Related Party Transaction • Nov 13, 2020
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13 NOVEMBRE 2020
Agli azionisti di Recordati SpA All'azionista di Rossini Investimenti SpA All'azionista di Fimei SpA
A seguito di istanza di nomina sottoscritta da Recordati SpA ("Recordati" o "Società Incorporante"), Rossini Investimenti SpA ("Rossini Investimenti") e Fimei SpA ("Fimei" e, congiuntamente a Rossini Investimenti, le "Società Incorporande", nonché, insieme anche a Recordati, le "Società" o le "Società Partecipanti alla Fusione") PricewaterhouseCoopers SpA ("PvvC") ha ricevuto dal Tribunale di Milano, con decreto 8897/2020 dell'8 ottobre 2020, l'incarico di redigere, in qualità di esperto designato ai sensi e per gli effetti dell'articolo 2501-se.vies commi 304 del codice civile, la relazione sulla congruità del rapporto di cambio nell'ambito della fusione inversa per incorporazione di Rossini Investimenti e Fimei in Recordati (la "Fusione" o l'"Operazione").
Per le finalità connesse allo svolgimento del nostro incarico, abbiamo ricevuto dai Consigli di Amministrazione delle Società (i "Consigli di Amministrazione" o gli "Amministratori"), tra l'altro, la seguente documentazione:
Il Progetto di Fusione sarà sottoposto all'approvazione delle Assemblee degli azionisti di Recordati, di Rossini Investimenti e di Fimei (congiuntamente le "Assemblee").
Sede legale e amministrativa: Milano 20149 Via Monte Rosa 91 Tel. 0277851 Fax 027785240 Gap. Soc. Emo 6.890.000,00 i.v., C.F. e P.IVA e Reg. Imp. Milano 12979880155 Iscritta al n° 119644 del Registro dei Revisori Legali - Altri Uffici: Ancona 60131 Via Sandro Tolti 1 Tel. 0712132311 - Bari 70122 Via Abate Gimma 72 Tel. 0805640211 - Bergamo 24121 Largo Belotti 5 Tel. 035229691 - Bologna 40126 Via Angelo Lineili 8 Tel. 0516186211 - Brescia 25121 Viale Duca d'Aosta 28 Tel. 0303697501 - Catania 95129 Corso Italia 302 Tel. 0957532311 - Firenze 50121 Viale Gramsci 15 Tel. 0552482811 - Genova 16121 Piazza Piccapietra 9 Tel. 01029041 - Napoli 80121 Via dei Mille 16 Tel. 08136181 - Padova 35138 Via Vicenza 4 Tel. 049873481 - Palermo 90141 Via Marchese Ugo 60 Tel. 091349737 - Parma 43121 Viale Tanara 20/A Tel. 0521275911 - Pescara 65127 Piazza Ettore Trailo 8 Tel. 0854545711 - Roma 00154 Largo Pochetti 29 Tel. 06570251 - Torino 10122 Corso Palestra 10 Tel. 011556771 - Trento 38122 Viale della Costituzione 33 Tel. 0461237004 - Treviso 31100 Viale Felissent 90 Tel. 0422696911 - Trieste 34125 Via Cesare Battisti 18 Tel. 04034807S1 - Udine 33100 Via Poscolle 43 Tel. 043225789 - Varese 21100 Via Albuzzi 43 Tel. 0332285039 - Verona 37135 Via Francia 21/C Tel. 0458263001 - Vicenza 36100 Piazza Pontelandolfo 9 Tel. 0444393311
Con comunicazione del 15 giugno 2020, Rossini Luxembourg Sari ("Rossini Luxembourg"), società lussemburghese esercente, ai sensi degli articoli 2497 e seguenti del codice civile, attività di direzione e coordinamento sulle Società Partecipanti alla Fusione, ha manifestato la propria intenzione di procedere alla Fusione e ha invitato Recordati, Rossini Investimenti e Fimei a porre in essere gli adempimenti necessari affinché l'Operazione fosse perfezionata neiprimi mesi del 2021, ma in una data successiva all'approvazione dei bilanci delle Società Incorporando relativi all'esercizio al 31 dicembre 2020.
Riguardo al ruolo di Rossini Luxembourg quale entità che esercita attività di direzione e coordinamento su tutte le Società Partecipanti alla Fusione, si segnala che essa controlla indirettamente Rossini Investimenti per il tramite delle società lussemburghesi Rossini Investments Sàrl, Rossini Acquisition Sàrl e Rossini Sàrl. Rossini Investimenti controlla invece direttamente e di diritto Fimei, detenendo una partecipazione pari al 100% del capitale sociale della stessa. Fimei, infine, controlla direttamente e di diritto Recordati, detenendo una partecipazione pari al 51,82% del capitale sociale della stessa.
Più precisamente, alla data del Progetto di Fusione, Fimei detiene 108.368.721 azioni ordinarie di Recordati, rappresentanti per l'appunto il 51,82% del capitale sociale della stessa, mentre Rossini Investimenti detiene 10.000.000 azioni ordinarie di Fimei, rappresentati il 100% del capitale sociale della stessa. La Fusione si configura dunque come una fusione inversa, nella quale la società partecipata incorpora le società direttamente e indirettamente controllanti.
La Fusione si colloca nel più ampio processo di acquisizione indiretta da parte di Rossini Investimenti, per il tramite di Fimei, della maggioranza del capitale sociale di Recordati (rispetto alla quale la Fusione è strettamente e intrinsecamente connessa), che si è perfezionata mediante apporto da parte di Rossini Sàrl a favore di Rossini Investimenti di capitale proprio per un ammontare complessivamente pari a circa Euro 3 miliardi.
Nelle Relazioni, gli Amministratori riferiscono che le principali motivazioni sottostanti alla decisione di procedere alla Fusione sono le seguenti:
Secondo quanto riportato nelle Relazioni, per effetto della Fusione Recordati potrà fruire del beneficio fiscale ACE maturato in capo a Rossini Investimenti, il quale genererà in capo alla Società Incorporante minori imposte per circa Euro 12,9 milioni (subordinatamente all'esito di un apposito
interpello, presentato in via prudenziale in data 5 agosto 2020 e per il quale gli Amministratori ritengono ragionevole attendersi un esito positivo).
Sempre secondo quanto riportato nelle Relazioni, la Fusione consentirà inoltre a Recordati di fruire in via prospettica, senza alcun limite temporale, deH'ulteriore beneficio ACE, da calcolarsi per ogni esercizio suirincremento di capitale rilevante trasferito dalle Società Incorporande. Tale beneficio è stato stimato in minori imposte per circa Euro 1,3 milioni su base annua (ad eccezione del primo anno di efficacia della Fusione in cui le minori imposte derivanti dal beneficio ACE saranno di circa Euro 1 milione).
Con riferimento alle modalità attuative della Fusione, nelle Relazioni gli Amministratori riferiscono che la scelta di procedere alla fusione inversa per incorporazione delle Società Incorporande in Recordati consente alla Società Incorporante di garantire la prosecuzione dei rapporti contrattuali attualmente in capo alla stessa nonché di mantenere lo status di società quotata, che altrimenti avrebbe perso in ipotesi di fusione di Recordati in Rossini Investimenti o Fimei.
Gli Amministratori evidenziano altresì che il profilo patrimoniale e reddituale deH'entità risultante dalla Fusione sarà sostanzialmente in linea con quello attuale di Recordati e, in particolare, la Fusione non altererà la posizione finanziaria netta e quindi la capacità di investimento di Recordati, né la strategia o politica di allocazione del suo capitale.
Le Relazioni degli Amministratori segnalano inoltre che, in data 1 ottobre 2020, le Società Partecipanti alla Fusione e Rossini Luxembourg hanno sottoscritto un merger agreement (il "MergerAgreement"), contenente certe dichiarazioni e garanzie prestate da Rossini Luxembourg con riferimento alle Società Incorporande (riguardanti, inter alia, le scritture contabili delle medesime, aspetti giuslavoristici e fiscali, l'assenza di contenziosi pendenti o minacciati per iscritto) e relativi obblighi di indennizzo in caso di inesattezza o non veridicità delle stesse.
Le situazioni patrimoniali di riferimento ai sensi e per gli effetti dell'articolo 2501-quater del codice civile (le "Situazioni Patrimoniali") sono costituite:
In considerazione del rapporto di controllo di diritto esistente tra Rossini Investimenti e Fimei e tra quest'ultima e Recordati, nonché della significatività della Fusione, la stessa costituisce un'operazione tra parti correlate di "maggiore rilevanza" ai sensi e per gli effetti del Regolamento CONSOB 11.17221 del 12 marzo 2010 e successive modificazioni ("Regolamento OPC") e delle procedure interne della Società Incorporante. Il Comitato Controllo, Rischi e Sostenibilità di Recordati (il "Comitato"), facente funzioni di comitato per le operazioni con parti correlate, è stato pertanto coinvolto nella fase istruttoria della Fusione, nonché nell'approvazione della proposta di deliberazione da sottoporre all'assemblea straordinaria degli azionisti di Recordati. In data 28 settembre 2020 il Comitato ha espresso il proprio motivato parere favorevole in merito alla sussistenza dell'interesse di Recordati al compimento dell'Operazione, nonché circa la convenienza e la correttezza sostanziale dei termini e
delle condizioni della medesima Operazione, ai sensi del Regolamento CONSOB OPC e delle procedure interne della Società Incorporante.
Secondo quanto riferito dagli Amministratori di Recordati, entrambe le Società Incorporande rivestono natura di holding e hanno come oggetto sociale sostanzialmente esclusivo Tassunzione, la detenzione, la gestione e la dismissione, in forma imprenditoriale e organizzata, della partecipazione (in via diretta o indiretta) in Recordati e nelle società affiliate di Recordati. La Fusione non comporterà quindi alcuna modifica della clausola dell'oggetto sociale che integri un cambiamento significativo dell'attività della Società Incorporante, né determinerà l'esclusione dalla quotazione di Recordati. Conseguentemente, gli Amministratori di Recordati riferiscono che agli azionisti della Società Incorporante che non concorreranno all'adozione della delibera di fusione non spetterà il diritto di recesso ai sensi dell'articolo 2437, comma 1, lettera a) o dell'articolo 2437-quinquies del codice civile, né ad alcun altro titolo.
Al fine di fornire agli azionisti delle Società Partecipanti alla Fusione idonee informazioni sul Rapporto di Cambio, la presente relazione indica i metodiseguiti dagli Amministratori per la sua determinazione e le eventuali difficoltà di valutazione dagli stessi incontrate; essa contiene inoltre il nostro parere sull'adeguatezza, nelle circostanze, di tali metodi, sotto il profilo della loro ragionevolezza e non arbitrarietà, nonché sulla loro corretta applicazione.
Nell'esaminare i metodi di valutazione adottati dagli Amministratori, non abbiamo effettuato, per le finalità connesse allo svolgimento del presente incarico, una valutazione economica delle Società.
Nello svolgimento del nostro lavoro abbiamo ottenuto dalle Società le informazioni e i documenti ritenuti utili nella fattispecie. A tal fine abbiamo analizzato la documentazione messa a nostra disposizione, e in particolare:
iv) "Fairness Opinion in merito alla congruità del rapporto di cambio proposto nell'ambito della fusione inversa perincorporazione di Rossini Investimenti SpA e Fimei SpA in Recordati SpA nell'interesse del Comitato Controllo Rischi e Sostenibilità di Recordati SpA" (la "Fairness Opinion") predisposta dal Professor Pietro Mazzola di Partners SpA (Y'Advisor") in data 28 settembre 2020;
v) MergerAgreementsottoscritto in data i ottobre 2020 tra Recordati, Rossini Investimenti, Fimei e Rossini Luxembourg;
xix) "Memorandum su passività potenziali" predisposto dallo Studio Legale Cattai Minoli Agostinelli & Partners in data 20 luglio 2020 (e relativi allegati);
xx) informazioni economiche storiche e prospettiche relative ai costi di gestione legati all'attività di holding di Fimei e Rossini Investimenti;
Sono state prese in considerazione anche altre informazioni pubblicamente disponibili, tra le quali
Abbiamo inoltre ottenuto specifica ed espressa attestazione, mediante lettere sottoscritte dai legali rappresentanti di Recordati, Rossini Investimenti e Fimei in data 13 novembre 2020 che, per quanto a conoscenza degli Amministratori delle Società, non sono intervenute variazioni rilevanti, né fatti e circostanze che rendano opportune modifiche significative ai dati e alle informazioni prese in considerazione nello svolgimento delle nostre analisi e/o che potrebbero avere impattisignificativi sulle valutazioni effettuate per quanto riguarda la determinazione del Rapporto di Cambio.
Il Rapporto di Cambio riportato nelle Relazioni degli Amministratori e l'approccio metodologico utilizzato per addivenire alla sua determinazione sono stati oggetto di specifica valutazione da parte del Comitato, supportato daìYAdvisor.
UAdvisor ha emesso in data 28 settembre 2020 la propria Fairness Opinion, nella quale ha dichiarato che il Rapporto di Cambio, come individuato attraverso il metodo di calcolo sottoposto al Comitato, possa considerarsi congruo da un punto di vista finanziario. UAdvisor ha identificato inoltre i presupposti che renderebbero ugualmente congruo un eventuale diverso valore calcolato qualora il numero di azioni detenute da Fimei in Recordati alla data di efficacia dovesse essere diverso da quello al 30 giugno 2020.
Si precisa altresì che il consiglio di amministrazione della Società Incorporante, tenuto conto che il Comitato ha individuato, oltre ad un consulente legale, sia YAdvisorsia un esperto fiscale a supporto della propria attività istruttoria, ha ritenuto, anche in un'ottica di efficienza dei costi, di non attribuire a sua volta incarichi aventi il medesimo oggetto a diversi professionisti e ha verificato che le proprie attività valutative in relazione al Rapporto di Cambio stesso hanno condotto sostanzialmente alle medesime conclusioni deìYAdvisor e dell'esperto fiscale identificati dal Comitato. Pertanto, nel prosieguo del presente parere, i riferimenti alle Relazioni degli Amministratori devono intendersi comprensivi del contenuto della Fairness Opinion deìYAdvisor, le cui conclusioni e approccio metodologico sono stati condivisi dagli Amministratori.
Secondo quanto rappresentato dagli Amministratori nelle Relazioni, ai fini della determinazione del Rapporto di Cambio, è previsto che, anteriormente alla data di efficacia della Fusione,
di un importo di riserve pari all'eccedenza di liquidità risultante in capo a ciascuna delle Società Incorporande anteriormente al perfezionamento della Fusione, al netto di ogni onere, imposta e/o costo eventualmente dovuto o di qualsiasi debito gravante sulle Società Incorporande alla medesima data (l'"Eccedenza di Liquidità"), rimanendo inteso che, ai fini della determinazione dell'eccedenza di liquidità oggetto di distribuzione da parte di Rossini Investimenti, non si terrà conto di eventuali poste di attivo patrimoniale iscritte a fronte del beneficio ACE maturato in capo alla stessa.
A seguito di tali distribuzioni il valore dei patrimoni netti delle Società Incorporande verrà sostanzialmente a coincidere con il valore delle azioni ordinarie di Recordati detenute direttamente da Fimei e indirettamente da Rossini Investimenti (fatte salve eventuali poste di attivo patrimoniale iscritte da Rossini Investimenti a fronte del beneficio ACE).
Gli Amministratori riportano nelle Relazioni che, in considerazione della composizione dei patrimoni netti delle Società Partecipanti alla Fusione, e alla luce della prospettata distribuzione dell'Eccedenza di Liquidità, il Rapporto di Cambio è stato determinato come segue. A fronte deH'annullamento:
saranno riassegnate alla stessa Rossini Sàrl tutte le n. 108.368.721 azioni ordinarie Recordati attualmente detenute da Fimei, ovvero quel diverso numero di azioni che sarà detenuto da Fimei nel capitale sociale di Recordati alla data di efficacia della Fusione, con mantenimento da parte dei soci terzi (ossia diversi da Rossini Sàrl a seguito della Fusione, nonché dalla stessa Recordati) delle azioni ordinarie di Recordati dai medesimi detenute prima della data di efficacia della Fusione. In altri termini, alla data delle Relazioni degli Amministratori sarebbero riassegnate a Rossini Sàrl 1,313 azioni Recordati per ogni azione Rossini Investimenti.
Alla luce di quanto precede, la Fusione non comporterà alcuna variazione del capitale sociale della Società Incorporante, né è previsto il pagamento di conguagli in denaro.
Secondo quanto riferito dagli Amministratori, il Rapporto di Cambio così determinato:
assume implicitamente, come già menzionato, che il valore delle Società Incorporande coincida con il valore della loro partecipazione in Recordati (fatte salve eventuali poste di attivo patrimoniale iscritte da Rossini Investimenti a fronte del beneficio ACE), calcolato come prò quota del valore attribuito a Recordati medesima;
garantisce una stabilitcà degli assetti proprietari di Recordati, in quanto Rossini Luxembourg società esercente, come anticipato, attività di direzione e coordinamento su tutte le Società Partecipanti alla Fusione - all'esito della Fusione, oltre a conservare il ruolo di socio di riferimento di Recordati, manterrà (sebbene per il tramite di un soggetto diverso) la medesima partecipazione indiretta al capitale sociale di Recordati detenuta prima della data di efficacia della Fusione.
Più nel dettaglio, nella propria Fairness Opinion YAdvisor riferisce che, coerentemente con quanto suggerito dalla dottrina e con quanto emerge dai comportamenti invalsi nella prassi nazionale ed internazionale, la scelta della metodologia da applicare ai fini dello svolgimento della valutazione richiesta è maturata a partire dalle finalità conoscitive assegnate alla valutazione, dai caratteri prevalenti delle società oggetto di valutazione e dal quadro informativo disponibile.
Nello specifico, la scelta dell'impostazione metodologica è stata effettuata daWAdvisor sulla base della consapevolezza che le valutazioni richieste sono finalizzate a verificare la congruità del Rapporto di Cambio, definito nell'ambito di un'operazione di fusione inversa tra una società operativa quotata e due holding di partecipazioni non quotate, caratterizzate da un integrale vincolo partecipativo, il cui principale ossei è rappresentato dalla partecipazione detenuta (direttamente o indirettamente) nella società operativa.
Pertanto, secondo YAdvisor, la verifica richiesta a riguardo della congruità del Rapporto di Cambio presuppone e richiede lo sviluppo di un percorso valutativo volto a individuare, prima, valori omogenei e confrontabili delle società coinvolte nella Fusione e saggiare, poi, se il rango dei rapporti di cambio ottenuto ponendo a confronto tali valori ricomprenda, e in qual modo, il Rapporto di Cambio proposto.
A tal fine, YAdvisor, nella propria Fairness Opinion, ha completato il seguente percorso metodologico:
c) sottraendo ancora la posizione finanziaria netta della holding.
iii) conseguente individuazione, anche sulla scorta dei valori di Fimei, come sopra individuati, di un range di valori di Rossini Investimenti e del corrispondente range di valore per azione. Tenuto conto della sua natura di holding di partecipazioni non quotata, anche nel caso di Rossini Investimenti, il range di valori è stato individuato mediante il ricorso al metodo del NAV, così come sopra dettagliato;
Secondo quanto si legge nella Fairness Opinion àeWAdvisor, Yiterin tal modo individuato ha trovato specifica applicazione nel caso di specie in funzione di due ulteriori rilevanti circostanze:
VAdvisor ha dunque verificato l'esistenza di ulteriori elementi di pertinenza dei patrimoni di Fimei e di Rossini Investimenti (gli "Ulteriori Elementi") - diversi dal valore calcolato come prò quota della partecipazione in Recordati, valorizzato nel Rapporto di Cambio, e dal valore delle altre (ossia diverse dalla summenzionata partecipazione, diretta e indiretta, in Recordati) attività nette, iscritte nelle Situazioni Patrimoniali delle Società Incorporande al 30 giugno 2020, distribuite prima della Fusione (le "Altre Attività Nette") - il cui valore potrebbe modificare il NAV delle Società Incorporande rispetto a quello assunto come riferimento nella determinazione del Rapporto di Cambio.
In particolare, sempre da un punto di vista sostanziale, secondo quanto riportato nella Fairness Opinion daW'Aduisor, la congruità del Rapporto di Cambio alla data assunta a riferimento potrà dirsi verificata se il valore del complesso degli Ulteriori Elementi assume valori prossimi allo zero o è individuato mediante un range di valori che ricomprende per appunto lo zero. Per valori maggiori di zero, il Rapporto di Cambio risulterà progressivamente favorevole agli azionisti di Recordati e, viceversa, per valori minori di zero, il Rapporto di Cambio risulterà progressivamente favorevole agli azionisti di Rossini Investimenti.
Quanto agli Ulteriori Elementi, VAdvisor ha individuato i seguenti:
non incluse nel coacervo delle Altre Attività Nette (che considerano le sole poste iscritte in bilancio), ma anch'esse da computare ai fini della stima del NAV delle Società Incorporando, tenendo anche conto delle garanzie ricevute aisensi del MergerAgt'eementy
ni) Teventuale considerazione di elementi (i.e. premio di controllo, sconto di holding ed effetti fiscali latenti) idonei a rettificare la valorizzazione delle Società Incorporando basata sul valore prò quota della partecipazione detenuta in Recordati.
Secondo quanto riportato daiiAdvisor nella Fairness Opinion la questione valutativa sottostante all'Operazione implica, da un punto di vista teorico, lo sviluppo in sequenza della valutazione di Recordati e delle due Società Incorporando, con scelte idonee a garantire una relativa omogeneità dei valori per azione posti a confronto, e, quindi, il confronto tra i rapporti di cambio che emergono sulla base dei valori per azione di Rossini e di Recordati così ottenuti e il Rapporto di Cambio fissato per la Fusione.
Tale analisi si risolve, in termini sostanziali, nella verifica del valore complessivamente attribuibile, alla data di riferimento, agli Ulteriori Elementi (diversi dal valore pro-quota della partecipazione in Recordati posseduta dalle società Incorporando e dal valore delle Altre Attività Nette iscritte nei bilanci di queste ultime), valore implicitamente assunto pari a zero nella determinazione del Rapporto di Cambio.
Ciò posto, YAdvisor osserva in via preliminare che, nel caso di specie, l'obiettivo di conseguire e mantenere una certa omogeneità nella valutazione delle diverse società coinvolte nella Fusione è assicurato in via implicita e in termini sostanziali dalla composizione dei patrimoni delle Società Incorporande. Tenuto conto, infatti, della assoluta predominanza in questi ultimi del valore della partecipazione in Recordati, ne deriva che le scelte valutative adottate per la valutazione di Recordati vengono anche implicitamente recepite nella valutazione di Fimei e Rossini.
Quanto alle scelte applicative nella stima di Recordati, secondo quanto riportato dall'Advisor nella propria Fairness Opinion, come suggerito da dottrina e prassi, la valutazione di Recordati, società quotata, non può prescindere dalle quotazioni del suo titolo. A tal proposito, YAdvisor ha operato due principali scelte applicative: l'individuazione deU'intervallo temporale da assumere a riferimento per il calcolo delle medie e il ricorso a medie semplici o ponderate per i volumi scambiati.
Nel caso di specie, YAdvisor ha ritenuto di fare riferimento a medie di prezzo ponderate, in ragione della loro maggiore significatività rispetto alle medie semplici, e a intervalli temporali diversi privilegiando quelli che risultavano meno impattati dalla dinamica di natura straordinaria registratasi in occasione dell'iniziale diffusione della pandemia Covid-19.
Tenuto conto della base informativa disponibile, nonché delle condizioni di contesto, YAdvisor ha ritenuto, inoltre, di utilizzare a fini valutativi anche la valutazione di Recordati restituita dall'analisi dei targetprice contenuti in equity report disponibili e di pubblicazione non eccessivamente risalente (periodo maggio-agosto 2020). Come noto, tale metodo consente di avere un'indicazione del valore della società calcolato da esperti di mercato sulla base delle loro più recenti attese di andamento dei fondamentali della medesima società.
Alla luce di quanto si legge nella Fairness Opinion, così procedendo, è stato possibile individuare un range di valori del capitale economico di Recordati e di connessi valori per azione.
Per quanto riguarda invece le scelte applicative relative alla determinazione del NAV di Fimei e Rossini Investimenti, il valore dei patrimoni netti delle Incorporande considerati daiYAdvisor è stato calcolato al netto degli impegni per dividendi come indicati nel Progetto di Fusione, nonché tenendo conto delle garanzie rilasciate da Rossini Luxembourg a fronte di taluni potenziali rischi di Fimei e della stessa Rossini Investimenti. Per effetto di tali circostanze, il valore dei patrimoni netti delle Società Incorporande coincide con la somma del valore della partecipazione in Recordati, detenuta direttamente o indirettamente, nonché di quello degli Ulteriori Elementi di pertinenza dei loro patrimoni.
Secondo quanto riportato d&ÌYAdvisor nella Fairness Opinion, alla luce della composizione dei patrimoni netti delle Società Incorporande, ossia del peso assolutamente predominante che la partecipazione in Recordati ha nel NAV di Fimei e Rossini Investimenti, le oscillazioni nel valore di Recordati hanno impatto marginale sul Rapporto di Cambio, dal momento che esse modificano non solo il valore per azione di Recordati, ma anche quello di Rossini Investimenti. Dette oscillazioni hanno impatto addirittura nullo nell'ipotesi implicitamente assunta nel Rapporto di Cambio proposto, ossia quella di un valore delle attività ulteriori di Fimei e Rossini pari a zero.
Per questa ragione, secondo YAduisor, le scelte applicative di maggior rilievo ai fini della verifica della congruità del Rapporto di Cambio sono piuttosto quelle relative alla determinazione del valore degli Ulteriori Elementi.
A tal fine, per Fimei e per Rossini Investimenti, YAdvisor ha posto quattro questioni applicative a riguardo de:
Oltre alle scelte applicative di cui sopra, nel caso di Rossini Investimenti, YAdvisor ha posto anche il tema dell'eventuale considerazione e valorizzazione del beneficio ACE, in prospettiva stand alone, sempre ai fini del calcolo del NAV di tale società.
Secondo quanto si legge nella Fairness Opinion, le scelte deYYAdvisor ai fini della stima del valore degli Ulteriori Elementi e le principali ragioni che hanno condotto a taliscelte sono riepilogate di seguito:
a) il valore degli holding cast è stato stimato, secondo prassi, attualizzando in perpetuità, ad un tasso rappresentativo del costo del capitale di Recordati, i costi di gestione ricorrenti di Fimei indicati dal management al netto del relativo beneficio fiscale;
b) non è stato ritenuto opportuno applicare premi per il controllo al valore della partecipazione in Recordati, in coerenza con rorientamento prevalente di dottrina e prassi in tema di valutazioni di fusione tra soggetti non indipendenti, né di considerare gli eventuali effetti fiscali latenti derivanti dalla possibile differenza tra il valore di iscrizione della partecipazione e il valore attribuitogli in funzione della valorizzazione di Recordati. Tali scelte riflettono l'ipotesi di continuità di gestione assunta a riferimento ed anche Tesigenza di evitare che, per effetto della loro considerazione, si producesse un improprio doublé counting di tali impatti, positivi nel caso dei premi e negativi nel caso degli effetti fiscali, in capo all'azionista di maggioranza;
Secondo quanto riportato nella Fairness Opinion, le cui conclusioni e approccio metodologico sono stati condivisi dagli Amministratori, la stima si risolve nel confronto tra il valore negativo degli holding costs di Fimei e Rossini Investimenti e il valore positivo del beneficio ACE utilizzato in capo a Rossini, dato che il Rapporto di Cambio:
può dirsi congruo nel caso in cui la somma algebrica dei due valori sia pari a zero o individui un range che ricomprenda lo zero;
può dirsi favorevole agli azionisti di minoranza di Recordati nel caso di valori progressivamente maggiori di zero e viceversa.
Sulla scorta delle scelte applicative come in precedenza descritte, YAdvisor ha evidenziato che, alla data di riferimento, la somma algebrica dei due valori diventa positiva in ipotesi di impiego di una quota prossima al 50% del valore, stimato per Rossini Investimenti in una logica stand alone, del beneficio ACE maturato, che si raggiungerebbe al quinto anno di suo utilizzo.
Inoltre, YAdvisor riferisce che dalle analisi condotte facendo variare il valore sia degli holding cast sia della quota di utilizzo del beneficio ACE maturato emerge come il rapporto di cambio risulti poco sensibile a variazioni del valore, come anche risulta dal range riportato alla tabella che segue.
| €/mln | Scenario | ||
|---|---|---|---|
| Minimo | Base | Massimo | |
| (€) Prezzo per azione Recordati a 1 mese) (media ponderata |
45,1 | ||
| Valore attuale dei costi di holding |
(5,3) | (4,4) | (4,4) |
| Valore attuale beneficio ACE |
3,o | 4,4 | 94 |
| Valore partecipazione Recordati |
4.884,3 | ||
| NAV di Rossini |
4.881,9 | 4.884,3 | 4.888,9 |
| N° Azioni Rossini (#/mln) | 82,6 | ||
| NAV per azione Rossini (€) |
59,1 | 59,2 | 59,2 |
| Rapporto cambio di |
1,312 | 1,313 | 1,314 |
In particolare, il range compreso tra 1,312 e 1,314 è stato individuato:
All'esito dell'attività sopra descritta, YAdvisor è pervenuto a individuare un intervallo di rapporti di cambio estremamente ristretto (i.e. con una oscillazione compresa tra il +/- 0,1% circa rispetto al valore centrale), compreso tra 1,312, ossia il valore ottenuto nello scenario di minima valorizzazione di Rossini, e 1,314, ossia il valore ottenuto nello scenario di massima valorizzazione di Rossini Investimenti. Tale intervallo configura una serie di rapporti di cambio ottenuti valorizzando in varia
misura gli Ulteriori Elementi, in particolare il valore degli holding cast e la quota del beneficio ACE maturato impiegata ai fini del calcolo del Rapporto di Cambio.
Inoltre, YAdvisor ha verificato che, alla data di riferimento, ruguaglianza tra il valore negativo degli holding cast e il valore positivo del beneficio ACE maturato dovrebbe essere raggiunta neH'ipotesi, giudicata ragionevole sulla scorta delle informazioni acquisite, di utilizzo da parte di Rossini Investimenti del 50% circa del valore, in logica stand alone, di tale beneficio, calcolato sulla scorta di un flusso di dividendi annuale di circa Euro 100 milioni.
Considerato l'intervallo di valori individuato mediante le analisi condotte in merito alla valorizzazione degli Ulteriori Elementi, tenuto conto che il Rapporto di Cambio si colloca all'interno di tale intervallo, tenuto altresì conto della ragionevolezza dell'ipotesi a riguardo del periodo necessario per assicurare la congruità del Rapporto di Cambio, considerata anche l'esistenza di ulteriori benefici netti conseguibili, per tale Rapporto di Cambio, dagli azionisti Recordati, YAdvisor ha concluso che il Rapporto di Cambio alla data di riferimento del 30 giugno 2020, come individuato attraverso il metodo di calcolo sottoposto, possa considerarsi congruo da un punto di vista finanziario.
Alla luce di quanto riportato nella Fairness Opinion, YAdvisor riferisce altresì che il valore assunto dal Rapporto di Cambio potrebbe modificarsi in funzione del numero di azioni Recordati che sarà detenuto da Fimei alla data di efficacia della medesima Fusione. In tale circostanza, YAdvisor sottolinea che la congruità del valore individuato per il Rapporto di Cambio, in termini sostanziali, potrà dirsi riscontrata, da un punto di vista finanziario e nella prospettiva degli azionisti di Recordati, se, ferme restando tutte le altre circostanze richiamate nella Fairness Opinion, anche in quella sede il valore degli Ulteriori Elementi dovesse risultare pari a, o maggiore di, zero.
Alla luce di quanto riportato nelle Relazioni, le valutazioni alle quali i Consigli di Amministrazione delle Società Partecipanti alla Fusione sono pervenuti per la determinazione del Rapporto di Cambio devono essere considerate alla luce di taluni limiti e difficoltà valutative, tipiche in questo ambito di analisi, e degli assunti sottesi al lavoro svolto. In particolare:
In considerazione della composizione dei patrimoni netti delle Società Partecipanti alla Fusione, e alla luce della distribuzione dell'Eccedenza di Liquidità, il Rapporto di Cambio è stato determinato dagli Amministratori come di seguito illustrato. A fronte dell'annullamento:
saranno riassegnate alla stessa Rossini Sàrl tutte le n. 108.368.721 azioni ordinarie Recordati detenute da Fimei - ovvero quel diverso numero di azioni che sarà detenuto da Fimei nel capitale sociale di Recordati alla data di efficacia della Fusione - con mantenimento da parte dei soci terzi (ossia diversi da Rossini Sàrl a seguito della Fusione, nonché dalla stessa Società Incorporante) delle azioni ordinarie di Recordati dai medesimi detenute prima della data di efficacia della Fusione. In altri termini, alla data di approvazione del Progetto di Fusione, a Rossini Sàrl sarebbero riassegnate 1,313 azioni Recordati per ogni azione Rossini Investimenti. Non sono inoltre previsti conguagli in denaro.
Per le finalità del nostro incarico, abbiamo letto criticamente le Relazioni degli Amministratori e la Fairness Opinion nonché l'ulteriore documentazione relativa alla Fusione, così come indicata al precedente paragrafo 4.
In relazione alle Situazioni Patrimoniali, sono state da noi effettuate talune analisi, anche tramite incontri e discussioni con le direzioni delle Società Partecipanti alla Fusione, nonché con le società di revisione EY SpA e KPMG SpA, revisori legali di Recordati rispettivamente per l'esercizio 2020 e per l'esercizio 2019, volte a rilevare i principi contabili utilizzati e i fatti salienti concernenti la loro redazione, nonché una discussione critica degli ammontari in esse esposti.
Abbiamo raccolto, specificatamente attraverso discussione con le direzioni delle Società Partecipanti alla Fusione, informazioni circa gli eventi verificatisi dopo la data di chiusura delle Situazioni Patrimoniali che possano avere un effetto significativo sulla determinazione dei valori oggetto del presente parere.
Le sopra menzionate attività sulle Situazioni Patrimoniali sono state svolte nella misura necessaria per il raggiungimento delle finalità dell'incarico conferitoci, indicate nel precedente paragrafo 3.
Con riferimento ai metodi utilizzati dagli Amministratori per la determinazione del Rapporto di Cambio, abbiamo svolto le seguenti attività:
• discusso con la direzione di Recordati, con gli Amministratori delle Società Incorporande e con YAdvisoril lavoro complessivamente svolto per l'individuazione dei criteri di determinazione del
Rapporto di Cambio e, in particolare, gli approcci valutativi e le metodologie adottate, onde analizzarne l'adeguatezza, in quanto, nelle circostanze, ragionevoli, motivate e non arbitrarie;
Con riferimento al presente incarico, riteniamo opportuno sottolineare che la finalità principale del procedimento decisionale degli Amministratori è consistita in una stima dei valori economici relativi alle Società Partecipanti alla Fusione, effettuata attraverso l'applicazione di criteri omogenei ai fini delTottenimento di valori fra loro comparabili.
Gli Amministratori, coerentemente con le finalità delle valutazioni eseguite, hanno dato rilevanza al principio dell'omogeneità valutativa, richiesto nelle operazioni di fusione, privilegiando la scelta di metodologie idonee ad esprimere valori comparabili perle Società ai fini della determinazione del Rapporto di Cambio.
Nelle valutazioni per operazioni di fusione, infatti, la finalità ultima non è tanto la determinazione dei valori assoluti del capitale economico delle società interessate, quanto piuttosto l'individuazione di valori confrontabili in sede di determinazione del Rapporto di Cambio. Per tale ragione, le valutazioni per operazioni di fusione hanno significato nel loro profilo relativo e non possono essere, di per sé, assunte quali stime del valore assoluto delle società in relazione a diverse operazioni.
La Fairness Opinion predisposta daM'Advisor, le cui conclusioni e approccio metodologico sono stati condivisi dagli Amministratori, descrive le motivazioni sottostanti le scelte metodologiche effettuate e il processo logico seguito per addivenire alla determinazione del Rapporto di Cambio. Esprimiamo di seguito le nostre considerazionisull'adeguatezza, in termini di ragionevolezza e non arbitrarietà, dei metodi di valutazione adottati dagli Amministratori perla determinazione del Rapporto di Cambio, nonché sulla loro corretta applicazione:
la scelta deWAdvisor di adottare, ai fini delle proprie valutazioni, sia criteri di mercato (quali Tanalisi dei prezzi di borsa e i targetprìce degli analisti di ricerca), sia criteri economicoanalitici, attraverso il metodo di calcolo del Valore Attuale Netto per la stima degli Ulteriori Elementi, appare in linea con la migliore dottrina. I metodi di mercato e quelli di tipo analitico in effetti risultano, ad oggi, quelli più diffusamente applicati, in considerazione sia della solidità e coerenza dei principi teorici di base, sia della maggiore familiarità presso investitori, esperti e osservatori internazionali;
le valutazioni elaborate daM'Advisorsono state condotte considerando le Società Partecipanti alla Fusione come entità separate su base c.d. "stand-alone", in linea con la prassi e la migliore tecnica professionale. Tali valutazioni riflettono pertanto la situazione attuale e le prospettive future di Recordati, Fimei e Rossini Investimenti senza tenere conto degli eventuali impatti economici e finanziari della Fusione stessa e delle sinergie con essa conseguibili, comprese le efficienze in termini di costi e risparmi, ossia in ipotesi di continuità aziendale, senza sostanziali mutamenti di gestione dovuti alla Fusione stessa. Come da prassi in questo contesto, le sinergie conseguibili dalla Fusione, pertanto, pur essendo suscettibili di generare valore incrementale, non influenzano la definizione del valore relativo delle Società ai fini della determinazione del Rapporto di Cambio. Tale scelta risulta appropriata e in linea con Porientamento consolidato della migliore dottrina aziendalistica e con la prassi applicata in tale tipologia di operazioni;
potenziale. Tale approccio è riscontrabile nella prassi valutativa, anche di operazioni di fusione, e pertanto la scelta in ordine al suo utilizzo risulta nelle circostanze ragionevole;
applicazione, confermano la ragionevolezza e non arbitrarietà dei risultati raggiunti dagli Amministratori stessi;
sulla base degli intervalli risultanti dall'applicazione delle diverse metodologie sviluppate, gli Amministratori hanno provveduto a definire, adottando il criterio di calcolo proposto, il valore del Rapporto di Cambio, che è funzione del numero di azioni di Recordati detenute da Fimei. Poiché alla data del 30 giugno 2020 le azioni Recordati possedute da Fimei erano pari a n. 108.368.721, il Rapporto di Cambio individuato a tale data risulta pari a 1,313 azioni Recordati per ogni azione Rossini Investimenti.
ìì) Si richiama inoltre l'attenzione dei destinatari della presente relazione sui seguenti aspetti di rilievo:
a) le Relazioni degli Amministratori non illustrano direttamente i dettagli delle scelte valutative effettuate. Tali elementi e dettagli sono riportati nella Fairness Opinion deWAdvisor, di cui gli Amministratori hanno condiviso le conclusioni e l'approccio metodologico, e sono stati comunque messi a nostra disposizione daìYAdvisor e dagli Amministratori nella documentazione da noi richiesta e utilizzata nel corso dello svolgimento del lavoro;
Hi) Si sottolineano infine i seguenti presupposti del presente parere:
a) le Relazioni degli Amministratori riferiscono che la determinazione del Rapporto di Cambio presuppone che le assemblee ordinarie di Fimei e di Rossini Investimenti deliberino, oltre aH'approvazione dei relativi bilanci di esercizio al 31 dicembre 2020, la distribuzione e il pagamento, a favore rispettivamente di Rossini Investimenti e di Rossini Sari, deH'Eccedenza di Liquidità risultante in capo a ciascuna delle Società Incorporando anteriormente al perfezionamento dell'Operazione. L'individuazione del Rapporto di Cambio da parte degli Amministratori assume dunque che il valore delle Società Incorporando dopo la distribuzione dell'Eccedenza di Liquidità coincida con il valore della partecipazione detenuta (direttamente e indirettamente) in Recordati, calcolato come prò quota del valore attribuito a Recordati medesima. Il presente parere di congruità si basa sul medesimo presupposto;
Sulla base della documentazione esaminata e delle procedure sopra indicate, tenuto conto della natura e portata del nostro lavoro come illustrate nella presente relazione, fermo restando quanto indicato nel precedente paragrafo 10 e, in particolare, i presupposti di cui al punto ni), riteniamo che i metodi di valutazione adottati dagli Amministratori di Recordati SpA, Fimei SpA e Rossini Investimenti SpA siano adeguati in quanto, nelle circostanze, ragionevoli e non arbitrari, e che gli stessi siano stati correttamente applicati ai fini della determinazione del Rapporto di Cambio.
Milano, 13 novembre 2020
PricewaterhouseCpopers SpA
Y')'S
Stefano Bravo* (Revisore legale)
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