Prospectus • Jan 7, 2025
Prospectus
Open in ViewerOpens in native device viewer
Gülermak Ağır Sanayi İnşaat ve Taahhüt A.Ş. Halka Arz Fiyat Tespit Raporuna İlişkin Analist Raporu
07/01/2025
| 1. | Raporun Amacı | 3 |
|---|---|---|
| 2. | Planlanan Halka Arz Hakkında Özet Bilgi | 3 |
| 3. | Şirket Hakkında |
4 |
| 4. | Ortaklık Yapısı |
6 |
| 5. | Finansal Tablolar | 7 |
| 6. | Halka Arz Gelirlerinin Kullanım Yerleri | 12 |
| 7. | Kullanılan Değerleme Yöntemleri | 13 |
| 8. | Görüş |
19 |
İşbu rapor Sermaye Piyasası Kurulu'nun VII-128,1 Pay Tebliği 29.maddesine istinaden Tacirler Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ("Tacirler Yatırım") tarafından, yetkili Qnb Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ("QNB Yatırım")'nin, Gülermak Ağır Sanayi İnşaat ve Taahhüt Anonim Şirketi (Kısaca "İhraççı", "Gülermak" ya da "Şirket") paylarının halka arzı kapsamında, hazırlanan fiyat tespit raporunu değerlendirmek amacıyla hazırlanmıştır. Yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir tavsiye veya teklif içermemektedir. Yatırımcılar, yatırım kararına halka arz izahnamesini inceleyerek karar vermelidir. Rapor içerisinde bulunabilecek hata ve noksanlıklardan dolayı Tacirler Yatırım hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz.
| HALKA ARZ ÖZETİ | |
|---|---|
| İhraççı | Gülermak Ağır Sanayi İnşaat ve Taahhüt A.Ş ("GLRMK") |
| Halka Arza Aracılık Eden Kuruluş | QNB Yatırım Menkul Değerler A.Ş. |
| Talep Toplama Tarihleri | 8-9-10 Ocak 2025 |
| Halka Arz Şekli | Sermaye Artırımı ve Ortak Satış |
| Satış Yöntemi | Sabit Fiyatla Talep Toplama |
| Aracılık Yöntemi | En İyi Gayret Aracılığı |
| Dağıtım Yöntemi | Yurtiçi Bireysel ve Yüksek Talepte Bulunan Yatırımcılara Eşit Dağıtım, Kurumsal Yatırımcılara ise ihraççı ve aracı kurum kararı ile |
| Halka Arz Öncesi Çıkarılmış Sermaye | 300.000.000 TL |
| Toplam Halka Arz Edilen Paylar (Nominal) |
22.600.000 TL (Sermaye Artırımı) 9.700.000 TL (Ortak Satışı) 6.460.000 TL (Ek Pay Satışı) |
| Halka Arz Sonrası Çıkarılmış Sermaye | 322.600.000 TL |
| 4.800.000.000 TL (Ek Satış Hariç) | |
| Toplam Halka Arz Büyüklüğü | 4.845.000.000 TL (Ek Satış Dahil) |
| %10,01 (Ek Satış Hariç) | |
| Halka Açıklık Oranı | %12,01 (Ek Satış Dahil) |
| Yurt İçi Bireysel Yatırımcılar: 12.920.000 TL (%40) | |
| Yurt İçi Kurumsal Yatırımcılar: 16.150.000 TL (%50) | |
| Tahsisat | Yüksek Talepte Bulunan Yatırımcılar: 3.230.000 TL (%10) |
| Ek satış gerçekleşmesi durumunda, ek satışa konu payların yatırımcı grupları arasındaki dağılımı tahsisat oranlarına bağlı kalmadan QNB Yatırım'ın önerileri de dikkate alınarak, Şirket ve Halka Arz Eden Pay Sahipleri tarafından belirlenecektir. |
|
| Yüksek Talepte Bulunan Yatırımcı | 3.230.000 Lot (Ek Satış Hariç) |
| Kriterleri | 3.876.000 Lot (Ek Satış Dahil) |
| Halka Arz İskontosu | %20,0 |
| Halka Arz Satış Fiyatı (İskontolu) | 125,00 TL |
| Fiyat İstikrarı | Payların borsada işlem görmeye başlamasından itibaren brüt halka arz gelirinin (ek satış dahil) %20'si 10 gün boyunca QNB Yatırım Menkul Değerler A.Ş tarafından yapılacaktır |
| Taahhütler | İhraççı ve Ortaklar için 1 yıl süreyle satmama taahhüdü |
| Kaynak:Gülermak İzahnamesi |
Gülermak kurulduğu 1958 yılından bu tana faaliyetlerini sürdürmekte olup dünya çapında anahtar teslimi inşaat altyapı ve endüstriyel inşaat projeleri yürütmektedir.
İnşaat sektöründe kurulduğu günden bugüne büyük ölçekli ve karmaşık altyapı projelerinde faaliyet gösteren Grup, uluslararası "Engineering Procurement and Construction" (Mühendislik, Tedarik ve İnşaat) ("EPC") yüklenicileri arasında yer almaktadır. Grup'un ana faaliyet konusu yurtiçi ve yurtdışında resmi ve özel kuruluşlara metro, demiryolu, tramvay, tünel, yol, köprü, baraj, çimento fabrikası, cam fabrikası, şeker fabrikası ve elektrik santralleri gibi anahtar teslim altyapı ve endüstriyel projelerinin inşaatının yapılmasıdır. 30 Eylül 2024 tarihinde sona eren dönem itibarıyla Şirket, faaliyetlerini genel merkezi Türkiye'nin yanı sıra Polonya, Romanya, İsveç, İsviçre; Filipinler, Kuzey Makedonya, B.A.E ve Hindistan olmak üzere farklı coğrafyalarda bulunan 6 adet bağlı ortaklık, 26 adet adi ortaklık ve 7 şube ile sürdürmektedir. 30 Eylül 2024 tarihi itibarıyla Grup'un 31 adet devam eden projesi bulunmaktadır.
Grup'un ulaşım ve altyapı projeleri 30 Eylül 2024 tarihinde sona eren dönem itibarıyla toplam gelirlerin yaklaşık %64,82'sini oluşturan metro, hafif raylı sistemler ve tramvay projeleri, %9,75'ini oluşturan demiryolu projeleri, %24,75'ini oluşturan otoyol projeleri ve %0,68'ini oluşturan diğer projeleri kapsamaktadır. Grup dünya çapında 300 kilometrenin üzerinde tünel, 120 yeraltı metro istasyonu ve 1.500 kilometreden fazla demiryolu/ YHT hattı ve 40'tan fazla TBM'in kullanımı/işletilmesini gerçekleştirmiştir.
Grup'un faaliyetleri temel olarak ulaşım ve altyapı projeleri ve yatırım projeleri (gelir üretmeyi uzun vadede sürdürecek projeler) ile iki ana kola odaklanmaktadır.
1- Ulaşım ve Altyapı Projeleri: Grup temel olarak büyük ölçekli ve kompleks inşaat, altyapı ve endüstriyel inşaat projelerin üzerine odaklanmış olup 30 Eylül 2024, 31 Aralık 2023, 31 Aralık 2022 ve 31 Aralık 2021 tarihlerinde sona eren dönemlere ait toplam gelirinin tamamı ulaşım ve altyapı projelerinden elde edilen gelirlerden oluşmaktadır. Grup'un ulaşım ve altyapı taahhüt sektöründeki faaliyetleri, hizmetleri ve uygulamalarına ilişkin detaylara aşağıda yer verilmektedir.
ve inşa etmektedir. 30 Eylül 2024 tarihinde sona eren dönem itibarıyla Grup, demiryolu projelerinden toplam 2.065.781.666 TL gelir elde etmiş olup aynı tarih itibarıyla demiryolu projeleri Grup'un toplam gelirlerinin yaklaşık %9,75'ini oluşturmuştur. 30 Eylül 2024 tarihinde sonra eren dönem itibarıyla Grup'un demiryolu projelerinden toplam backlogu 31.636.278.954 TL olup, aynı tarih itibarıyla metro, demiryolu projelerinin backlogunun, Grup'un toplam backlogunun içerisindeki payı %11,55'tir. Grup'un tamamlanmış olan bazı önemli demiryolu projeleri aşağıda yer almaktadır.
Tramvay hattı içeren proje tramvay alımını kapsamamaktadır. İlgili projede Grup, SPV seviyesinde, inşaat seviyesinde ve bakım ile onarım seviyesinde grup şirketleri ile projenin %100 hakkına sahiptir. Projenin sözleşmesi 31 Aralık 2020 tarihinde imzalanmış ve finansmanı EBRD, EIB, Bank Pekao SA PFR tarafından sağlanmıştır. Projenin inşaat tutarı 7.415 milyon TL düzeyinde olup diğer masraflar ile beraber 8.944 milyon TL tutarında bir yatırım öngörülmüştür. Finansman açısından Grup'un sermaye yükümlülüğü 1.247 milyon TL düzeyinde olup kalan 7.697 milyon TL ilgili bankalar
tarafından imzalanan finansal kredi anlaşması çerçevesinde sağlanmaktadır. Proje inşaatı 27 Kasım 2025 tarihinde bitecek olup Grup 20 yıl boyunca bakım ve onarım hizmeti verecektir. Proje'de tramvay hattının bakım ve onarım maliyeti Krakow Belediyesi'ne aittir. Krakow Belediyesi ile yapılan anlaşma dahilinde Krakow Belediyesi her ay bakım onarım maliyetini 2045 yılına kadar Grup'a ödemekle yükümlüdür. Ödemeler enflasyon, işçi maliyetleri ve temel alım ihtiyaçlarına endeksli yıllık bir eskalasyon ile endekslenecektir.
Grup'un projelerinde kullandığı başlıca hammaddeler çelik, demir, beton, bakır ve raylı sistem inşaatlarına ise özellikle ray bağlantılı elemanları ve bazı özel ray ekipmanlarıdır. Bu ürünler ve bileşenler, düzenli olarak izlenen hammadde stoklarına (alüminyum, bakır, nikel ve demir gibi ) ve emtia fiyat dalgalanmalarına tabidir. Doğrudan malzeme maliyetleri, Grup'un 30 Eylül 2024, 30 Eylül 2023, 31 Aralık 2023, 31 Aralık 2022 ve 31 Aralık 2021 tarihlerinde sonra eren dönemlerdeki toplam maliyetlerinin sırasıyla %21,07, %24,77, %27,60, %33,80 ve %25,852ini oluşturmuştur.
Grup'un kendi hazırladığı onaylı tedarikçi havuzu sayesinde tedarikçilerden temin ettikleri ürünlerin kalitesi, teslim süreleri, teslim şekilleri, yazılı teyit ettikleri koşullara uyma oranları, fiyat politikaları, satış sonrası hizmetleri, yedek parça stok ve temin durumları, sorulan teknik ve/veya ticari sorulara yanıt hızları, kullandıkları yazılımların uyumu, lokasyonları vb. birçok parametreye göre kategorik olarak değerlendirilmektedir. Tedarikçilerin seçimi büyük oranda tedarikçi havuzundan yapılmaktadır. Yeni ya da farklı bir tedarikçi seçimini gerektirecek bir durum ortaya çıktığında ise piyasa araştırması yapılarak tedarikçi havuzu genişletilmektedir. Tedarik edilen hammadde ve ekipman lojistiği genellikle tedarikçi tarafından sağlanmaktadır.
TBM ve elektromekanik gibi büyük hacimli bazı ana ekipmanlar, iş süreçleri içerisinde Grup tarafından tedarikçilerden doğrudan satın alınmaktadır. Bu ekipmanlar proje maliyetlerine amortisman yoluyla etki etmektedir.
Şirket'in çıkarılmış sermayesi 300.000.000 TL olup birim pay değeri 1,00 TL olan 300.000.000 adet paydan oluşmaktadır. Bu payların 153.000.000 adedi A Grubu nama yazılı, 147.000.000 adedi B Grubu hamiline yazılı paylardır.
Şirket'in çıkarışmış sermayesinin 300.000.000 TL'den 322.600.000 TL'ye çıkarılması nedeniyle ihraç edilecek 22.600.000 TL nominal değerli 22.600.000 adet B Grubu pay ve mevcut ortaklardan Gülermak Emlak Yapı İnşaat ve Yatırım A.Ş'nin sahip olduğu toplam 6.596.000 TL nominal değerli 6.596.000 adet B Grubu pay ile Gülermak Turizm İşletme Yatırım A.Ş'nin sahip olduğu toplam 3.104.000 TL nominal değerli 3.104.000 adet B Grubu payın halka arzı gerçekleştirilecektir.
Ek satış olması halinde, Halka Arz Eden Pay Sahiplerinin sahip olduğu azami 6.460.000 TL nominal değerli 6.460.000 adet B Grubu paylar da dağıtıma tabi tutulacaktır.
Halka arzdan elde edilecek gelir ile Şirket, elde edeceği fonun yaklaşık %45 ile %50 oranında TBM ve TBM (köstebek- tünel delme makinesi) yedek parçası alımında , %30 ile %35 oranına tekabül eden bölümünü KOİ (Krakow Yüksek Hızlı Tramvay İşletmesi Projesi) projesinin işletme sermayesi ihtiyacını karşılamak ve finansman maliyetinin azaltılmasına kullanacaktır.
| Mevcut ve Halka Arz Sonrası Oluşacak Ortaklık Yapısı | |||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Ortağın Adı - Soyadı | Halka Arz Öncesi | Halka Arz Sonrası (Ek Satış Hariç) |
Halka Arz Sonrası (Ek Satış Dahil) |
||||
| Pay Grubu | % | TL | % | TL | % | ||
| Gülermak Emlak | A | 104.040.000 | 34,68 | 104.040.000 | 32,25 | 104.040.000 | 32,25 |
| Yapı İnşaat Yatırım A.Ş |
B | 99.960.000 | 33,32 | 93.364.000 | 28,94 | 88.971.200 | 27,58 |
| Gülermak Turizm | A | 48.960.000 | 16,32 | 48.960.000 | 15,18 | 48.960.000 | 15,18 |
| İşletme Yatırım A.Ş | B | 47.040.000 | 15,68 | 43.936.000 | 13,62 | 41.868.800 | 12,98 |
| Halka Açık Kısım | B | 0 | 0,00 | 32.300.000 | 10,01 | 38.760.000 | 12,01 |
| Toplam | 300.000.000 | 100 | 322.600.000 | 100 | 322.600.000 | 100 |
Halka arz sonrasında Şirket sermaye yapısının aşağıdaki tablodaki gibi olması planlanmaktadır:
Kaynak Gülermak FTR
Şirket'in 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 ve 30.09.2024 tarihlerinde sona eren finansal dönemlerine ilişkin özel bağımsız denetimden geçmiş finansal durum tabloları aşağıda sunulmuştur. 31 Aralık 2023,2022 ve 2021 tarihli finansal tablolarda yer alan tüm tutarlar aksi belirtilmedikçe 30 Eylül 2024 satın alma gücü esasına göre ifade edilmiştir.
| Özel Bağımsız Denetimden Geçmiş Finansal Durum Tablosu (TL) | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| Varlıklar | 31-Ara-21 | 31-Ara-22 | 31-Ara-23 | 30-Eyl-24 | ||
| Dönen Varlıklar | 18.718.441.471 | 14.801.987.009 | 24.150.972.223 | 32.415.192.721 | ||
| Nakit ve Nakit Benzerleri | 5.080.152.563 | 2.371.781.902 | 6.032.717.288 | 7.918.181.426 | ||
| Finansal Yatırımlar | 4.832 | 3.490 | 400.902.783 | 370.147.821 | ||
| Ticari Alacaklar | 517.878.193 | 1.572.656.922 | 2.049.411.971 | 5.498.044.740 | ||
| - İlişkili Taraflardan Ticari Alacaklar | 10.807.360 | 10.413.710 | 1.803.331 | 7.936.930 | ||
| - İlişkili Olmayan Taraflardan Ticari Alacaklar | 507.070.833 | 1.562.243.212 | 2.047.608.640 | 5.490.107.810 | ||
| Diğer Alacaklar | 280.042.819 | 262.450.717 | 1.441.254.946 | 1.429.042.242 | ||
| - İlişkili Taraflardan Diğer Alacaklar | 52.629.788 | 146.361.090 | 1.253.192.980 | 1.196.724.967 | ||
| - İlişkili Olmayan Taraflardan Diğer Alacaklar | 227.413.031 | 116.089.627 | 188.061.966 | 232.317.275 | ||
| Devam Eden İnşaat ve Taahhüt İşlerinden Doğan Sözleşme Alacakları |
10.746.445.196 | 6.996.967.559 | 10.018.207.301 | 13.330.158.048 | ||
| İmtiyaz Sözleşmelerine İlişkin Finansal Varlıklar | 6.598.128 | 5.210.641 | 5.575.640 | 4.863.535 | ||
| Stoklar | 273.735.109 | 331.260.375 | 402.664.832 | 426.726.166 | ||
| Peşin Ödenmiş Giderler | 861.365.392 | 1.786.246.392 | 2.966.478.772 | 2.541.443.332 | ||
| Cari Dönem Vergisiyle İlgili Varlıklar | 143.099.731 | 538.912.636 | 108.142.408 | 66.352.713 | ||
| Diğer Dönen Varlıklar | 809.119.508 | 936.496.375 | 725.616.282 | 830.232.698 | ||
| Satış Amaçlı Elde Tutulan Varlıklar | 271.485.439 | 287.050.440 | 0 | 0 | ||
| Duran Varlıklar | 4.564.160.091 | 3.985.096.020 | 4.258.053.308 | 3.646.089.931 | ||
| Finansal Yatırımlar | 1.774.938 | 1.346.835 | 641.478 | 1.179.371 | ||
| Ticari Alacaklar - İlişkili Olmayan Taraflardan Ticari Alacaklar |
251.009.878 251.009.878 |
96.586.211 96.586.211 |
14.496.040 14.496.040 |
2.123.307 2.123.307 |
||
| Diğer Alacaklar | 126.532.739 | 141.932.169 | 17.198.707 | 13.967.294 | ||
| - İlişkili Taraflardan Diğer Alacaklar | 0 | 119.997.956 | 0 | 0 | ||
| - İlişkili Olmayan Taraflardan Diğer Alacaklar | 126.532.739 | 21.934.213 | 17.198.707 | 13.967.294 | ||
| Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımlar | 136.697.127 | 355.515.099 | 0 | 0 | ||
| Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller | 15.519.182 | 15.519.182 | 15.519.182 | 110.830.548 | ||
| Maddi Duran Varlıklar | 1.486.188.730 | 1.575.087.682 | 1.684.964.456 | 1.643.546.679 | ||
| Kullanım Hakları | 839.119.681 | 635.545.094 | 392.205.334 | 324.985.211 | ||
| Maddi Olmayan Duran Varlıklar | 18.731.735 | 14.401.017 | 10.351.322 | 12.574.674 | ||
| İmtiyaz Sözleşmelerine İlişkin Finansal Varlıklar | 39.588.736 | 26.053.186 | 22.302.550 | 14.590.595 | ||
| Peşin Ödenmiş Giderler | 705.687.679 | 379.823.528 | 567.574.059 | 576.710.764 | ||
| Ertelenmiş Vergi Varlığı | 943.309.666 | 743.286.017 | 1.532.800.180 | 945.581.488 | ||
| Toplam Varlıklar | 23.554.087.001 | 19.074.133.469 | 28.409.025.531 | 36.061.282.652 | ||
| Kısa Vadeli Yükümlülükler | 13.348.455.850 | 15.759.147.751 | 11.057.412.687 | 22.832.568.760 | ||
| Kısa Vadeli Borçlanmalar | 1.426.753 | 767.225.895 | 928.446.457 | 1.921.056.761 |
| Özel Bağımsız Denetimden Geçmiş Finansal Durum Tablosu (TL) | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| Varlıklar | 31-Ara-21 | 31-Ara-22 | 31-Ara-23 | 30-Eyl-24 | ||
| Ticari Borçlar | 6.559.982.746 | 6.982.052.310 | 4.572.403.767 | 5.861.551.384 | ||
| - İlişkili Taraflara Ticari Borçlar | 61.082.613 | 0 | 0 | 3.882.408 | ||
| - İlişkili Taraflara Olmayan Ticari Borçlar | 6.498.900.133 | 6.982.052.310 | 4.572.403.767 | 5.857.668.976 | ||
| Çalışanlara Sağlanan Faydalar Kapsamında Borçlar | 128.172.451 | 156.029.997 | 199.851.996 | 266.423.234 | ||
| Diğer Borçlar | 918.060.106 | 926.410.550 | 706.448.279 | 684.610.088 | ||
| - İlişkili Taraflara Diğer Borçlar | 10.842.587 | 0 | 0 | 0 | ||
| - İlişkili Olmayan Taraflara Diğer Borçlar | 907.217.519 | 926.410.550 | 706.448.279 | 684.610.088 | ||
| Devam Eden İnşaat ve Taahhüt İşlerinden Doğan Sözleşme Yükümlülükleri |
1.982.411.487 | 2.596.305.727 | 2.005.364.977 | 1.488.661.321 | ||
| Dönem Karı Vergi Yükümlülüğü | 205.239 | 214.341.170 | 158.979.540 | 98.370.618 | ||
| Kısa Vadeli Karşılıklar | 584.922.101 | 492.603.460 | 449.373.215 | 642.112.325 | ||
| - Çalışanlara Sağlanan Faydalara İlişkin Kısa Vadeli Karşılıklar |
138.413.608 | 118.853.612 | 114.727.242 | 94.564.572 | ||
| - Diğer Kısa Vadeli Karşılıklar | 446.508.493 | 373.749.848 | 334.645.973 | 547.547.753 | ||
| Ertelenmiş Gelirler | 2.744.230.965 | 2.904.215.368 | 1.842.834.653 | 11.679.803.430 | ||
| Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler | 285.485.326 | 679.878.839 | 97.205.066 | 156.645.247 | ||
| Ara Toplam | 13.308.404.495 | 15.759.147.751 | 10.997.290.341 | 22.832.568.760 | ||
| Satış Amaçlı Elde Tutulan Yükümlülükler | 40.051.355 | 0 | 60.122.346 | 0 | ||
| Uzun Vadeli Yükümlülükler | 4.123.114.452 | 7.586.612.613 | 3.419.312.826 | 6.210.038.572 | ||
| Uzun Vadeli Borçlanmalar | 0 | 1.976.842.921 | 133.885.799 | 3.252.904.051 | ||
| Kiralama İşlemlerinden Kaynaklanan Yükümlülükler | 261.833.817 | 74.815.890 | 79.153.807 | 12.540.243 | ||
| Ticari Borçlar | 48.005.583 | 22.034.962 | 11.437.869 | 13.076.155 | ||
| Diğer Borçlar | 649.363.090 | 74.228.892 | 64.877.244 | 91.382.596 | ||
| Uzun Vadeli Karşılıklar | 47.439.464 | 64.948.257 | 43.551.696 | 51.363.077 | ||
| Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü | 1.384.874.428 | 1.553.600.857 | 941.655.207 | 1.590.162.876 | ||
| Ertelenmiş Gelirler | 1.731.598.070 | 3.820.140.834 | 2.144.751.204 | 1.198.609.574 | ||
| Ana Ortaklığa Ait Özkaynaklar | 6.082.516.699 | 5.063.265.167 | 4.597.407.956 | 7.018.675.320 | ||
| Ödenmiş Sermaye | 80.000.000 | 80.000.000 | 80.000.000 | 300.000.000 | ||
| Sermaye Düzeltme Farkları | 809.379.186 | 809.379.186 | 809.379.186 | 589.379.186 | ||
| Kar veya Zararda Yeniden Sınıflandırılmayacak Birikmiş Diğer Kapsamlı Gelirler veya Giderler |
4.410.257 | -1.767.755 | -883.890 | -1.678.968 | ||
| Kar veya Zararda Yeniden Sınıflandırılacak Birikmiş Diğer Kapsamlı Gelirler veya Giderler |
1.390.059.401 | -1.650.347.233 | 35.547.025 | -2.361.494.823 | ||
| Kardan Ayrılan Kısıtlanmış Yedekler | 133.487.698 | 145.119.084 | 141.139.144 | 145.119.084 | ||
| Geçmiş Yıllar Karları | 3.001.847.866 | 4.137.535.635 | 3.357.263.705 | 5.680.881.885 | ||
| Net Dönem Karı | 663.332.291 | 1.543.346.250 | 174.962.786 | 2.666.468.956 | ||
| Toplam Kaynaklar | 23.554.087.001 | 28.409.025.531 | 19.074.133.469 | 36.061.282.652 |
Kaynak: İzahname
Varlıklar, 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla sırasıyla, 23.554.087.001 TL,19.074.133.469 TL, 28.409.025.531 TL, 36.061.282.652 TL olarak gerçekleşmiştir.
Dönen Varlıklar, 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla sırasıyla, 18.718.441.471 TL, 14.801.987.009 TL, 24.150.972.223 TL ve 32.415.192.721 TL olarak gerçekleşmiştir. Şirket'in dönen varlıkları nakit ve nakit benzerleri, finansal yatırımlar, ticari alacaklar, diğer alacaklar, devam eden inşaat ve taahhüt işlerinden doğan sözleşme alacakları, imtiyaz sözleşmelerine ilişkin finansal varlıklar, stoklar, peşin ödenmiş giderler, cari dönem vergisiyle ilgili varlıklar, diğer dönen varlıklar ve satış amaçlı elde tutulan varlıklar kalemlerinden oluşmaktadır.
Nakit ve nakit benzerlerinin 2022'de bir önceki yıla göre %21 azalmasının nedeni 2022 yılı içerisinde projelerin maliyetlerinde kullanılmış olmasıdır. 2023 yılında artış ise ağırlıklı olarak Polonya ve Hindistan'daki projelerden 2023 yılı itibarıyla tahsil edilen hakkedişlerden kaynaklanmaktadır. 31 Aralık 2023 ile 30 Eylül 2024 tarihleri arasındaki nakit ve nakit benzerleri kalemindeki artış ise Romanya'da yer alan projelere ait avans alınmasından kaynaklanmaktadır.
Şirket'in kısa vadeli finansal yatırımları 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla sırasıyla 4.832 TL, 3.490 TL, 400.902.783 TL ve 370.147.821 TL olarak gerçekleşmiştir. 31 Aralık 2023 itibarıyla bir önceki yıllarla karşılaştırıldığında bakiyedeki temel artışın sebebi kullanımı kısıtlı (blokeli mevduat) banka bakiyesidir. İlgili bakiye Romanya Şube'nin Bükreş Metro Projesi için vermiş olduğu nakit teminatlardan oluşmaktadır.
Grup'un ticari faaliyetleri ile alakalı müşterilerine faturalandırdığı ancak tahsil edilmemiş tutarlar ticari alacaklar altında izlenmektedir. 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla sırasıyla 517.878.193 TL, 1.572.656.922 TL, 2.049.411.971 TL ve 5.498.044.740 TL olarak gerçekleşmiştir. İşbu izahnamede yer alan tün dönemler itibarıyla ticari alacaklar, proje sayısı ve iş hacmindeki artış ile paralel bir şekilde artmıştır. Ticari alacaklar, normal iş akışında verilen hizmetler için müşteriden olan alacaklardan oluşmaktadır. İşbu izahnamede yer alan tüm dönemler itibarıyla ilişkili olmayan taraflardan ticari alacaklardaki artış bilanço tarihleri itibarıyla iadelere kesilmiş fakat tahsilatı gerçekleşmemiş olmasından kaynaklanmaktadır.
Grup'un raporlama tarihi itibarıyla proje ilerlemelerine göre hesaplanan alacaklarının, müşterilere fiilen kesilen fatura tutarlarını aşan kısmı, devam eden inşaat ve taahhüt işlerinden doğan sözleşme alacakları/(yükümlülükleri) başlığı altında sunulmaktadır. Devam eden inşaat ve taahhüt işlerinden doğan sözleşme alacakları hesabı bakiyesinin 2023 yılında bir yıla göre %43 oranında artmasının nedeni Grup'un Polonya'da yer alan Varşova Metro Mory Projesi sözleşmesinin idare ile anlaşılarak revize edilmesi ile ortaya çıkan fiyat farkları ve Hindistan'da yer alan Surat Metro ve İzmir Buca Metro Projesi'nin ilerleme oranının dolayısıyla hakkediş tutarının artmasıdır. 30 Eylül 2024 tarihi itibarıyla bakiye artışının temel nedeni işe İzmir Buca Metro Projesi, Krakow Yüksek Hızlı Tramvay Projesi ve Ispartakule Çerkezköy Demiryolu hattı için proje ilerlemelerinin gerçekleşmiş fakat ilgili tutarın iadelere faturalandırılmamasıdır.
Şirket'in stokları ağırlıklı olarak demir, sac, profil, ray ve ray bağlantılı malzemeleri, yedek parça ve sarf malzemelerinden oluşmaktadır. İşbu izahname dönemleri itibarıyla Grup'un stokları büyük ölçüde ilk madde ve malzeme stoklarından oluşmakta olup, yıllara sâri olarak artan iş hacmi ve proje ilerlemelerine paralel olarak artış göstermektedir.
Şirket'in maddi duran varlıklar kalemi 2021,2022 ve 2023 yıllarında benzer seviyelerde gerçekleşmiştir. 30.09.2024 tarihini itibarıyla maddi duran varlıklardaki %2 oranındaki azalışın nedeni hem mevcut maddi duran varlıklara ayrılan amortisman miktarının artması hem de 2024 yılında başlanacak projeler için alımların ağırlıklı olarak 2023 yılında gerçekleştirilmiş olmasıdır.
İşbu izahname dönemleri itibarıyla Grup'un ertelenmiş vergi varlığı/(yükümlülüğü) ağırlıklı olarak devam eden inşaat işlerinden alacak ve yükümlülük hesaplarında meydana gelen değişimin vergi etkisinden kaynaklanmaktadır. Ertelenmiş vergi varlığı, 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 ve 30.09.2024 tarihi itibarıyla sırasıyla 943.309.666 TL, 743.286.017 TL, 1.532.800.180 TL ve 945.581.488 TL olarak gerçekleşmiştir.
Kaynaklar, 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla sırasıyla, 23.554.087.001 TL,19.074.133.469 TL, 28.409.025.531 TL, 36.061.282.652 TL olarak gerçekleşmiştir.
Grup'un kısa vadeli borçlanmaları 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 ve 30.09.2024 tarihi itibarıyla sırasıyla 1.426.753 TL, 928.446.457 TL, 767.225.895 TL ve 1.921.056.761 TL olarak gerçekleşmiştir. 2022 gerçekleşen artışın temel nedeni İzmir Buca Metro projesinin nakit ihtiyacını karşılamak üzere kullanılmış olan banka kredisidir. 30.09.2024 tarihindeki artış ise başlıca İzmir Buca Metro, Krakow S-7 Otoyol ve Krakow Yüksek Hızlı Tramvay İşletmesi Projelerinin işletme sermayesi finansmanından kaynaklanmaktadır.
Uzun vadeli borçlanmalarda 31 Aralık 2023 tarihi itibarıyla yaşanan artış, Grup'un Polonya'da yer alan Poznan Tramvay Projesi, Krakow S-52 Otoyol Projesi, Krakow Yüksek Hızlı Tramvay İşletme Projesi gibi yatırım projesi finansmanı kapsamında yer alan ticari kredilerden kaynaklanmaktadır. 30 Eylül 2024 tarihi itibarıyla meydana gelen artış Krakow Yüksek Hızlı Tramvay İşletmesi Projesi'nin finansmanı kapsamında kullanmış olduğu kredilerden oluşmaktadır.
Ertelenmiş gelirler altında yer alan bakiyeler büyük ölçüde yeni projelerin başlanması için müşterilerden alınan avanslardan oluşmaktadır. 30 Eylül 2024 tarihindeki kısa vadeli ertelenmiş giderlerdeki artış Bükreş Metro M6 Lot 1.2 Projesi, Beljakovec Trenyolu Koridoru Projesi ve Paket S-07 Trenyolu projeleri için alınan avansların dönemsel olarak uzun vadeli ertelenmiş gelirlerden, kısa vadeli ertelenmiş gelirlere sınıflandırılması sebebi ve Romanya Cluj ile Romanya Bükreş Metro projeleri için alınan proje avanslar nedeniyle gerçekleşmiştir.
Grup'un net dönem karı 2021 yılında 663,3 milyon TL olarak gerçekleşirken 2022 yılında %74 oranında düşüş ile 174,9 milyon TL olarak gerçekleşmiştir. Yabancı para çevrim farklarındaki değişim etkili olmuştur. 2023 yılında ise %782 yükseliş yaşanmış ve net kar 1,5 milyar TL olarak gerçekleşmiştir. Grup'un yürüttüğü projelerin bütçelerinin güncel piyasa şartlarına göre iyileştirilmesi yükselişte etkili olmuştur. 30 Eylül 2024 dönemi itibarıyla 2023 yıl sonuna göre Grup karlılığını %73 oranında artırarak 2,7 milyar TL net kar elde etmiştir.
Şirket'in 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla likidite oranları, mali yapı oranları ve net finansal borcu aşağıdaki tablolarda gösterilmekledir.
| Likidite Oranları | 31.12.2021 | 31.12.2022 | 31.12.2023 | 30.09.2024 |
|---|---|---|---|---|
| Cari Oran | 1,42 | 1,36 | 1,53 | 1,42 |
| Asit-Test Oranı | 1,40 | 1,33 | 1,51 | 1,40 |
| Nakit Oran | 0,38 | 0,38 | 0,38 | 0,35 |
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Cari Oran ve Asit-Test Oranı >1'den oldukça yüksek durumda olması, Şirket'in kısa vadeli borçlarının ödeme kapasitesinin yüksek olduğunu göstermektedir.
Nakit oran işletmenin faaliyetlerinden kaynaklanan tahsilinin durması durumunda kısa vadeli borçlarını ödeyebilme gücünü göstermekte olup, genel kabul görmüş rasyo analizlerine göre ideal oran 0,20 olarak kabul edilmektedir. Grup'un yıllar itibarıyla oranlarının bu seviyeye yakın seviyelerde olduğu gözlemlenmektedir.
| Likidite Oranları | 31.12.2021 | 31.12.2022 | 31.12.2023 | 30.09.2024 |
|---|---|---|---|---|
| Kaldıraç Oranı (Toplam Yükümlülükler/Kaynaklar) | 0,74 | 0,76 | 0,82 | 0,81 |
| Kısa Vadeli Yükümlülükler/Toplam Kaynaklar | 0,57 | 0,58 | 0,55 | 0,63 |
| Uzun Vadeli Yükümlülükler/Toplam Kaynaklar | 0,18 | 0,18 | 0,27 | 0,17 |
| Özkaynaklar/Toplam Kaynaklar | 0,26 | 0,24 | 0,18 | 0,19 |
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Mali yapı oranları özet olarak, şirket aktiflerinin oldukça yüksek oranda özkaynaklara finanse edildiğini ve düşük seviyede finansal riske sahip olduğunu göstermektedir.
| Borçluluk Durumu (TL) | 31.12.2021 | 31.12.2022 | 31.12.2023 | 30.09.2024 |
|---|---|---|---|---|
| Nakit ve Nakit Benzerleri | 5.080.152.563 | 2.371.781.902 | 6.032.717.288 | 7.918.181.426 |
| Toplam Finansal Borçlar | 366.767.891 | 1.177.868.454 | 2.858.969.141 | 5.219.835.407 |
| Net Finansal Borç veya (Net Nakit) | -4.713.384.672 | -1.193.913.448 | -3.173.748.147 | -2.698.346.019* |
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Şirket'in 30.09.2024 tarihi itibarıyla finansal yatırımlar altında yer alan kullanımı kısıtlı banka bakiyelerini temel olarak Şirket'in Romanya projeleri için kesin teminat sağlanana kadar bankaya
vermiş olduğu nakit depozitolarını içermesi nedeniyle kısa vadede likide dönüşmesi beklendiğinden finansal tutarı net finansal borç hesaplamasına dahil edilmemiştir. Aynı zamanda 30.09.2024 tarihi itibarıyla finansal yatırımlar kalemi altında yer alan 2.918 TL tutarındaki yatırım fonları da tutarın düşük olması sebebiyle net finansal borç hesaplamasına dahil edilmemiştir. Bu durumda Şirket'in 30.09.2024 tarihindeki net finansal borcu (net nakit)-2.698.346.019 TL olarak hesaplanmaktadır.
Şirket'in 31.12.2021, 31.12.2022 31.12.2023 tarihlerinde sona eren yıllar ile 30.09.2023 ve 30.09.2024 tarihlerinde sona eren dönemlere ait kar veya zarar tablosu aşağıda yer almaktadır.
| Özel Bağımsız Denetimden Geçmiş Kar veya Zarar Tablosu (TL) | |||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 31-Ara-21 | 31-Ara-22 | 31-Ara-23 | 30-Eyl-23 | 30-Eyl-24 | |||
| Hasılat | 18.717.396.779 | 21.022.803.182 | 24.900.529.383 | 16.033.130.036 | 21.183.440.883 | ||
| Satışların Maliyeti (-) | -18.704.198.768 | -20.597.737.551 | - 22.286.601.242 |
-14.983.466.139 | -18.476.912.984 | ||
| Brüt Kar | 13.198.011 | 425.065.631 | 2.613.928.141 | 1.049.663.897 | 2.706.527.899 | ||
| Genel Yönetim Giderleri (-) | -192.803.020 | -250.656.928 | -244.355.691 | -270.934.613 | -313.340.086 | ||
| Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler | 2.526.948.517 | 1.115.542.177 | 1.624.844.083 | 2.389.698.413 | 686.228.464 | ||
| Esas Faaliyetlerden Diğer Giderler (-) | -913.649.361 | -215.923.913 | -1.105.246.965 | -1.325.550.200 | -502.039.115 | ||
| Esas Faaliyet Karı | 1.433.694.147 | 1.074.026.967 | 2.889.169.568 | 1.842.877.497 | 2.577.377.162 | ||
| Yatırım Faaliyetlerinden Gelirler | 34.021.310 | 26.546.634 | 19.274.663 | 25.776.640 | 101.590.858 | ||
| Yatırım Faaliyetlerinden Giderler | -7.176.291 | -5.634.942 | -42.157.548 | 0 | -1.392.082 | ||
| Özkaynak Yöntemiyle Değerlenen Yatırımların Karlarından / (Zararlarından) Paylar |
-21.621.575 | 230.012.435 | -255.503.557 | -181.122.736 | 0 | ||
| Finansman Gideri Öncesi Faaliyet Karı | 1.438.917.591 | 1.324.951.094 | 2.610.783.126 | 1.687.531.401 | 2.677.575.938 | ||
| Finansman Gelirleri | 94.299.205 | 121.973.266 | 874.041.132 | 318.164.382 | 599.720.024 | ||
| Finansman Giderleri (-) | -251.605.481 | -329.148.924 | -757.077.414 | -342.470.424 | -523.661.539 | ||
| Net Parasal Kayıp/Kazanç | -392.798.444 | -1.732.205.980 | -1.502.504.398 | -1.163.783.190 | 804.669.255 | ||
| Vergi Öncesi Kar | 888.812.871 | -614.430.544 | 1.225.242.446 | 499.442.169 | 3.558.303.678 | ||
| Dönem Vergi Gideri (-) | -97.447.603 | -242.298.751 | -218.233.953 | -204.335.504 | -74.650.658 | ||
| Ertelenmiş Vergi Geliri | -101.793.901 | 1.040.352.477 | 553.977.339 | 107.971.768 | -817.184.064 | ||
| Sürdürülen Faaliyetlerden Net Dönem Karı |
689.571.367 | 183.623.182 | 1.560.985.832 | 403.078.433 | 2.666.468.956 | ||
| Durdurulan Faaliyetlerden Net Dönem Zararı |
-26.239.076 | -8.660.396 | -17.639.582 | -5.175.692 | 0 | ||
| Net Dönem Karı | 663.332.291 | 174.962.786 | 1.543.346.250 | 397.902.741 | 2.666.468.956 |
Kaynak: İzahname
Grup'un hasılatı inşaat sözleşmelerinden elde edilen gelirler ve inşaat ile ilgili satışlardan oluşmaktadır. Grup'un inşaat sözleşmelerinden elde edilen hasılatı, cari dönemde gerçekleşen proje ilerlemelerine bağlı olarak bütçelenmiş olan beklenen kar/zarar tutarları hesaplanmaktadır. Bununla birlikte bazı projeler özelinde ek hakkediş talepleri oluşabilmekte ve elde edilmesi muhtemel tutarlar proje ilerlemesine göre hasılata dahil edilmektedir. Grup'un sözleşmelerden elde ettiği gelirlerin dışında kalan inşaat ile ilgili satışları ağırlıklı olarak taşeronlarla yapılan satışlar, malzeme ve teknik hizmet satışları gibi inşaat ile ilgili olan satışlardan kaynaklanmaktadır. Şirket'in hasılatı 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ile 30.09.2023 ve 30.09.2023 tarihlerinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla,18.717.396.779 TL, 21.022.803.182 TL, 24.900.529.383 TL,16.033.130.036 TL ve 21.183.440.883 TL olarak gerçekleşmiştir. 2022 yılında bir önceki döneme göre %12, 2023 yılında 2022 yılına göre %18 artarken, 30.09.2024 tarihinde bir önceki yılın aynı dönemine göre %32 oranında artış gerçekleşmiştir.
Grup'un brüt karı 2022 yılında bir önceki yılın aynı dönemine göre %3121 artarak 425.065.631 TL olarak gerçekleşirken brüt kâr marjı %2,02 olarak gerçekleşmiştir. Brüt kardaki artış esas olarak Varşova Wola Metro Projesi ile Hindistan Pune Metro Projesi ve Dubai Expolink Metro Projesi'nin karlılıklarının artmasından kaynaklanmaktadır. Brüt kar 2023 yılında %515 artarken brüt kâr marjı %10,50 olarak gerçekleşmiştir. Bu artışın temel nedeni proje karlılıklarının artması ve proje bütçelerinin güncel piyasa şartlarına göre iyileşmesidir. 30.09.2024 tarihi itibarıyla bir önceki yılın aynı dönemine göre brüt kar %158 oranında artarak 2.706.527.899 TL, brüt kâr marjı ise %12,78'e yükselmiştir. Bu artışın temel nedeni Fahrettin Altay- Narlıdere Metro Projesi'nin ve Dubai Expolink 2020 ek hakkediş gelirleri etkili olmuştur
Şirket'in genel yönetim gideri 2022 yılında bir önceki yılın aynı dönemine göre %30 artarken, 2023 yılında 2022 yılına göre %3 azalış göstermiş, 30.09.2024 tarihinde bir önceki yılın aynı dönemine göre ise %16 oranında artmıştır. Genel yönetim giderlerinin büyük bir bölümü maaş ve ücretlerden oluşmaktadır. Maaş ve ücretlerin genel yönetim giderlerindeki payları 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 ile 30.09.2023 ve 30.09.2024 tarihleri itibarıyla %29, %31, %31, %62 ve %69 olarak gerçekleşmiştir.
Esas faaliyetlerden diğer gelir ve giderlerin değişiminin temel nedeni ticari faaliyetlerle ilgili kur farkı gelirleri ve giderleri hesaplarında yaşanan artış ve azalışlardır. Türk Lirası'nın döviz para birimleri karşısındaki hareketleri nedeniyle ticaret faaliyetleriyle ilgili kur farkı gelirinde dönemler arasında değişimler meydana gelmiştir.
Şirket'in 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları sırasıyla net dönem karı 663.332.291 TL, 174.962.786 TL ve 1.543.346.250 TL olurken, net kâr marjı %3,54, %0,83, %06,20, 30.09.2024 tarihinde ise yıllıklandırılmış olarak net dönem karı 3.811.912.465 TL ve net kâr marjı %12,68 olmuştur.
Şirket'in 31.12.2021, 31.12.2022, 31.12.2023 yıl sonları ile 30.09.2023 ve 30.09.2024 tarihinden sona eren dönem finansal tablo dönemleri itibarıyla, brüt kâr marjı, faaliyet kâr marjı, FAVÖK marjı ve net kar marjı aşağıdaki tabloda gösterilmiştir.
| TL | 31.12.2021 | 31.12.2022 | 31.12.2023 | 30.09.2023 | 30.09.2024 |
|---|---|---|---|---|---|
| Brüt Kar Marjı | 0,07% | 2,02% | 10,50% | 6,55% | 12,78% |
| Faaliyet Kar Marjı | 7,66% | 5,11% | 11,60% | 11,49% | 12,17% |
| FAVÖK Marjı | 0,53% | 4,78% | 13,06% | 9,12% | 12,99% |
| Net Kar Marjı | 3,54% | 0,83% | 6,20% | 2,48% | 12,59% |
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
| Fonun Yatırım Konusu | Halka Arz Gelirine Oranı |
|---|---|
| Makine ve Ekipman Alımı | 45-50% |
| KOİ Projesi İşletme Sermayesi | 30-35% |
| Finansman Maliyetinin Azaltılması | 20-25% |
Kaynak: İzahname ve Fon Kullanım Raporu
Şirket'in sermaye artırımı ile ihraç edilecek yeni payların halka arzı sonucunda elde edeceği halka arz gelirinden ilgili masraf ve maliyet düşüldükten sonra kalan net halka arz geliri aşağıda belirtilen şekilde kullanılması hedeflenmektedir.
A. Makine ve Ekipman Alımı: Şirket'in başlamakta olan projeleri kapsamında ağırlıklı olarak TBM (Tunnel boring machine (köstebek- tünel delme makinası)) ihtiyacı doğmuştur. Bu bağlamda Şirket'in sermaye artırımı yoluyla elde edeceği fonun yaklaşık %45 ile %50 oranında TBM ve TBM yedek parçası alımında kullanılması planlanmaktadır. Şirket, yurt içinde ve yurt dışında gerçekleştirmekte olduğu ve gerçekleştireceği projeler için iştirak, bağlı ortaklık ve ortak girişimler kullanmaktadır. İlgili fon Polonya'da mukim bağlı ortaklıklar ve ortak girişimler ile Romanya'da mukim ortak girişimler aracılığıyla kullanılacaktır. Ortak girişimler aracılığıyla kullanılacak fonlar, Şirket'in ortak girişimi oluşturan ortaklıkları ile ortaklık payları doğrultusunda Şirket'in payına düşen kısmı için kullanılacaktır. Şirket elde edeceği fonu söz konusu iştirak ve ortak girişimlere borç verme yolu ile transfer edecek, projelerin nakit akışları gözetilerek 1-1,5 yıl içerisinde tekrar tahsil edecektir.
Şirket halka arz gelirlerini belirtilen oranlarda kullanmayı planlamakla birlikte, gerektiğinde en fazla %10 oranında değişiklik yapma esnekliğine sahiptir.
Şirket, halka arzdan elde edilen net gelirleri, yukarıda yer alan alanlarda kullanmaya başlayana kadar kur korumalı mevduat, Türk Lirası cinsinden vadeli mevduat ve/veya Eurobond ve/veya yatırım fonları gibi menkul kıymet alımları suretiyle nemalandırılacaktır.
QNB Yatırım tarafından hazırlanan fiyat tespit raporunda Şirket için yapılan değerleme çalışmasında, "Borsadaki Kılavuz Emsaller Yöntemi" ve "Gelir Yaklaşımı" yöntemleri kullanılmıştır.
Şirket, faaliyetlerin büyük bir kısmını gelişmekte olan ülkeler arasında yer alan Romanya, Polonya, Hindistan, Filipinler, Kuzey Makedonya, İsveç ve Türkiye'de gerçekleştirmektedir. Şirket faaliyet gösterdiği farklı bölgelerdeki farklı para birimleri kullanılması nedeniyle tek bir para biriminde yoğunlaşmadığı ve merkez ülkesi nedeniyle TL fonksiyonel para birimi kullanmaktadır. Ancak Şirket'in imzaladığı projelerin yaklaşık %75'i yabancı para cinsinden ve büyük çoğunluğu Avrupa birliği ülkelerinde olduğu için yönetim raporları Avro para cinsindendir. Bu sebeple değerleme çalışmasında projeksiyonlar Avro para cinsinden oluşturulmuş olup, nihai değer 15.11.2024 tarihli TCMB alış kuru üzerinden Türk Lirası'na çevrilmiştir.
| Şirket'in Makroekonomik Öngörüleri | |||||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2024T | 2025T | 2026T | 2027T | 2028T | 2029T | 2030T | 2031T | 2032T | |
| EURTRY Ortalama | 36,48 | 50,3 | 64,03 | 75,68 | 85,49 | 93,12 | 100,1 | 107,61 | 115,68 |
| Enflasyon | 40% | 30% | 20% | 15% | 10% | 7,50% | 7,50% | 7,50% | 7,50% |
Çarpan analizlerinde kullanılan FAVÖK değeri için TMS 29 uyarınca düzenlenmiş 30.09.2024 tarihli Bağımsız Denetimden Geçmiş Finansal Tablolar kullanılmıştır. Söz konusu FAVÖK değerleri Bağımsız Denetimden Geçmiş Finansal Tablolar 'da Türk Lirası olarak hesaplanmış olup, 30.09.2024 tarihli Avro alış kuru kullanılarak çevrilmiştir. (30.09.2024 tarihli dönem için TCMB alış, Avro kuru:38,0158).
Benzer şirketler çarpan analizinde kullanılan FAVÖK hesaplaması gerçekleştirilirken 30.09.2024'te sona eren son 12 aylık FAVÖK hesaplanmıştır.
| 30.09.2024 | EUR |
|---|---|
| FAVÖK* | 119.439.940 |
| *FAVÖK=Brüt Kar- Genel Yönetim Giderleri+Amortisman |
Net finansal borç, şirketin kısa ve uzun vadeli finansal borçlarından ve kiralama işlemlerinden kaynaklanan yükümlülüklerinden nakit ve nakit benzerleri çıkartılarak hesaplanmaktadır. Piyasa değeri hesaplanırken net finansal borç, firma değerinden çıkarılmaktadır.
| 30.09.2024 | EUR |
|---|---|
| Toplam Finansal Borç | 137.299.053 |
| Nakit ve Nakit Benzerleri (-) | -208.274.539 |
| Net Finansal Borç* | -70.975.486 |
*: Şirket'in 30.09.2024 tarihi itibarıyla finansal yatırımlar altında yer alan kullanımı kısıtlı banka bakiyelerini temel olarak Şirket'in Romanya projeleri için kesin teminat sağlanana kadar bankaya vermiş olduğu nakit depozitolarını içermesi nedeniyle kısa vadede likide dönüşmesi beklendiğinden finansal tutarı net finansal borç hesaplamasına dahil edilmemiştir. Aynı zamanda 30.09.2024 tarihi itibarıyla finansal yatırımlar kalemi altında yer alan 2.918 TL tutarındaki yatırım fonları da tutarın düşük olması sebebiyle net finansal borç hesaplamasına dahil edilmemiştir.
İnşaat ve taahhüt sektörü altında faaliyet gösteren Gülermak ile aynı sektörde faaliyet gösteren halka açık uluslararası şirketler ve payları Borsa İstanbul A.Ş'de işlem görmekte olan benzer şirketler kıyaslanmıştır. Değerlemeye kaynak oluşturan çarpanların bulunmasında kullanılacak şirketlerin belirlenme sürecinde ilgili şirketlerin gelirlerinin büyük çoğunluğunun inşaat ve taahhüt sektörüne ilişkin faaliyetlerden kaynaklanıyor olmasına dikkat edilmiştir. Koşullara uymayan şirketler dahil edilmemiştir.
Şirket'in piyasa değeri FD/FAVÖK çarpanı yöntemi kullanılarak BIST İnşaat Endeksi Şirketleri, Yurt içinde taahhüt alanında faaliyet gösteren holdingler ve Yurt Dışı Benzer Şirketler ayrı ayrı hesaplanmıştır. Yurt İçi Benzer Şirketler Çarpanı %30 ağırlıklandırma ve Yurt Dışı Benzer Şirketler çarpanı %70 ağırlıklandırma ile nihai piyasa değeri hesaplamasına dahil edilmiştir. Dikkate alınan benzer şirketlerden çarpanları uç değerlerde yer aldığı kabul edilen şirketler dikkate alınmamıştır. FD/FAVÖK hesaplanırken 20,0x üzeri ve 5,0x altındaki değerler uç değer olarak kabul edilerek medyan hesaplamasında dikkate alınmamıştır. BIST İnşaat Endeksi Şirketleri, yurt içinde taahhüt alanında faaliyet gösteren holdingler ve Yurt Dışı Benzer Şirketler çarpan değeri için "CapitalIQ" platformu kullanılmış olup, 15.11.2024 tarihli piyasa verilerinden yararlanılmıştır.
FD/FAVÖK çarpanları, yurt içi benzer şirketlerin 30.09.2024 tarihli firma değerlerinin, 01.10.2023- 30.09.2024 tarihinde sona eren dönem itibarıyla elde ettikleri FAVÖK tutarlarına bölünmesiyle hesaplanmıştır.
| Yurt İçi Benzer Şirketler | Firma Değeri (EUR mn) |
FAVÖK (EUR mn) |
FD/FAVÖK |
|---|---|---|---|
| Enka İnşaat ve Sanayi A.Ş | 6.006 | 570 | 10,5x |
| Girişim Elektrik Sanayi Taahhüt ve Ticaret A.Ş | 724 | 112 | 6,5x |
| Kuyas Yatırım A.Ş | 193 | 11 | 16,9x |
| San-el Mühendislik Elektrik Taahhüt Sanayi ve Ticaret A.Ş | 12 | 1 | 13,0x |
| Yayla Enerji Üretim Turizm ve İnşaat Ticaret A.Ş | 19 | 0 | n.a |
| Yeşil Yapı Endüstrisi A.Ş | 39 | 0 | 383,6x |
| Tekfen Holding A.Ş | 926 | 19 | 48,3x |
| Alarko Holding A.Ş | 1.304 | -12 | n.a |
| Anel Elektrik Proje Taahhüt ve Ticaret A.Ş | 146 | 10 | 14,9x |
| Orge Enerji Elektrik Taahhüt A.Ş | 171 | 43 | 3,9x |
| Birleşim Mühendislik Isıtma Soğutma Havalandırma Sanayi ve Tic. A.Ş* |
97 | 12 | 7,8x |
| Yurt İçi Benzer Şirketler | Firma Değeri (EUR mn) |
FAVÖK (EUR mn) |
FD/FAVÖK |
|---|---|---|---|
| DAP Gayrimenkul Geliştirme A.Ş | 413 | 149 | 2,8x |
| Edip Gayrimenkul Yatırım Sanayi ve Ticaret A.Ş | 78 | 7 | 11,6x |
| Türker Proje Gayrimenkul ve Yatırım Geliştirme A.Ş | 96 | 0 | n.a |
| Medyan | 12,3x |
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
*:30.09.2024 tarihli finansal sonuçlarını açıklamayan şirketlerin FAVÖK hesaplamaları 30.06.2024 tarihli finansal tabloları baz alınarak hesaplandığı için medyan hesaplamasına dahil edilmemiştir
Yurt içi benzer şirketlerin FD/FAVÖK medyan çarpanı 12,3 olarak hesaplanmaktadır. Bu çarpana göre Şirket'in piyasa değeri 1.542.252.409 Avro olarak bulunmuştur.
| EUR | Değer |
|---|---|
| FAVÖK | 119.439.940 |
| Yurt İçi Benzer Şirket Medyanı | 12,3x |
| Hesaplanan Firma Değeri | 1.471.276.923 |
| Net Finansal Borç (-) | -70.975.486 |
| Hesaplanan Piyasa Değeri | 1.542.252.409 |
FD/FAVÖK çarpanları, yurt dışında farklı coğrafyalarda faaliyet gösteren benzer şirketlerin 30.09.2024 tarihli firma değerlerinin, 01.10.2023-30.09.2024 tarihinde sona eren dönem itibarıyla elde ettikleri FAVÖK tutarlarına bölünmesiyle hesaplanmıştır.
Şirket ile aynı veya benzer sektörlerde yurt dışında faaliyet gösteren halka açık şirketler için FD/FAVÖK çarpanları aşağıdaki tabloda özetlenmiştir.
| Yurt Dışı Benzer Şirketler | Firma Değeri (EUR mn) | FAVÖK (EUR mn) | FD/FAVÖK |
|---|---|---|---|
| Webuild S.p.A* | 2.391 | 267 | 8,9x |
| Obrascon Huarte Lain,S.A* | 376 | 153 | 2,5x |
| Sacyr, S.A | 10.000 | 1.448 | 6,9x |
| Skanska AB(publ) | 8.280 | 513 | 16,1x |
| HOCHTIEF Aktiengesellschaft | 11.716 | 1.340 | 8,7x |
| Acciona, S.A* | 16.412 | 1.567 | 10,5x |
| PORR AG* | 938 | 142 | 6,6x |
| Vinci SA* | 87.534 | 11.1490 | 7,6x |
| Bouygues SA | 24.396 | 4.276 | 5,7x |
| Ferrovial SE* | 37.014 | 1.199 | 30,9x |
| Hyundai Engineering & Construction Co. | 3.357 | 695 | 4,8x |
| Ltd* | |||
| Eiffage SA* | 21.588 | 3.495 | 6,2x |
| Fluor Corporation | 6.827 | 272 | 25,1x |
| China Railway Construction Corporation | 71.752 | 8.163 | 8,8x |
| Limited | |||
| Larsen&Toubro Limited | 63.786 | 3.027 | 21,1x |
| Balfour Beatty plc* | 2.276 | 206 | 11x |
| Budimex SA | 2.415 | 190 | 12,7x |
| Shikun & Biui LTD* | 4.060 | 121 | 33,4x |
| Sunway Construction Group Berhad* | 1.298 | 49 | 26,3x |
| Medyan | 8,8x |
*:30.09.2024 tarihli finansal sonuçlarını açıklamayan şirketlerin FAVÖK hesaplamaları 30.06.2024 tarihli finansal tabloları baz alınarak hesaplandığı için medyan hesaplamasına dahil edilmemiştir.
Yurt dışı benzer şirketlerin FD/FAVÖK medyan çarpanı 8,8x olarak hesaplanmaktadır. Bu çarpana göre Şirket'in piyasa değeri 1.118 milyon Avro olarak bulunmuştur.
| EUR | Değer |
|---|---|
| FAVÖK | 119.439.940 |
| Yurt İçi Benzer Şirket Medyanı | 8,8x |
| Hesaplanan Firma Değeri | 1.046.990.579 |
| Net Finansal Borç (-) | -70.975.486 |
| Hesaplanan Piyasa Değeri | 1.117.966.065 |
Yurt İçi çarpan değerine %30, Yurt Dışı çarpan değerine ise %70 ağırlık verilmiştir. Çarpan değerlemesi sonucunda Şirket'in piyasa değeri 1.245 milyon Avro olarak bulunmuştur.
| Çarpan Analizi (EUR) | Piyasa Değeri | Ağırlık | Ağırlıklandırılmış Piyasa Değeri |
|---|---|---|---|
| Yurt İçi Benzer Çarpan Değeri | 1.542.252.409 | 30% | 462.675.723 |
| Yurt Dışı Benzer Çarpan Değeri | 1.117.966.065 | 70% | 782.576.245 |
| Ağırlıklandırılmış Değer | 1.245.251.968 | ||
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Şirket'in nakit akımlarının bugüne indirgenmesinde yaygın olarak kullanılan Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti (AOSM) yöntemi kullanılmıştır.
| AOSM | |
|---|---|
| Risksiz Getiri Oranı | 5,45% |
| Beta | 1 |
| Risk Primi | 6,0% |
| Sermaye Maliyeti | 11,45% |
| Borçlanma Maliyeti | 7,63% |
| Vergi Oranı | 20% |
| Borç/(Borç + Özkaynaklar) | 43% |
| Özkaynak/(Borç + Özkaynaklar) | 57% |
| AOSM | 9,20% |
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti hesaplamasında;
o Vergi sonrası borçlanma maliyeti yukarıdaki formülle hesaplanarak %6,1 bulunmuştur.
AOSM= Sermaye Maliyeti * (1-(Borç/(Borç+Özkaynak)+ (Borçlanma maliyeti (Vergi sonrası)) * (Borç/Borç+Özkaynak))
Şirket tarafından sağlanan varsayımlara göre oluşturulan İNA çalışması ve sonuçları aşağıda sunulmaktadır. İNA çalışmasında nihai dönem hesaplaması için öngörülen devam eden büyüme oranı, mevcut enflasyon seviyeleri, Şirket'in faaliyet gösterdiği sektör ile Şirket'in büyüme beklentileri de dikkate alınarak %1,0 olarak kullanılmıştır. İNA analizinde nakit akımları hesaplanırken Şirket'in İNA analizinde 30 Eylül 2024 tarihli net borç değeri kullanılmıştır. Şirket'in faaliyetleri ağırlıklı olarak yurtdışındaki bağlı ortaklıkları, müşterek kontrole tabii teşebbüsleri ve iştirakleri üzerinden gerçekleştirilmesi ve ilgili ülkelerin vergi oranlılarının değişiklik göstermesi sebebiyle projeksiyon dönemi boyunca, hasılatın ülke bazında kırılımı üzerinden ağırlıklı ortalamaları hesaplanmış bunun sonucunda da efektif vergi oranı %20 alınmıştır.
| EUR mn | 2024T- 3A |
2024T | 2025T | 2026T | 2027T | 2028T | 2029T | 2030T | 2031T | 2032T |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Satış Gelirleri | 413 | 970 | 1.255 | 1.414 | 1.247 | 1.252 | 1.316 | 1.395 | 1.517 | 1.633 |
| Değişim | 29,4% | 12,7% | -11,8% | 0,4% | 5,1% | 6,0% | 8,7% | 7,6% | ||
| Brüt Kar | 45 | 116 | 158 | 176 | 154 | 149 | 160 | 168 | 181 | 200 |
| Brüt Kar Marjı | 10,9% | 12,0% | 12,6% | 12,5% | 12,3% | 11,9% | 12,1% | 12,0% | 11,9% | 12,2% |
| FVÖK | 39 | 102 | 139 | 155 | 135 | 131 | 140 | 147 | 159 | 175 |
| FVÖK marjı | 9,4% | 10,5% | 11,1% | 11,0% | 10,8% | 10,4% | 10,7% | 10,6% | 10,5% | 10,7% |
| Amortisman | 10 | 19 | 25 | 28 | 25 | 25 | 26 | 28 | 30 | 33 |
| FAVÖK | 49 | 121 | 164 | 183 | 160 | 156 | 166 | 175 | 189 | 208 |
| FAVÖK Marjı | 11,8% | 12,5% | 13,1% | 13,0% | 12,8% | 12,4% | 12,7% | 12,6% | 12,5% | 12,7% |
| (-) Vergi | -8 | -28 | -31 | -27 | -26 | -28 | -29 | -32 | -35 | |
| (-) Yatırım | -10 | -25 | -28 | -25 | -25 | -26 | -28 | -30 | -33 | |
| (-/+) İşletme Sermayesi Değişimi | 36 | 1 | -42 | 44 | -1 | -17 | -21 | -32 | -31 | |
| Firma Serbest Nakit Akışları | 67 | 112 | 82 | 152 | 103 | 95 | 97 | 95 | 110 | |
| AOSM | 9,20% | 9,20% | 9,20% | 9,20% | 9,20% | 9,20% | 9,20% | 9,20% | 9,20% | |
| İskonto Faktörü | 0,99 | 0,91 | 0,83 | 0,76 | 0,7 | 0,64 | 0,58 | 0,53 | 0,49 | |
| İndirgenmiş Firma Serbest Nakit Akışları |
66,33 | 101,92 | 68,06 | 115,52 | 72,1 | 60,8 | 56,26 | 50,35 | 53,9 | |
| Toplam İndirgenmiş Firma Serbest Nakit Akışları |
645 | |||||||||
| Uç Değer Büyüme | 1% | |||||||||
| Uç Değerin Bugünkü Değeri | 661 | |||||||||
| Firma Değeri | 1.306 | |||||||||
| Net Borç(-) | -71 | |||||||||
| Piyasa Değeri | 1.377 | |||||||||
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Şirket'in değerlemesinde İNA ve Çarpan Analizlerine yer verilmiştir. Değerleme çalışması kapsamında İndirgenmiş Nakit Akımı yöntemi ve çarpan analizi yöntemlerine göre bulunan değerlerin farklılıkları UDS Değerleme Yaklaşımları ve Yöntemlerinde belirlenen değerlerin farklılıkları anlaşılmasına ilişkin olarak seçim kriterleri tekrar değerlendirilmiştir. Şirket'in operasyonları, büyüme potansiyeli, Pazar stratejisi, iş modeli ve bulunduğu coğrafya açısından birebir halka açık emsal şirketler kısıtlı sayıda bulunmaktadır. Şirket'in coğrafi açıdan yurt dışı emsal şirketlere kıyasla avantajlı konumda bulunduğu, özellikle raylı sistemler ve tüneller konusunda uzmanlaşmış olması nedeniyle iş modeli bakımından yurt içi inşaat ve taahhüt sektöründe faaliyet gösteren şirketlere kıyasla katma değerli hizmet sağladığı değerlendirilmektedir. Bu sebepler İNA yöntemine göre hesaplanan piyasa değeri, çarpan yöntemlerine göre hesaplanan piyasa değerinden daha yüksek bulunmaktadır.
Yurtiçi çarpan değerine %30, yurtdışı çarpan değerine ise %70 ağırlık verilmiştir. Çarpan değerlemesi sonucunda Şirket'in piyasa değeri 1.245 milyon Avro olarak bulunmuştur.
Değerleme yapılırken, İNA yöntemi ile bulunan değere %40 ve çarpan değerine %60 ağırlık verilmiştir. Bu çerçevede Gülermak'ın piyasa değeri aşağıdaki şekilde bulunmuştur.
| Değerleme Özeti (EUR) | Piyasa Değeri | Ağırlık | Ağırlıklandırılmış Piyasa Değeri |
|---|---|---|---|
| Çarpan Değeri | 1.245.251.968 | 60% | 747.151.181 |
| İNA | 1.377.021.350 | 40% | 550.808.540 |
| Ağırlıklandırılmış Piyasa Değeri | 1.297.959.721 | ||
| Kaynak: Fiyat Tespit Raporu |
Bulunan 1.298 milyon Avro ağırlıklandırılmış piyasa değeri tutarı, 15.11.2024 tarihli EURTRY kuru olan 36,1255 ile 46.889 milyon TL olarak hesaplanmaktadır. Bu tutar Şirket'in ödenmiş sermayesine bölündüğünde birim pay değeri de 156,30 TL olarak hesaplanmaktadır. Bu tutar, %20 halka arz iskontosu uygulanmış, halka arz piyasa değeri 37.500 milyon TL ve halka arz birim pay fiyatı 125,00 TL olarak belirlenmiştir.
| Değerleme Sonucu | |
|---|---|
| Ağırlıklandırılmış Piyasa Değeri-EUR | 1.297.959.721 |
| 15.11.2024 TCMB Avro / Türk Lirası Alış Kuru | 36,1255 |
| Ağırlıklandırılmış Piyasa Değeri-TL | 46.889.443.896 |
| Ödenmiş Sermaye | 300.000.000 |
| İskonto Öncesi Pay Başına Fiyat-TL | 156,30 |
| Halka Arz İskontosu | %20 |
| Halka Arz Fiyatı- TL | 125,00 |
Çarpan çalışmasında, yurt içinde Şirket'in faaliyet yapısı ile birebir benzerlikte şirket olmadığından hareketle yurt içi çarpan değerlemesine %30 ağırlık verilmesini ihtiyatlı bir yaklaşım olarak değerlendirmekteyiz.
INA Analizi için kullanılan projeksiyonların ve varsayımların detaylı bir şekilde açıklandığını ve projeksiyonların Avro bazında yapılmasının makul olduğu görüşündeyiz.
Sonuç olarak, Şirket için hesaplanan özsermaye değerine %20 oranında halka arz iskontosu uygulanarak belirlenen 125,00 TL pay başına değerin yukarıda belirtilen görüşlerimiz çerçevesinde makul olduğunu düşünmekteyiz.
Building tools?
Free accounts include 100 API calls/year for testing.
Have a question? We'll get back to you promptly.