Softing

		$\sqrt{\bigvee}$ WARBURG RESEARCH
--	--	-----------------------------------

Kaufen	(alt: Kaufen)
Kursziel EUR 4,60	(alt: 4,20)
Kurs	EUR 3,34
Bloomberg	SYT GR
Reuters	SYTG
Branche	Industriegüter

Softwarelösungen (z.B. Fehlerdiagnose) für industrielle Anlagen und die Automobilelektronik

Änderung	2010e			2011e	2012e
	alt	Δ%	alt	Δ%	alt	Δ%
Umsatz	29,9	0	34,0	2,9	38,1	5,0
EBIT	1,5	0	2,4	10,7	3,2	8,0
EPS	0,20	0	0,28	14,3	0,39	10,3

Analyse:	Warburg Research
Publikationsdatum:	14.03.2011
Analyst:
Andreas Wolf	+49 (0)40-309537-140
	[email protected]

Strategische Kooperation unterstreicht technologisch gute Marktpositionierung

Softing hat eine Kooperation mit Kontron, dem weltweit größten Hersteller von Embedded Computern, bekanntgegeben.

Wichtiger Baustein bei Kommunikationslösungen: Kontrons Computer werden für kundenspezifische Anwendungen konzipiert und basieren auf Standardkomponenten. Um diese Hardwarelösungen in die bestehende IT- und Anlagenarchitektur des Kunden zu implementieren und um sicherzustellen, dass der Informationsaustausch zwischen Embedded Computer und den bereits vorhandenen Anlagen (z.B. in industriellen Fertigungsprozessen) sowie Hard- und Softwarelösungen einwandfrei abläuft, wird auf Kommunikationsstandards zurückgegriffen. Dabei ist meist wichtig, dass die Kommunikation ohne Unterbrechungen, d.h. in Echtzeit erfolgt. Ein Kommunikationsstandard, der dies sicherstellt ist Realtime Ethernet. Dieser kommt bei der Mehrzahl von Neuinstallationen zum Einsatz.

Partizipation am Wachstum Kontrons: Kontrons Kunden werden künftig Softings Realtime Ethernet-Kommunikationstechnologie über Kontron beziehen können. Damit sollte Softing am Umsatzwachstum von Kontron partizipieren können. Kontron sollte in 2011 einen Umsatz von ca. EUR 540 Mio. erzielen.

Positive Margeneffekte: Da die über Kontron vertriebenen Kommunikationslösungen Softwareprodukte sind, sollte sich deren Absatz auch positiv auf die Margenentwicklung Softings auswirken.

Gute Marktpositionierung unterstrichen: Durch die Kooperation mit Kontron wurde Softings technologische Expertise im Bereich der industriellen Kommunikationslösungen unter Beweis gestellt. Zugleich birgt diese Kooperation Potenzial, aufgrund seiner Signalwirkung weitere vergleichbare Partnerschaften nach sich zu ziehen.

Anhebung der Schätzungen: Angesichts zuletzt positiver Meldungen Softings bezüglich Aufträgen aus der Automobilindustrie sowie der Kooperation mit Kontron, die positive Impulse für die operative Entwicklung Softings liefern sollte, wurden die Schätzungen angehoben.

Das Kursziel wurde von EUR 4,20 auf EUR 4,60 erhöht, das Rating Kaufen wird bestätigt (30% Aufwärtspotenzial).

Geschäftsjahresende: 31.12.	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
in EUR Mio
Umsatz	23,6	29,0	33,4	23,7	29,9	35,0	40,0
Veränderung Umsatz yoy	6,9 %	22,8 %	15,1 %	-29,1 %	26,3 %	17,1 %	14,3 %
Rohertrag	20,2	23,8	26,6	19,5	23,8	26,7	30,4
Rohertragsmarge	85,7 %	82,2 %	79,9 %	82,5 %	79,6 %	76,3 %	75,9 %
EBITDA	2,9	5,1	5,8	0,6	4,6	5,9	7,0
EBITDA-Marge	12,5 %	17,8 %	17,5 %	2,5 %	15,3 %	16,9 %	17,4 %
EBIT	-2,0	2,3	3,4	-2,5	1,5	2,7	3,5
EBIT-Marge	-8,4 %	8,0 %	10,3 %	-10,4 %	5,1 %	7,7 %	8,7 %
Jahresüberschuss	-1,4	1,2	2,5	-1,8	1,0	1,6	2,2
EPS	-0,25	0,22	0,46	-0,35	0,20	0,32	0,43
Free Cash Flow je Aktie	-0,13	0,45	0,44	-0,17	-0,17	0,26	0,36
Dividende	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Dividendenrendite	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
EV/Umsatz	0,7	0,6	0,5	0,7	0,6	0,5	0,4
EV/EBITDA	5,9	3,4	3,0	28,7	4,0	2,8	2,2
EV/EBIT	n.m.	7,5	5,0	n.m.	12,0	6,3	4,3
KGV	n.m.	15,2	7,3	n.m.	16,7	10,4	7,8
ROCE	-11,4 %	13,3 %	17,7 %	-13,0 %	8,3 %	13,7 %	15,9 %
Adj. Free Cash Flow Yield	0,1 %	14,6 %	18,6 %	n.a.	5,7 %	17,6 %	26,0 %

Quelle: Softing

EBIT nach Geschäftsbereichen 2009

Quelle: Softing

Umsatzentwicklung der Segmente 2003-2009; in EUR Mio.

Quelle: Softing

Unternehmenshintergrund

Softing hat das erforderliche Know-how über den Informationsaustausch zwischen unterschiedlichen Geräten, Sensoren, Anlagen und Softwarelösungen in automatisierten Abläufen. Damit adressiert das Unternehmen die Märkte...

...Industrial Automation: In diesem Segment bietet Softing Hard- und Softwarelösungen für den Austausch von Informationen in unterschiedlichsten Produktionsanlagen an. Zu diesen zählen Montagelinien, chemische Anlagen, die Öl- und Gasförderung oder Raffinerien.

...Automotive Electronics: Softings Lösungen kommen nicht im Fahrzeug selbst zum Einsatz, sondern ermöglichen es Ingenieuren und Werkstätten, die Elektronik von PKW und LKW in der Entwicklungsphase, der Produktion oder bei der Reparatur zu testen und Fehler durch Auswertung von Daten zu erkennen.

Wettbewerbsqualität

Softings Qualität im Wettbewerb basiert auf…

…dem in mehr als 25 Jahren gewachsenen Know-how.

…der Finanzkraft, die das Unternehmen von den meist kleineren Wettbewerbern (Ingenieurbüros etc.) differenziert.

...dem Fokus auf etablierte Standards: Wie der Austausch von Informationen in der Fahrzeugelektronik oder zwischen Anlagen und Maschinen erfolgt, wird durch unterschiedliche Standards definiert. Softing ist fokussiert auf etablierte Standards und erreicht dadurch eine Abdeckung von ca. 70% des Marktes.

Lösungen von Softing erfahren Wertschätzung, denn diese…

...tragen dazu bei, Produktionsprozesse effizient zu steuern, minimieren Ausfallzeiten von Produktionsanlagen, reduzieren Zeiten der Fehlerdiagnose an Fahrzeugen,

…erfüllen kritische Anforderungen, die an Öl- und Gasanlagen gestellt werden (z.B. Explosionssicherheit).

...unterstützen die Kunden bei der Entwicklung neuer Produkte, verkürzen so Entwicklungszyklen und tragen damit zur Kostensenkung bei.

Deshalb ist Softing...

...Weltmarktführer bei Werkzeugen für das Erkennen von Fehlern in Produktionsanlagen (sog. Feldbusdiagnose).

...europäischer Marktführer bei der Vernetzung von Produktionsanlagen untereinander als auch mit betriebswirtschaftlicher Software (sog. OPC-Produkte).

...Weltmarktführer bei Komponenten für den Austausch von Informationen in Gasund Ölanlagen: Bei mehr als der Hälfte aller weltweit registrierten Geräte, die in diesen Anlagen zum Einsatz kommen, sind Komponenten von Softing enthalten.

Softings Wettbewerbsposition wird gesichert durch…

...die Mitarbeit in internationalen Gremien, die Standards für den Austausch von Informationen festlegen. Dadurch wird eine kurze Time to Market erreicht.

…die Kundenbindung, die durch den Einbau der Softing-Lösungen in die Produkte der Kunden erreicht wird ("Design In").

Zudem ist die hohe Komplexität der Geschäftstätigkeit von Softing DIE Markteintrittsbarriere für potenzielle Wettbewerber.

Gewinn- und Verlustrechnung Softing
in EUR Mio.	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Umsatz	23,6	29,0	33,4	23,7	29,9	35,0	40,0
Bestandsveränderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Aktivierte Eigenleistungen	2,2	1,8	1,9	2,2	2,5	1,9	2,0
Gesamtleistung	25,8	30,8	35,2	25,8	32,4	36,9	42,0
Materialaufwand	5,6	7,0	8,6	6,3	8,6	10,2	11,6
Rohertrag	20,2	23,8	26,6	19,5	23,8	26,7	30,4
Personalaufwendungen	13,7	15,0	16,3	14,9	15,5	16,5	18,5
Sonstige betriebliche Erträge	0,4	0,3	0,5	0,8	0,6	0,6	0,6
Sonstige betriebliche Aufwendungen	3,9	4,0	5,0	4,8	4,3	4,9	5,5
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBITDA	2,9	5,1	5,8	0,6	4,6	5,9	7,0
Abschreibungen auf Sachanlagen	0,3	0,3	0,4	0,3	0,5	0,5	0,6
EBITA	2,7	4,8	5,5	0,3	4,1	5,4	6,4
Abschreibungen auf iAV	4,6	2,5	2,0	2,4	2,6	2,7	2,9
Goodwill-Abschreibung	0,0	0,0	0,0	0,3	0,0	0,0	0,0
EBIT	-2,0	2,3	3,4	-2,5	1,5	2,7	3,5
Zinserträge	0,1	0,1	0,2	0,1	0,1	0,1	0,1
Zinsaufwendungen	0,2	0,1	0,1	0,2	0,1	0,1	0,1
Finanzergebnis	-0,1	0,0	0,0	-0,1	0,0	0,0	0,0
Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-2,1	2,3	3,5	-2,5	1,5	2,7	3,5
AO-Beitrag	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBT	-2,1	2,3	3,5	-2,5	1,5	2,7	3,5
Steuern gesamt	-0,8	1,1	1,0	-0,7	0,2	0,8	1,0
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-1,4	1,2	2,4	-1,8	1,3	1,9	2,4
Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern)	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	-1,4	1,2	2,4	-1,8	1,3	1,9	2,4
Minority interest	0,0	0,0	0,0	0,0	0,3	0,3	0,3
Jahresüberschuss	-1,4	1,2	2,5	-1,8	1,0	1,6	2,2
Quellen: Softing (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

Gewinn- und Verlustrechnung Softing

in % vom Umsatz	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Umsatz	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %
Bestandsveränderungen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Aktivierte Eigenleistungen	9,2 %	6,3 %	5,6 %	9,1 %	8,4 %	5,4 %	5,0 %
Gesamtleistung	109,2 %	106,3 %	105,6 %	109,1 %	108,4 %	105,4 %	105,0 %
Materialaufwand	23,6 %	24,2 %	25,7 %	26,7 %	28,8 %	29,1 %	29,1 %
Rohertrag	85,7 %	82,2 %	79,9 %	82,5 %	79,6 %	76,3 %	75,9 %
Personalaufwendungen	58,2 %	51,7 %	48,9 %	63,1 %	51,8 %	47,1 %	46,3 %
Sonstige betriebliche Erträge	1,6 %	1,1 %	1,4 %	3,5 %	2,0 %	1,7 %	1,5 %
Sonstige betriebliche Aufwendungen	16,6 %	13,8 %	14,9 %	20,4 %	14,4 %	14,0 %	13,8 %
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBITDA	12,5 %	17,8 %	17,5 %	2,5 %	15,4 %	16,9 %	17,4 %
Abschreibungen auf Sachanlagen	1,2 %	1,1 %	1,1 %	1,5 %	1,6 %	1,5 %	1,5 %
EBITA	11,3 %	16,7 %	16,4 %	1,1 %	13,8 %	15,4 %	15,9 %
Abschreibungen auf iAV	19,7 %	8,7 %	6,1 %	10,3 %	8,7 %	7,7 %	7,3 %
Goodwill-Abschreibung	0,0 %	0,0 %	0,0 %	1,3 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBIT	-8,4 %	8,0 %	10,3 %	-10,4 %	5,1 %	7,7 %	8,7 %
Zinserträge	0,4 %	0,4 %	0,6 %	0,4 %	0,3 %	0,3 %	0,3 %
Zinsaufwendungen	1,0 %	0,5 %	0,4 %	0,7 %	0,3 %	0,3 %	0,3 %
Finanzergebnis	-0,6 %	-0,1 %	0,1 %	-0,3 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-9,0 %	7,9 %	10,4 %	-10,7 %	5,1 %	7,7 %	8,7 %
AO-Beitrag	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBT	-9,0 %	7,9 %	10,4 %	-10,7 %	5,1 %	7,7 %	8,7 %
Steuern gesamt	-3,3 %	3,7 %	3,1 %	-2,9 %	0,8 %	2,3 %	2,6 %
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-5,8 %	4,3 %	7,3 %	-7,8 %	4,3 %	5,4 %	6,1 %
Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern)	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	-5,8 %	4,3 %	7,3 %	-7,8 %	4,3 %	5,4 %	6,1 %
Minority interest	0,0 %	0,0 %	-0,1 %	-0,1 %	0,8 %	0,7 %	0,6 %
Jahresüberschuss	-5,8 %	4,3 %	7,4 %	-7,7 %	3,5 %	4,7 %	5,4 %

Bilanz Softing

in EUR Mio.	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	6,0	5,7	6,8	7,2	7,6	7,3	6,9
davon übrige imm. VG	3,7	3,4	4,1	4,7	5,1	4,8	4,4
davon Geschäfts- oder Firmenwert	2,4	2,4	2,7	2,4	2,4	2,4	2,4
Sachanlagen	0,5	0,6	0,8	0,7	0,7	0,7	0,6
Finanzanlagen	0,0	1,0	1,0	1,1	1,1	1,1	1,1
Anlagevermögen	6,6	7,3	8,7	9,0	9,4	9,1	8,6
Vorräte	1,6	1,9	2,5	2,2	2,1	2,3	2,7
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	4,7	5,5	5,5	4,1	5,1	5,9	6,8
Sonstige Vermögensgegenstände	3,4	2,0	1,2	2,0	2,0	2,0	2,0
Liquide Mittel	2,7	4,9	5,6	4,2	3,3	4,6	6,4
Umlaufvermögen	12,4	14,4	14,8	12,5	12,5	14,8	18,0
Bilanzsumme (Aktiva)	19,0	21,7	23,4	21,5	21,9	23,9	26,6
Passiva
Gezeichnetes Kapital	5,6	5,6	5,6	5,6	5,6	5,6	5,6
Kapitalrücklage	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7
Gewinnrücklagen	5,4	6,9	9,5	7,5	8,6	10,2	12,4
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-0,3	-0,3	-1,1	-1,3	-1,6	-1,3	-1,0
Buchwert	12,4	13,9	15,7	13,5	14,3	16,2	18,7
Anteile Dritter	0,0	0,0	0,2	0,1	0,1	0,1	0,1
Eigenkapital	12,4	13,9	15,9	13,6	14,4	16,3	18,8
Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	1,1	0,8	0,6	1,0	1,0	1,0	1,0
Rückstellungen gesamt	1,3	1,0	1,0	1,3	1,3	1,3	1,3
Zinstragende Verbindlichkeiten	2,6	4,0	3,5	3,3	3,3	3,3	3,3
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	0,9	1,2	1,0	1,6	1,2	1,3	1,5
Sonstige Verbindlichkeiten	1,8	1,5	2,1	1,8	1,8	1,8	1,8
Verbindlichkeiten	6,5	7,8	7,5	7,9	7,5	7,6	7,8
Bilanzsumme (Passiva)	19,0	21,7	23,4	21,5	21,9	23,9	26,6

Quellen: Softing (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

Bilanz Softing

in % der Bilanzsumme	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	31,7 %	26,3 %	29,2 %	33,4 %	34,6 %	30,5 %	25,9 %
davon übrige imm. VG	19,3 %	15,5 %	17,5 %	22,1 %	23,5 %	20,3 %	16,7 %
davon Geschäfts- oder Firmenwert	12,4 %	10,8 %	11,7 %	11,3 %	11,1 %	10,2 %	9,2 %
Sachanlagen	2,8 %	2,7 %	3,5 %	3,1 %	3,2 %	2,8 %	2,1 %
Finanzanlagen	0,0 %	4,5 %	4,4 %	5,3 %	5,2 %	4,8 %	4,3 %
Anlagevermögen	34,5 %	33,5 %	37,1 %	41,9 %	43,0 %	38,1 %	32,3 %
Vorräte	8,4 %	8,7 %	10,7 %	10,4 %	9,6 %	9,6 %	10,2 %
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	24,5 %	25,6 %	23,3 %	19,0 %	23,3 %	24,7 %	25,6 %
Sonstige Vermögensgegenstände	17,9 %	9,4 %	5,3 %	9,5 %	9,3 %	8,5 %	7,7 %
Liquide Mittel	14,4 %	22,7 %	23,8 %	19,4 %	15,0 %	19,2 %	24,1 %
Umlaufvermögen	65,3 %	66,3 %	63,1 %	58,3 %	57,2 %	62,1 %	67,5 %
Bilanzsumme (Aktiva)	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %
Passiva
Gezeichnetes Kapital	29,5 %	26,0 %	24,1 %	26,2 %	25,7 %	23,6 %	21,2 %
Kapitalrücklage	8,9 %	7,8 %	7,2 %	7,8 %	7,7 %	7,1 %	6,3 %
Gewinnrücklagen	28,6 %	31,6 %	40,6 %	35,1 %	39,2 %	42,7 %	46,5 %
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-1,4 %	-1,5 %	-4,6 %	-6,2 %	-7,5 %	-5,6 %	-3,9 %
Buchwert	65,5 %	63,9 %	67,2 %	62,9 %	65,1 %	67,8 %	70,2 %
Anteile Dritter	0,0 %	0,0 %	0,8 %	0,4 %	0,4 %	0,4 %	0,4 %
Eigenkapital	65,5 %	63,9 %	68,0 %	63,3 %	65,5 %	68,1 %	70,5 %
Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	6,0 %	3,8 %	2,6 %	4,6 %	4,5 %	4,2 %	3,7 %
Rückstellungen gesamt	6,7 %	4,7 %	4,3 %	5,9 %	5,8 %	5,3 %	4,8 %
Zinstragende Verbindlichkeiten	13,5 %	18,4 %	14,8 %	15,4 %	15,1 %	13,9 %	12,5 %
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	4,6 %	5,8 %	4,2 %	7,3 %	5,5 %	5,4 %	5,6 %
Sonstige Verbindlichkeiten	9,4 %	7,1 %	8,8 %	8,2 %	8,1 %	7,4 %	6,7 %
Verbindlichkeiten	34,2 %	36,0 %	32,2 %	36,8 %	34,5 %	32,0 %	29,5 %
Bilanzsumme (Passiva)	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %

Kapitalflussrechnung Softing

in EUR Mio.	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag	-1,4	1,2	2,4	-1,8	1,3	1,9	2,4
Abschreibung Anlagevermögen	0,3	0,3	0,4	0,3	0,5	0,5	0,6
Amortisation Goodwill	0,0	0,0	0,0	0,3	0,0	0,0	0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	4,6	2,5	2,0	2,4	2,6	2,7	2,9
Veränderung langfristige Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen	-0,6	1,1	1,1	-0,7	0,0	0,0	0,0
Cash Flow	3,0	5,2	6,0	0,5	4,4	5,1	5,9
Veränderung Vorräte	0,1	-0,3	-0,4	0,3	0,1	-0,2	-0,4
Veränderung Forderungen aus L+L	-0,3	-1,7	0,6	1,8	-1,0	-0,8	-0,9
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen	0,0	0,0	0,0	0,0	-0,4	0,1	0,2
Veränderung sonstige Working Capital Posten	-0,4	1,9	-0,6	-0,9	-0,5	0,0	0,0
Veränderung Working Capital	-0,6	-0,1	-0,5	1,2	-1,8	-0,9	-1,1
Cash Flow aus operativer Tätigkeit	2,3	5,1	5,5	1,7	2,6	4,2	4,8
CAPEX	-3,1	-2,6	-3,2	-2,6	-3,5	-2,9	-3,0
Zugänge aus Akquisitionen	-1,0	-0,4	-1,0	-0,3	0,0	0,0	0,0
Finanzanlageninvestitionen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erlöse aus Anlageabgängen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Investitionstätigkeit	-4,0	-3,0	-4,1	-2,9	-3,5	-2,9	-3,0
Veränderung Finanzverbindlichkeiten	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Dividende Vorjahr	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erwerb eigener Aktien	-0,3	0,0	-0,8	-0,3	0,0	0,0	0,0
Kapitalmaßnahmen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit	-0,3	0,0	-0,8	-0,3	0,0	0,0	0,0
Veränderung liquide Mittel	-2,0	2,2	0,6	-1,4	-0,9	1,3	1,8
Effekte aus Wechselkursänderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Endbestand liquide Mittel	2,7	4,9	5,6	4,1	3,3	4,6	6,4

Kennzahlen Softing
	2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Operative Effizienz
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz	96,8 %	88,5 %	88,1 %	106,6 %	93,0 %	88,5 %	87,6 %
Umsatz je Mitarbeiter	119.172	138.603	141.938	104.251	132.889	153.509	175.439
EBITDA je Mitarbeiter	14.854	24.632	24.841	2.652	20.395	25.943	30.526
EBIT-Marge	-8,4 %	8,0 %	10,3 %	-10,4 %	5,1 %	7,7 %	8,7 %
EBITDA / Operating Assets	49,7 %	76,0 %	75,1 %	11,1 %	68,6 %	78,2 %	81,2 %
ROA	-20,8 %	17,0 %	28,5 %	-20,2 %	11,0 %	17,9 %	25,3 %
Kapitaleffizienz
Plant Turnover	43,9	49,7	41,3	35,3	43,2	52,4	70,5
Operating Assets Turnover	4,0	4,3	4,3	4,4	4,5	4,6	4,7
Capital Employed Turnover	1,5	1,6	1,7	1,3	1,6	1,7	1,7
Kapitalverzinsung
ROCE	-11,4 %	13,3 %	17,7 %	-13,0 %	8,3 %	13,7 %	15,9 %
EBITDA / Avg. Capital Employed	16,8 %	29,6 %	30,2 %	3,2 %	25,1 %	30,1 %	31,9 %
ROE	-11,0 %	8,9 %	15,5 %	-13,3 %	7,2 %	10,0 %	11,6 %
Jahresüberschuss / Avg. EK	-10,4 %	9,4 %	16,6 %	-12,3 %	7,4 %	10,7 %	12,4 %
Fortgeführter Jahresüberschuss / Avg. EK	-10,4 %	9,4 %	16,4 %	-12,5 %	9,2 %	12,3 %	13,8 %
ROIC	-7,7 %	6,2 %	11,3 %	-9,4 %	6,3 %	8,5 %	9,8 %
Solvenz
Nettoverschuldung	-0,2	-0,9	-2,1	-0,9	0,0	-1,3	-3,1
Net Gearing Buchwert EK / Buchwert Finanzv.	-1,4 % 484,9 %	-6,7 % 347,1 %	-13,2 % 459,8 %	-6,3 % 411,0 %	0,2 % 433,2 %	-7,8 % 491,5 %	-16,5 % 566,2 %
Current ratio	2,4	2,1	2,3	1,9	2,0	2,3	2,7
Acid Test Ratio	1,7	1,6	1,6	1,3	1,4	1,6	1,9
EBITDA / Zinsaufwand	13,0	36,8	41,4	3,6	45,9	59,2	69,6
Netto Zinsdeckung	n.a.	16,6	180,4	n.a.	22,5	n.a.	n.a.
Kapitalfluss
Free Cash Flow	-0,7	2,5	2,4	-0,9	-0,9	1,3	1,8
Free Cash Flow / Umsatz	-3,1 %	8,5 %	7,1 %	-3,7 %	-3,0 %	3,7 %	4,6 %
Adj. Free Cash Flow	0,0	2,5	3,2	-2,3	1,0	3,0	3,9
Adj. Free Cash Flow / Umsatz	8,1 %	14,2 %	13,9 %	-1,4 %	11,6 %	12,0 %	12,6 %
Free Cash Flow / Jahresüberschuss	53,7 %	199,9 %	95,4 %	48,3 %	-86,0 %	80,1 %	83,9 %
Zinserträge / Avg. Cash	2,3 %	3,2 %	3,6 %	2,0 %	2,7 %	2,5 %	1,8 %
Zinsaufwand / Avg. Debt	7,1 %	4,3 %	3,8 %	4,9 %	3,0 %	3,0 %	3,0 %
Ausschüttungsquote	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Mittelverwendung
Investitionsquote	13,0 %	9,0 %	9,5 %	11,1 %	11,7 %	8,3 %	7,5 %
Maint. Capex / Umsatz	3,2 %	2,8 %	2,4 %	3,4 %	2,7 %	2,3 %	2,0 %
CAPEX / Abschreibungen Avg. Working Capital / Umsatz	62,2 % 21,6 %	92,4 % 20,0 %	131,3 % 19,7 %	85,5 % 24,7 %	113,7 % 18,0 %	89,9 % 18,4 %	85,7 % 18,6 %
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL	529,5 %	444,1 %	550,6 %	261,3 %	425,0 %	453,8 %	453,3 %
Inventory processing period (Tage)	24,7	23,8	27,4	34,3	25,2	24,3	24,3
Receivables collection period (Tage)	72,1	69,9	59,7	63,1	62,0	62,0	62,0
Payables payment period (Tage)	13,6	15,7	10,8	24,1	15,0	14,0	14,0
Cash conversion cycle (Tage)	83,2	78,0	76,2	73,2	72,2	72,3	72,3
Bewertung
Dividendenrendite	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
P/B	1,4	1,2	1,1	1,3	1,2	1,0	0,9
EV/sales	0,7	0,6	0,5	0,7	0,6	0,5	0,4
EV/EBITDA	5,9	3,4	3,0	28,7	4,0	2,8	2,2
EV/EBIT	n.m.	7,5	5,0	n.m.	12,0	6,3	4,3
EV/FCF	n.m.	7,0	7,3	n.m.	n.m.	12,9	8,3
P/E	n.m.	15,2	7,3	n.m.	16,7	10,4	7,8
P/CF	5,8	3,3	2,9	32,7	3,9	3,3	2,9
Adj. Free Cash Flow Yield	17,1 %	30,0 %	34,6 %	3,0 %	24,0 %	30,3 %	39,4 %

Free Cash Flow Yield - Softing
Angaben in Mio. EUR		2006	2007	2008	2009	2010e	2011e	2012e
Jahresüberschuss		-1,4	1,2	2,5	-1,8	1,0	1,6	2,2
+ Abschreibung + Amortisation		4,9	2,8	2,4	3,1	3,1	3,2	3,5
- Zinsergebnis (netto)		-0,1	0,0	0,0	-0,1	0,0	0,0	0,0
+ Steuern		-0,8	1,1	1,0	-0,7	0,2	0,8	1,0
- Erhaltungsinvestitionen		0,8	0,8	0,8	0,8	0,8	0,8	0,8
+ Sonstiges		-2,2	-1,8	-1,9	-2,2	-2,5	-1,9	-2,0
= Adjustierter Free Cash Flow		0,0	2,5	3,2	-2,3	1,0	3,0	3,9
Adjustierter Free Cash Flow Yield		0,1%	14,6%	18,6%	-13,5%	5,7%	17,6%	26,0%
Fairer Free Cash Flow Yield		10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%
= Enterprise Value		17,3	17,3	17,3	17,3	18,2	16,9	15,0
= Fairer Enterprise Value		0,1	25,2	32,1	-	10,4	29,7	39,1
- Nettoverschuldung (Cash)		-0,9	-0,9	-0,9	-0,9	0,0	-1,3	-3,1
- Pensionsverbindlichkeiten		1,0	1,0	1,0	1,0	1,0	1,0	1,0
- Sonstige		0,1	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1
= Faire Marktkapitalisierung		-	25,0	31,9	-	9,3	29,8	41,1
Aktienanzahl (Mio.)		5,1	5,1	5,1	5,1	5,1	5,1	5,1
= Fairer Wert je Aktie (EUR)		-	4,89	6,25	-	1,82	5,85	8,05
Premium (-) / Discount (+) in %		-	46,5%	87,1%	-	-45,6%	75,0%	141,2%
Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)
	13,0%	-	3,75	4,80	-	1,35	4,51	6,29
	12,0%	-	4,07	5,20	-	1,48	4,88	6,78
Fairer	11,0%	-	4,45	5,68	-	1,63	5,32	7,36
Free Cash Flow	10,0%	-	4,89	6,25	-	1,82	5,85	8,05
Yield	9,0%	-	5,44	6,95	-	2,04	6,49	8,91
	8,0%	-	6,13	7,82	-	2,33	7,30	9,97
	7,0%	-	7,01	8,95	-	2,69	8,34	11,34

DCF Modell - Softing
Angaben in Mio. EUR	2010e	2011e	2012e	2013e	2014e	2015e	2016e	2017e	2018e	2019e	2020e	2021e	2022e	2023e
Umsatz Veränderung	29,9 26,3%	35,0 17,1%	40,0 14,3%	41,8 4,5%	43,5 4,1%	45,1 3,7%	46,7 3,4%	48,1 3,1%	49,5 2,8%	50,7 2,6%	51,9 2,3%	53,0 2,1%	54,1 2,0%	55,1 2,0%
EBIT EBIT-Marge	1,5 5,1%	2,7 7,7%	3,5 8,7%	3,8 9,0%	3,7 8,5%	3,8 8,5%	4,0 8,5%	4,1 8,5%	4,2 8,5%	4,3 8,5%	4,4 8,5%	4,5 8,5%	4,6 8,5%	4,7 8,5%
Steuerquote	15,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%
NOPAT	1,3	1,9	2,4	2,6	2,6	2,7	2,8	2,9	2,9	3,0	3,1	3,2	3,2	3,3
Abschreibungen in % vom Umsatz	3,1 10,3%	3,2 9,2%	3,5 8,8%	3,8 9,0%	3,9 9,0%	4,1 9,0%	4,2 9,0%	4,3 9,0%	4,5 9,0%	4,6 9,0%	4,7 9,0%	4,8 9,0%	4,9 9,0%	5,0 9,0%
Liquiditätsveränderung - Working Capital - Investitionen Investitionsquote	-1,3 -3,5 11,7%	-0,9 -2,9 8,3%	-1,1 -3,0 7,5%	-0,4 -3,8 9,0%	-0,3 -3,9 9,0%	-0,3 -4,1 9,0%	-0,3 -4,2 9,0%	-0,3 -4,3 9,0%	-0,3 -4,5 9,0%	-0,3 -4,6 9,0%	-0,2 -4,7 9,0%	-0,2 -4,8 9,0%	-0,2 -4,9 9,0%	-0,2 -5,0 9,0%
Übriges	0,4	0,4	-0,3	-0,4	-0,2	-0,3	-0,3	-0,3	-0,3	-0,3	-0,3	-0,3	-0,3	-0,3
Free Cash Flow (WACC-Modell)	0,0	1,7	1,6	1,9	2,0	2,1	2,2	2,3	2,4	2,5	2,5	2,6	2,7	2,7

Modellparameter				Wertermittlung (Mio. EUR)
Fremdkapitalquote	13,00%	Beta	1,50	Barwerte bis 2023	15,1
Fremdkapitalzins	5,0%	WACC	10,79%	Terminal Value	8,6
Marktrendite	9,25%			Verbindlichkeiten	-4,3
Risikofreie Rendite	4,00%	Ewiges Wachstum	2,00%	Liquide Mittel	4,2	Aktienzahl (Mio.)	5,10
				Eigenkapitalwert	23,6	Wert je Aktie (EUR)	4,62

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

Ewiges Wachstum								Delta EBIT-Marge
WACC	1,25%	1,50%	1,75%	2,00%	2,25%	2,50%	2,75%	WACC	-1,5 PP	-1,0 PP	-0,5 PP	0,0	+0,5 PP	+1,0 PP	+1,5 PP
11,79%	4,04	4,07	4,10	4,14	4,17	4,21	4,25	11,79%	3,14	3,47	3,80	4,14	4,47	4,80	5,13
11,29%	4,25	4,29	4,33	4,36	4,41	4,45	4,50	11,29%	3,32	3,67	4,02	4,36	4,71	5,06	5,41
11,04%	4,37	4,40	4,44	4,49	4,53	4,58	4,63	11,04%	3,42	3,77	4,13	4,49	4,85	5,20	5,56
10,79%	4,49	4,53	4,57	4,62	4,67	4,72	4,78	10,79%	3,52	3,89	4,25	4,62	4,98	5,35	5,72
10,54%	4,61	4,66	4,71	4,76	4,81	4,87	4,93	10,54%	3,63	4,00	4,38	4,76	5,13	5,51	5,88
10,29%	4,75	4,80	4,85	4,90	4,96	5,03	5,09	10,29%	3,74	4,13	4,52	4,90	5,29	5,68	6,06
9,79%	5,04	5,10	5,16	5,22	5,30	5,37	5,45	9,79%	4,00	4,41	4,82	5,22	5,63	6,04	6,45

Quelle: Warburg Research

Quellen: Softing (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: Softing (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

§ § CAPEX resultieren hauptsächlich aus aktivierten Entwicklungsaufwendungen. Solide Bilanz trotz eines hohen Anteils immaterieller Vermögenswerte.

§ § 2006: Verzögerungen in der Entwicklung im Segment AE belasten den CF Working Capital-Quote langfrigstig bei ca. 20% erwartet

§ § 2009e: Anstieg der Quote betrieblicher Aufwendungen in Folge der... In einem stabilen wirtschaftlichen Umfeld sollte Softing...

§ §

Quellen: Softing (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: Softing (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

...sinkenden Umsatzbasis. ...EBIT-Margen von 10% erreichen.

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K Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten steigt.
H Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
V Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten fällt.
"-" Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.

M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung:

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	107	61%
Halten	54	31%
Verkaufen	8	5%
Empf. ausgesetzt	6	3%
Gesamt	175

M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung, unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die veröffentlichungspflichtige Informationen gemäß § 34b WpHG und FinAnV vorliegen:

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	72	69%
Halten	28	27%
Verkaufen	3	3%
Empf. ausgesetzt	1	1%
Gesamt	104

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