末增长 10.91%,其中房地产开发成本和开发产 品占比分别为 86.93%和 13.07%;开发产品跌价准备期末余额 1.09 亿元,其中本期 计提存货跌价准备 0.81 亿元,主要系公司枫林绿洲会所项目部分自持物业、欧筑 1898 项目和御湾雅墅项目中开发产品或车库市场价较低,导致可变现净值低于账 面成本所致。同时,公司本期存货跌价准备转回或转销 0.16 亿元,主要系本公司 房地产项目销售、结转营业成本所致;公司用于抵押贷款的存货账面价值为 74.04 亿元,占存货比例为 45.55%。2018 年,公司存货周转次数为 0.27 次,较上年增加 0.06 次,周转效率有所提升。

同期末,公司货币资金期末余额分别为 22.16 亿元和 33.78 亿元。2018 年末, 公司货币资金较上年末下降 24.52%,其中银行存款占比 98.24%;受限货币资金 0.37 亿元,主要为按揭保证金存款和贷款保证金。2019 年 3 月末,公司货币资金同比 增长 52.44%,主要系新发行的 20 亿元私募债募集资金到账所致。

公司预付款项主要为预付的项目合作款和土地款等。2018 年末和 2019 年 3 月 末,公司预付款项分别为 14.78 亿元和 17.94 亿元。其中 2018 年末公司预付款项 较上年末下降 24.96%,主要系公司预付咸阳市城市建设投资控股集团有限公司的 6.12 亿元项目合作款,在项目完成股权变更后结转至存货所致;预付款项中账龄 三年以上占比 33.78%,占比有所上升。

公司其他应收款主要为保证金及押金、单位往来款、代垫款项等。2018 年末 和 2019 年 3 月末,公司其他应收款分别为 4.30 亿元和 8.12 亿元。2018 年末较上 年末大幅下降 56.18%,主要系公司缴纳的土地竞拍保证金退回所致;其他应收款 中前五名欠款方合计金额占比 88.46%,欠款方主要为项目合作方,本期计提坏账 准备金额 445.53 万元。2019 年 3 月末,公司其他应收款同比增长 88.89%,主要系 新增对外投资项目的项目合作款。

2.非流动资产

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司非流动资产分别为 9.33 亿元和 9.15 亿元。 截至 2018 年末,公司非流动资产较上年末增长 34.97%,主要来自长期股权投资和 递延所得税资产的增长;非流动资产中递延所得税资产、长期股权投资、固定资产 和持有至到期投资占比分别为 59.86%、24.62%、14.37%和 0.55%,合计占非流动资 产比重为 99.39%。

同期末,公司递延所得税资产分别为 5.58 亿元和 5.41 亿元。2018 年末较上 年末增长 16.08%,主要为公司可抵扣亏损、预收账款等所形成的可抵扣暂时性差 异增加所致。

同期末,公司长期股权投资账面价值均为 2.30 亿元,其中 2018 年末同比增长 286.26%,主要系对合营企业苏州联鑫置业有限公司和太仓卓润房地产开发有限公 司的追加投资。

公司固定资产主要为房屋及建筑物、机器设备、运输工具等。2018 年末及 2019 年 3 月末,公司固定资产账面价值分别为 1.34 亿元和 1.32 亿元,同比变化不大; 固定资产中 137.79 万元的房屋及建筑物尚未办妥产权证。

2018 年末,公司持有至到期投资期末余额分别为 0.05 亿元,较 2017 年末下 降 35.61%,主要原因系下属公司办理信托融资认购的信托保障基金到期收回所致。

2019 年 3 月末,公司无持有至到期投资。

截至 2018 年末,公司受限资产账面价值合计 74.41 亿元,规模较大,占总资 产规模的 34.24%;受限资产包括 0.37 亿元的货币资金和 74.04 亿元的存货,主要 用于保证金及银行抵押贷款。

资本结构

跟踪期内,受益于经营积累,公司所有者权益保持增长

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司所有者权益分别为 34.20 亿元和 37.37 亿元。 截至 2018 年末,公司所有者权益较上年末增长 11.17%,主要来自未分配利润的增 长;所有者权益主要由未分配利润、实收资本、盈余公积和资本公积构成,占比分 别为 58.61%、25.27%、9.34%和 5.88%。

2018 年末,公司未分配利润为 20.04 亿元,较上年末增长 20.61%,主要来自 于本期的经营积累。同期末,公司实收资本为 8.64 亿元,盈余公积为 3.19 亿元, 资本公积 2.01 亿元,均与上年末基本持平。

跟踪期内,公司有息债务总体有所增加且规模较大,债务结构以长期有息债 务为主但占比持续有所下降,资产负债率较高,预计 2019 年随着部分贷款及发行 债券的到期兑付,公司存在一定集中偿债压力

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司负债总额分别为 183.09 亿元和 198.92 亿元。 截至 2018 年末,公司负债总额同比变化不大,其中流动负债占比 62.15%,非流动 负债的比重为 37.85%。公司负债构成仍以流动负债为主。2019 年 3 月末,公司负 债总额较期初增长 8.65%。

1.流动负债

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司流动负债分别为 113.80 亿元和 105.51 亿元。 2018 年末,公司流动负债较上年末增长 3.77%;主要由预收款项、一年内到期的非 流动负债、应付账款和其他应付款构成,占比分别为 43.64%、30.78%、14.10%和 8.41%,合计占比 96.93%。

同期末,公司预收款项分别为 49.66 亿元和 41.98 亿元,主要为预收房款以及 物业费和诚意金等。截至 2018 年末,公司预收款项同比增长 6.33%;包括预收的 房款 48.93 亿元,主要为公司房地产项目预售所形成的销售回款。公司预收房款规 模较大,为未来的收入结转提供较好保障。

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司一年内到期的非流动负债分别为 35.02 亿元 和 34.70 亿元,同比变化不大,主要为一年内到期的长期借款和将于 2019 年 8 月 到期的 10 亿元私募债"16 天地一"。

公司应付账款主要为应付工程款,2018 年末及 2019 年 3 月末,公司应付账款 分别为 16.04 亿元和 14.96 亿元,其中 2018 年末同比下降 6.55%。公司其他应付 款主要为土地增值税准备金、代收及暂收款、单位往来款和暂扣质保金等,2018 年末及 2019 年 3 月末分别为 9.57 亿元和 10.76 亿元,有所增长。

2.非流动负债

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司非流动负债分别为 69.29 亿元和 93.41 亿元, 增长明显。其中 2018 年末,公司非流动负债较上年末下降 7.98%,主要由长期借 款和应付债券构成,占比分别为 78.30%和 21.54%;2019 年 3 月末,公司非流动负 债同比增长 34.80%,主要来自应付债券的增长。

同期末,公司长期借款分别为 54.25 亿元和 58.46 亿元。2018 年末公司长期 借款同比小幅下降 2.07%,主要构成为抵押借款、信托借款,占比分别为 72.60% 和 19.43%;2018 年公司长期借款的年利率区间为 4.75%至 10.00%。

2018 年末和 2019 年 3 月末,公司应付债券分别为 14.92 亿元和 34.80 亿元。 其中 2018 年末同比下降 25.00%,主要系公司"16 天地一"债券将于 2019 年 8 月 到期,由应付债券科目转入一年内到期的非流动负债科目所致。截至 2019 年 3 月 末,公司应付债券较 2018 年末增长 133.22%,主要系新发行 20 亿元私募债"19 天地 F1"所致;处于存续期债券明细见下表。

表 7:截至 2019 年 3 月末公司处于存续期债券明细

序 号	债券简称	种类	发行 规模	起息日	到期日	票面 利率
1	15 天地源 MTN001	中期票据	10.00	2015-11-09	2020-11-09	5.98
2	16 天地一	私募债	10.00	2016-08-30	2019-08-30	6.28
3	18 天地源 PPN001	定向融资工具	5.00	2018-6-28	2021-6-28	7.98
4	19 天地 F1	私募债	20.00	2019-3-22	2022-3-22	7.98

资料来源:Wind,东方金诚整理

3.债务负担

截至 2018 年末,公司全部债务为 104.20 亿元,相比上年末下降 4.96%,其中 短期有息债务和长期有息债务占比分别为 33.61%和 66.39%。公司债务结构仍以长 期有息债务为主,但占比持续有所下降。2019 年 3 月末,公司全部债务 127.97 亿 元,同比增长 22.81%,主要系公司 2019 年 3 月新发行 20 亿元私募债所致。

2018 年末,公司资产负债率为 84.26%,相比上年末下降 1.48 个百分点,若考 虑到预收账款和收入结转因素,调整后的资产负债率 7为 74.76%,同比下降 2.44 个百分点。2019 年 3 月末,公司资产负债率为 84.19%,较期初小幅下降。但总体 来看,公司资产负债率仍较高。

2018年末及2019年3月末,公司长期债务资本化比率分别为66.92%和71.39%, 全部债务资本化比率分别为 75.29%和 77.40%,均有所上升。

⁷ 调整后资产总额=财务报表资产总额-预收账款*(1-当期综合毛利率);调整后负债总额=财务报表负债 总额-预收账款。

图 6:2016 年~2018 年末及 2019 年 3 月末公司有息债务情况

资料来源:公司提供,东方金诚整理

公司主要通过银行、信托等金融机构贷款及资本市场发行债券的方式进行融 资。公司合作的金融机构主要包括光大银行、浙商银行、渤海银行、陕国投等,贷 款年化利率 4.75~10.00%不等,以抵质押贷款为主。截至 2019 年 3 月末,公司存 续债券 4 只,发行额度共计 45.00 亿元,票面利率 5.98~7.98%。未来,公司拟通 过资本市场融资、项目开发贷款及非银金融机构合作等方式进一步拓宽融资渠道, 满足公司在建及拟建项目后续建设支出、土地款支出等资金需求。

从公司存量债务的偿还期限结构来看,2019 年~2020 年公司分别需要偿还有 息债务 35.02 亿元和 24.87 亿元,存在一定的债务集中偿还压力。公司拟通过房地 产项目销售回款和再融资等方式进行债务偿还或置换。

单位:亿元

债务到期时间	银行借款 到期偿还金额	其他金融机构借 款到期偿还金额	已发行债券 到期偿还金额	合计
2019 年	13.73	11.31	9.99	35.02
2020 年	7.92	7.00	9.95	24.87
合计	21.65	18.31	19.94	59.89

资料来源:公司提供,东方金诚整理

4.对外担保

截至 2018 年末,公司对外担保 1.67 亿元,担保比率 4.47%,为对合营公司太 仓卓润房地产开发有限公司的连带责任担保,担保起始日 2018 年 8 月 7 日,担保 期三年,总担保金额 3.05 亿元,实际担保金额 1.67 亿元,无反担保措施。截至本 报告出具日,被担保公司经营正常。

同期末,公司对商品房承购人提供银行按揭贷款阶段性担保 28.42 亿元,担保 期限自保证合同生效之日起,至商品房承购人取得房屋所有权证,并办妥抵质押登 记后解除。

盈利能力

跟踪期内,受益于竣工结算项目的增加,公司营业收入和利润规模均同比有 较大幅度增长,盈利能力有所增强

2018 年,公司营业收入为 52.67 亿元,相比上年增长 33.18%,主要系公司竣 工结转收入同比增加所致。同期,公司营业利润率为 19.46%,同比提升 3.11 个百 分点。2019 年 1~3 月,公司实现营业收入 11.87 亿元,营业利润率 22.47%。

图 7:2016 年~2018 年及 2019 年 1~3 月公司收入和盈利情况

资料来源:公司提供,东方金诚整理

2018 年,公司期间费用 3.51 亿元,同比增长 27.92%,其中管理费用及财务费 用同比增幅较大;期间费用占营业收入比例为 6.67%,同比下降 0.27 个百分点。 2019 年 1~3 月,公司财务费用合计 0.61 亿元,占营业收入比重 5.14%。

				单位:亿元、%
项目	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年 1~3 月
销售费用	1.40	1.55	1.36	0.18
管理费用	1.01	1.11	1.68	0.31
财务费用	0.10	0.08	0.47	0.12
期间费用合计	2.52	2.75	3.51	0.61
期间费用占营业收入比例	6.76	6.94	6.67	5.14

表 9:2016 年~2018 年及 2019 年 1~3 月公司期间费用情况

数据来源:公司提供,东方金诚整理

2018 年,公司利润总额为 5.87 亿元,同比大幅增长 71.25%;净利润为 4.01 亿元,同比大幅增长 60.11%,其中归属于母公司所有者的净利润为 4.20 亿元,少 数股东损益-0.20 亿元。同期,公司总资本收益率为 3.32%,同比增长 1.41 个百分 点;净资产收益率 11.72%,同比增长 3.58 个百分点,盈利能力有所增强。 2019 年 1~3 月,公司实现利润总额 2.05 亿元,净利润 1.53 亿元。

现金流

受益于项目销售回款的增加,公司经营性净现金流同比增长,筹资性净现金 流受偿债支出增加影响,呈净流出状态

2018 年,受益于项目销售回款的增加,公司经营性净现金流 8.70 亿元,同比 增加 10.10 亿元,实现转负为正;其中销售商品、提供劳务收到的现金流入 58.12 亿元,同比增加 6.56 亿元。

同期,公司投资活动产生的现金流量净额为-1.78 亿元,同比增加净流出 1.67 亿元,主要系房地产业务合作项目的新增对外投资,投资支出增加所致;公司筹资 活动产生的现金流量净额为-14.15 亿元,较去年减少 18.93 亿元,主要系公司偿 还合计为 20 亿元的私募债"15 天地 01"、"15 天地 02",现金流出大幅增加所 致。

图 8:2016 年~2018 年及 2019 年 1~3 月公司现金流情况

资料来源:公司提供,东方金诚整理

2019 年 1~3 月,公司经营性净现金流-13.10 亿元,投资性净现金流 0.03 亿 元;受 2019 年 3 月发行的 20 亿元私募债的影响,公司筹资活动现金流入规模较大, 筹资性净现金流为 24.80 亿元。

偿债能力

2018 年末,公司流动比率和速动比率分别为 182.75%和 39.91%,分别较上年 末下降 7.67 个百分点和 16.86 个百分点。2018 年,公司经营现金流动负债比率为 7.65%,较上年末增长 8.93 个百分点。截至 2018 年末,公司货币资金期末余额 22.16 亿元,其中未受限货币资金期末余额 21.79 亿元,短期有息债务 35.02 亿元,公司 账面货币资金不能完全覆盖短期有息债务。

2018 年,公司 EBITDA 为 6.55 亿元,同比增长 76.82%;EBITDA 利息倍数为 0.82 倍,同比增加 0.27 倍;全部债务/EBITDA 为 15.90 倍,同比下降 13.69 倍。

表 10:2016 年~2018 年公司偿债能力主要指标

单位:%、倍

指标名称	2016 年	2017 年	2018 年
流动比率	233.19	190.41	182.75
速动比率	51.14	56.77	39.91
经营现金流动负债比	17.21	-1.28	7.65
EBITDA 利息倍数	0.45	0.55	0.82
全部债务/EBITDA	29.09	29.59	15.90

资料来源:公司提供,东方金诚整理

截至 2018 年末,公司综合授信额度为 76.50 亿元,其中未使用授信额度为 30.77 亿元。

过往债务履约情况

根据公司提供、中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》,截至 2019 年 4 月 24 日,公司无不良类信贷记录。

截至本报告出具日,公司已按时兑付其在资本市场发行债券的本金及利息金 额。

抗风险能力及结论

跟踪期内,公司经营区域在巩固西安市场的同时继续向苏州、天津等重点城市 区域拓展,并实现了重庆、郑州等新区域的布局;2018 年公司合同销售金额受益 于销售单价的增长而有所回升,结算收入和结算面积同比有较大幅度增长,业务获 利能力有所提升;跟踪期内,公司新开工面积同比大幅增长,在建项目主要分布在 西安、重庆、苏州等重点二线城市,土地储备较多,未来可售面积较充足;受益于 竣工结算项目的增加,公司收入和利润规模均同比有较大幅度增长,盈利能力有所 增强。

同时,东方金诚也关注到,公司部分重点布局城市的房地产市场存在调控趋严 可能,为公司未来销售带来一定不确定性;公司在建及拟建项目后续投资规模较大, 同时 2019 年计划拿地规模较大,在当前房地产市场调控政策环境下,未来面临较 大资金压力;跟踪期内,公司董事及高管发生较大变动,截至报告出具日,公司总 裁空缺,由公司新任董事长代为履行总裁职责;公司有息债务总体有所增加且规模 仍较大,资产负债率较高,2019 年随着部分贷款及发行债券的到期兑付,存在一 定集中偿债压力。

综合考虑,东方金诚维持天地源的主体信用等级为 AA,评级展望为稳定,并 维持"15 天地源 MTN001"的信用等级为 AA。

附件一:截至 2019 年 3 月末天地源股权关系图

附件二:截至 2018 年末天地源前十大股东持股情况

			单位:股、%
股东名称	股东性质	持股数量	持股比例
西安高新技术产业开发区房地产开发公司	国有法人	494553735	57.23
信裕金久(芜湖)投资中心(有限合伙)	其他	13305300	1.54
李大中	境内自然人	10139864	1.17
王德华	境内自然人	5863800	0.68
王有利	境内自然人	5500300	0.64
郑文健	境内自然人	5076491	0.59
领航投资澳洲有限公司-领航新兴市场股指基金(交 易所)	其他	3429500	0.40
顾勇梁	境内自然人	3315271	0.38
江彩虹	境内自然人	2691500	0.31
中国太平洋人寿保险股份有限公司-东证资管-太保 人寿股票红利 1 号定向资产管理计划	其他	2253102	0.26
合计	-	546128863	63.20

附件三:截至 2018 年末天地源纳入合并报表范围的子公司情况

序		主要经	业务	持股比例
号	子公司名称	营地点	性质	直接	间接	取得方式
1	上海天地源企业有限公司	上海	房地产	100.00	-	设立
2	苏州天地源房地产开发有限公司	苏州	房地产	4.55	95.45	设立
3	天津天地源置业投资有限公司	天津	房地产	100.00	-	设立
4	西安天地源物业服务管理有限责任公司	西安	物业管理	-	100.00	设立
5	西安创典智库商务咨询管理有限责任公司	西安	制作发布广	70.00	-	设立
6	西安天地源房地产开发有限公司	西安	告 房地产	100.00	-	设立
7	西安天地源不动产代理有限公司	西安	不动产中介	-	100.00	设立
8	深圳天地源房地产开发有限公司	深圳	代理 房地产	100.00	-	设立
9	惠州天地源房地产开发有限公司	惠州	房地产	-	100.00	设立
10	苏州平江天地源置业有限公司	苏州	房地产	-	100.00	设立
11	深圳天地源物业服务有限公司	深圳	物业管理	-	100.00	设立
12	苏州天地源香都置业有限公司	苏州	房地产	-	100.00	设立
13	陕西天投房地产开发有限公司	西安	房地产	100.00	-	设立
14	榆林天投置业有限公司	榆林	房地产	-	60.00	设立
15	苏州天地源香湖置业有限公司	苏州	房地产	-	100.00	设立
16	深圳西京实业发展有限公司	深圳	房地产	70.00	30.00	同一控制下企业合 并取得的子公司
17	西安天地源曲江房地产开发有限公司	西安	房地产	100.00	-	非同一控制下企业 合并取得的子公司
18	陕西深宝水电开发有限责任公司	宝鸡	发电	-	51.00	非同一控制下企业 合并取得的子公司
19	西安报业广告信息有限责任公司	西安	广告代理/报 纸出刊	-	100.00	非同一控制下企业 合并取得的子公司
20	西安明正房地产开发有限公司	西安	房地产	-	100.00	非同一控制下企业 合并取得的子公司
21	陕西东方加德建设开发有限公司	西安	房地产	-	100.00	非同一控制下企业 合并取得的子公司
22	宝鸡市融兴置业有限公司	宝鸡	房地产	-	60.00	非同一控制下企业 合并取得的子公司
23	陕西蓝天御坊置业有限公司	西安	房地产	-	100.00	非同一控制下企业 合并取得的子公司
24	苏州天地源木渎置业有限公司	苏州	房地产	-	100.00	设立
25	苏州天地源金山置业有限公司	苏州	房地产	-	95.00	设立
26	深圳天地源中房豪杰置业有限公司	深圳	房地产	-	51.00	设立
27	天津天地源唐城房地产开发有限公司	天津	房地产	-	100.00	设立
28	泰州天地源德湖置业有限公司	泰州	房地产	-	100.00	设立

单位:%

跟踪评级报告

29	广东天地源城际房地产开发有限公司	佛山	房地产	-	65.00	设立
30	西安国际社区时尚小镇建设开发有限公司	西安	房地产	-	80.00	设立
31	镇江天地源置业有限公司	镇江	房地产	-	100.00	设立
32	天津天投房地产开发有限公司	天津	房地产	-	100.00	设立
33	天津天辉房地产开发有限公司	天津	房地产	-	58.50	设立
34	郑州天地源置业有限公司	郑州	房地产	100.00	-	设立
35	重庆天投房地产开发有限公司	重庆	房地产	-	100.00	设立
36	咸阳天投房地产开发有限公司	咸阳	房地产	-	51.00	设立

附件四:截至 2018 年末天地源组织结构图

附件五:截至 2018 年末公司已完工项目情况

								单位:万平方米、亿元、元/平方米、%
项目名称	项目所在地	项目 类别	可售 面积	累计销 售面积	累计销 售金额	回款 金额	销售 进度	未完成销 售原因
杰座广场	西安高新区	住宅	10.83	10.83	4.54	4.54	100.00	销售完毕
枫林绿洲	西安高新区	住宅	79.61	79.61	27.63	27.63	100.00	销售完毕
高新国际商务 中心	西安高新区	办公	12.55	9.51	9.71	9.71	75.78	自留物业
曲江华府	西安曲江新区	住宅	20.75	20.75	12.51	12.51	100.00	销售完毕
西部电子信息 大厦	西安市雁塔区	商业/办公	7.56	7.56	3.55	3.55	100.00	销售完毕
兰亭坊	西安高新区	住宅	17.92	17.88	14.28	14.31	99.78	自留物业
枫林意树	西安雁塔区	住宅	42.93	42.93	26.59	26.59	100.00	销售完毕
世家星城	西安雁塔区	住宅/商业	9.8	9.15	6.20	6.20	93.37	部 分 物 业 未销售
橄榄湾	苏州工业园区	住宅	11.01	11.01	7.26	7.26	99.96	销售完毕
水墨三十度	苏州工业园区	住宅	28.48	28.48	23.40	23.38	100.00	销售完毕
平江怡景	苏州姑苏区	住宅	9.86	9.85	13.33	13.32	99.98	部 分 物 业 未销售
七里香都	苏州园区	住宅	22.63	22.59	37.55	37.55	99.80	部 分 物 业 未销售
津九轩	天津津南区	住宅	9.85	9.85	7.21	7.22	100.00	部 分 物 业 未销售
盛唐商务大厦	深圳福田区	综合	5.44	5.23	10.52	10.52	96.14	自留物业
御湾雅墅	惠州水口	住宅	23.99	19.61	17.76	16.29	85.66	部 分 物 业 未销售
欧筑 1898(一 期、二期)	天津津南区	住宅	17.43	16.87	11.00	11.05	97.00	部 分 物 业 未销售
太湖颐景	苏州吴中区	住宅	9.43	7.86	13.50	12.97	83.34	部 分 物 业 未销售
	合计		340.07	329.57	246.54	244.60	96.91	-

附件六:截至 2018 年末公司在建项目情况

项目名称	地区	项目 类型	总投资 金额	已投资 金额	开工时 间	预计完 工时间	总建筑 面积	可供出 售面积	剩余可 供出售 面积	已售合 同金额	累计回 款金额
丹轩梓园	西安高新区	住宅/ 商业	26.61	16.44	2013.5	2020.12	28.62	19.09	1.61	22.26	22.80
丹轩坊	西安高新区	住宅/ 商业	16.16	10.50	2011.12	2021.10	24.96	19.35	9.08	7.61	8.65
九悦香都	宝鸡金台区	住宅/ 商业	10.51	5.86	2013.7	2021.9	29.36	24.07	8.73	6.35	6.17
欧筑 1898 三期	天津津南区	住宅	12.01	6.89	2017.9	2020.12	16.28	12.06	11.83	0.23	0.12
益发里	天津河西区	住宅, 公寓	10.98	7.25	2016.7	2020.12	6.22	3.19	2.71	2.47	1.55
拾锦香都	苏州吴中区	住宅	21.28	17.62	2015.12	2021.5	23.02	19.93	16.36	6.27	5.13
悦熙广场	西安雁塔区	住宅/ 商业	14.25	9.29	2015.3	2020.10	15.96	11.62	5.46	7.77	8.03
金兰尚院	苏州吴中区	住宅	6.50	4.78	2016.12	2019.9	5.13	4.54	3.63	2.01	1.16
云锦香都 项目	泰州医药高 新区	住宅	15.44	7.55	2018.7	2021.12	16.67	11.74	11.74	-	-
万熙天地 (3#地)	西安雁塔区	住宅/ 商业	11.91	9.60	2016.3	2019.12	15.34	10.98	1.85	13.65	13.89
曲江香都 ABCDE	西安曲江新 区	住宅/ 商业	95.78	66.35	2012.11	2022.11	125.59	88.46	29.22	63.08	64.71
万熙天地 (2#地)	西安高新区	住宅	12.04	10.09	2017.12	2019.12	17.39	15.70	15.70	-	-
重庆项目	重庆北碚区	住宅	24.29	9.97	2018.5	2022.3	32.76	22.63	22.63	-	-
天津塘沽 项目	天津塘沽	住宅/ 商业	6.70	3.68	2018.7	2020.12	6.36	4.56	4.56	-	-
合计	-	-	284.45	185.87	-	-	363.66	267.92	145.11	131.71	132.20

单位:亿元、万平方米

附件七:合并资产负债表

项目名称	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年 3 月末 (未经审计)
流动资产:
货币资金	259907.21	293524.15	221564.54	337755.65
应收票据及应收账款	1899.34	1826.12	1092.10	1252.06
预付款项	108835.84	196900.79	147755.96	179383.20
其他应收款	5921.85	98071.61	42979.64	81183.23
存货	1444119.45	1465632.96	1625508.10	1631044.82
其他流动资产	29100.89	32200.38	40730.73	40707.53
流动资产合计	1849784.57	2088155.99	2079631.07	2271326.50
非流动资产:
持有至到期投资	2527.19	795.06	511.90	-
长期股权投资	5945.53	5945.68	22966.07	22966.07
投资性房地产	-	-	-	-
固定资产	10909.18	13842.86	13399.93	13234.83
无形资产	262.99	330.59	358.68	344.09
长期待摊费用	106.22	96.43	206.99	177.50
递延所得税资产	42770.25	48094.92	55827.47	54117.83
债权投资	-		- -	685.61
非流动资产合计	62521.36	69105.54	93271.03	91525.92
资产总计	1912305.93	2157261.54	2172902.10	2362852.42

单位:万元

附件七:合并资产负债表(续)

项目名称	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年 3 月末 (未经审计)
流动负债:
应付票据及应付账款	166781.07	171674.61	160433.88	149573.37
预收款项	356695.32	467055.42	496619.99	419840.61
应付职工薪酬	8497.92	9125.28	13232.06	5789.43
应交税费	19744.50	8119.38	14444.77	13220.94
应付利息	9517.02	10188.74	6795.35	11581.97
应付股利	510.61	510.61	510.61	510.61
其他应付款	87959.32	86572.66	95709.55	107573.67
一年内到期的非流动负债	143550.00	343392.66	350226.04	347021.99
流动负债合计	793255.76	1096639.37	1137972.26	1055112.60
非流动负债:
长期借款	432114.00	554019.61	542530.00	584636.00
应付债券	397393.95	198953.16	149219.16	348010.89
长期应付款	-	-	-	-
递延收益	12.11	-	-	-
递延所得税负债	-		- 1165.34	1413.09
非流动负债合计	829520.06	752972.77	692913.50	934059.97
负债合计	1622775.82	1849612.14	1830885.76	1989172.57
所有者权益(或股东权益):
实收资本(或股本)	86412.25	86412.25	86412.25	86412.25
资本公积	20109.34	20109.34	20109.34	20109.34
盈余公积	30821.46	31839.19	31942.70	31944.46
未分配利润	148714.38	166194.73	200445.12	215981.39
归属母公司所有者权益合计	286057.44	304555.52	338909.41	354447.45
少数股东权益	3472.67	3093.88	3106.93	19232.41
股东权益合计	289530.11	307649.40	342016.34	373679.85
负债与股东权益合计	1912305.93	2157261.54	2172902.10	2362852.42

单位:万元

附件八:合并利润表

				单位:万元
项目名称	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年 1~3 月 (未经审计)
一、营业总收入	372507.73	395470.91	526705.19	118711.89
其中:营业收入	372507.73	395470.91	526705.19	118711.89
减:营业成本	286120.76	310374.11	411638.65	88697.55
营业税金及附加	28512.83	20454.50	12591.74	3345.49
销售费用	14030.03	15488.89	13649.74	1809.96
管理费用	10140.27	11141.19	16792.75	3116.23
财务费用	1027.13	824.67	4678.66	1177.27
资产减值损失	4811.74	2194.94	8421.49	-
投资收益	32.98	32.94	-98.52	1.71
其他收益	-	52.01	72.72	-
信用减值损失	-	-	-	87.60
二、营业利润	27897.95	35077.55	58906.36	20479.51
加:营业外收入	2895.57	63.71	68.48	15.08
减:营业外支出	555.23	848.15	248.78	15.77
三、利润总额	30238.29	34293.11	58726.05	20478.82
减:所得税	7567.96	9263.80	18651.52	5180.44
四、净利润	22670.32	25029.32	40074.54	15298.38
归属于母公司所有者 的净利润	23032.81	25408.11	42041.48	15524.67
少数股东损益	-362.49	-378.79	-1966.94	-226.28

附件九:合并现金流量表

				单位:万元
项目名称	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年 1~3 月 (未经审计)
一、经营活动产生的现金流量
销售商品、提供劳务收到的现金	514501.13	515618.19	581154.00	49828.80
收到税费返还	5198.55	2217.99	-	-
收到的其他与经营活动有关的现金	110185.16	253932.31	236247.42	13712.74
经营活动现金流入小计	629884.83	771768.50	817401.43	63541.54
购买商品、接受劳务支付的现金	295829.50	344933.14	464936.53	83448.40
支付给职工以及为职工支付的现金	20189.27	22352.59	25198.80	12370.29
支付的各项税费	57988.01	57921.41	77987.46	14918.99
支付的其他与经营活动有关的现金	119366.30	360608.91	162270.78	83820.19
经营活动现金流出小计	493373.09	785816.04	730393.56	194557.87
经营活动产生的现金流量净额	136511.75	-14047.55	87007.86	-131016.33
二、投资活动产生的现金流量
收回投资所收到的现金	1100.00	2400.00	330.00	-
取得投资收益所收到的现金	17.16	57.61	7.45	-
处置固定资产、无形资产和其他长 期资产而所收到的现金净额	97.68	0.69	0.50	0.02
投资活动现金流入小计	1214.84	2458.30	337.95	0.02
购建固定资产、无形资产和其他长	436.28	2818.80	956.79	124.49
投资所支付的现金	2949.64	692.69	17173.20	172.00
投资活动现金流出小计	3385.92	3511.49	18129.99	296.49
投资活动产生的现金流量净额	-2171.08	-1053.19	-17792.04	-296.48
三、筹资活动产生的现金流
吸收投资所收到的现金	-	-	1980.00	16370.00
取得借款所收到的现金	448264.00	487019.00	428860.00	110810.00
发行债券收到的现金	2092.00	-	-	200000.00
收到的其他与筹资活动有关的现金	100000.00	-	440.00	10646.60
筹资活动现金流入小计	550356.00	487019.00	431280.00	337826.60
偿还债务所支付的现金	534468.60	364766.28	483903.72	71950.00
分配股利、利润或偿付利息所支付	82771.65	74190.78	87702.39	16465.30
支付其他与筹资活动有关的现金	2191.69	252.04	1177.36	1457.70
筹资活动现金流出小计	619431.94	439209.11	572783.47	89873.00
筹资活动产生的现金流量净额	-69075.94	47809.89	-141503.47	247953.60
四、汇率变动对现金的影响额	-	-	-	-
五、现金和现金等价物净增加额	65264.73	32709.15	-72287.64	116640.79

附件十:主要财务指标

项 目	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年 1~3 月(未经审计)
盈利能力
营业利润率(%)	15.54	16.35	19.46	22.47
总资本收益率(%)	1.97	1.91	3.23	-
净资产收益率(%)	7.83	8.14	11.72	-
偿债能力
资产负债率(%)	84.86	85.74	84.26	84.19
长期债务资本化比率(%)	74.13	70.99	66.92	71.39
全部债务资本化比率(%)	77.07	78.09	75.29	77.40
流动比率(%)	233.19	190.41	182.75	215.27
速动比率(%)	51.14	56.77	39.91	60.68
经营现金流动负债比(%)	17.21	-1.28	7.65	-
EBITDA 利息倍数(倍)	0.45	0.55	0.82	-
全部债务/EBITDA(倍)	29.09	29.59	15.90	-
筹资前现金流量净额债务保护倍数(倍)	0.14	-0.01	0.07	-
筹资前现金流量净额利息保护倍数(倍)	61.89	-8.31	0.86	-
经营效率
销售债权周转次数(次)	187.52	212.31	360.98	-
存货周转次数(次)	0.21	0.21	0.27	-
总资产周转次数(次)	0.20	0.19	0.24	-
现金收入比(%)	138.12	130.38	110.34	41.97
增长指标
资产总额年平均增长率(%)	-	12.81	6.60	-
净资产年平均增长率(%)	-	6.26	8.69	-
营业收入年平均增长率(%)	-	6.16	18.91	-
利润总额年平均增长率(%)	-	13.41	39.36	-

附件十一:主要财务指标计算公式

盈利指标 毛利率 (营业收入-营业成本)/营业收入×100% 营业利润率 (营业收入-营业成本-营业税金及附加)/营业收入×100% (净利润+利息费用)/(所有者权益+长期有息债务+短期有息债 总资本收益率 务)×100% 净资产收益率 净利润/所有者权益×100% 利润现金比率 经营活动产生的现金流量净额/利润总额×100% 偿债能力指标 资产负债率 负债总额/资产总计×100% 全部债务资本化比率 全部债务/(长期有息债务+短期有息债务+所有者权益)×100% 长期债务资本化比率 长期有息债务/(长期有息债务+所有者权益)×100% 担保比率 担保余额/所有者权益×100% EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出 全部债务/EBITDA 全部债务/EBITDA 债务保护倍数 (净利润+固定资产折旧+摊销)/全部债务 筹资活动前现金流量净额债务保护倍数 筹资活动前现金流量净额/全部债务 期内(净利润+固定资产折旧+摊销)/期内应偿还的长期有息债务 期内长期债务偿还能力 本金 流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100% 速动比率 (流动资产合计-存货)/流动负债合计×100% 经营现金流动负债比率 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100% 筹资活动前现金流量净额利息保护倍数 筹资活动前现金流量净额/利息支出 筹资活动前现金流量净额/(当年利息支出+当年应偿还的全部债 筹资活动前现金流量净额本息保护倍数 务本金) 经营效率指标 销售债权周转次数 营业收入/(平均应收账款净额+平均应收票据) 存货周转次数 营业成本/平均存货净额 总资产周转次数 营业收入/平均资产总额 现金收入比率 销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入×100% 增长指标 资产总额年平均增长率 净资产年平均增长率 (1)2 年数据:增长率=(本期-上期)/上期×100%	指 标 名 称	计 算 公 式
	营业收入年平均增长率	(2)n 年数据:增长率=【(本期/前 n 年)^(1/(n-1))-1】×100%
利润总额年平均增长率

全部债务=长期有息债务+短期有息债务

EBITDA=利润总额+利息费用+固定资产折旧+摊销

利息支出=利息费用+资本化利息支出

筹资活动前现金流量净额=经营活动产生的现金流量净额+投资活动产生的现金流量净额

附件十二:企业主体及中期票据信用等级符号及定义

符号	定 义
AAA	偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。
AA	偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低。
A	偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。
BBB	偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。
BB	偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高。
B	偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。
CCC	偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。
CC	在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务。
C	不能偿还债务。

注:除 AAA 级,CCC 级(含)以下等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示略高或 略低于本等级。