POLY DEVELOPMENTS AND HOLDINGS GROUP CO., LTD. — Audit Report / Information 2009

Apr 19, 2010

保利房地产(集团)股份有限公司公司债券 2010 年跟踪评级报告

保利房地产(集团) 股份有限公司
中国保利集团公司
人民币 43 亿元
2008/07/11-2013/07/10
2009/07/21
债项级别 AAA
AA+ 主体级别 评级展望:稳定
债项级别 AAA AA+ 评级展望:正面 主体级别

概况数据

保利地产	2007	2008	2009
所有者权益(亿元)	128.34	156.73	269.62
总资产(亿元)	408.95	536.32	898.31
总债务(亿元)	121.58	226.15	285.11
营业总收入(亿元)	81.15	155.20	229.87
营业毛利率(%)	38.50	40.80	36.82
EBITDA(亿元)	24.25	40.56	54.48
所有者权益收益率(%)	12.69	19.42	14.86
资产负债率(%)	68.62	70.78	69.99
总债务/EBITDA (X)	5.01	5.58	5.23
EBITDA 利息倍数(X)	4.08	2.81	3.75
中国保利集团	2007	2008	2009.Q3
货币资金(亿元)	125.74	130.20	286.33
所有者权益(亿元)	223.38	254.98	372.55
总资产(亿元)	682.61	857.89	1257.05
总债务(亿元)	216.67	343.70	383.48
EBITDA(亿元)	43.73	53.89	—

注:1、保利集团 2009 年三季度财务数据未经审计。

分 析 师

刘璐 lliu@ccxr.com.cn 邵津宏jhshao@ccxr.com.cn Tel:(010)66428877 Fax:(010)66420866

2010 年 4 月 14 日

基本观点

2009年,中国房地产市场出现了强劲反弹,房地 产市场创出天量成交额,成交价格亦创历史新高。在 此背景下,保利房地产(集团)股份有限公司(以下 简称为"保利地产"或"公司")销售业绩大幅提升,市 场份额持续扩大,销售区域分布更加均衡;增发的成 功增强了公司的资本实力,充裕了货币资金,销售回 款良好使现金流持续改善;公司土地储备实现跨越式 增长,可结算资源充足。虽然房地产行业政策复杂多 变,短期内市场的波动性将进一步加剧,公司2009 年较为激进的土地储备策略可能加大未来业务经营 风险,但长期来看中国房地产行业仍将保持增长态 势,行业整合加剧,行业集中度将逐步提高,拥有规 模优势、扩张能力及品牌影响力的龙头地产公司将获 得发展契机。

综上,中诚信证券评估有限公司(以下简称"中 诚信评估")维持本次公司债券信用等级为AAA,维 持保利地产主体信用等级AA+ ,同时将评级展望由稳 定调为正面。

正面

• ¾ 行业增长前景稳定,行业整合有加速趋势。在城 市化进程加快、居民自住及投资需求增长等因素 的推动下,中国房地产行业增长趋势仍将在较长 时期得以维持;土地成本波动、金融财税政策调 整短期内虽可能对市场预期和行业盈利水平产 生影响,但同时也相应地提高了行业进入门槛和 持续经营的难度,这将为综合实力强、品牌影响 力大的大型房地产企业提供市场整合机会,优势 房地产企业的综合竞争力将得到加强。
• ¾ 销售业绩突出,2010 年业绩提升较有保障。2009 年公司房地产签约面积和签约金额再创新高,分 别达到 526.69 万平方米、433.82 亿元,同比分别 增长 131.08%、141.38%;已售未结转金额 349.24 亿元及 2010 年 1-3 月签约金额 81.30 亿元之和达 到 2009 年营业总收入的 1.87 倍,预计公司 2010 年收入仍将保持快速增长。
• ¾ 营业收入区域分布更加均衡,全国化战略布局形

成。2009 年公司营业收入来源扩大到 13 个城 市,其中一线城市广州、北京、上海收入占比 分别为 27.36%、17.55%、13.06%,二三线城市 收入占比合计 42.03%。

• ¾ 土地储备跨越式增长,可结算资源充足,奠定 企业未来高速扩张的发展基础。2009 年全年新 增土地储备权益规划建筑面积 1,338 万平方米, 达到当年新开工面积的 2.37 倍,签约面积的 2.54 倍,占 2008 年底公司可结算资源总量的 73.19%;截至 2009 年底公司可结算资源总量达 到 2,918 万平方米,同比增长 59.63%,充足的 可结算资源提高了公司高速增长的潜力。
• ¾ 资本结构稳健,货币资金充裕。截至 2009 年末 公司总债务为 285.11 亿元,其中长期债务占比 85.97%,短期债务仅为 39.99 亿元,相较于公 司年末账面 152.28 亿元的货币资金,充裕的货 币资金量有效降低了公司的偿债风险。
• ¾ 保利集团作为直接隶属于国资委的大型央企具 有很强的综合竞争力,房地产业务发展势头良 好,资源开发业务初具规模,军品贸易总额居 全国领先地位,同时集团运用多种融资渠道解 决资金需求,融资渠道畅通。作为担保主体保 利集团能够为本次债券的偿还提供较为有力的 保障。

关注

• ¾ 由于住房需求具有民生保障和投资的双重属 性,加之房地产行业的关联产业众多,容易成 为宏观调控的着力点,因此需注意短期内政策 波动对房地产市场的影响。
• ¾ 公司 2010 年新增土地储备成本增加,将可能影 响后期结算项目的盈利空间。2009 年土地市场 交易火爆,土地价格飙升,公司新增土地储备 项目楼面均价上涨为 3,340 元/平米,远高于 2007 年和 2008 年的价格水平,虽然总体土地 储备位置向中心城区延伸,土地价值有所提升, 但土地储备成本增加依然较为明显,这将在一 定程度上挤压公司未来的盈利空间。
• ¾ 2010 年公司计划总投资 655 亿元,其中在建续 建项目 175 亿元,拟建项目 280 亿元,拓展项

目 200 亿元,公司的财务流动性依然有赖于未来 的销售形势,如果未来销售放缓,将会给公司带 来阶段性资本支出压力。

¾ 2010 年 3 月公司公告非公开发行预案,募集资金 净额不超过 96 亿元,若增发成功,公司自有资 本实力将得到较大提升,资本结构更加稳健,规 模优势更趋明显,行业龙头地位逐渐稳固。中诚 信评估将密切关注公司的增发进程。

行业关注

2009年刺激政策释放刚性及投资需求 ,房地 产市场供需比例失衡推涨房价,未来供应增 速加快将使供不应求局面有所缓解

2009年中国房地产市场迎来了强劲反弹,之前 政府的刺激政策使得被压抑的刚性及投资需求得 到释放,房地产市场创出天量成交额,成交价格亦 创历史新高。据国家统计局公布的全国70个大中城 市房屋销售价格指数显示,2009年3月开始全国房 屋销售价格环比连续12个月实现正增长,2009年6 月开始同比实现正增长,且涨幅持续扩大,2010年 2月涨幅达到10.70%,接近上轮上涨的高点水平。 2009年8月国房景气指数重回景气区间,2010年二 月商品房销售价格指数更是达到了111.60,超过了 2007年高点水平。

数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究

图2:2007-2009年部分全国房地产景气指数

从全国房地产市场的供应情况看,2009年全国 房地产开发投资增速从一季度开始稳步回升,但全 年增速仍处于近10年来的最低点,全年房地产开发 投资完成额达到3.62万亿元,但增速仅为16.12%, 远低于近10年来24.66%的复合增速。住宅开发投资 完成额同比增长率仅为14.20%,远小于2007、2008 年32.10%、22.60%的同比增速。但就单月投资开发 情况而言,自2009年初开始,全国房地产开发投资 完成额累积同比增速成逐月扩大趋势,2010年2月 达到31.10%,行业复苏迹象明显。

图3:全国2000-2009年全国房地产开发投资情况

数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究

图4:2009年逐月全国房地产开发投资情况

数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究

2009年全国房屋新开工面积为11.54亿平方米, 同比增长12.50%,尤其是10月份开始新开工面积累 计同比实现正增长,且全年增速保持两位数,反映 了房地产开发企业在四季度大幅加快了开工规模。 同期,房屋竣工面积7.02亿平方米,同比增长5.50%, 施工面积31.97亿平方米,同比增长12.80%。

需求方面,2009年全国商品房销售面积达到 9.37亿平方米,同比增长42.10%,商品房销售额达 到4.40万亿元,同比增长75.50%,绝对值创历史天 量,增速也达到历史最高水平。商品房销售均价同 比增长21.09%,增幅大于2007年14.86%的增速水 平。

从供需比例来看,2009年房屋竣工面积增幅远 小于销售面积增幅,竣工面积/销售面积降为0.75, 小于2007年水平,竣工面积增长严重滞后于销售面 积增长,可售面积大幅下降,即期突出的供求矛盾 推升了2009年房价大涨。

2009年反映市场短期供求水平的施工面积/销 售面积指数由2008年的4.29降为3.41,反映市场中 期供求水平的新开工面积/销售面积降为1.23,接近 2007年水平。房地产市场供求差距在经历了2008年 的短暂缓和后又再次拉大,受供需失衡影响预计未 来短时期内房地产销售价格还将在高位徘徊。

	竣工面积/ 销售面积	施工面积/ 销售面积	新开工面积/ 销售面积
2004	1.111	3.674	1.580
2005	0.963	2.993	1.227
2006	0.903	3.149	1.281
2007	0.783	3.055	1.233
2008	1.009	4.294	1.555
2009	0.749	3.411	1.231

			表1:2005-2009年全国商品房供需相关指标
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数据来源:Wind资讯,中诚信评估整理

中诚信评估认为,由于之前的政策刺激作用明 显,2009年全年投资增速显著回升,下半年新开工 的提速将使2010年上半年的投资增速延续之前良 好的增长态势,目前的供求局面也将随着供应增速 的提升而得以缓解。

2009年以来宽松的货币环境及行业整体去库 存化使房地产企业存货消化压力减小,现金 流持续改善

2009年中国房地产行业显现出较为明显的去 库存特征,房地产开发投资增速达到历史低位,竣 工面积增速远小于销售面积增速,竣销比达到近年 来最低水平。2009年末全国待开发土地面积为 32,560.66 万平方米,为近四年来最低值,且较上 年同期大幅下降32.40%。中国房地产市场库存低位 徘徊,房地产开发企业面临的存货消化压力较小。

数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究

2008 年受国际金融风暴及房地产调控政策的 影响,房地产开发企业资金来源增速放缓,信贷趋 紧,销售回款不利使企业加大了自筹资金的力度。 2009 年以来宽松的融资环境和去库存化带来的销 售回款的增加,使房地产企业的资金充足性和流动 性得到了较大的改善。2009 年,房地产开发企业资 金来源 57,128 亿元,同比增长 44.20%,超过 2007 年高点水平。2010 年二月增速达到历史最高水平 69.50%。

表 2:2005-2009 年房地产开发企业 资金来源细分项同比增速

	国内 贷款	利用 外资	企业 自筹	其他 资金	合计
2005	21.40%	10.40%	35.20%	17.20%	23.40%
2006	34.30%	53.00%	22.70%	23.60%	25.60%
2007	29.90%	62.40%	36.90%	39.80%	37.30%
2008	3.40%	13.30%	28.10%	-16.40%	1.80%
2009	48.50%	-35.50%	16.90%	71.90%	44.20%

数据来源:Wind 资讯,中诚信评估研究

表 3:2009 年房地产开发企业资金来源细分

					单位:亿元
	国内 贷款	利用 外资	企业 自筹	其他 资金	合计
金额	11,293	470	17,906	27,459	57,128
增速	48.50%	-35.50%	16.90%	71.90%	44.20%
占比	19.77%	0.82%	31.34%	48.07%	—

来源:Wind资讯,中诚信评估整理

宽松的信贷环境使2009年房地产开发企业资 金来源中来自国内贷款的部分同比增长48.50%。其

他资金部分主要包括定金及预收款、个人按揭贷 款,上述两项分别同比增长63.10%、116.20%。2009 年全国商品房销售额一直大于开发投资完成额,且 差额逐渐扩大,全年销售额/完成投资额达到1.21, 创历史最高水平,房地产开发企业资金大幅净流 入。

数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究

总体来看,2009年宽松的信贷环境和火爆的销 售行情使得房地产开发企业资产的流动性和资金 的充裕程度得到很大改善,库存的低位运行也将在 短期内对房价起到支撑作用。

行业政策面由"扶持"变为抑制房地产泡沫, 融资环境趋紧

房地产行业具有明显的政策导向特点,随着政 策和市场的相互作用,房地产调控政策将更加复杂 多变。2008年房地产市场深度调整,政府随之出台 了一系列鼓励政策,加之较为宽松的信贷环境, 2009年中国房地产市场出现大幅反转,商品房销售 面积和销售额的绝对值及同比增幅均创历史新高。 尤其是2009年下半年土地交易市场异常活跃,地王 频现,进一步推高了房地产未来价格预期。在房地 产泡沫压力下,政府进而于2009年末调整政策导 向,打击投机需求,力争使市场回归理性,平稳健 康发展。

表 4:2009 年以来房地产行业相关政策一览
时间	政策	主要内容
2009.1	四大行关 于存量房 贷利率优 惠措施	只要 2008 年 10 月 27 日前执行基准 利率 0.85 倍优惠、无不良信用记录 的优质客户,原则上都可以申请七 折优惠利率。
2009.5	《国务院 关于调整 固定资产 投资项目 资本金比 例的通知》	保障性住房和普通商品住房项目的 最低资本金比例为 20%,其他房地 产开发项目的最低资本金比例为 30%。
2009.6	银监会下 发《关于进 一步加强 按揭贷款 风险管理 的通知》	一、加强房地产行业形势研判;二、 严格贷前检查和按揭贷款发放标 准;三、进一步完善按揭贷款风险 防控制度;四、进一步加强按揭贷 款风险状况动态防控;五、加大监 督力度和对违法违规行为的查处力 度。
2009.9	房企融资 增槛	证监会有关部门在房地产企业融资 审核之前设了一道程序,即征求国 土部、住建部等主管部门的意见。
2009.12	国务院要 求遏制部 分城市房 价过快上 涨势头	一、要增加普通商品住房的有效供 给;二、是继续支持居民自住和改 善型住房消费,抑制投资投机性购 房;三、要加强市场监管;四、要 继续大规模推进保障性安居工程建 设。
2009.12	《进一步 加强土地 出让收支 管理的通 知》	明确开发商"分期缴纳全部土地出 让价款期限原则上不得超过一年, 特殊项目可以约定在两年内全部缴 清,首次缴款比例不得低于全部土地 出让款的 50%"。
2009.12	二手房交 易营业税 调整	自 2010 年 1 月 1 日起,个人将购买 不足5年的非普通住房对外销售的, 全额征收营业税;个人将购买超过 5 年(含 5 年)的非普通住房或者不 足 5 年的普通住房对外销售的,按 照其销售收入减去购买房屋的价款 后的差额征收营业税;个人将购买 超过 5 年(含 5 年)的普通住房对 外销售的,免征营业税。
2010.1	国务院办 公厅《关于 促进房地 产市场平 稳健康发 展的通知》	一、增加保障性住房和普通商品住 房有效供给;二、合理引导住房消 费抑制投资投机性购房需求;三、 加强风险防范和市场监管;四、加 快推进保障性安居工程建设;五、 落实地方各级人民政府责任。
2010.2		银监会下 要求信托公司发放贷款的房地产开

发《关于加 强信托公 司房地产 信托业务 监管有关 问题的通 知》 发项目必须满足"四证"齐全、开发 商或其控股股东具备二级资质、项 目资本金比例达到国家最低要求等 条件。信托公司不得以信托资金发 放土地储备贷款。

2010.03 国土资源 部《关于加 强房地产 用地供应 和监管有 关问题的 通知》 确保保障性住房、棚户改造和自住 性中小套型商品房建房用地,确保 上述用地不低于住房建设用地供应 总量的 70%。土地出让最低价不得 低于出让地块所在地级别基准地价 的 70%,竞买保证金不得低于出让 最低价的 20%。土地出让成交后, 必须在 10 个工作日内签订出让合 同,合同签订后 1 个月内必须缴纳 出让价款 50%的首付款,余款要按 合同约定及时缴纳,最迟付款时间 不得超过一年。从 2010 年 4 月 1 日 起,市、县国土资源管理部门要建 立房地产用地开竣工申报制度。 2010-3 新华社北 京 3 月 27 日电 对国资委公布的78家不以房地产 为核心主业的中央企业,对非在建 工程为抵押贷款的一切项目不受理 授信申请,已授信的要保全,并要 停止对其新增授信。为防止信贷资 金违规入楼市,银监会祭出"受托支 付"、"实贷实付"的贷款使用支付方 式,赌死贷款违规流入股市、房市 的渠道。 2010-03 刘明康在 伦敦政治 经济学院 亚洲论坛 上的发言 银监会分 3 步来防范房贷风险:首 先是要求银行业贷款抵押比例;其 次是建立贷款追踪体系;再次是对 开发商的融资,要求所有银行第一 个抵押物必须是建筑物,商业建筑 或者是住宅,而不只是一片土地,

资料来源:中诚信评估整理

此外,在信贷融资方面,2010年初中央银行连 续两次上调存款准备金率合计1.0个百分点,同时 2010年央行工作会议提出进一步优化信贷结构,且 要引导信贷资金主要用于在建、续建项目,严格控 制新开工项目的贷款投放。信贷投放总量的减少将 压缩房地产公司的信贷规模,而信贷投向的控制也 有所加强,资本市场再融资难度有所加大,预计房 地产行业整体融资环境将趋紧。

必须是在建的。

中诚信评估认为,2010年政策导向将成为影响

房地产市场发展的关键因素,预计市场投机将得到 一定程度的遏制,行业发展逐步回归理性。

土地成本在房屋开发成本中的占比不断增 大,土地价格攀升提升了未来房屋价格的增 长预期

中国房屋交易市场与土地市场相互影响,土地 成本在房屋开发成本中的占比不断增大。自实施 "招、拍、挂"出让制度以来,土地出让收益猛增。 根据国土资源部统计数据,2009 年土地市场异常火 爆,全年土地出让总面积 20.9 万公顷,同比增加 38.3%;而同期土地出让总收入达到 1.59 万亿元, 同比增幅达到 63.4%,约占全国财政总收入的 23%, 其中,房地产用地出让价款 1.34 万亿元,占出让总 价款的 84.2%。土地出让价款的增幅远远大于土地 出让面积增幅,从而使得土地价格不断增长。据国 家统计局数据,全国土地交易价格指数中,居民用 地指数自 2000 年开始同比均为正增长,在 2009 年 12 月达到 119.40 的历史高位。

土地成本已成为房屋开发成本的重要组成部 分,土地储备的成本、规模及其区位价值直接关系 着房地产企业未来的业务发展。房价的节节攀升推 升了地价,而地价不断高涨也进一步提升了未来房 屋价格的增长预期。

数据来源:Wind资讯,中诚信评估研究

2009年在宽松的财政货币政策的背景下,房地 产市场由复苏逐步走向过热,成交量创天量,成交 价格创新高,从而促使政府政策导向由鼓励变为调 控,"国十一条"等调控政策的相继出台加大了房地 产市场的不确定性。同时,随着2010年信贷政策趋 紧,再融资难度加大,房地产市场供应的增速加快

使供应偏紧的局面逐步改善,2009年的火爆行情难 以延续,市场将理性回归。

同时,房地产行业的波动使其加速整合,行业 竞争的重心将倾向于融资能力及品牌影响力。随着 行业竞争升级,土地价格的攀升使其进入门槛逐渐 抬高,银根和地根紧缩政策增加了进入壁垒,资本 实力将成为企业竞争的主导因素,品牌地产商将通 过兼并收购等多元开发方式逐步扩大市场份额,行 业集中度将逐步提高,拥有规模优势及扩张能力的 龙头地产公司将明显受益。

综上,中诚信评估认为,房地产行业的波动特 征与政策导向高度相关。短期内调控政策对行业影 响主要体现在引导市场预期,压制非理性市场行为 上。中长期来看,中国持续的城市化进程、居民财 富的快速增长、国民经济支柱产业的地位等都有利 于房地产行业长期向好。而行业整合加速更有利于 规模大、资金实力雄厚、品牌影响力强的大中型地 产企业。

业务运营

2009年,在中国房地产市场大幅反转的背景 下,公司房地产开发业务顺势得到快速提升,全年 房地产开发营业收入达到223.43亿元,同比增长 47.83% ,房地产开发业务占总收入的比例为 97.22%,与2008年基本持平。

项目开发运营

在宏观经济增速放缓和整个行业调整的2008 年,公司并未缩减新开工规模,2008年公司新开工 面积同比增长11.03%,2009年公司进一步扩大新开 工规模至564万平米,同比增长23.68%。2009年公 司竣工面积377万平方米,同比增长32.07%。截至 2009年末,公司共有拟建在建项目102个,在建面 积1,223万平方米,同比增长22.85%。公司较快的扩 张速度为未来充足的产品供应奠定了良好的基础。

表 5:公司 2008~2009 年运营情况
	单位:(万平米、亿元)
	2008	同比增长	2009	同比增长
新开工面积	456	11.03%	564	23.68%
竣工面积	285.45	66.67%	377	32.07%
签约面积	227.93	—	526.69	131.08%
签约金额	179.72	—	433.82	141.38%
结算面积	192.63	75.12%	274.85	42.68%
结算金额	151.14	104.02%	223.43	47.83%
已售未结 转面积	173.99	30.87%	425.83	144.74%
已售未结 转金额	138.85	19.35%	349.24	151.52%

资料来源:公司定期报告

销售方面,2009年公司房地产签约面积和签约 金额再创新高,分别达到526.69万平方米、433.82 亿元,同比分别增长131.08%、141.38%。而同期全 国商品住宅销售面积和销售金额同比分别增长 43.90%、80.00%,公司业绩延续2008年良好势头, 远远好于行业平均水平。而公司在市场中的份额也 呈现出持续扩大的趋势,2009年公司签约金额全国 市场占有率进一步提升为1.3%。

图 8:2007~2009 年公司销售面积及金额增长率 与全国对比情况

资料来源:Wind资讯,中诚信评估研究

		表 6:2007~2009 年公司全国市场占有率
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			单位:(万平方米、亿元)
		2007	2008	2009
保利	签约面积	199.63	227.87	526.69
地产	签约金额	170.41	179.72	433.82
	金额占比	0.67%	1.0%	1.3%

注:保利地产2007年数据为销售认购面积及销售认购金额。 资料来源:Wind资讯,公司定期报告

2009年公司结算面积274.85万平方米,结算金 额223.43亿元,结算均价1 为8129.12元/平方米,较 2008年的7846.13元/平方米有所提高。由于结算价 格具有滞后性,2009年中国房地产价格大幅上涨,

¹ 结算均价=结算金额/结算面积

预计2010年结算价格会继续上升。

截至2009年末,公司已售未结转面积425.83万 平方米,同比增长144.74%;已售未结转金额349.24 亿元,同比增长151.52%。2009年公司已售未结转 金额约为当年营业总收入的1.52倍,如果将本年 349.24亿元的已售未结转金额加上公司2009年3月 销售快报中公布的1-3月份签约金额81.30亿元,两 项之和达到2009年营业总收入的1.87倍,预计公司 2010年业绩仍将保持快速增长。

从区域分布来看,2009年公司收入的地区分布 更加均衡,营业收入来源已扩大至13个城市,较上 年新增天津和成都两个地区。其中广州、北京、上 海三个一线城市收入占比分别为27.36%、17.55%、 13.06%,二三线城市收入占比合计42.03%。公司坚 持以中心城市为主、逐步辐射二三线城市的区域布 局战略,且已逐步覆盖了全国各大经济圈及重要省 会城市,可有效化解公司销售的区域集中度风险。

图9:2009年公司营业收入地区分布

数据来源:公司定期报告,中诚信评估整理

图10:2009年公司房地产业务结算面积地区分布

数据来源:公司定期报告,中诚信评估整理

在商业地产发展方面,2009年公司加大了商业 地产的发展力度。广州保利世贸中心一期博览馆实 现经营收入近2亿元,二期品牌展示馆与华南区最 大的家具经销商吉盛伟邦签订八年期租赁协议,年 平均租金近亿元。佛山保利水城购物中心于2009年 4月正式开业,目前签约率超过95%,开业率超过 75%。随着公司商业地产的逐步扩张,其将为公司 带来稳定的现金流。

土地储备

于销售回款良好,加之成功增发募集 资金 2009年由 净额78.15亿元,公司在充裕的资金支持下,加 大了土地购置力度,全年新增土地储备项目38个, 权益规划建筑面积1,338万平方米,达到当年新开工 面积的2.37倍,签约面积的2.54倍。公司2009年新 增土地储备面积占2008年底公司可结算资源总量 的73.19%。截至2009年底,公司可结算资源总量达 到2,918万平方米,同比增长59.63%。公司目前土地 储备总量足够未来3~5年的开发需求,充足的土地 储备为公司未来高速成长积蓄了巨大的潜能。

表7:2009年公司土地储备情况(万平方米)

			同比增幅
新拓展项目	12	38	增加 26 个
新增土地储备	594	1338	125.25%
可结算资源	1,828	2,918	59.63%

数据来源:公司定期报告,中诚信评估整理

司新增了南 京、 从土地储备的区域分布来看,公 大连和阳江三个城市,加大了在二线重点城市 的投资。总体来看公司新增储备地块的位置不断向 城市中心区延伸,土地价值有所提升。

司新增土 地储 从新增土地储备的价格看,2009年公 备项目楼面均价约为3,340元/平米,高于2008 年的1,031元/平米及2007年的2,260元/平米的价格 水平。2009年全国土地交易价格持续攀升,公司总 体土地储备位置向城市中心区延伸,使得平均土地 储备成本增加较为明显。

备总价款共计461.27亿 元, 2009年公司新增土地储 目前未付地价款106.65亿元,加上建安工程合 同未支付款项,截至2009年12月31日公司未支付的 约定资本项目支出共计174.93亿元,其中需要一年 内支付的为164.91亿元,由于目前公司现金流较为 充裕,地价款支付压力处于可控范围之内。

资金 2010年3月公司公告非公开发行预案募集

净额 不超过96亿元,若增发顺利完成,公司将有更 充裕的货币资金进行土地储备扩张,不断巩固其行 业龙头地位。

财务分析

分析主要基于保利地产提供的经大信 会计 下列财务 师事务有限公司出具标准无保留意见的 2007~ 2009 年度审计报告。

资本结构

,中国房地产市场繁荣发展,公司业务 规模 2009年 迅速扩张,资产规模持续增长。2009年7月16 日,公司非公开发行股票顺利完成,募集资金净额 78.15亿元,极大的提升了自有资本实力。截至2009 年末,公司总资产达到898.31亿元,同比增长67.49%, 所有者权益合计269.62亿元,同比增长72.02%,公 司资产规模加速扩张,资本实力进一步增强。

资 产负 截至2009年末,公司负债总额628.69亿元, 债率69.99%,基本与上年同期持平。若剔除公 司年末账面298.30亿元预收账款,公司资产负债率 将下降为36.78%,处于行业较低水平。同期受益于 增发成功,公司所有者权益得到有效夯实,从而总 资本化比率下降为51.40%,同比下降7.67个百分点。

预案 2010年3月20日,公司公告了非公开发行股票 ,拟发行不超过7亿股,发行价格不低于17.92 元/股,募集资金净额不超过96亿元。按公司2009 年末财务数据进行静态计算,公司总资产将达到 994.31亿元,所有者权益达到365.62亿元,资产负 债率将下降为63.23%,剔除预收账款后的资产负债 率下降为33.23%,总资本化比率下降为43.81%,资 本结构更加稳健。

属于资金密集型高杠杆行业, 自有 由于房地产公司 资本的增加对整体规模有资金撬动作用。公司 近三年平均资产负债率为69.79%,按2009年末数据 进行保守静态计算,公司增发完成后资产规模将达 到1200亿元。非公开发行将大大增强公司的自有资 本实力,巩固规模优势。

图 11:2007~2009 年公司资本结构分析

资料来源:公司定期报告,中诚信评估整理

结构指标 表8:2009年房地产行业部分上市公司资本

公司	资产负 债率	剔除预收账 款后资产负 债率	总资本 化比率
万科 A	67.00%	43.94%	41.31%
金地集团	69.65%	47.38%	50.74%
泛海建设	60.70%	60.54%	50.80%
新湖中宝	69.52%	54.67%	54.54%
中粮地产	51.36%	47.98%	42.24%
中华企业	69.59%	59.72%	61.41%
万通地产	64.82%	41.43%	45.28%
上实发展	79.22%	65.48%	65.91%
保利地产	69.99%	36.78%	51.40%
保利增发	63.23%	33.23%	43.81%

数 ind资 信评 据来源:W 讯,中诚 估研究

公司总债务为 285. 债务结构方面,截至2009年末, 11亿元,同比增长26.07%。其中长期债务245.12 亿元,短期债务仅为39.99亿元,总债务中长期债务 占比85.97%,与公司账面152.28亿元的货币资金相 比,充裕的货币资金量有效降低了公司的偿债风 险,而以长期债务为主的期限结构有利于保持房地 产业务开发资金来源的稳定性。

图 12:2007~2009 年公司债务结构分析

资料来源:公司定期报告,中诚信评估整理

务期限结构 合理 总体来看,公司资本实力雄厚,债 。未来非公开发行将进一步提升公司自有资本 实力,巩固规模优势,并使资本结构更加稳健。

流动性

年来,公司流动资产占总资产比重一直维 持较 近三 高水平,2009 年末达到 98.52%。从流动资产 构成看,货币资金、预付款项及存货依然是流动资 产主要部分,截至 2009 年末,上述三项资产分别 占流动资产的 17.21%、13.82%、67.91%。

表9:2007~2009年公司流动资产结构分析

	2007	2008	2009
流动资产 总资产 /	99.33%	99.22%	98.52%
货币/流动资产	11.39%	10.28%	17.21%
存货/流动资产	69.14%	75.54%	67.91%
预付款项/流动资产	15.73%	13.10%	13.82%

数 告 评 据来源:公司定期报 ,中诚信 估整理

0.99 亿元, 同比 截至 2009 年末,公司存货余额 60 增长 49.52%,继续保持较快增速,存货对流动 资产占比为 67.91%,同比略有减少,主要因为 2009 年公司货币资金充裕,占流动资产比例提升至 17.21%,同比增加 6.93 个百分点。公司资产结构合 理,资产质量优良。

品是存货的主要部分,截至 2009 开发成本和开发产 年末,上述两项分别占比 93.42%、6.45%。2009 年公司存货周转率 0.29 次,总资产周转率为 0.32 次,与 2008 年基本持平,但总体来看在同行业上 市公司中处于较好水平。

表 10:2007~2009年公司存货及周转率相关指标
	2007	2008	2009
存货/流动资产	69.14%	75.54%	67.91%
存货余额同比增长	149.31%	43.12%	49.52%
存货周转率	0.25	0.27	0.29
总资产周转率	0.28	0.33	0.32

数 期报告, 评估 据来源:公司定 中诚信 整理

	表 11:2009 年房地产行业部分上市公司 运营指标
	存货周 转率	总资产周 转率	存货占流动 资产比率
万科 A	0.39	0.38	69.12%
金地集团	0.22	0.27	74.66%
泛海建设	0.08	0.11	69.17%
新湖中宝	0.49	0.36	57.80%
中粮地产	0.23	0.18	77.04%
中华企业	0.33	0.35	65.60%
万通地产	0.27	0.29	71.67%
上实发展	0.20	0.18	76.92%
保利地产	0.29	0.32	67.91%

数据 资讯,中诚信评估研究 来源:Wind

力度较大,其 经营 由于近几年公司房地产开发投资 活动净现金流始终为负值,但 2009 年随着销 售回款的增加,当年公司经营性净现金流为-11.45 亿元,现金流状况较上年的-75.90 亿元有所好转。

3.81 截至 2009 年末,公司货币资金/短期债务为 ,公司基本不存在短期债务偿还压力。2010 年 公司计划总投资 655 亿元,其中在建续建项目 175 亿元,拟建项目 280 亿元,拓展项目 200 亿元。公 司的财务流动性依然有赖于未来的销售形势。

表12:2007~2009年公司部分流动性指标

	2007	2008	2009
经营净现金流/短期债务	-3.01	-1.76	-0.29
货币资金/短期债务	1.48	1.27	3.81

数 告,中 评估 据来源:公司定期报 诚信 整理

盈利能力

公司营业收入保持了较快增长,2009 年公 近三年来 司营业总收入达到229.87亿元,同比增长 48.11%。此外,公司当年预收账款达到298.30亿元, 占当年营业收入的129.77%,公司2010年业绩提升 较有保障。

表13:2008~2009年公司预收账款分析

	2008	2009	变动
营业总收入(亿元)	155.20	229.87	4 8.11%
预收账款(亿元)	97.99	298.30	204.44%
预收账款/营业总收入	63.14%	129.77%	66.64 个 百分点

数 评 据来源:公司定期报告,中诚信 估整理

36.82%,较 2008 毛利率方面,2009年公司毛利率为 年下降了3.98个百分点。这主要由于2007年的 高价地及2008年房地产市场调整时期销售价格较 低的项目进入结算期所致。2009年全国房地产销售 价格大幅上涨,预计2010年结算资源的盈利能力将 显著提升。但考虑到公司2009年拿地成本增幅较 快,预计高成本项目的结算将对2011年后的毛利率 形成一定压力。

数据来源:公司提供,中诚信评估整理

出色的管理表 现, 期间费用方面,公司延续之前 2009年三费占比进一步降低为4.27%,在行业 中处于较低水平,公司成本控制和内部管理水平不 断加强。

表14: 2007~2009年公司三费分析(亿元)
	2007	2008	2009
销售费用	2.56	4.62	5.91
管理费用	2.08	3.11	4.57
财务费用	-0.32	-0.33	-0.66
三费合计	4.32	7.40	9.81
营业总收入	81.15	1 55.20	229.87
三费收入占比(%)	5.32%	4.77%	4.27%

数据来源:公司定期报告,中诚信评估整理

亿元的存 货跌 2008年,公司计提了金沙洲地块2.99 价准备,2009年由于房地产市场价格反弹,此 地块存货跌价冲回2.93亿元,相应了增加了当年的 利润总额。2009年全年,公司实现净利润40.08亿元, 同比增长31.67%。2009年公司拿地成本相对较高, 目前房地产市场政策频出,2010年市场不确定性因 素增多,因此,中诚信评估将密切关注市场变化对 公司存货跌价计提进而对其盈利能力的影响。

和 利润 总体来看,公司近年来盈利能力较强,收入 增长均大大快于行业平均水平,彰显了公司在 市场波动中规模扩张及行业整合的能力。

偿债能力

司销售回款大幅增加,增发的成功使 货币 2009年公 资金更加充裕,公司缩小了信贷规模,全年仅 新增银行贷款59亿元,年末总债务为285.11亿元, 同比增长26.07%,增速较2008年大幅放缓。

达到 54.48 资金获取方面,2009 年公司 EBITDA 亿元,同比增长 34.32%,增速较 2008 年有所 放缓。截至 2009 年末,公司总债务/EBITDA 为 5.23, EBITDA 利息倍数 3.75,EBITDA 对债务的保障能 力有所增强,公司存在一定的债务偿还压力。

同 比减 截至 2009 年末,公司净负债率为 49.27%, 少 60.13 个百分点,极大的降低的财务风险。 2010 年房地产政策复杂多变,融资环境趋紧,如果 市场资金面不宽裕,较低的净负债率可以增强公司 在复杂环境中经营的主动性和回旋余地。

指标	2007	2008	2009
总债务/EBITDA	5.01	5.58	5.23
EBITDA 利息倍数	4.08	2.81	3.75
EBIT 率(%)	29.65	25.98	23.48
资产负债率(%)	68.62	70.78	69.99
总资本化率(%)	48.65	59.07	51.40
长期资本化率(%)	41.32	53.87	47.62
净负债率(%)	58.68%	109.39%	49.27%
经营活动净现金流/总债务	-0.77	-0.34	-0.04

表 15:2007~2009 年公司部分财务指标

资料来源:公司定期报告,中 估整 诚信评 理

长期债务偿 还压 从未来的债务偿还分布来看,公司 力主要集中在 2012 年,需偿还 117.14 亿元到 期债务,但相对于公司的销售回款情况及授信规 模,压力在可控范围之内。

	表 15:公司长期债务		到期分布(亿元)
	2011	2012	2013	2014
偿还金额	64.14	117.14	47.92	16.30
数 据来源:公	司 定期报 告,	中诚信评	估 整理

或有负债方面,截至 2009 年末,公司无对外 担保 情况发生;公司为商品房承购人提供的抵押贷 款担保余额为 137.87 亿元(该担保为行业惯例), 或有风险在可控范围之内。

,公司拥有银行授信 总额 截至 2009 年 12 月 31 日 665 亿元,授信余额 243 亿元,备用流动性充 足。

体来看,公司资产规模持续扩大,资本实力 雄厚 总 ,盈利情况良好,且扩张速度迅猛,公司在行 业中的龙头地位进一步稳固。同时,我们将持续关 注政策影响及行业波动给公司带来的影响。

担保实力

债券的担保机构,截至 2009 年三季 度, 作为本次 中国保利集团公司总资产 1,257.05 亿元,较年 初增长 46.53%,所有者权益合计 372.55 亿元,同 比增长 46.11%,资本实力大幅增强。集团 2009 年 三季度末资产负债率 70.36%,与上年同期基本持 平。2009 年前三季度集团分别实现营业总收入 174.02 亿元、净利润 26.52 亿元,同比分别增长 60.25%、14.07%,盈利水平快速提高。

大型央企 具有 保利集团作为直接隶属于国资委的 很强的综合竞争力,房地产业务发展势头良 好,资源开发业务初具规模,军品贸易总额居全国 领先地位,同时集团运用多种融资渠道解决资金需 求,融资渠道畅通。中诚信评估认为集团整体实力 通过内涵式增长和外延式扩张稳步提升,能够为本 次债券的偿还提供较为有力的保障。

结论

评估维持本次公司债券信用等级为 AAA 中诚信 ,维持公司主体信用等级AA+ ,同时将评级展 望由稳定调为正面。

附一:保利房地产(集团)股份有限公司股权结构图(截至 2009 年 12 月 31 日)

附二: 保利地产(集团)股份有限公司主要财务数据及指标

财务数据(单位:万元)	2007	2008	2009
货币资金	462,599.25	546,976.05	1,522,791.20
应收账款净额	17,525.13	20,554.61	46,704.86
存货净额	2,808,436.53	4,019,561.85	6,009,891.97
流动资产	4,062,213.45	5,321,123.88	8,850,416.12
长期投资	1,075.12	4,575.12	24,645.94
固定资产合计	20,696.47	25,372.45	101,360.27
总资产	4,089,466.42	5,363,216.27	8,983,072.39
短期债务	311,946.92	431,415.00	399,911.48
长期债务	903,815.00	1,830,111.42	2,451,166.45
总债务(短期债务+长期债务)	1,215,761.92	2,261,526.42	2,851,077.93
总负债	2,806,019.50	3,795,902.05	6,286,917.51
所有者权益(含少数股东权益)	1,283,446.93	1,567,314.23	2,696,154.88
营业总收入	811,523.49	1,551,990.11	2,298,660.76
三费前利润	228,464.32	478,571.03	592,612.47
投资收益	20,746.15	9,708.97	163.29
净利润	162,827.01	304,367.17	400,772.72
息税折旧摊销前盈余 EBITDA	242,490.28	405,617.64	544,845.52
经营活动产生现金净流量	-937,580.20	-759,047.25	-114,479.12
投资活动产生现金净流量	-11,727.23	-6,182.05	-40,291.05
筹资活动产生现金净流量	1,319,859.69	849,601.65	1,130,585.45
现金及现金等价物净增加额	370,552.25	84,376.81	975,815.14
财务指标	2007	2008	2009
营业毛利率(%)	38.50	40.80	36.82
所有者权益收益率(%)	12.69	19.42	14.86
EBITDA/营业总收入(%)	29.88	26.14	23.70
速动比率(X)	0.66	0.67	0.74
经营活动净现金/总债务(X)	-0.77	-0.34	-0.04
经营活动净现金/短期债务(X)	-3.01	-1.76	-0.29
经营活动净现金/利息支出(X)	-15.79	-5.26	-0.79
利息倍数(X) EBITDA	4.08	2.81	3.75
总债务/EBITDA(X)	5.01	5.58	5.23
资产负债率(%)	68.62	70.78	69.99
总债务/总资本(%)	48.65	59.07	51.40
长期资本化比率(%)	41.32	53.87	47.62

财务数据(单位:万元)	2007	2008	2009.Q3
货币资金	1,257,399.83	1,301,977.27	2,863,322.97
应收账款净额	57,997.50	90,532.11	84,552.13
存货净额	3,199,051.78	5,091,959.89	6,695,170.62
流动资产	5,608,773.82	7,733,233.88	11,348,050.94
长期投资	150,393.47	125,453.47	160,928.66
固定资产合计	905,651.09	521,650.47	847,759.94
总资产	6,826,093.34	8,578,878.45	12,570,476.23
短期债务	975,666.60	1,005,934.37	1,072,799.41
长期债务	1,191,013.31	2,431,024.22	2,762,022.99
总债务(短期债务+长期债务)	2,166,679.91	3,436,958.58	3,834,822.40
总负债	4,592,325.44	6,029,032.98	8,845,000.27
所有者权益(含少数股东权益)	2,233,767.90	2,549,845.47	3,725,475.96
营业总收入	1,405,036.66	2,362,385.27	1,740,190.44
三费前利润	363,245.08	648,980.05	430,094.00
投资收益	99,805.48	36,180.07	10,858.08
净利润	276,721.76	360,712.33	265,150.37
息税折旧摊销前盈余 EBITDA	437,336.35	538,926.46	—
经营活动产生现金净流量	-1,015,532.00	-1,049,301.78	572,377.06
投资活动产生现金净流量	-186,769.26	-92,775.02	-245,546.13
筹资活动产生现金净流量	1,989,017.67	1,160,998.15	1,234,513.95
现金及现金等价物净增加额	782,189.87	18,780.12	1,561,345.70
财务指标	2007	2008	2009.Q3
营业毛利率(%)	35.56	35.45	32.42
所有者权益收益率(%)	12.39	14.15	7.12
EBITDA/营业总收入(%)	31.13	22.81	—
速动比率(X)	0.73	0.75	0.80
经营活动净现金/总债务(X)	-0.47	-0.31	0.15
经营活动净现金/短期债务(X)	-1.04	-1.04	0.53
经营活动净现金/利息支出(X)	-27.58	-31.33	—
利息倍数(X) EBITDA	11.88	16.09	—
总债务/EBITDA(X)	4.95	6.38	—
资产负债率(%)	67.28	70.28	70.36
总债务/总资本(%)	49.24	57.41	50.72
长期资本化比率(%)	34.78	48.81	42.57

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注:2007 年财务数据采用集团三年连审数据。

附四:基本财务指标的计算公式

长期投资 =可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资

固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资 产

短期债务=短期借款+交易性金融负债+应付票据+一年内到期的非流动负债

长期债务 = 长期借款+应付债券

总债务 = 长期债务+短期债务

净负债率=(总债务-货币资金)/所有者权益合计

三费前利润 =营业总收入-营业成本-利息支出-手续费及佣金收入-退保金-赔付支出净额-提取保险合同 准备金净额-保单红利支出-分保费用-营业税金及附加

EBIT(息税前盈余)= 利润总额+计入财务费用的利息支出

EBITDA(息税折旧摊销前盈余)=EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销

资本支出=购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金+取得子公司及其他营业单位支付的现 金净额

营业毛利率=(营业收入-营业成本)/营业收入

三费收入比=(财务费用+管理费用+销售费用)/营业总收入

所有者权益收益率 = 净利润 / 所有者权益期末数

总资产收益率 = EBIT / 总资产平均余额

流动比率 = 流动资产 / 流动负债

速动比率 =(流动资产-存货) / 流动负债

存货周转率 = 主营业务成本(营业成本) / 存货平均余额

应收账款周转率 = 主营业务收入净额(营业总收入净额)/ 应收账款平均余额

资产负债率 = 负债总额 / 资产总额

总资本化比率 = 总债务 /(总债务+所有者权益(含少数股东权益))

长期资本化比率 = 长期债务 /(长期债务+所有者权益(含少数股东权益))

EBITDA 利息倍数 = EBITDA /(计入财务费用的利息支出+资本化利息支出)

附五:信用等级的符号及定义

债券信用评级等级符号及定义

等级符号	含 义
AAA	债券信用质量极高,信用风险极低
AA	债券信用质量很高,信用风险很低
A	债券信用质量较高,信用风险较低
BBB	债券具有中等信用质量,信用风险一般
BB	债券信用质量较低,投机成分较大,信用风险较高
B	债券信用质量低,为投机性债务,信用风险高
CCC	债券信用质量很低,投机性很强,信用风险很高
CC	债券信用质量极低,投机性极强,信用风险极高
C	债券信用质量最低,通常会发生违约,基本不能收回本金及利息

注:除 AAA 级和 CCC 级以下(不含 CCC 级)等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示信用质量 略高或略低于本等级。

主体信用评级等级符号及定义

等级符号	含 义
AAA	受评主体偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低
AA	受评主体偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响较小,违约风险很低
A	受评主体偿还债务的能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低
BBB	受评主体偿还债务的能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般
BB	受评主体偿还债务的能力较弱,受不利经济环境影响很大,有较高违约风险
B	受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高
CCC	受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高
CC	受评主体在破产或重组时可获得的保护较小,基本不能保证偿还债务
C	受评主体不能偿还债务

注:除 AAA 级和 CCC 级以下(不含 CCC 级)等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示信用质量 略高或略低于本等级。

评级展望的含义

评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向。给予评级展望时,中诚信评估 会考虑中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动。

正面	表示评级有上升趋势
负面	表示评级有下降趋势
稳定	表示评级大致不会改变
待决	表示评级的上升或下调仍有待决定

信用评级报告声明

中诚信证券评估有限公司(以下简称"中诚信评估")因承做本项目并出具本评级报告, 特此如下声明:

1、除因本次评级事项中诚信评估与发行主体构成委托关系外,中诚信评估和评级分析师 与发行主体不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。

2、中诚信评估评级分析师认真履行了现场访谈和勤勉尽责的义务,并有充分理由保证所 出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。

3、本评级报告的评级结论是中诚信评估依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立 判断,不存在因发行主体和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。

4、本信用评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体提供,其它信息由中诚信评估 从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响,上述信息 以提供时现状为准。特别地,对基于发行主体提供的材料,中诚信评估对其准确性、及时性、 完整性、针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。

5、本报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察,如有的话,应该而且只 能解释为一种意见,而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。

关于保利房地产(集团)股份有限公司 2010年公司债券跟踪评级安排

根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定,自首次评级报 告出具之日(以评级报告上注明日期为准)起,本公司将在本期债券信用等级有效期内或者 本期债券存续期内,持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及 本期债券偿债保障情况等因素,以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期 和不定期跟踪评级。

在跟踪评级期限内,本公司将于发行主体及担保主体(如有)年度报告公布后一个月内完 成该年度的定期跟踪评级,并发布定期跟踪评级结果及报告;在此期限内,如发行主体、担 保主体(如有)发生可能影响本期债券信用等级的重大事件,应及时通知本公司,并提供相 关资料,本公司将就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。

如发行主体、担保主体(如有)未能及时或拒绝提供相关信息,本公司将根据有关情况进 行分析,据此确认或调整主体、债券信用等级或公告信用等级暂时失效。

本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将通过本公司网站(www.ccxr.com.cn) 予以公告。