Sinolink Securities Co., Ltd. — Audit Report / Information 2019

Dec 2, 2019

国金证券股份有限公司 [ 此处键入本期债券名称全称 ]

信用评级报告 信用评级报告

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上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

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概况

编号：【新世纪企评（2019）020416】

评级对象：国金证券股份有限公司 信用等级： AAA 评级展望：稳定 评级时间： 2019 年 11 月 22 日

主要财务数据及指标

项 目			2018 年 2019 年 上半年
	2016 年	2017 年
总资产（亿元）	479.61	420.93	466.67 519.41
总资产*（亿元）	307.71	315.15	352.30 392.36
股东权益（亿元）	175.54	188.88	195.61 201.52
归属于母公司所有 者权益（亿元）	174.97	188.37	194.90 200.81
净资本（亿元）	163.65	160.75	165.04 169.83
总负债*（亿元）	132.17	126.28	156.69 190.85
营业收入（亿元）	46.71	43.91	37.66 19.13
净利润（亿元）	12.94	12.02	10.23 6.21
资产负债率*（%）	42.95	40.07	44.48 48.64
净资本/总负债* （%）	123.82	127.30	105.33 88.99
净资本/有息债务 （%）	157.40	166.91	124.22 101.16
受托客户资产管理 与基金管理业务净 收入/营业收入（%） 3.74			3.54 2.54
	3.74	4.31
营业利润率（%） 35.05		34.26	33.57 42.44
平均资产回报率 （%） 4.00		3.86	3.07 -
平均资本回报率 （%） 7.59		6.60	5.32 -

• 注1：根据国金证券经审计的2016-2018年及未经审计的2019年上 半年度财务报表、2016-2018年末及2019年6月末净资本计算表、 风险资本准备计算表及风险控制指标监管报表等整理、计算；

注2：净资本及风险控制指标为母公司数据；净资本/总负债、 净资本/有息债务两项数据中净资本为母公司口径数据，总负债 和有息债务为合并口径数据。

分析师

王隽颖 wangjy@shxsj.com 高飞 gaofei@shxsj.com Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F http://www.shxsj.com

评级观点

主要优势：

• 业务资质齐全。 国金证券特许经营资质较齐全， 具有较好的业务发展基础。

• 经纪业务发展较快。 依托互联网技术及思维， 国金证券经纪业务凭借线上线下业务联动已实 现了市场占有率的较快提升。

• 资本补充渠道畅通，财务杠杆较低。 作为上市 证券公司，国金证券资本补充渠道通畅，资产负 债率*持续保持在上市证券公司中较低水平。

主要风险：

• 宏观经济风险。 当前我国经济正处在结构调整和 增速换挡的阶段，证券业运营风险较高。

• 市场竞争风险。 国内证券公司同质化竞争较严 重，其他金融机构也在部分业务领域对证券公司 构成竞争，同时，互联网金融发展对证券公司业 务构成冲击，国金证券将持续面临激烈的市场竞 争压力。

• 业务相对集中。 国金证券收入及利润中传统经纪 业务和证券投资业务占比较高，易受市场波动影 响，业务结构有待进一步优化。

• 流动性风险管理压力。 国金证券信用交易业务 占用资金较多，其规模易受市场影响而出现波 动。该业务将持续考验公司的流动性管理能力及 融资能力。

• 风险管理要求提高。 创新业务品种的不断丰富 与创新业务规模的逐步扩大，将对国金证券的风 险管理能力提出更高要求。

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 未来展望

通过对国金证券主要信用风险要素的分析，本评级 机构给予公司 AAA 主体信用等级，评级展望为稳 定。

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

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国金证券股份有限公司

信用评级报告

概况

国金证券股份有限公司（SH，600109）（以下简称“国金证券”、“该公司”或“公 司”）为全国性综合类证券公司。公司前身为成立于 1990 年的成都证券公司，经 过多次更名及增资，于 2005 年 11 月更名为国金证券有限责任公司（以下简称为“国 金有限”），注册资本为人民币 5.00 亿元。2008 年 1 月，成都城建投资发展股份有 限公司（以下简称“原成都建投”）换股吸收合并国金有限后，公司成为 A 股上市 公司，更为现名并依法继承国金有限的各项证券业务资格。2009 年和 2012 年， 公司分别通过未分配利润转增股本和定增的形式分别增资 5.00 亿股和 2.94 亿股。 2014 年公司通过资本公积转增股本增资 12.94 亿股，通过发行可转债转股增资 2.49 亿股。2015 年，公司再次通过定增发行 1.875 亿股新股，募集资金净额 44.22 亿 元。截至 2019 年 6 月末，公司注册资本为 30.24 亿元。

截至 2019 年 6 月末，长沙涌金（集团）有限公司[1] （以下简称“涌金集团”） 持有国金证券 18.09%的股份，为其第一大股东；陈金霞通过长沙涌金（集团）有 限公司和涌金投资控股有限公司合计持有国金证券 27.43%的股份，为其实际控制 人。

图表 1. 国金证券前十大股东情况（单位： % ）

序号	股东名称	持股比例
1	长沙涌金(集团)有限公司	18.09
2	涌金投资控股有限公司	9.34
3	山东通汇资本管理有限公司	4.65
4	中国证金金融股份有限公司	2.99
5	清华控股有限公司	1.76
6	香港中央结算有限公司	1.75
7	中央汇金资产管理有限责任公司	1.55
8	中欧基金-农业银行-中欧中证金融资产管理计划	1.00
9	广东宝丽华新能源股份有限公司	0.63
10	四川产业振兴发展投资基金有限公司	0.62
	合计	42.38

资料来源：国金证券（截至 2019 年 6 月末）

作为全国性综合类证券公司，国金证券特许经营资质较齐全，经营业务涵盖 证券经纪、证券投资咨询、与证券交易和证券投资活动有关的财务顾问、证券承

1 原名长沙九芝堂（集团）有限公司，因经营需要，于 2018 年 2 月更名为“长沙涌金（集团） 有限公司”。

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销与保荐、证券自营、融资融券、证券资产管理、证券投资基金代销、为期货公 司提供中间介绍业务和代销金融产品。此外，公司还拥有参与股指期货交易、股 指期货套期保值业务、国债期货交易业务、网上证券委托业务、股票质押式回购 业务、股票收益互换业务、利率互换交易业务、直接投资业务、全国中小企业股 份转让系统主办券商、经纪业务及做市业务、代办系统主办券商业务等多项其他 业务资格。

近年来，国金证券还完成了对粤海证券有限公司（现已更名为“国金证券（香 港）有限公司”）、粤海融资有限公司（现已更名为“国金财务（香港）有限公司”） 的收购工作，业务范围进一步向境外延伸，并设立了上海互联网证券分公司、专 门为资产管理人提供行政服务的国金道富投资服务有限公司。2017 年 5 月，公司 全资子公司国金鼎兴投资有限公司出资 1 亿元人民币参与发起设立的信美相互人 寿（以下简称“信美相互”）收到中国保监会《关于信美人寿相互保险社开业的批 复》（保监许可[2017]462 号），并于 2017 年 5 月 11 日在北京市工商行政管理局完 成工商注册登记手续，并取得《营业执照》。通过参与发起设立信美相互，公司经 营结构和业务领域得到进一步优化和拓宽。

图表 2. 国金证券主要控股和参股公司情况（单位：亿元， % ）

公司名称	公司简称	注册资本	持股比例	经营业务	是否并表
国金期货有限责任公司	国金期货	1.50	100.00	期货经纪、期货投资咨询	是
国金鼎兴投资有限公司	国金鼎兴	10.00	100.00	投资业务	是
国金创新投资有限公司	国金创新	3.00	100.00	投资业务	是
国金证券（香港）有限公司	国金香港	3.00亿港元	100.001	证券业务	是
国金财务（香港）有限公司	国金财务	0.09亿港元	100.002	放贷	是
国金道富投资服务有限公司	国金道富	1.10	55.00	金融产品设计、后台运营服务	是
国金基金管理有限公司	国金基金	3.60	49.00	基金募集（销售）、资产管理	否

资料来源：国金证券（截至 2019 年 6 月末） 注 1：实际持股比例为 99.9999993%，此处为保留两位小数后数字；

注 2：实际持股比例为 99.9999889%，此处为保留两位小数后数字。

截至 2018 年末，国金证券经审计的合并会计报表口径资产总额为 466.67 亿 元，所有者权益为 195.61 亿元（其中，归属于母公司所有者权益为 194.90 亿元）； 2018 年实现营业收入 37.66 亿元，净利润为 10.23 亿元（其中，归属于母公司所 有者的净利润为 10.10 亿元）。

截至 2019 年 6 月末，国金证券未经审计的合并会计报表口径资产总额为 519.41 亿元，所有者权益为 201.52 亿元（其中，归属于母公司所有者权益为 200.81 亿元）； 2019 年上半年实现营业收入 19.13 亿元，净利润为 6.21 亿元（其中，归 属于母公司所有者的净利润为 6.21 亿元）。

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业务

1. 外部环境

（ 1 ） 宏观环境

2019 年以来，美国发起的全球贸易摩擦、中东等热点地缘政治冲突仍对全球经 济增长形成较大下行压力，我国经济增长面临的外部环境更加复杂化，输入性风险 上升。全球经济增长承压，多国央行的货币政策相继宽松。为对冲压力，我国持续 加大逆周期调节力度，短期内经济增长有望保持在目标区间内运行。为缓释输入性 风险和提高经济增长质量，我国对外开放水平进一步提高、供给侧结构性改革不断 深化，经济基本面有望长期向好并保持中高速、高质量发展。

2019 年以来，美国发起的全球贸易摩擦、中东等热点地缘政治冲突仍对全球 经济增长形成较大下行压力，多国制造业景气度降至荣枯线以下，我国经济增长 面临的外部环境更加复杂化，输入性风险上升。在全球经济增长压力明显上升的 环境下，美欧等多国央行纷纷降息应对，全球性货币政策宽松周期开启。在主要 发达经济体中，美国经济增速由高位回落，美联储降息以应对就业及物价的潜在 压力，美国的关税加征行为对其自身经济及全球经济的负面影响已有所显现；欧 盟经济增长放缓，欧洲央行降息并重启资产购买计划，英国脱欧、意大利债务问 题等联盟内部风险是影响欧盟经济发展的重要因素；日本经济低迷，货币政策持 续保持宽松状态，消费税的上调将进一步加大经济增长压力。除中国外的金砖国 家悉数降息以缓解经济增长压力，其中印度经济增速大幅回落，以刺激房地产和 外贸为代表的保增长政策效果有待观察；俄罗斯经济持续低速增长，同时面临来 自美国的贸易冲突和经济制裁的双重挑战；巴西经济复苏缓慢，失业率居高不下； 南非经济虽有所恢复，但市场信心依旧不佳。

我国就业情况总体稳定、物价水平受猪肉价格影响涨幅有所扩大，经济增长 压力加大且增速放缓至目标区间底部附近。我国消费新业态增长仍较快，汽车零 售持续低迷拖累整体消费增长，促进消费增长政策的成效有待释放；在地产融资 收紧及土地购置负增长影响下房地产投资增长放缓，贸易争端前景不确定及需求 不足导致制造业投资不振，地方政府专项债资金加速投放及可作为重大项目资本 金使用的政策拉动基建投资增速回稳；以人民币计价的进出口贸易增速受内外需 求疲弱影响双双承压，中美贸易摩擦具有长期性和复杂性，对我国出口有一定负 面影响，但随外贸区域结构的不断调整而影响程度有限。我国工业生产放缓但新 旧动能持续转换，代表技术进步、转型升级和技术含量比较高的相关产业和产品 保持较快增长；随着减税降费逐步落地，工业企业经营效益近期有所改善但较上 年相比仍放缓，存在经营风险上升的可能。在高杠杆约束下需谨防资产泡沫风险 以及中央坚定发展实体经济的背景下，房地产调控政策总基调不会出现较大变化， 住房租赁市场迎来发展机遇期，促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形 成。我国区域发展计划持续推进，中部地区对东部地区制造业转移具有较大吸引

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力，“长江经济带发展”和“一带一路”覆盖的国内区域的经济增长相对较快，我 国新的增长极和新的增长带正在形成。

为缓释输入性风险、对冲国内经济增长压力，我国供给侧结构性改革持续深 入推进，各类宏观政策逆周期调节力度不断加码，协同合力确保经济的稳定运行。 积极的财政政策加力提效，减税降费力度大且在逐步落实，促进了经济的稳定增 长和经济结构的调整；地方政府债券发行进一步提速且使用加快，专项债券对基 建补短板及重大项目建设发挥重要作用；地方政府隐性债务问责及防控机制更加 完善，地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，政府债务风险总体可控。稳 健的货币政策松紧适度，央行降准力度加大，在保持市场流动性合理充裕的同时 疏通货币政策传导渠道，更多地通过完善 LPR 形成机制等改革措施来降低实体经 济融资成本。宏观审慎监管框架根据调控需求不断改进和完善，适时适度调整监 管节奏和力度，长期内有利于严守不发生系统性金融风险的底线；影子银行、非 标融资收缩节奏放缓但方向未变，实体融资增长保持在合理水平，债券市场违约 风险明显改善。人民币兑美元汇率“破 7”是中美贸易摩擦过程中市场预期及事件冲 击的共同结果，我国充足的外汇储备以及长期向好的经济基本面能够对人民币汇 率提供保障。

同时，我国自由贸易试验区扩容，促进贸易和投资自由化便利化、缩减外资 准入负面清单等各项举措正在积极推进，金融业对外开放稳步落实，我国对外开 放力度加大且节奏加快，为经济高质量发展提供了重要动力。人民币跨境结算量 仍保持较快增长，在越来越多的主要经济体国债进入“负利率”及合格境外投资 者投资额度限制取消的情况下，人民币计价资产对国际投资者的吸引力不断加强。

我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变发 展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2019 年，“稳就业、稳金融、 稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”是我国经济工作以及各项政策的重要目标。 短期内虽然我国宏观经济增长压力加大，但在逆周期调节力度加码的对冲下将继 续保持在目标区间内运行。从中长期看，随着我国对外开放水平的不断提高、供 给侧结构性改革的进一步深化，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高速、 高质量发展。同时，在地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内 去杠杆任务仍艰巨的背景下，我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风 险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击 因素的风险。

（ 2 ） 行业环境

近年来，我国证券市场规模不断壮大、市场层次不断丰富、监管体系不断完善， 但与成熟市场相比，风险对冲工具与市场稳定机制仍显不足，市场投机性和波动性 仍较强。由于证券业受到高度监管，证券公司业务得到较大保护，这也成为证券公 司信用质量的重要支撑。证券业同质化竞争较严重，且随着证券市场层次与参与主 体的日益丰富，其他金融机构及互联网金融使得证券业面临日益激烈的市场竞争压

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力。而证券公司创新业务的开展在优化证券公司业务结构的同时，也抬高了其杠杆 经营程度，对证券公司资本补充、融资能力和风险管理能力提出更高要求。

我国证券市场经过 20 多年发展，市场规模不断壮大，市场层次与参与主体不 断丰富，监管体系与市场规则不断完善。证券市场在改善社会融资结构、优化资 源配置、推动经济与金融体制改革与发展等方面发挥了重要作用。

根据沪深交易所统计数据，截至 2018 年末，沪深两市境内上市公司共有 3584 家，市价总值 43.49 亿元。

图表 3. 中国股市发展情况及证券化率（单位：亿元， % ）

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资料来源：Wind 注：证券化率=股市总市值/GDP×100%。

我国证券市场尚处于不断发展和完善过程中。证券公司综合治理和股权分置 改革的陆续完成，有利于证券市场的规范发展，但市场依然存在结构性矛盾与制 度性缺陷。目前，我国证券市场在多层次市场体系建设、机构投资者培育、发行 审批制度改革、信息披露规则要求、市场退出机制等方面仍有较大改善空间。近 年来，证券行业持续推进创新改革，以点带面稳步推动创新业务制度建设逐一落 地实施，证券行业有望由依靠通道业务驱动转向多元化发展。但与成熟市场相比， 我国证券市场的风险对冲工具与市场稳定机制仍显不足，市场投机性和波动性较 强。自 2015 年我国股票二级市场出现大幅调整以来，证券行业监管政策导向逐步 向防范金融风险和维护金融稳定的方向转变，创新脚步有所放缓，但中长期改革 转型的思路不变。

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图表 4. GDP 增长率与上证指数及深证成指收益率波动情况（单位： % ）

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注：根据 Wind 数据整理。

我国证券业受到高度监管。证券公司在市场准入、业务经营和日常管理等方 面受到全面监管，证券公司的设立和业务实施特许经营。在金融分业经营环境下， 特许经营方式使证券公司能够获得较好的经营保护，这也成为我国证券公司重要 的信用支持因素。

证券公司综合治理整顿之后，证券业竞争格局发生重大变化，业务资源向少 数证券公司集中。同时，中国证监会自 2004 年以来实施证券公司分类监管，大型 优质证券公司竞争优势得到增强。证券业市场集中度较高，行业竞争格局初步形 成。

图表 5. 证券业集中度变化情况（单位： % ）

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注：根据中国证券业协会数据整理。
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目前证券行业同质化竞争仍然激烈，各证券公司在技术水平、竞争策略、管 理模式等方面缺乏明显差异，客户资源和价格是主要竞争手段。一方面，商业银 行、保险公司和其他金融机构也逐渐参与财务顾问、资产管理和债券承销等业务， 分流证券公司的业务与客户资源，对证券公司形成了竞争替代风险。而且，近年 来，互联网金融的发展对证券公司业务构成挑战，证券业将持续面临激烈的市场 竞争压力。另一方面，随着我国金融市场的持续改革，以及证券市场融资功能的 逐步完善，证券公司运营模式将面临较多变革，各证券公司在专业性和差异化方 面将逐步显现。与此同时，杠杆经营程度上升后，证券公司在资本补充、融资能 力和风险管理能力等方面有待同步提高。

受市场发展水平和监管环境影响，国内证券公司业务模式相对单一，对证券

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经纪、证券承销和自营业务的依赖度较高，盈利水平易受证券市场景气度影响， 周期性波动明显。近年来，佣金率整体下滑促使证券公司推动转型，积极抢占融 资融券市场份额。2016 年，投行业务借助政策推动，业务收入确认加快，在证券 公司收入结构中占比增速较快，项目储备充足和承销能力较强的证券公司将在业 务结构转型和收入结构优化的过程中得到较强支撑。2017 年，股票质押式业务规 模迅速增长，为证券公司盈利稳定性提供了一定补充。同时，全年股票市场慢牛 的走势以及市场投资风格的转变亦使得证券公司自营投资表现有所改善。但监管 政策的持续收紧对证券公司合规风控能力提出了更高的要求。2018 年以来，受监 管政策趋严及金融去杠杆的持续影响，加之美国的关税政策及美联储持续收紧的 货币政策带来的全球性信用收缩，股票市场成交量持续萎缩，证券指数持续下跌。 在此背景下，证券公司营收和利润均较去年同期有所减少，各证券公司均加快业 务转型，推进非通道类业务的发展。

图表 6. 证券公司营业收入结构情况（单位： % ）

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资料来源：根据中国证券业协会整理

2018 年以来，受监管政策趋严及金融去杠杆的持续影响，加之美国的关税政 策及美联储持续收紧的货币政策带来的全球性信用收缩，我国股票市场成交量持 续萎缩，证券指数持续下跌。债券市场交投活跃，根据 Wind 资讯统计，截至 2018 年末，银行间和交易所债券合计成交 149.94 万亿元，总成交量较去年同期增长 50.89%。同期末，债券市场合计发行额为 43.85 万亿元，较去年同期发行额增长 7.38%。在此背景下，证券公司营收和利润均较去年同期有所减少。经纪业务及 自营业务受市场波动影响较大；新股及再融资规模的下降亦导致投行业务收入的 降低；市场两融规模维持稳定，但整体债务规模增长侵蚀了证券公司的利息收入； 大资管新规对资产管理业务的监管影响逐步减小，业务盈利情况有一定回升。

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图表 7. 证券业历年营业收入与净利润增幅情况（单位： % ）

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注：根据中国证券业协会数据整理。

我国证券监管部门审慎推进证券市场的金融创新与对外开放。近年来，证券 市场创新步伐与开放进程有所加快，融资融券、直投业务、股指期货等创新业务 与品种陆续推出，创业板成立、三板市场升级扩容，QFII 与 QDII 适用对象逐步 拓宽和提高，创新为市场与机构注入了活力。随着我国对外开放水平的提高，我 国证券市场的创新度和开放度将进一步提高。

2. 业务运营

国金证券特许经营资质较为齐全，具有较好的发展基础，并依托互联网金融产 品提升业务竞争力，整体业务实力优于同业平均水平。近年来，受市场持续震荡的 影响，叠加监管环境的趋严趋紧使得公司盈利水平出现一定波动。总体来看，公司 整体发展良好，来自证券自营业务的投资收益对营业收入形成较好补充，但相关业 务易受市场波动影响，业务稳定性有待进一步提升。

（ 1 ） 业务竞争力

国金证券特许经营资质较为齐全，具有较好的业务发展基础。凭借较强的研 究咨询实力、差异化竞争优势及营业网点 O2O 布局，公司各类业务发展较快并逐 步转变为以经纪业务及投行业务为基础，以资产管理业务及创新业务为利润增长 点，以证券投资业务及其他业务为重要补充的业务经营模式，各项业务指标均处 于行业靠前地位。

从收入和利润结构看，国金证券营业收入和利润主要来源于证券经纪业务及 证券投资业务，业务收入较易受市场环境波动影响，整体营收稳定性仍有待提升。 近年来，公司一方面持续推动传统经纪业务向财富管理等综合金融服务转型；另 一方面在坚持合规和风险控制的基础上，推动融资融券、股票质押式回购等信用 交易业务的发展，提升多元化业务收入占比。同时，公司亦进一步强化证券投资

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业务，提升资产管理业务的主动管理能力、产品创新能力和盈利能力。整体来看， 公司证券投资业务受市场行情影响波动较大，但与同业相比各项业务发展相对较 为均衡。

图表 8. 国金证券营业收入和营业利润分业务结构（单位：亿元， % ）

营业收入	2016 年	2016 年	2017 年	2017 年	2018 年	2018 年	2019 年上半年	2019 年上半年
	金额	比例	金额	比例	金额	比例	金额	比例
证券经纪业务	17.43	37.32	14.16	32.25	11.14	29.58	6.85	35.81
投资银行业务	13.05	27.94	13.56	30.88	7.02	18.64	2.49	13.02
证券投资业务	2.33	4.98	2.28	5.19	7.95	21.10	4.55	23.78
资产管理业务	3.52	7.53	2.81	6.39	2.47	6.55	0.60	3.15
其他	10.52	22.53	11.12	25.32	9.42	25.00	4.86	25.38
分部间抵消	-0.14	-0.30	0.02	-0.04	0.33	0.88	0.21	1.14
合并	46.71	100.00	43.91	100.00	37.66	100.00	19.13	100.00
营业利润	2016 年		2017 年		2018 年		2019 年上半年
	金额	比例	金额	比例	金额	比例	金额	比例
证券经纪业务	9.75	59.57	6.48	43.06	3.45	27.27	2.97	36.56
投资银行业务	4.06	24.82	4.19	27.85	1.11	8.79	-0.01	-0.10
证券投资业务	0.85	5.20	1.65	10.97	5.87	46.47	3.87	47.61
资产管理业务	1.03	6.27	0.87	5.79	0.84	6.63	-0.08	-0.99
其他	0.68	4.14	1.86	12.33	1.37	10.84	1.37	16.92
合并	16.37	100.00	15.04	100.00	12.64	100.00	8.12	100.00

资料来源：国金证券

1. 经纪业务

证券经纪业务为国金证券主要的营业收入来源。公司经纪业务主要包括：为个 人及机构客户代理买卖股票、基金、债券、衍生金融工具等；向个人及机构客户代销 金融产品，并提供投资研究咨询服务等。2014 年，公司推出互联网金融产品“佣金 宝”，利用一人多户等政策开放的有利契机，经纪业务规模及市场占有率的快速增 长。但 2018 年以来，受经济景气度回落及市场整体成交量下降的影响，公司证券 经纪业务营业收入持续下降。为积极应对市场变化，公司经纪业务执行委员会围 绕“零售业务线上化、财富机构业务线下化”目标，初步完成客户分层及经纪业 务组织架构优化。整体来看，公司经纪业务市场地位保持相对平稳，但业务收入 易受市场环境影响。

随着证券公司新设营业网点的放开，经过多年建设，国金证券已基本完成对 各重要省会城市的布局，营业网点布局持续完善。2018 年，公司获准新设营业部 5 家，截至 2019 年 6 月末，已全部完成开业。公司新设网点均为 C 类轻型营业部， 主要为面向高端客户及机构客户的金融理财型营业部。截至 2019 年 6 月末，公司 共有 64 家证券营业部。

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图表 9. 国金证券经纪业务网点与客户构成

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
营业部（家）	46	56	62	64
散户开户数比例（%）	99.90	99.90	99.92	99.93
机构开户数比例（%）	0.10	0.10	0.08	0.07

资料来源：国金证券

A. 传统经纪业务

近年来，在互联网金融业务冲击和同质化竞争加剧的背景下，叠加市场整体股 基交易量下滑，国金证券代理买卖证券业务净收入及佣金率均有所下降。2016-2018 年及 2019 年上半年，公司分别实现代理买卖证券业务净收入 15.09 亿元、12.07 亿元、 8.98 亿元和 6.35 亿元；2016-2018 年，公司佣金率分别为 0.037%、0.031%和 0.028%。 期间，公司网点布局持续完善，营业部数量持续增多，2016-2018 年末，公司营业部 数量分别为 46 家、56 家和 62 家。受市场交易额下滑以及公司营业部家数扩张的 双重影响，公司部均代理买卖证券业务净收入持续下降，2016-2018 年分别为 9147 万元/家、7150 万元/家和 5231 万元/家，但仍处于同业较好水平。从股票和证券投资 基金交易的市场占有率来看，2018 年，公司经纪业务股票交易的市场占比稳定，基 金交易市场份额有所提升，总体交易额市场份额整体稳定。2019 年上半年，受股票 交易量市场份额下降影响，公司总体交易额市场份额有所下滑。经纪业务收入排名 方面， 2016-2018 年，公司代理买卖证券业务收入排名分别为 19 位、20 位和 21 位， 整体经纪业务收入行业排名仍维持在中上游水平。

图表 10. 国金证券股票、基金、权证和债券现货交易额

							2019 年上半年	2019 年上半年
	2016 年		2017 年		2018 年
	交易量	份额	交易量	份额	交易量	份额	交易量	份额
股票（亿元，%）	33724.28	1.32	30401.35	1.35	24605.59	1.35	17355.94	1.23
基金（亿元，%）	2843.90	1.28	1912.76	0.98	3328.46	1.62	1715.63	2.02
债券现货（亿元，%）	295.79	0.42	324.57	0.49	358.63	0.28	483.00	0.60
交易额合计（亿元，%）	36863.97	1.30	32638.68	1.30	28292.68	1.31	19554.57	1.24
经纪业务净佣金率（%）	0.037		0.031		0.028		0.028
部均代理买卖证券业务 净收入（万元/家）	9147		7150		5231		1007

资料来源：国金证券年度报告、证券业协会

注 1：经纪业务佣金率=代理买卖证券业务净收入（含税）/股票、基金交易额*100； 注 2：部均代理买卖业务净收入=（代理买卖证券业务净收入+交易单元席位租赁净收入） /公司年末营业部家数（A 型营业部数量按 1 计算，B 型数量按 1/2 计算，C 型数量按 1/5 计算，折算后小于 1 家按 1 家计算，作为经纪业务网点分公司按 1 计算)。

综合来看，国金证券在不断优化自身客户服务的同时，持续推进互联网金融 业务的发展、投顾体系的建设和营业网点的优化，整体经纪业务发展较为稳健， 但其通道业务的特性易受市场周期影响，营业收入及利润呈现一定波动。随着公 司逐步加强经纪业务收入结构调整，注重产品和投顾体系等增值服务的建设和培 育，其经纪业务收入稳定性或将逐步得到增强。

B. 信用交易业务

信用交易业务亦为国金证券重要的营业收入来源之一。公司于 2012 年 6 月取

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得融资融券业务资格，于 2013 年 1 月取得转融通业务资格。公司主要通过发行公 司债券、收益凭证和两融收益权转让等方式，补充融资融券业务发展所需的资金 来源。截至 2019 年 6 月末，公司信用资金账户累计开户 6.89 万户，累计向客户授 信 1058.31 亿元，2019 年上半年实现融资融券利息收入 2.42 亿元。同期末，公司 的融资融券余额为 72.05 亿元。截至 2018 年末，公司融资融券待追偿客户数 8 户， 较年初新增 6 户，涉及金额合计 504.58 万元，已全额计提减值，其中 2 户客户维 持担保比例在 130%以下，其余客户维持担保比例均在 130%以上。2019 年 6 月 末，公司融资融券待追偿客户数 3 户，涉及金额合计 453.55 万元，已全额计提减 值，客户维持担保比例均在 130%以上。

股票质押业务方面，2018 年以来，随着股票质押新规的实施和股票市场的震 荡下行，股票质押业务风险有所上升，国金证券加大相关业务风控力度，股票质 押式回购业务没有发生信用风险事件。2016-2018 年末及 2019 年 6 月末，公司（母 公司口径）自有资金出资的股票质押式回购交易待购回金额分别为 32.90 亿元、 44.52 亿元、36.94 亿元和 22.28 亿元，同期分别实现利息收入 1.54 亿元、2.36 亿 元、2.28 亿元和 1.04 亿元。股票质押业务在一定程度上增加了公司信用风险管理 的压力，2018 年以来市场持续震荡，年末公司自有资金出资的股票质押式业务的 平均履约保障比例为 207.15%；履约保障比例低于 150%的合同金额合计 2.37 亿元， 对应 6 笔合同，对此计提减值准备 0.60 亿元；2019 年上半年末公司自有资金出资 的股票质押式业务的平均履约保障比例为 247.29%；履约保障比例低于 150%的合 同金额合计 1.86 亿元，对应 3 笔合同，对此计提减值准备 0.60 亿元。

约定购回证券交易业务，截至 2019 年 6 月末，国金证券约定购回证券交易业 务客户履约保障比例均在 200%以上，提交担保品充足，业务信用风险可控。

图表 11. 国金证券融资融券业务情况（单位：亿元、户）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
对全体客户融资余额	63.97	75.02	59.11	71.19
对全体客户累计融资买入额	1011.37	946.14	828.85	731.98
对全体客户融券余额	0.01	0.04	0.20	0.34
对全体客户累计融券卖出额	1.96	0.86	7.05	5.49
融资融券利息收入	4.98	4.96	4.90	2.42
约定式购回利息收入	0.01	-	0.02	0.05
股票质押式回购利息收入	1.54	2.36	2.48	1.04

资料来源：Wind、国金证券

整体来看，国金证券信用交易业务经营情况稳定，其融资能力及流动性管理 能力能够满足公司需求。未来随着市场行情波动，公司仍需防范因极端行情导致 的信用风险和流动性风险。

2. 投资银行业务

国金证券投资银行业务主要为客户提供股权融资、债权融券、并购重组财务 顾问等服务。2015-2017 年，随着 IPO 新股发行的恢复和上市公司并购重组的活

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跃，公司投资银行业务持续扩张，营业收入及利润贡献度不断提升。期间，公司 投行业务的项目储备量和市场容量不断扩大，IPO、再融资、并购重组和公司债 承销家数和规模均有较大幅度增长，投行业务跃居行业上游水平。

2018 年以来，受 IPO 审核趋严、发行节奏放缓，再融资政策收紧，并购重组 业务审核趋严，及实体企业债券发行难度上升等因素影响，公司投资银行业务收 入尤其是 IPO 承销业绩，有较大幅度下滑。2016-2018 年及 2019 年上半年，公司 分别实现证券承销业务净收入 9.53 亿元、10.76 亿元、4.80 亿元和 1.78 亿元。

为适应市场环境的变化，国金证券加快建设保荐业务团队，同时积极开拓全 国重点区域的优质企业，提高公司在全国重点区域的市场占有率，为 IPO 和并购 重组业务储备优质标的。2019 年上半年，公司投行业务营业收入为 2.49 亿元，较 上年同期增长 42.29%，期末公司拥有注册保荐代表人 135 名。从项目储备情况看， 截至 2019 年 6 月末，公司共有 1 单 IPO 项目处于待发行状态；共有 22 个公司债、 2 个企业债、1 个非公开、25 个 IPO 及 1 个重大资产重组处于在会审核状态。

图表 12. 国金证券承销业务情况

	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年上半年
保荐代表人（年末数）	121	139	137	135
准保荐代表人（年末数）	72	78	94	94
IPO主承销家数	7	23	4	2
IPO主承销家数排名	9	6	8	-
IPO主承销金额（亿元）	34.77	128.23	25.42	10.99
IPO主承销金额排名	14	5	12	-
IPO主承销净收入（亿元）	2.02	7.99	2.40	0.73
IPO主承销平均佣金率（%）	5.81	6.23	9.46	6.61
债券主承销家数	54	33	23	19
债券主承销家数排名	24	28	34	-
债券主承销金额（亿元）	434.45	229.33	190.02	145.80
债券主承销金额同业排名	31	31	35	-

资料来源：国金证券

国金证券新三板业务以推荐挂牌业务、做市业务为主。随着股转公司对挂牌 准入要求的提高以及监管力度的不断加大，公司新三板推荐挂牌业务有所放缓， 2016-2018 年和 2019 年上半年公司分别完成推荐挂牌项目 66 个、14 个、2 个和 0 个，各期末公司做市交易已上线项目分别为 35 个、29 个、25 个和 22 个。

3. 证券自营业务

近年来，国金证券自营业务一直秉持稳健的投资风格，严格把控投资风险， 自营业务规模逐步扩大。2016-2018 年末及 2019 年 6 月末，公司自营业务规模分 别为 113.89 亿元、121.45 亿元、177.67 亿元和 168.51 亿元。2019 年 6 月末，公 司证金公司专户投资出资额为 23.00 亿元，账面价值为 24.02 亿元。

固定收益业务是国金证券自营资金的主要投资方向，随着债券市场收益率持 续下行，公司加大了债券投资的杠杆，债券投资规模增幅较大，债券投资占自营

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业务比重持续上升。2016-2018 年末及 2019 年 6 月末公司债券投资规模占自营投 资规模的比重分别为 44.06%、51.51%、53.69%和 68.89%。截至 2019 年 6 月末， 公司自有资金对债券投资业务持仓规模为 139.39 亿元，杠杆率为 1.98，较年初增 加 0.24。

国金证券权益类投资以跟投量化对冲型资产管理产品和参与场外定增为主， 权益类投资（不含证金专户余额）占自营投资规模比例较小，2019 年 6 月末其占 比为 5.14%。同期末，若将救市资金专户并入其他类投资计算，其他类投资占比 为 32.70%，剩余投向包括银行理财产品 2.02 亿元、信托计划 4.59 亿元等。

从投资收益情况来看，近年来，随着债券投资规模的扩大及投资收益率的改 善，国金证券综合投资收益有所上升。2016-2018 年，公司全年实现综合投资收益 3.47 亿元、7.54 亿元和 10.14 亿元，综合投资收益率分别为 3.27%、6.41%和 6.78%。

综合来看，国金证券自营业务以固定收益投资为主，债券投资杠杆有所上升， 随着债券收益率下行及投资规模的扩大，公司自营业务投资收益有所上升。

图表 13. 国金证券自营证券投资情况

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
证券投资规模（亿元）	113.89	121.45	177.67	168.51
其中：股票（%）	2.38	1.59	2.29	4.26
基金（%）	2.36	5.81	10.12	3.19
债券（%）	44.06	51.51	53.69	68.89
其他（%）	51.20	41.09	33.90	23.66
净资本/证券投资规模	1.44	1.32	0.93	0.87
	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年上半年
综合投资收益（亿元）	3.47	7.54	10.14	5.67
其中：可供出售金融资产公允价值变动	-0.54	3.03	-2.32	-
公允价值变动收益	-1.27	-1.34	1.69	1.40
综合投资收益率（%）	3.27	6.41	6.78	-

资料来源：国金证券

注 1：证券自营业务规模=交易性金融资产+可供出售金融资产+持有至到期投资，适用于 2018 年及以前年度；证券自营业务规模=交易性金融资产+债权投资+其他债权投资+其他 权益工具投资，适用于 2019 年度；

注 2：综合投资收益=金融工具投资收益+公允价值变动收益+可供出售金融资产公允价值 变动净额；

注 3：综合投资收益率=综合投资收益/（期初证券自营业务规模+期末证券自营业务规模） /2×100%。

4. 资产管理业务

国金证券于 2012 年 7 月获得证券资产管理业务资格，并于 2013 年 1 月成立 国金证券股份有限公司上海证券资产管理分公司。该业务自资管分公司成立之初 就确立了自身差异化发展的道路及专注于主动管理的发展模式。2018 年以来，受 资管行业监管政策收紧和银行业委外资金收缩影响，公司资管业务规模及收入降 幅较大。2016-2018 年末及 2019 年 6 月末，母公司资金管理规模分别为 1503.88 亿元、2100.36 亿元、1429.00 亿元和 1267.52 亿元，期间分别实现托资产管理业

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务净收入 1.69 亿元、1.83 亿元、1.27 亿元和 0.46 亿元。2018 年及 2019 年上半年， 公司集合资产管理业务净收入分别为 0.32 亿元和 0.08 亿元，定向资产管理业务净 收入分别 0.83 亿元和 0.33 亿元。

集合资产管理业务方面，国金证券专注于量化对冲投资，在该领域已具备一 定的人才储备、技术实力和市场影响力。公司集合资产管理业务主要包括量化对 冲类、股票/混合类、固定收益类、FOF/MOM 类及现金管理类产品。截至 2019 年 6 月末，公司集合资产管理业务管理产品 37 只，集合资产管理业务受托规模合 计 26.27 亿元，投向以债券、股票和其他类资产为主。2018 年，公司集合资产管 理业务平均费率为 0.55%，同比下降 0.04 个百分点。截至 2019 年 6 月末，公司以 自有资金参与集合资管产品份额合计 0.64 亿元。随着银行受托资产管理规模收缩 以及监管环境的趋严趋紧，公司集合资产管理业务将面临日益激烈的市场竞争。

定向资产管理业务方面，由于证券公司通道类业务对资本消耗较大，加之新 的监管政策尚存较大不确定性，缺乏可持续发展能力，因此国金证券业务重心仍 倾向于主动管理业务。截至 2019 年 6 月末，国金证券定向资产管理业务管理产品 105 只，通道类产品占比较大，其他产品包括 FOF 母基金及股票质押类产品等， 定向资管受托规模合计 983.28 亿元，较年初减少 108.63 亿元，其中底层资产期末 投向股质类规模 101.65 亿元，均为主动管理类，对 “预警”、“追保”、“违约” 或融资人/质押标的可能发生不利于质押合同履约事项时，公司均会及时采取合理 的风险应对措施，并督促融入方采取履约保障措施以缓释、化解项目风险。2018 年，公司定向资产管理业务平均费率为 0.06%，同比下降 0.01 个百分点。截至 2019 年 6 月末，公司自有资金配置定向资管产品份额合计 28.02 亿元，其中纾困计划 占比相对较高。

国金证券专项资产管理业务发展迅速，随着主动管理业务的进一步发展，业 务模式越加丰富，公司在 ABS 等创新产品上也取得一定成绩。在供给侧改革驱动 下，资产证券化由审批制转向备案制以来，公司该业务的数量及整体规模均排名 靠前。截至 2018 年末及 2019 年 6 月末，公司专项资产管理产品数量分别为 36 个和 26 个，管理规模为 312.40 亿元和 257.97 亿元，底层投向以供应链金融、CMBS 和租赁资产为主。

图表 14. 国金证券资产管理业务情况（单位：亿元， % ）

										2019 年上半年	2019 年上半年	2019 年上半年
		2016 年			2017 年			2018 年
	集合											专项
		定向	专项	集合	定向	专项	集合	定向	专项	集合	定向
年末资产管理业务受托 规模	156.98	1089.10	257.80	92.21	1716.06	292.08	24.69	1091.91	312.40	26.27	983.28	257.97
资产管理业务净收入	0.82	0.85	0.02	0.73	1.05	0.06	0.32	0.83	0.14	0.09	0.33	0.05
资产管理业务平均费率	0.66	0.09	0.01	0.59	0.07	0.02	0.55	0.06	0.05	0.35	0.03	0.02

资料来源：国金证券 注 1：资产管理业务平均费率=资产管理业务净收入2/（年初资产管理业务受托规模+年 末资产管理业务受托规模）100%； 注 2：均为母公司口径数据。

总体而言，国金证券的资产管理业务以产品创新为突破，大力发展量化对冲

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产品、资产证券化产品、固定收益类产品和定增类产品等，目前受制于监管政策 的影响，整体业务规模降幅，但随着未来行业环境的逐步改善，其资产管理规模 及产品数量仍有进一步提升的空间。

5. 其他业务

国金证券于 2015 年 3 月完成对粤海证券有限公司的收购，并于同年 11 月更 名为“国金证券（香港）有限公司”（以下简称“国金香港”）。自 2015 年 3 月纳入 合并范围起，2019 年上半年国金香港代理股票交易量 92.92 亿港元，代理期货合 约交易量 12849 张；参与财务顾问项目 2 个；资产管理业务受托资金 4.88 亿港元， RQFII 业务受托资金 0.65 亿元人民币。作为公司国际化战略的重要布局，国金香 港将为公司拓展国际销售网络及开发其他海外及跨境业务方面提供更多业务机 遇，形成境内外业务的协同效应。

国金证券通过国金鼎兴投资有限公司（以下简称“国金鼎兴”）开展私募基金 投资业务。在经济增速放缓的周期下，各类资产估值皆有所下降，公司可以通过 国金鼎兴对现有业务进行横向延伸。

国金证券还通过子公司国金期货开展期货经纪业务，通过子公司国金创新从 事另类投资业务，经营情况如下表所示，目前各业务对其盈利贡献相对有限。

图表 15. 国金证券主要控股参股公司业绩（单位：亿元）

	2018 年	2018 年
公司名称	总资产	净资产	营业收入	净利润
国金期货有限责任公司	17.76	4.30	1.02	0.31
国金鼎兴投资有限公司	14.65	11.57	1.18	0.36
国金创新投资有限公司	3.48	3.42	0.04	0.001
国金证券(香港)有限公司	10.06	2.19	0.77	0.02
国金财务（香港）有限公司	0.16	0.09	0.0003	0.002
国金基金管理有限公司	3.19	2.41	1.70	-0.70
国金道富投资服务有限公司	3.71	1.25	0.55	0.01
	2019 年上半年
公司名称	总资产	净资产	营业收入	净利润
国金期货有限责任公司	20.51	4.39	0.41	0.09
国金鼎兴投资有限公司	14.66	11.60	0.47	0.20
国金创新投资有限公司	3.46	3.42	0.02	0.001
国金证券(香港)有限公司	9.94	2.12	0.27	-0.08
国金财务（香港）有限公司	0.16	0.09	-	-0.001
国金基金管理有限公司	2.79	2.29	0.79	-0.11
国金道富投资服务有限公司	6.50	1.30	0.27	0.05

资料来源：国金证券

（ 2 ） 发展战略

国金证券未来发展的总体要求即战略定位是：不断夯实“差异化增值服务 商”的战略定位，坚定落实“以研究咨询为驱动，以经纪业务和投资银行业务为

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基础，以证券资产管理业务和创新业务为重点突破，以自营和其他业务为重要补 充”的业务发展模式，积极应对互联网金融带来的机遇与挑战，坚持合规风险控 制工作与业务创新发展并重，以客户需求为导向，围绕客户属性强化业务协同， 完善业务平台化服务能力，不断提升众筹社会资源的能力，努力将公司建设成为 “治理健全、管理规范、业务精湛、资质齐备、技术领先”的国内证券行业具有 一流竞争力和影响力的上市券商，实现“成为举足轻重的金融服务机构”的战略 愿景。

风险管理

国金证券建立了符合监管要求，并与其业务发展相适应的风险管理体系。公司 持续完善信用风险管理体系，加强对各种风险指标的测算和事前调整，信用风险得 到较有效控制。但在市场持续震荡及信用环境恶化的情况下，公司仍需持续加强股 票质押和固定收益业务信用风险管理能力。公司通过持续推进量化模型的应用，以 有效管理市场风险。随着自营债券投资业务杠杆上升，公司有息债务规模及短期债 务占比有所上升，但总体杠杆经营程度处于同业较低水平，短期内公司流动性风险 较为可控。

国金证券建立了适应证券市场和监管要求的风险管理政策和实施举措。 2013-2017 年，公司连续 5 年在中国证券监督管理委员会证券公司分类评价中被评 为 A 类 AA 级，有较强的风险管理能力。监管机构调整了评分标准和细则后，2018 年及 2019 年，公司分类监管评级调为 A 类 A 级。

国金证券已建立了符合自身风险偏好和业务特点的风险管理架构，但内外部 环境存在的不确定性和个体信用风险迁移将持续挑战其市场和信用风险管理能 力，且公司仍需持续提升流动性风险管理能力，以应对重大投资项目或大额承销 保荐项目包销带来的自有资金不足。另外，创新业务迅速发展亦对传统的风险计 量评估和控制方式形成挑战，公司需不断完善风险管理的组织体系、人才团队和 信息技术支持。

1. 市场风险与信用风险

国金证券面临的市场风险是指持有的金融工具的公允价值或未来现金流量因 市场价格变动而发生波动的风险，包括权益价格风险、利率风险、商品价格风险 和汇率风险。其中权益类风险是由于股票、投资组合、基金、股指期货以及资产 管理计划等权益品种价格或波动率的变化而导致的；利率风险主要由于债券等固 定收益投资收益率曲线结构、利率和信用利差等变化而导致的；商品价格风险主 要由于各类商品价格发生不利变动引起；汇率风险主要由于外汇汇率变化而导致 的。

国金信用风险主要来源以下四个方面：其一，经纪业务代理客户买卖证券及 期货交易，若没有提前要求客户依法缴足交易保证金，在结算当日客户的资金不

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足以支付交易所需的情况下，或者客户资金由于其他原因出现缺口，有责任代客 户进行结算而造成的损失；其二，以融资融券、约定购回式证券交易、股票质押 式回购等提供担保品信用交易业务的信用风险，指客户未能履行合同约定而带来 损失的风险；其三，信用类产品投资的违约风险，即所投资信用产品的发行出现 违约、拒绝支付到期本金和利息从而带来的损失；其四是利率互换、股票收益互 换、场外期权、远期交易等场外衍生品交易的对手方违约风险，即交易对手方到 期未能按照合同履行相应支付义务的风险。

近年来，在坚持严控投资风险的基础上，国金证券自营业务规模持续上升。 公司根据市场状况调整投资结构，目前投资品种主要为固定收益证券。2018 年以 来，公司加大了固定收益证券的配置力度，资产久期亦有所上升，截至 2019 年 6 月末，公司合并口径债券投资修正久期为 2.92 年，杠杆倍数为 1.98。截至 2019 年 6 月末，公司自营非权益类证券及证券衍生品占净资本的比重和自营权益类证 券及证券衍生品占净资本的比重分别为 105.68%和 20.73%。

图表 16. 国金证券自营业务风控指标（单位： % ）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末	预警标准	监管标准
自营非权益类证券及证券衍 生品/净资本	44.84	52.38	85.53	105.68	≤400	≤500
自营权益类证券及证券衍生 品/净资本	20.69	18.89	17.38	20.73	≤80	≤100

资料来源：国金证券 注：本表数据为母公司口径数据。

随着债券市场信用风险渐显，国金证券丰富了自身固定收益类证券投资结构， 加大了对其他类资产的投资，其中主要为货币市场基金、其他债券（不含公司发 行的中期票据 MTN）、中央银行票据、特种金融债。从所投资债券级别来看，公 司所投债券以利率债及 AA 级及以上等级信用债，发行主体以大型国有企业为主。 截至 2019 年 6 月末，公司持有的利率债和信用债占比分别为 24.85%和 75.15%； 信用债中债项级别为 AAA、AA[+] 、AA 级债券占比分别为 37.60%、19.70%和 29.70%。分行业来看，2019 年 6 月末，公司所持债券在工业、金融业、房地产业、 公用事业和其他行业占比分别为 51.20%、12.73%、14.50%、3.34%和 18.23%，公 司信用债投资尚未发生风险。

在权益类市场风险管理方面，国金证券采取多元化分散投资策略，同时对权 益类证券仓位进行限额管理和实时调整，并且利用股指期货进行套期保值，有效 控制市场风险。为了监控市场风险对权益类证券价值的影响，公司定期跟踪权益 类证券持仓的风险价值的变化情况。针对利率风险，公司积极跟踪国家货币政策 动向和市场利率走势，严格控制债券投资规模、久期和杠杆率，同时利用国债期 货、利率互换对冲部分利率风险敞口。

在经纪业务信用风险方面，国金证券在代理客户进行的证券交易均以全额保 证金结算。通过全额保证金结算的方式在很大程度上控制交易业务相关的结算风 险，尤其针对客户进行债券正回购业务，公司严格控制客户标准券使用比例和回 购倍数，并由专人负责监控。

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国金证券针对融资融券业务的信用风险，主要通过对客户征信、授信、逐日 盯市、客户风险提示、强制平仓、司法追索等方式进行控制。针对约定购回证券 交易业务和股票质押式回购业务，公司制定并实施严格的尽职调查及项目审核流 程，同时通过盯市、项目跟踪、平仓等多个环节对该业务涉及的信用风险进行控 制。

整体来看，国金证券建立了符合自身特点的市场与信用风险管理体系。公司 固定收益类投资规模有所上升，自营投资杠杆运用水平较低，面临的市场风险可 控。但是，公司存量债券项目数量较多，随着市场信用风险的逐渐凸显，加之股 票市场持续震荡导致的股票质押担保物账面价值的持续下降，公司固定收益业务 及股票质押业务或将面临一定的信用风险。

2. 流动性风险

国金证券面临的流动性风险主要表现为公司无法以合理成本及时获得充足资 金，以偿付到期债务、履行其他支付义务和满足正常业务开展的资金需求的风险。 公司经营过程中，如受宏观政策、市场变化、经营状况、信用程度等因素的影响， 或因公司资产负债结构不匹配而产生流动性风险。另外，由于公司投资银行业务 大额包销、自营业务投资规模过大、长期资产比例过高等因素，都会导致证券公 司资金周转不畅、流动性出现困难。

国金证券主要通过以流动性覆盖率和净稳定资金率为核心的动态风险控制指 标监控体系实施对流动性风险的控制。为了避免可能存在的现金流缺口，公司根 据流动性状况来对各时间段的现金流量进行评估与预测。公司建立了资金监控的 相关内控制度，对货币资金、结算备付金、存出保证金等金融资产，由公司清算 部、计划财务部、资金部随时进行监控，对影响流动性的业务和投资于流动性较 低的领域，需公司相关决策机构进行审议；设立自营分公司，并由董事会授权自 营分公司在限额内进行证券投资，并根据证券市场行情及公司流动性需求，严格 控制自营业务投资规模；审慎选择信用程度较高的商业银行存放各项货币资金， 有力地保证了货币资金的流动性和安全性。公司重视资产和负债到期日的匹配及 有效控制匹配差异，以保证到期债务的支付。对于承销业务，公司重点在项目事 前分析和审核上控制包销风险，通过保荐项目提交内核前的项目情况了解、项目 行业分类以及股票适销性分析，提前对股价和适销性做出合理预期，降低包销风 险。同时，公司风险管理部在发行前均进行相关专项压力测试，保证发行对公司 净资本及流动性指标的影响可控。

从国金证券资产配置情况看，2018 年以来股票市场震荡下行，公司融出资金 规模下降，非权益类证券配置力度加大，推升自营投资规模。2018 年末，公司自 营投资占总资产比重较年初增加 11.89 个百分点至 50.43%，其中非权益类证券投 资占比较年初增加 22.56 个百分点至 49.28%，系增幅主要来源。2019 年上半年， 资本市场有所回暖，公司融出资金、股票质押式回购占总资产的比重小幅回升， 自营投资占比有所下降。截至 2019 年 6 月末，公司非权益类证券投资占总资产[] 的比重降至 41.32%，融出资金和股票质押式回购占总资产[*] 比重分别为 19.05%和

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12.93%，分别较年初增加 1.42 和 1.85 个百分点，货币资金[] 占总资产比重较年初 增加 2.86 个百分点至 11.83%。截至 2019 年 6 月末，公司自营投资中受限资产合 计 75.86 亿元，除证金账户余额 24.02 亿元外，主要为因质押式回购交易和买断式 回购交易而被锁定的金融资产。

图表 17. 国金证券各项资产占总资产 * 的比重情况（单位： %** ）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
货币资金*	16.24	12.60	8.97	11.83
自营投资	37.01	38.54	50.43	49.80
买入返售金融资产	16.21	15.94	15.66	12.95
其中：股票质押式回购	15.88	15.07	11.08	12.93
融出资金	21.06	24.58	17.63	19.05
小计	90.52	91.66	92.69	86.98

资料来源：国金证券

国金证券通过债券回购、在银行间市场拆入资金、债权收益权回购融资及发 行股票、债券及收益凭证等支持业务发展。2018 年以来，随着债券自营投资杠杆 水平的上升，公司卖出回购金融资产款增速较快，短期债务规模不断扩大，占有 息债务比重持续上升。2018 年末和 2019 年 6 月末，公司短期债务规模分别为 88.78 亿元和 123.94 亿元，分别较年初增长 59.25%和 39.60%，短期债务占有息债务比 重分别为 66.82%和 73.82%，分别较期初增加 8.93 和 7.00 个百分点。

图表 18. 国金证券债务结构和短期债务覆盖情况（单位：亿元， % ）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
卖出回购金融资产款	44.72	37.61	25.62	69.02
短期债务	73.97	55.75	88.78	123.94
有息债务	103.97	96.31	132.86	167.89
短期债务/有息债务	71.15	57.89	66.82	73.82
货币资金*/短期债务	67.55	71.20	35.59	37.46

资料来源：国金证券

总体来看，国金证券已建立起较为健全的流动性风险管理体系，能满足现有 业务的持续发展。公司拓展了多种融资渠道以应对可能的流动性风险情形，负债 端流动性管理能力逐步加强。

3. 操作风险

国金证券面临的操作风险主要是公司内部流程管理疏漏、信息系统出现故障 或人员不当等事件给公司带来直接或间接的损失。操作风险事件主要表现分为： 欺诈，客户、产品和业务活动，有形资产的损失，经营中断和系统出错，涉及执 行、交割以及交易过程的过错。

国金证券风险管理部负责牵头、各部门配合制定操作风险管理战略和政策， 提供必要的监控管理工具，并负责汇总全公司操作风险管理信息向管理层报告。 各业务条线管理部门及中后台管理部门在指定的操作风险框架内负责组织实施， 保证业务运作的合规性，保证全体员工充分重视并采取必要的措施管理和减免各

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类操作风险。风险管理部和合规管理部负责督导和监控风险控制措施的贯彻执行， 对出现及检查出的问题督促及时进行整改，对相关责任人员进行问责。

国金证券采取多种措施来防范操作风险：首先，建立和完善各项业务制度、 操作流程以及对应的业务流程表单，明确各业务重要的操作风险点；其次，明确 界定部门、分支机构以及不同工作岗位的目标、职责和权限，强化关键岗位之间 分离、制衡及相互监督的原则；再次，完善公司信息系统风险管理，确保设备、 数据、系统的安全，防范信息技术风险，建立应急风险处置预案并定期演练；最 后，建立内部控制管理学习培训体系，组织各项内控的学习和培训，加强员工执 业道德教育。

综合而言，通过固化业务流程、完善授权与职责等相关制度、措施，国金证 券操作风险能够得到较有效控制。随着创新业务的发展，公司操作风险管理将面 临较大压力。

盈利能力

国金证券营业收入与净利润行业排名在行业内处于中上水平。近年来，国金证 券经纪业务的市场占有率较为稳定，但鉴于行业特点，证券经纪业务的盈利能力仍 易受市场波动影响。而在市场利率下行的背景下，公司加大债券投资规模，投资业 务收入有所提升。另一方面，受监管政策收紧及发审速度变慢影响，公司投行业务 收入亦出现较大波动；受资管新规等政策影响，公司资管业务在业务规模和业务收 入均有所下降。综合来看，未来公司的盈利结构和盈利稳定性有待进一步改善。

国金证券成立至今持续保持税前盈利，公司营业收入与净利润行业排名在行 业内处于中上水平，并且形成了以传统经纪业务及投资银行业务为主的盈利模式。 2017 年以来市场持续震荡，加之监管政策收紧及发审速度变慢的影响，2018 年公 司营业收入及净利润均较同期有所下降。2018 年，公司实现营业收入 37.66 亿元， 净利润 10.23 亿元，同比分别减少 14.22%和 14.91%。2019 年上半年，得益于股 票市场回暖，公司盈利情况有所改善，当期实现营业收入 19.13 亿元，净利润 6.21 亿元，同比分别增长 14.31%和 22.92%。

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图表 19. 国金证券收入与利润情况

	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年上半年
营业收入（亿元）	46.71	43.91	37.66	19.13
同比变动（%）	-30.78	-6.01	-14.22	14.31
证券行业营业收入变动（%）	-42.97	-5.08	-14.47	41.37
净利润（亿元）	12.94	12.02	10.23	6.21
同比变动（%）	-45.15	-7.05	-14.91	22.92
证券行业净利润变动（%）	-49.57	-8.47	-41.04	102.86
母公司营业收入行业排名	21	24	23	24
母公司净利润行业排名	23	23	17	30

资料来源：国金证券，证券业协会

注：营业收入及净利润排名取自证券业协会。

受市场交易量下滑和持续震荡的影响，2016-2018 年国金证券经纪业务营业利 润率持续下降，分别为 55.95%、45.73%和 30.94%。2017 年以来，受制于 IPO 审 核趋严、发行节奏放缓及再融资政策收紧等因素影响，公司投资银行业务营业利 润率呈下降趋势，2016-2018 年分别为 31.14%、30.90%和 15.82%。通过增加固定 收益类业务投资规模、丰富量化投资并采用股指期货对冲市场波动风险，公司证券 投资业务整体营业利润率维持在中等以上水平，2016-2018 年公司证券投资业务利 润率分别为 36.60%、72.39%和 73.93%。

图表 20. 国金证券营业利润率（单位： % ）

	2016 年	2017 年	2018 年
营业利润率	35.05	34.26	33.57
其中：证券经纪业务	55.95	45.73	30.94
投资银行业务	31.14	30.90	15.82
证券投资业务	36.60	72.39	73.93
资产管理业务	29.18	31.02	33.99

资料来源：国金证券

国金证券市场化程度较高，成本费用水平较有弹性。以效益考核作为薪酬提 升的前提，公司员工成本弹性较大。随着业务规模的增长，公司各业务团队规模 扩容较快，公司职工薪酬占业务及管理费的比重较高。受行业竞争加剧、投行业 务拓展、创新业务需求等因素影响，未来公司人员成本将面临一定上升压力。

图表 21. 国金证券成本费用变化情况

	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年上半年
营业收入变动（%）	-30.78	-6.01	-14.22	14.31
业务及管理费用变动（%）	-10.35	-2.49	-18.86	4.42
职工薪酬变动（%）	-13.95	-4.43	-24.70	11.57
业务及管理费/营业收入（%）	62.19	64.53	61.04	57.36
职工薪酬/业务及管理费（%）	76.91	75.37	69.94	73.57

资料来源：国金证券

综合而言，国金证券盈利能力在行业内居中上游水平。2016-2018 年，公司平 均资产回报率分别为 4.00%、3.86%和 3.07%。

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资本与杠杆

国金证券资本实力处行业中上游水平。股东权益以股本和资本公积为主，结构 较为稳定。公司短期内资金面相对宽松，有助于未来业务的开展。

经过多次增资扩股，国金证券资本实力逐步增强。与同业相比，公司资本实 力居中上水平，2018 年末母公司口径净资产和净资本分别为 191.97 亿元和 165.04 亿元，均位列行业第 25 位。公司资本补充渠道主要为非公开发行股票及自身利润 留存积累。截至 2019 年 6 月末，公司母公司口径净资产及净资本分别为 197.76 亿元和 169.83 亿元。

图表 22. 国金证券资本实力（单位：亿元）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
净资产（母公司口径）	173.60	186.67	191.97	197.76
行业排名	24	26	25	23
净资本（母公司口径）	163.65	160.75	165.04	169.83
行业排名	23	27	25	21

资料来源：国金证券，证券业协会

• 注：净资产和净资本数据取自母公司口径风险控制指标监管报表，行业排名取自证券业 协会会员经营业绩排名。

国金证券合并口径股东权益以股本和资本公积（主要为股本溢价）为主。截 至 2019 年 6 月末，公司股东权益中股本和资本公积占比分别为 15.01%和 38.96%。

图表 23. 国金证券所有者权益构成情况（单位： % ）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
股本	17.23	16.01	15.46	15.01
资本公积	44.67	41.52	40.14	38.96
盈余公积	4.48	4.78	5.10	4.93
一般风险准备	8.85	9.45	10.10	9.77
未分配利润	24.85	26.81	28.83	30.55
综合收益	-0.41	1.15	0.01	0.42
少数股东权益	0.32	0.27	0.36	0.35
股东权益合计	100.00	100.00	100.00	100.00

资料来源：国金证券

近年来，国金证券通过卖出回购、转融通及发行债券支持业务发展，资产负 债率相应上升，净资本和净资产对负债的覆盖度有所下降，但由于经营风格较为 稳健，公司杠杆经营程度仍处于行业较低水平。2019 年上半年，由于自营业务规 模扩大，公司计提的各项风险资本准备之和有所增加，致使净资本对其覆盖度有 所下降，但仍远高于监管和预警标准。

图表 24. 国金证券资本与杠杆情况（单位： % ）

	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末	预警标准	监管标准
资产负债率*	42.95	40.07	44.48	48.64	-	-
净资本/净资产	94.27	86.12	85.97	85.88	≥24%	≥20%
净资本/负债	146.42	142.04	111.61	93.36	≥9.6%	≥8%

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净资产/负债	155.31	164.95	129.82	108.71	≥12%	≥10%
风险覆盖率	441.46	397.27	392.29	341.77	≥120%	≥100%

资料来源：国金证券

• 注：本表监管口径指标取自母公司风险控制指标监管报表。

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跟踪评级安排

根据相关主管部门的监管要求和本评级机构的业务操作规范，在本信用评 级报告有效期（本信用评级报告出具之日起至 2020 年 11 月 14 日止）内，本 评级机构将持续关注发行人外部经营环境的变化、影响发行人经营或财务状况 的重大事件、发行人履行债务的情况等因素。

在发生可能影响发行人信用质量的重大事项时，本评级机构将启动不定期 跟踪评级程序，发行人应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项 并提供相应资料。

本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对发行人、监管部门及监管部门 要求的披露对象进行披露。

本评级机构将在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪 评级结果。

如发行人不能及时提供跟踪评级所需资料，本评级机构将根据相关主管部 门监管的要求和本评级机构的业务操作规范，采取公告延迟披露跟踪评级报 告，或暂停评级、终止评级等评级行动。

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附录一：

主要数据与指标表

主要财务数据与指标	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年上半年	----
总资产（亿元）	479.61	420.93	466.67	519.41	-
总资产*（亿元）	307.71	315.15	352.30	392.36	-
股东权益（亿元）	175.54	188.88	195.61	201.52	-
归属于母公司所有者权益（亿元）	174.97	188.37	194.90	200.81	-
营业收入（亿元）	46.71	43.91	37.66	19.13	-
营业利润（亿元）	16.37	15.04	12.64	8.12	-
净利润（亿元）	12.94	12.02	10.23	6.21	-
资产负债率*（%）	42.95	40.07	44.48	48.64	-
权益负债率（%）	75.29	66.86	80.10	94.70	-
净资本/总负债*（%）	123.82	127.30	105.33	88.99	-
净资本/有息债务（%）	157.40	166.91	124.22	101.16	-
货币资金/总负债	37.81	31.44	20.16	24.33	-
手续费及佣金净收入/营业收入 （%）	76.86	73.23	57.45	50.86	-
受托客户资产管理与基金管理业 务净收入/营业收入（%）	3.74	4.31	3.54	2.54	-
营业利润率（%）	35.05	34.26	33.57	42.44	-
平均资产回报率（%）	4.00	3.86	3.07	-	-
平均资本回报率（%）	7.59	6.60	5.32	-	-
监管口径数据与指标	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末	监管 标准值
净资本（亿元）	163.65	160.75	165.04	169.83	≥2亿元
风险覆盖率（%）	441.46	397.27	392.29	341.77	≥100%
净资本/净资产（%）	94.27	86.12	85.97	85.88	≥20%
净资本/负债（%）	146.42	142.04	111.61	93.36	≥8%
净资产/负债（%）	155.31	164.95	129.82	108.71	≥10%
自营权益类证券及证券衍生品（包 括股指期货）/净资本（%）	20.69	18.89	17.38	20.73	≤100%
自营非权益类证券/净资本（%）	44.84	52.38	85.53	105.68	≤500%

注1：根据国金证券经审计的2016-2018年财务报表及2019年半年度未经审计的财务报表、2016-2018年末及2019年6 月末净资本及风险控制指标专项审计报告及综合监管报表等整理、计算。其中，净资本及风险控制指标为母公司数 据；

注2：本报告中部分合计数与各加总数直接相加之和在尾数上可能略有差异，这些差异是由于四舍五入造成。

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附录二：

国金证券调整后资产负债简表

财务数据	2016 年末	2017 年末	2018 年末	2019 年6 月末
总资产*（亿元）	307.71	315.15	352.30	392.36
其中：货币资金*（亿元）	49.97	39.70	31.59	46.43
结算备付金*（亿元）	14.33	1.89	2.25	23.34
以公允价值计量且其变动计入当期损 益的金融资产	63.18	77.06	116.67	-
交易性金融资产（亿元）	-	-	-	149.36
买入返售金融资产（亿元）	49.87	50.25	55.17	50.80
可供出售金融资产（亿元）	50.71	44.39	56.23	-
其他债权投资	-	-	-	14.42
其他权益投资	-	-	-	26.88
持有至到期投资	-	-	4.77	-
债权投资	-	-	-	4.73
长期股权投资（亿元）	7.07	6.99	6.64	5.73
融出资金（亿元）	64.80	77.45	62.12	74.73
总负债*（亿元）	132.17	126.28	156.69	190.85
拆入资金（亿元）	2.00	2.50	41.50	10.00
卖出回购金融资产款（亿元）	44.72	37.61	25.62	69.02
股东权益（亿元）	175.54	188.88	195.61	201.52
股本（亿元）	30.24	30.24	30.24	30.24
少数股东权益（亿元）	0.57	0.51	0.71	0.71
负债*和股东权益（亿元）	307.71	315.16	352.30	392.36

注1：根据国金证券经审计的2016-2018年财务报表及2019年半年度未经审计的财务报表整理、计算。其中，货币 资金和结算备付金已分别剔除客户资金存款及代理承销证券款和客户备付金，总资产和总负债为剔除代理买 卖证券款、代理承销证券款及委托贷款后的净额。

注2：公司自2019年1月1日起执行财政部修订后的金融工具准则，包括修订后的《企业会计准则第 22 号——金融 工具确认和计量》《企业会计准则第23 号——金融资产转移》《企业会计准则第24 号——套期保值》以及《企业 会计准则第 37号——金融工具列报》。

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附录三：

各项数据与指标计算公式

指标名称	计算公式
总资产*	期末资产总额-期末代理买卖证券款-期末信用交易代理买卖证券款-期末代理承销证 券款-期末期货公司客户保证金-应付款项中应计入部分
总负债*	期末负债总额-期末代理买卖证券款-期末代理承销证券款-期末信用交易代理买卖证 券款-应付款项中应计入部分
货币资金*	期末货币资金-期末客户存款
结算备付金*	期末结算备付金-期末客户备付金
有息债务	期末短期借款+期末应付短期融资款+期末交易性金融负债+期末拆入资金+期末卖出 回购金融资产款+期末应付债券+期末长期借款+期末其他负债中中应计入部分
短期债务	期末短期借款+期末衍生金融负债+期末交易性金融负债+期末卖出回购金融资产+期 末拆入资金+期末应付短期融资券+期末其他负债中应计入部分
资产负债率*	期末总负债/期末总资产×100%
权益负债率	期末总负债*/期末所有者权益×100%
净资本/总负债*	报告期净资本/期末总负债*×100%
货币资金/总负债*	期末货币资金/期末总负债×100%
员工费用率	报告期职工费用/报告期营业收入×100%
营业利润率	报告期营业利润/报告期营业收入×100%
平均资产回报率	报告期净利润/[(期初总资产+期末总资产)/2]×100%
平均资本回报率	报告期净利润/[(期初净资产+期末净资产) /2]×100%

注：上述指标计算以公司合并财务报表数据为准，其中净资本为母公司数据。

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附录四：

评级结果释义

本评级机构主体信用等级划分及释义如下：

	等 级	含 义
投 资 级	AAA级	偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
	AA级	偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。
	A级	偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
	BBB级	偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
投 机 级	BB级	偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
	B级	偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
	CCC级	偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
	CC级	在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
	C级	不能偿还债务。

注：除 AAA、CCC 及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

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评级声明

除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不存在任 何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

本评级机构与评级人员履行了实地调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、 公正的原则。

本信用评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未因评级 对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。

本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的合法性、 真实性、完整性、正确性负责。

本信用评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。

本次评级的信用等级有效期至 2020 年 11 月 14 日止。新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，不定期对评级 对象实施跟踪评级并形成结论，决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。

本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授权不 得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。

本次评级所依据的评级技术文件

• 《新世纪评级方法总论（2012）》（发布于 2014 年 6 月）

• 《证券行业信用评级方法》（发布于 2018 年 3 月）

上述评级技术文件可于新世纪评级官方网站查阅。

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