SFC Energy AG — Audit Report / Information 2011

Mar 29, 2012

SFC Energy

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Kursziel EUR 5,70	(alt: 5,70)
Kurs	EUR 3,95
Bloomberg	F3C GR
Reuters	F3CG
Branche	Industrial Goods & Services

Weltweit führender Anbieter von kommerzieller DMFC-Brennstoffzellen für die mobile Stromversorgung in den Bereichen Freizeit, Industrie und Verteidigung.

Änderung	2012e			2013e	2014e
	alt	Δ%	alt	Δ%	alt	Δ%
Umsatz	27,8	0,0	33,6	0	-	0
EBIT		-1,7 n.m.	-0,3	0	-	0
EPS	-0,22	0	-0,04	0	-	0

Analyse: Publikationsdatum:	Warburg Research 29.03.2012
Analyst:
Malte Schaumann	+49 (0)40-309537-170
mschaumann@warburg-research.com

Verbesserung der Ergebnisqualität in Sicht

SFC veröffentlichte heute Morgen die endgültigen Zahlen für das Geschäftsjahr 2011, die den vorläufigen Ergebnissen Ende Januar entsprechen (siehe Mitteilung von 26. Januar). Eine Telefonkonferenz fand um 10 Uhr statt.

SFC Energy - Q4 2011
Angaben in Mio. EUR	Q4/11	Q4/10	yoy	2011	2010	yoy
Umsatz	4,9	4,5	10,4%	15,4	13,3	15,7%
EBIT Marge	-2,6 -52,9%	-0,4 -8,4%	595,9%	-6,6 -42,9%	-4,5 -33,8%	46,6%
EBIT bereinigt Marge	-0,5 -10,6%	-0,4 -8,4%	n.m.	-4,1 -26,8%	-4,5 -33,8%	n.m.
Jahresüberschuss Marge	-2,5 -51,2%	-0,3 -6,2%	n.m.	-6,2 -40,4%	-4,1 -30,9%	n.m.
EPS in EUR	-0,35	-0,04	775,0%	-0,87	-0,58	50,0%

Quellen: SFC En ergy (be rich tete Daten), W arburg Research (Schätzung en)

Die Q4 Ergebnisse enthalten Einmaleffekte in Höhe von EUR 2,5 Mio. Das bereinigte EBIT lag nur leicht unter der Break-Even-Grenze. Angetrieben durch eine solide Umsatzentwicklung war das bereinigte EBITDA zum ersten Mal in der Unternehmensgeschichte mit EUR 0,3 Mio. auf Quartalsniveau positiv. Folglich lag der operative FCF ebenfalls nahe Null. Die akquirierte PBF-Gruppe wurde für einen Monat konsolidiert.

Nach der Akquisition von PBF wird die GuV von SFC ab 2012 ein anderes Bild abgeben. Mit einem deutlich höheren Umsatz zusammen mit höheren Bruttomargen von knapp über 40% (WRe) wird ein EBITDA nahe des Break-Even-Niveaus erwartet. Diese Prognose wird untermauert durch A) die Q4 Ergebnisse, welche die zugrunde liegende GuV-Arithmetik mit einem positiven EBITDA bestätigten und B) die Bekräftigung der Guidance in H2 ein Break-Even auf EBITDA-Niveau zu erreichen.

Eine weitere Verbesserung der Ergebnismargen von SFC wird in den kommenden Jahren erwartet. Das Unternehmen dürfte in 2012 das Break-Even-Niveau fast erreichen und in 2013 ein EBITDA von über EUR 1 Mio. generieren. Auf EBIT-Niveau dürfte das Unternehmen das Break-Even-Niveau in 2013 knapp erreichen und in 2014 wahrscheinlich positive Zahlen berichten. Das wird durch die Realisierung von Cross-Selling-Potenzialen mit PBF ab 2013 angetrieben, zusammen mit einem anhaltend starken Wachstum bei industriellen Anwendungen. Die Verbesserung der Ergebnisqualität bleibt der wichtigste Treiber des Investment Case.

Die Prognosen, die Kaufempfehlung und das Kursziel von EUR 5,70 bleiben unverändert.

Geschäftsjahresende:
31.12. in EUR Mio	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Umsatz	14,4	14,6	11,7	13,3	15,4	27,8	33,6
Veränderung Umsatz yoy	104,3 %	1,4 %	-19,7 %	14,1 %	15,7 %	80,2 %	20,9 %
Bruttoergebnis	2,5	2,7	3,2	4,0	5,4	11,4	14,2
Bruttomarge	17,4 %	18,5 %	27,3 %	30,3 %	34,8 %	41,0 %	42,3 %
EBITDA	-4,0	-3,7	-3,6	-3,5	-4,6	-0,2	1,3
EBITDA-Marge	-27,6 %	-25,4 %	-30,8 %	-26,2 %	-30,1 %	-0,6 %	4,0 %
EBIT	-4,7	-4,5	-4,5	-4,5	-6,6	-1,7	-0,3
EBIT-Marge	-32,8 %	-30,9 %	-38,6 %	-33,8 %	-42,9 %	-6,0 %	-0,7 %
Jahresüberschuss	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,6	-0,3
EPS	-0,36	-0,33	-0,53	-0,58	-0,87	-0,22	-0,04
Free Cash Flow je Aktie	-0,47	-0,68	-0,70	-0,91	-0,82	-0,22	-0,10
Dividende	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Dividendenrendite	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
EV/Umsatz	0,5	0,5	0,7	0,6	0,5	0,3	0,3
EV/EBITDA	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	8,5
EV/EBIT	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.
KGV	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.
ROCE	-14,4 %	-8,6 %	-9,4 %	-10,3 %	-16,7 %	-4,5 %	-0,7 %
Adj. Free Cash Flow Yield	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	5,7 %

Quelle: SFC Energy

Quelle: SFC Energy

Umsatz nach Geschäftsbereichen 2011

Quelle: SFC Energy

Nettoliquidität / pro Aktie ( r ) in EUR Mio. 60,0

Quelle: SFC Energy

Unternehmenshintergrund

SFC ist das erste Unternehmen, das Brennstoffzellen vom Entwicklungsstadium in marktreife Produkte überführen konnte. Bis heute konnte dies die weitaus überwiegende Zahl der Unternehmen im Brennstoffzellen-Bereich nicht erreichen. SFC konnte bislang mehr als 14.000 Efoy-Brennstoffzellen verkaufen.

Mit Ihren Produkten (Direkt-Methanol-Brennstoffzellen) adressiert das Unternehmen Anwendungen im Freizeit-, Industrie und Verteidigungsbereich. Während im Freizeit- und Industriesegment kommerzielle Produktverkäufe im Vordergrund stehen, werden im Verteidigungssegment in erster Linie Umsätze durch Entwicklungskooperationen, Prototypen und ersten Kleinserien erzielt.

Entwicklung, Produktion und Vertrieb sind am Firmensitz in Brunnthal, bei München, angesiedelt. SFC beschäftigt derzeit rund 100 Mitarbeiter.

Wettbewerbsqualität

Die von SFC fokussierte DMCF-Brennstoffzellentechnologie ist in mobilen Einsatzgebieten mit geringen bis mittleren Leistungsanforderungen den übrigen Brennstoffzellentechnologien überlegen, vor allem gegenüber Wasserstoff-basierten Systemen. SFC's Produkte stehen somit vor allem zu herkömmlichen Technologien im Wettbewerb. Die Produkte verkaufen sich nicht über den Preis, im Vordergrund stehen die spezifischen Vorteile, die die Brennstoffzellentechnologie in den jeweiligen Einsatzgebieten bietet.

In den Märkten Freizeit und Industrie steht die vollkommen netzunabhängige Energieversorgung unabhängig von Witterungsbedingungen im Fokus. Als Substitut für Energiespeicher auf Batteriebasis erfolgt insbesondere im industriellen Umfeld eine deutliche Reduktion der Betriebskosten (insbes. Wartungskosten). Im Verteidigungsbereich ermöglichen die Brennstoffzellen eine Gewichtsreduzierung um ca. 80%

Wesentliche Markteintrittsbarrieren sind der technologische Vorsprung, abgesichert durch ein umfangreiches Patentportfolio, und die aufgebauten Vertriebsstrukturen (Freizeitmarkt).

Eine solide Bilanz mit hoher Cash-Position ermöglicht dem Unternehmen die Brennstoffzellen-Technolgoie ausreichend zu skalieren und neue Applikationen zu adressieren, um in den nächsten 2-3 Jahren den Break-Even zu erreichen.

Gewinn- und Verlustrechnung SFC Energy
in EUR Mio.	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Umsatz	14,4	14,6	11,7	13,3	15,4	27,8	33,6
Herstellungskosten	11,8	11,9	8,5	9,3	10,1	16,4	19,4
Bruttoergebnis	2,5	2,7	3,2	4,0	5,4	11,4	14,2
Forschung und Entwicklung	0,6	0,8	1,5	1,9	2,5	2,4	2,7
Vertriebskosten	4,4	4,3	4,4	4,8	4,9	7,1	7,7
Verwaltungskosten	2,3	2,2	2,1	2,1	2,7	3,6	4,0
Sonstige betriebliche Erträge/Aufwendungen	0,1	0,0	0,4	0,1	-1,9	0,0	0,0
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBITDA	-4,0	-3,7	-3,6	-3,5	-4,6	-0,2	1,3
Abschreibungen auf Sachanlagen	0,5	0,5	0,4	0,4	0,5	1,1	1,2
EBITA	-4,4	-4,2	-4,0	-3,9	-5,2	-1,3	0,1
Abschreibungen auf iAV	0,3	0,3	0,5	0,6	1,5	0,4	0,4
Goodwill-Abschreibung	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBIT	-4,7	-4,5	-4,5	-4,5	-6,6	-1,7	-0,3
Zinserträge	2,4	2,2	0,7	0,4	0,4	0,3	0,3
Zinsaufwendungen	0,2	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Finanzergebnis	2,2	2,1	0,7	0,4	0,4	0,3	0,3
Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,3	0,1
AO-Beitrag	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBT	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,3	0,1
Steuern gesamt	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,3	0,3
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,6	-0,3
Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern)	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,6	-0,3
Minority interest	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,6	-0,3

Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

Gewinn- und Verlustrechnung SFC Energy

in % vom Umsatz	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Umsatz	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %
Herstellungskosten	82,6 %	81,5 %	72,7 %	69,7 %	65,2 %	59,0 %	57,8 %
Bruttoergebnis	17,4 %	18,5 %	27,3 %	30,3 %	34,8 %	41,0 %	42,3 %
Forschung und Entwicklung	4,4 %	5,4 %	12,9 %	14,2 %	16,5 %	8,5 %	8,0 %
Vertriebskosten	30,5 %	29,5 %	38,0 %	35,6 %	31,7 %	25,5 %	23,0 %
Verwaltungskosten	16,1 %	14,9 %	18,2 %	15,4 %	17,4 %	13,0 %	12,0 %
Sonstige betriebliche Erträge/Aufwendungen	0,7 %	0,3 %	3,3 %	1,1 %	-12,2 %	0,0 %	0,0 %
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBITDA	-27,6 %	-25,4 %	-30,8 %	-26,2 %	-30,1 %	-0,6 %	4,0 %
Abschreibungen auf Sachanlagen	3,1 %	3,4 %	3,8 %	3,0 %	3,3 %	4,0 %	3,6 %
EBITA	-30,7 %	-28,8 %	-34,6 %	-29,2 %	-33,4 %	-4,6 %	0,4 %
Abschreibungen auf iAV	2,1 %	2,2 %	3,9 %	4,7 %	9,5 %	1,4 %	1,2 %
Goodwill-Abschreibung	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBIT	-32,8 %	-30,9 %	-38,6 %	-33,9 %	-42,9 %	-6,0 %	-0,8 %
Zinserträge	16,8 %	15,0 %	6,4 %	3,1 %	2,8 %	1,2 %	1,0 %
Zinsaufwendungen	1,6 %	0,3 %	0,2 %	0,2 %	0,2 %	0,0 %	0,0 %
Finanzergebnis	15,2 %	14,8 %	6,2 %	2,9 %	2,5 %	1,2 %	1,0 %
Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-17,6 %	-16,2 %	-32,4 %	-31,0 %	-40,4 %	-4,8 %	0,2 %
AO-Beitrag	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBT	-17,6 %	-16,2 %	-32,4 %	-31,0 %	-40,4 %	-4,8 %	0,2 %
Steuern gesamt	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,1 %	1,1 %	1,0 %
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-17,6 %	-16,2 %	-32,4 %	-31,0 %	-40,4 %	-5,9 %	-0,8 %
Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern)	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	-17,6 %	-16,2 %	-32,4 %	-31,0 %	-40,4 %	-5,9 %	-0,8 %
Minority interest	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Jahresüberschuss	-17,6 %	-16,2 %	-32,4 %	-31,0 %	-40,4 %	-5,9 %	-0,8 %

Bilanz SFC Energy

in EUR Mio.	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	1,1	1,8	2,4	3,0	10,9	11,2	12,9
davon übrige imm. VG	1,1	1,8	2,4	3,0	3,2	3,5	3,8
davon Geschäfts- oder Firmenwert	0,0	0,0	0,0	0,0	6,0	6,0	7,4
Sachanlagen	0,8	1,1	1,7	2,3	2,7	2,8	2,8
Finanzanlagen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Anlagevermögen	1,9	3,0	4,1	5,3	13,7	14,1	15,7
Vorräte	1,3	1,2	1,3	1,9	4,9	5,1	5,2
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	2,0	2,5	2,2	2,7	5,0	5,0	5,8
Sonstige Vermögensgegenstände	1,8	2,6	2,2	2,3	2,5	2,5	2,5
Liquide Mittel	53,0	45,6	40,6	34,1	22,7	21,4	19,3
Umlaufvermögen	58,0	51,9	46,4	41,1	35,2	34,0	32,8
Bilanzsumme (Aktiva)	59,9	54,8	50,5	46,4	48,8	48,1	48,5
Passiva
Gezeichnetes Kapital	7,1	7,2	7,2	7,2	7,5	7,5	7,5
Kapitalrücklage	66,8	66,9	66,9	66,9	67,9	67,9	67,9
Gewinnrücklagen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	-1,6	-1,9
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-22,0	-24,4	-28,2	-32,3	-38,6	-38,6	-38,6
Buchwert	51,9	49,6	45,8	41,7	36,8	35,1	34,9
Anteile Dritter	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Eigenkapital	51,9	49,6	45,8	41,7	36,8	35,1	34,9
Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Rückstellungen gesamt	0,7	0,8	0,8	1,0	2,3	2,3	2,3
Zinstragende Verbindlichkeiten	2,6	0,1	0,0	0,0	0,8	1,1	1,1
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	1,3	2,1	2,0	1,4	3,2	3,4	4,1
Sonstige Verbindlichkeiten	3,4	2,3	1,8	2,2	5,8	6,2	6,2
Verbindlichkeiten	8,0	5,2	4,6	4,6	12,0	12,9	13,6
Bilanzsumme (Passiva)	59,9	54,8	50,5	46,4	48,8	48,1	48,5

Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

Bilanz SFC Energy

in % der Bilanzsumme	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	1,8 %	3,3 %	4,8 %	6,4 %	22,4 %	23,3 %	26,5 %
davon übrige imm. VG	1,8 %	3,3 %	4,8 %	6,4 %	6,5 %	7,2 %	7,8 %
davon Geschäfts- oder Firmenwert	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	12,3 %	12,5 %	15,2 %
Sachanlagen	1,4 %	2,1 %	3,3 %	5,0 %	5,6 %	5,9 %	5,9 %
Finanzanlagen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Anlagevermögen	3,2 %	5,4 %	8,1 %	11,4 %	28,0 %	29,2 %	32,4 %
Vorräte	2,1 %	2,1 %	2,6 %	4,2 %	10,1 %	10,6 %	10,7 %
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	3,3 %	4,6 %	4,4 %	5,9 %	10,3 %	10,4 %	12,0 %
Sonstige Vermögensgegenstände	3,0 %	4,7 %	4,4 %	4,9 %	5,2 %	5,2 %	5,2 %
Liquide Mittel	88,5 %	83,2 %	80,4 %	73,6 %	46,6 %	44,5 %	39,7 %
Umlaufvermögen	96,9 %	94,7 %	91,8 %	88,5 %	72,1 %	70,7 %	67,6 %
Bilanzsumme (Aktiva)	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %
Passiva
Gezeichnetes Kapital	11,9 %	13,1 %	14,2 %	15,4 %	15,4 %	15,6 %	15,5 %
Kapitalrücklage	111,6 %	122,0 %	132,4 %	144,1 %	139,1 %	141,1 %	140,0 %
Gewinnrücklagen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	-3,4 %	-3,9 %
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-36,8 %	-44,5 %	-55,8 %	-69,6 %	-79,1 %	-80,3 %	-79,6 %
Buchwert	86,7 %	90,6 %	90,8 %	89,9 %	75,4 %	73,1 %	71,9 %
Anteile Dritter	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Eigenkapital	86,7 %	90,6 %	90,8 %	89,9 %	75,4 %	73,1 %	71,9 %
Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Rückstellungen gesamt	1,1 %	1,4 %	1,7 %	2,3 %	4,7 %	4,8 %	4,7 %
Zinstragende Verbindlichkeiten	4,4 %	0,2 %	0,0 %	0,0 %	1,6 %	2,2 %	2,2 %
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	2,2 %	3,7 %	3,9 %	3,0 %	6,6 %	7,1 %	8,5 %
Sonstige Verbindlichkeiten	5,7 %	4,1 %	3,6 %	4,7 %	11,8 %	12,8 %	12,7 %
Verbindlichkeiten	13,4 %	9,5 %	9,1 %	10,0 %	24,7 %	26,9 %	28,1 %
Bilanzsumme (Passiva)	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %

Kapitalflussrechnung SFC Energy

in EUR Mio.	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag	-2,5	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,6	-0,3
Abschreibung Anlagevermögen	0,5	0,5	0,4	0,4	0,5	1,1	1,2
Amortisation Goodwill	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	0,3	0,3	0,5	0,6	1,5	0,4	0,4
Veränderung langfristige Rückstellungen	0,0	0,1	0,0	0,2	0,0	0,0	0,0
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen	-1,5	-1,3	0,0	0,3	0,6	0,0	0,0
Cash Flow	-3,2	-2,8	-2,9	-2,6	-3,7	-0,1	1,3
Veränderung Vorräte	-0,3	0,1	-0,2	-0,6	-1,0	-0,2	-0,1
Veränderung Forderungen aus L+L	-0,4	-0,4	0,2	-0,5	-0,3	0,0	-0,8
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen	-0,1	0,8	-0,1	-0,6	0,3	0,6	0,7
Veränderung sonstige Working Capital Posten	1,4	-0,8	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung Working Capital	0,5	-0,2	-0,1	-1,7	-1,0	0,4	-0,2
Cash Flow aus operativer Tätigkeit	-2,7	-3,0	-3,0	-4,3	-4,7	0,3	1,1
CAPEX	-0,6	-1,9	-2,0	-2,2	-1,1	-1,9	-1,9
Zugänge aus Akquisitionen	0,0	0,0	0,0	0,0	-6,0	0,0	-1,4
Finanzanlageninvestitionen	4,2	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erlöse aus Anlageabgängen	0,0	0,0	0,1	0,0	0,3	0,0	0,0
Cash Flow aus Investitionstätigkeit	3,6	-1,9	-1,9	-2,2	-6,8	-1,9	-3,3
Veränderung Finanzverbindlichkeiten	-1,8	-2,5	-0,1	0,0	-0,4	0,3	0,0
Dividende Vorjahr	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erwerb eigener Aktien	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Kapitalmaßnahmen	53,6	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstiges	-5,9	0,0	0,0	0,0	-0,1	0,0	0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit	45,8	-2,5	-0,1	0,0	-0,4	0,3	0,0
Veränderung liquide Mittel	46,7	-7,4	-5,0	-6,5	-12,0	-1,3	-2,1
Effekte aus Wechselkursänderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Endbestand liquide Mittel	52,9	45,6	40,6	34,1	22,2	21,4	19,3

Kennzahlen SFC Energy
	2007	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e
Operative Effizienz
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz	50,2 %	49,4 %	65,9 %	64,2 %	77,7 %	47,0 %	43,0 %
Umsatz je Mitarbeiter	170.845	141.299	111.302	133.291	145.525	150.287	176.974
EBITDA je Mitarbeiter	-47.143	-35.876	-34.326	-34.919	-43.805	-909	7.094
EBIT-Marge	-32,8 %	-30,9 %	-38,6 %	-33,8 %	-42,9 %	-6,0 %	-0,7 %
EBITDA / Operating Assets	-221,5 %	-145,7 %	-111,3 %	-62,4 %	-50,2 %	-1,9 %	14,7 %
ROA	-132,3 %	-79,3 %	-92,5 %	-78,0 %	-45,6 %	-11,7 %	-1,7 %
Kapitaleffizienz
Plant Turnover	17,3	12,7	7,0	5,7	5,6	9,8	11,8
Operating Assets Turnover	8,0	5,7	3,6	2,4	1,7	3,1	3,7
Capital Employed Turnover	0,3	0,3	0,3	0,3	0,4	0,8	0,9
Kapitalverzinsung
ROCE	-14,4 %	-8,6 %	-9,4 %	-10,3 %	-16,7 %	-4,5 %	-0,7 %
EBITDA / Avg. Capital Employed	-12,1 %	-7,1 %	-7,5 %	-8,0 %	-11,7 %	-0,5 %	3,7 %
ROE	-4,9 %	-4,7 %	-8,3 %	-9,9 %	-16,9 %	-4,7 %	-0,8 %
Jahresüberschuss / Avg. EK	-8,8 %	-4,6 %	-7,9 %	-9,4 %	-15,9 %	-4,6 %	-0,8 %
Fortgeführter Jahresüberschuss / Avg. EK	-8,8 %	-4,6 %	-7,9 %	-9,4 %	-15,9 %	-4,6 %	-0,8 %
ROIC	-4,5 %	-4,6 %	-8,0 %	-9,4 %	-14,8 %	-4,0 %	-0,7 %
Solvenz
Nettoverschuldung	-50,4	-45,5	-40,6	-34,1	-22,0	-20,3	-18,2
Net Gearing	-97,0 %	-91,7 %	-88,5 %	-81,8 %	-59,7 %	-57,9 %	-52,2 %
Buchwert EK / Buchwert Finanzv.	1973,1 %	42063,3 %	n.a.	n.a.	4846,4 %	3318,2 %	3293,0 %
Current ratio	7,9	11,7	12,3	11,5	3,7	3,3	2,9
Acid Test Ratio	7,1	9,7	9,8	8,5	2,6	2,3	2,1
EBITDA / Zinsaufwand	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	n.a.	n.a.
Netto Zinsdeckung	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
Kapitalfluss
Free Cash Flow	-3,3	-4,8	-5,0	-6,5	-5,9	-1,6	-0,8
Free Cash Flow / Umsatz	-23,3 %	-33,3 %	-42,9 %	-48,8 %	-38,0 %	-5,9 %	-2,3 %
Adj. Free Cash Flow	n.a.	-4,2	-4,3	-4,2	-5,3	-0,9	0,6
Adj. Free Cash Flow / Umsatz	-32,4 %	-29,1 %	-37,0 %	-31,6 %	-34,9 %	-4,2 %	0,9 %
Free Cash Flow / Jahresüberschuss	132,3 %	205,5 %	132,6 %	157,8 %	94,0 %	99,8 %	287,7 %
Zinserträge / Avg. Cash	7,8 %	4,4 %	1,7 %	1,1 %	1,5 %	1,5 %	1,6 %
Zinsaufwand / Avg. Debt	5,8 %	2,9 %	35,6 %	n.a.	4,9 %	0,0 %	0,0 %
Ausschüttungsquote	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Mittelverwendung
Investitionsquote	-25,1 %	12,8 %	17,5 %	16,7 %	7,3 %	6,8 %	5,7 %
Maint. Capex / Umsatz	3,2 %	3,4 %	6,0 %	5,3 %	4,5 %	2,5 %	2,1 %
CAPEX / Abschreibungen	-480,9 %	231,7 %	226,8 %	217,8 %	57,3 %	126,7 %	118,8 %
Avg. Working Capital / Umsatz	5,8 %	8,1 %	12,6 %	18,1 %	31,7 %	22,7 %	18,4 %
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL	149,6 %	123,1 %	112,7 %	196,0 %	156,0 %	147,1 %	141,5 %
Inventory processing period (Tage)	32,6	28,9	41,5	53,0	116	66,4	56,2
Receivables collection period (Tage)	50,9	63,3	68,9	74,3	119	65,0	63,0
Payables payment period (Tage)	34,0	51,4	61,2	37,9	76,1	45,0	45,0
Cash conversion cycle (Tage)	24,4	34,9	48,7	89,3	154	78,5	67,6
Bewertung
Dividendenrendite	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
P/B	0,6	0,6	0,6	0,7	0,8	0,8	0,8
EV/sales	0,5	0,5	0,7	0,6	0,5	0,3	0,3
EV/EBITDA	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	8,5
EV/EBIT	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.
EV/FCF	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.
P/E	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.	n.m.
P/CF	neg.	neg.	neg.	neg.	neg.	neg.	22,2
Adj. Free Cash Flow Yield	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	5,7 %

Free Cash Flow Yield - SFC Energy
Angaben in Mio. EUR	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Jahresüberschuss	-2,4	-3,8	-4,1	-6,2	-1,6	-0,3	1,0
+ Abschreibung + Amortisation	0,8	0,9	1,0	2,0	1,5	1,6	1,9
- Zinsergebnis (netto)	2,1	0,7	0,4	0,4	0,3	0,3	0,3
+ Steuern	0,0	0,0	0,0	0,0	0,3	0,3	0,3
- Erhaltungsinvestitionen	0,5	0,7	0,7	0,7	0,7	0,7	0,7
+ Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
= Adjustierter Free Cash Flow	-4,2	-4,3	-4,2	-5,3	-0,9	0,6	2,3
Adjustierter Free Cash Flow Yield	-54,7%	-56,1%	-54,7%	-69,7%	-9,3%	5,7%	20,3%
Fairer Free Cash Flow Yield	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%
= Enterprise Value	7,7	7,7	7,7	7,7	9,3	11,4	11,1
= Fairer Enterprise Value	-	-	-	-	-	6,5	22,5
- Nettoverschuldung (Cash)	-22,0	-22,0	-22,0	-22,0	-20,3	-18,2	-18,5
- Pensionsverbindlichkeiten	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
- Sonstige	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
= Faire Marktkapitalisierung	-	-	-	-	-	24,7	41,1
Aktienanzahl (Mio.)	7,5	7,5	7,5	7,5	7,5	7,5	7,5
= Fairer Wert je Aktie (EUR)	-	-	-	-	-	3,29	5,47
Premium (-) / Discount (+) in %	-	-	-	-	-	-16,7%	38,5%
Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)
	13,0% -	-	-	-	-	3,09	4,78
	12,0% -	-	-	-	-	3,15	4,97
Fairer	11,0% -	-	-	-	-	3,21	5,20
Free Cash Flow	10,0% -	-	-	-	-	3,29	5,47
Yield	9,0% -	-	-	-	-	3,39	5,81
	8,0% -	-	-	-	-	3,51	6,22
	7,0% -	-	-	-	-	3,66	6,76

DCF Modell - SFC Energy
Angaben in Mio. EUR	2012e	2013e	2014e	2015e	2016e	2017e	2018e	2019e	2020e	2021e	2022e	2023e	2024e	2025e
Umsatz	27,8	33,6	37,5	41,3	44,4	47,7	50,1	52,6	55,2	56,9	58,6	60,3	61,8	63,4
Veränderung	80,2%	20,9%	11,6%	10,0%	7,5%	7,5%	5,0%	5,0%	5,0%	3,0%	3,0%	3,0%	2,5%	2,5%
EBIT	-1,7	-0,3	1,1	2,0	2,9	3,8	4,5	4,7	5,0	5,1	5,3	5,4	5,6	5,7
EBIT-Marge	-6,0%	-0,7%	2,8%	4,8%	6,5%	8,0%	9,0%	9,0%	9,0%	9,0%	9,0%	9,0%	9,0%	9,0%
Steuerquote		-18,3% -136,5%	32,8%	18,2%	13,3%	15,7%	15,4%	15,5%	15,6%	15,6%	15,7%	15,7%	15,8%	30,0%
NOPAT	-2,0	-0,6	0,7	1,6	2,5	3,2	3,8	4,0	4,2	4,3	4,4	4,6	4,7	4,0
Abschreibungen	1,5	1,6	1,9	1,9	2,2	2,6	2,5	2,6	2,8	2,4	2,3	2,4	2,5	2,5
in % vom Umsatz	5,4%	4,8%	5,1%	4,5%	5,0%	5,5%	5,0%	5,0%	5,0%	4,3%	4,0%	4,0%	4,0%	4,0%
Liquiditätsveränderung
- Working Capital	0,4	-0,2	-0,4	-0,3	-0,1	-0,1	-0,4	-0,4	-0,4	-0,2	-0,3	-0,3	-0,2	-0,2
- Investitionen	-1,9	-1,9	-2,2	-2,7	-2,7	-2,6	-2,5	-2,6	-2,5	-2,4	-2,3	-2,4	-2,5	-2,5
Investitionsquote	6,8%	5,7%	5,9%	6,5%	6,0%	5,5%	5,0%	5,0%	4,5%	4,3%	4,0%	4,0%	4,0%	4,0%
Übriges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Free Cash Flow (WACC-Modell)	-2,0	-1,1	0,0	0,5	2,0	3,2	3,5	3,6	4,1	4,1	4,2	4,3	4,5	3,8

Modellparameter				Wertermittlung (Mio. EUR)
Fremdkapitalquote	0,00%	Beta	1,80	Barwerte bis 2025	9,8
Fremdkapitalzins	n.a.	WACC	13,00%	Terminal Value	6,8
Marktrendite	9,00%			Verbindlichkeiten	-1,6
Risikofreie Rendite	4,00%	Ewiges Wachstum	2,50%	Liquide Mittel	27,7	Aktienzahl (Mio.)	7,50
				Eigenkapitalwert	42,8	Wert je Aktie (EUR)	5,71

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

Ewiges Wachstum						Delta EBIT-Marge
WACC	1,75%	2,00%	2,25%	2,50%	2,75%	3,00%	3,25%	WACC	-1,5 PP	-1,0 PP	-0,5 PP	0,0	+0,5 PP	+1,0 PP	+1,5 PP
14,00%	5,37	5,39	5,40	5,42	5,43	5,45	5,47	14,00%	4,73	4,96	5,19	5,42	5,65	5,88	6,11
13,50%	5,50	5,52	5,54	5,56	5,57	5,59	5,62	13,50%	4,84	5,08	5,32	5,56	5,79	6,03	6,27
13,25%	5,57	5,59	5,61	5,63	5,65	5,67	5,69	13,25%	4,90	5,14	5,39	5,63	5,87	6,12	6,36
13,00%	5,65	5,67	5,69	5,71	5,73	5,75	5,78	13,00%	4,96	5,21	5,46	5,71	5,96	6,20	6,45
12,75%	5,72	5,74	5,77	5,79	5,81	5,84	5,86	12,75%	5,03	5,28	5,54	5,79	6,04	6,30	6,55
12,50%	5,80	5,83	5,85	5,87	5,90	5,93	5,96	12,50%	5,10	5,36	5,62	5,87	6,13	6,39	6,65
12,00%	5,98	6,00	6,03	6,06	6,09	6,12	6,16	12,00%	5,25	5,52	5,79	6,06	6,33	6,60	6,87

Quelle: Warburg Research

Investitionen und Cash Flow - SFC Energy Bilanzqualität - SFC Energy

Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

§ §

Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

§ §

§ §

Operating Leverage - SFC Energy ROCE Entwicklung - SFC Energy

Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: SFC Energy (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

§ §

§ PBF-Übernahme reduziert Kostenquoten ab 2012 deutlich

Operativer Cash Flow ab 2012 positiv Hohe Bilanzqualität durch signifikante Nettoliquidität

• § Übernahme der PBF Group reduziert Nettoliquidität in 2011
• § Nettoliquidität per Ende 2011 bei ca. EUR 3 je Aktie erwartet

Übernahme von PBF stärkt FCF-Generierung ab 2012 Übernahme von PBF führt zu hohem Working Capital per Ende 2011

FCF sollte ab 2014 positiv sein Working Capital 2011 durch Platin-Sicherung erhöht

Noch geringe Umsatzbasis führt zu hohen Kostenquoten Nach PBF sukzessive Verbesserung der Returns erwartet

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M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung:

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	119	66%
Halten	51	28%
Verkaufen	7	4%
Empf. ausgesetzt	3	2%
Gesamt	180

M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung, unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die veröffentlichungspflichtige Informationen gemäß § 34b WpHG und FinAnV vorliegen:

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	93	67%
Halten	40	29%
Verkaufen	3	2%
Empf. ausgesetzt	3	2%
Gesamt	139

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