MeVis Medical Solutions AG

Quarterly Report • Apr 30, 2013

(CDAX, Software/IT)

		Wertindikatoren:	EUR	Aktien Daten:		Beschreibung:
Buy	(Hold)	DCF:	11,59	Bloomberg:	M3V GR	Führender Softwareanbieter für
		FCF-Value Potential:	20,45	Reuters:	M3VG	Geräte der bildgebenden Medizin
EUR 11,60	(EUR 10,40)			ISIN:	DE000A0LBFE4
		Markt Snapshot:	EUR Mio.	Aktionäre:		Risikoprofil (WRe):	2013e
		Marktkapitalisierung:	16,3	Freefloat	16,7 %	Beta:	1,8
Kurs	EUR 8,98	Aktienanzahl (Mio.):	1,8	Sonstige Großaktionäre	22,6 %	KBV:	0,7 x
Upside	29,2 %	EV:	5,1	Professor Dr. Heinz-Otto	19,5 %	EK-Quote:	75 %
		Freefloat MC:	2,7	Peitgen Dr. Carl J. G. Evertsz	19,5 %	Net Fin. Debt / EBITDA:	-2,0 x
		Ø Trad. Vol. (30T):	4,53 Tsd.	Dr. Hartmut Jürgens	16,5 %	Net Debt / EBITDA:	-2,0 x

Kosten weiter gesenkt

Berichtete Kennzahlen Q4/2012:									Kommentar zu den Kennzahlen:
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.	Q4 12	Q4 12e	Q4 11	yoy	12	12e	11	yoy	Am 26.04.13 legte die MeVis Medical Solutions AG die Geschäftszahlen für das Geschäftsjahr 2012 respektive das vierte Quartal 2012 vor.
Umsatz EBIT Marge	3,2 1,0 31,7 %	3,6 0,6	3,6 -2,3 15,9 % -64,4 %	-10 % n.a.	13,3 3,0 22,3 %	13,7 2,5	13,7 -1,6 18,4 % -12,0 %	-2 % n.a.	Während der Umsatz leicht unterhalb der Erwartungen lag, konnte die Ergebniserwartung übertroffen werden. Ursache war erneut ein sehr gutes Kostenmanagement.
Nettoergebnis Marge EPS	1,7 52,4 % 0,99	0,2 0,09	-3,2 4,3 % -88,5 % -1,85	n.a. n.a.	2,2 16,2 % 1,26	0,6 0,36	-4,1 4,5 % -29,9 % -2,38	n.a. n.a.

Auch das Geschäftsjahr 2012 zeichnet sich durch ein straffes Kostenmanagement aus. Trotz eines leichten Umsatzrückganges konnte das EBIT deutlich gesteigert werden und lag oberhalb der Erwartungen (WR). Dabei wurde erneut ein Rückgang im Kerngeschäft Digitale Mammographie vermeldet, hier sank der Segmentumsatz um 3 % auf EUR 10,1 Mio. Im Bereich der sonstigen Befundung ist der Umsatz geringfügig auf EUR 3,2 Mio. gestiegen. Insgesamt haben sich die Umsätze mit Neulizenzen um 8 % verringert, während die Umsätze aus dem Wartungsgeschäft um 8 % gesteigert wurden und nunmehr 45 % des Gesamtumsatzes (Vorjahr: 41 %) ausmachen. Der Jahresüberschuss lag deutlich oberhalb der Erwartung. Hier wirkte sich jedoch ein steuerlicher Sondereffekt ("Sonderprüfung") einmalig positiv aus.

Insgesamt werden die Prognosen für 2013ff moderat angepasst. Aufgrund einer insgesamt höheren Visibilität nach der gezeigten Umsatzstabilisierung, eines strikten Kostenmanagements sowie einer leichten Reduktion der WACC (Anpassung an das aktuelle Zinsniveau) und einer etwas geringeren Steuerlast wird das Kursziel nochmals etwas erhöht. Auch die bilanzielle Situation ist zum Jahresende sehr gut: Aufgrund einer Einigung mit Siemens im Dezember weist das Unternehmen nun liquide Mittel in Höhe von EUR 8,7 Mio. aus – Dies entspricht rund der Hälfte der derzeitigen Marktkapitalisierung.

Bei einem Kursziel von EUR 11,60 lautet das Rating nun wieder Kaufen.

Schätzungsänderungen:							Kommentar zu den Änderungen:
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.	2013e (alt)	+ / -	2014e (alt)	+ / -	2015e (alt)	+ / -	Prognosen werden nur leicht angepasst Jahresüberschuss 2012 durch Sonderprüfung beeinflusst
Umsatz	13,5	-3,7 %	13,0	-2,3 %	n.a.	n.m.
EBITDA	5,6	-2,4 %	5,2	2,4 %	n.a.	n.m.
EBIT	2,5	-0,8 %	2,1	9,1 %	n.a.	n.m.
EBT	2,6	-2,2 %	2,2	8,7 %	n.a.	n.m.
Nettoergebnis	1,7	-2,2 %	1,4	8,7 %	n.a.	n.m.

		GJ Ende: 31.12.	CAGR
		in EUR Mio.	(12-15e)	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
		Umsatz	-2,4 %	13,9	14,3	13,7	13,3	13,0	12,7	12,4
		Veränd. Umsatz yoy		27,9 %	3,0 %	-4,3 %	-2,4 %	-2,6 %	-2,3 %	-2,4 %
		Rohertragsmarge		113,3 %	114,7 %	112,3 %	114,1 %	109,8 %	110,2 %	110,5 %
		EBITDA	-5,4 %	4,5	3,5	4,4	6,0	5,5	5,3	5,0
		Marge		32,3 %	24,2 %	32,3 %	44,6 %	42,3 %	41,8 %	40,6 %
		EBIT	-10,7 %	1,6	-5,4	-1,6	3,0	2,5	2,3	2,1
		Marge		11,8 %	-38,0 %	-12,0 %	22,3 %	18,8 %	18,3 %	17,1 %
		Nettoergebnis	-12,6 %	0,4	-8,3	-4,1	2,2	1,6	1,6	1,4
		EPS	-12,6 %	0,23	-4,89	-2,38	1,26	0,95	0,91	0,84
		EPS adj.	-12,6 %	0,23	-4,89	-2,38	1,26	0,95	0,91	0,84
		DPS	-	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Rel. Performance vs CDAX:		Dividendenrendite		0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
1 Monat:	3,5 %	FCFPS		0,02	1,04	1,34	1,56	1,96	1,69	1,40
		EV / Umsatz		2,9 x	2,2 x	0,7 x	0,3 x	0,4 x	0,2 x	n.a.
6 Monate:	-5,5 %	EV / EBITDA		9,0 x	9,3 x	2,2 x	0,6 x	0,9 x	0,4 x	n.a.
Jahresverlauf:	2,6 %	EV / EBIT		24,7 x	n.a.	n.a.	1,2 x	2,1 x	1,0 x	n.a.
Letzte 12 Monate:	39,2 %	KGV		102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	9,5 x	9,9 x	10,7 x
		KGV ber.		102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	9,5 x	9,9 x	10,7 x
Unternehmenstermine:		FCF Yield Potential		1,9 %	-7,7 %	3,2 %	93,3 %	62,7 %	136,5 %	-1668,3 %
16.05.13	Q1	Nettoverschuldung		-0,6	-0,7	-2,8	-7,8	-11,2	-14,1	-16,5
20.06.13	HV	ROE		1,2 %	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	6,9 %	6,2 %	5,4 %
26.08.13	Q2	ROCE (NOPAT)		1,7 %	-28,8 %	-11,0 %	16,6 %	11,3 %	12,0 %	12,1 %
11.11.13	Q3	Guidance:		Leichter Rückgang des EBIT

A n a l y s t / - i n Felix Ellmann

fellmann@warburg-research.com +49 40 309537-120

Unternehmenshintergrund

• Der Ursprung der 1998 gegründeten MeVis Medical Solutions AG geht auf das Jahr 1992 zurück, in dem das CeVis (Center for Complex Systems and Visualization) an der Universität Bremen gegründet worden ist.
• Die AG wurde mit dem Ziel gegründet, auf Basis der wissenschaftlichen Erfolge im Bereich der Forschung kommerziell erfolgreiche krankheitsorientierte Produkte zu entwickeln und diese zu vermarkten.
• Seit Gründung ist MeVis im Bereich der Computerunterstützung bildbasierter, medizinischer Diagnostik und Therapie tätig.
• MeVis ist es gelungen, zu einem weltweit führenden Anbieter von Softwarelösungen für die bildbasierte Medizin aufzusteigen. Diese Entwicklung basiert im Wesentlichen auf dem Erfolg im Bereich der digitalen Mammographie.
• Gemeinsam mit Hologic und Siemens dominieren die Lösungen der MeVis heute dieses Segment. Darüber hinaus verfügt MeVis über eine breite Produktpalette neuer Produkte.

Wettbewerbsqualität

• MeVis verfolgt eine Strategie der frühen Marktbesetzung in neuen Feldern der bildgebenden Medizintechnik. Im Fokus stehen dabei Produkte für Massenmärkte.
• Die Fähigkeit der sehr frühen Marktbesetzung zeichnet MeVis gegenüber Wettbewerbern aus.
• MeVis unterhält langfristig und interdisziplinär angelegte Kooperationen mit über 100 Kliniken und führenden Forschungszentren in Deutschland, Europa, den USA und Asien.
• MeVis pflegt Partnerschaften mit den weltweit führenden Medizintechnik-OEMs. Beispielhaft sind hier Siemens und Hologic zu nennen.

DCF Modell
		Detailplanung						Übergangsphase						Term. Value
Kennzahlen in EUR Mio.	2013e	2014e	2015e	2016e	2017e	2018e	2019e	2020e	2021e	2022e	2023e	2024e	2025e
Umsatz Umsatzwachstum	13,0 -2,6 %	12,7 -2,3 %	12,4 -2,4 %	12,0 -3,0 %	11,7 -3,0 %	11,3 -3,0 %	11,0 -3,0 %	10,6 -3,0 %	10,6 0,0 %	10,6 0,0 %	10,6 0,0 %	10,6 0,0 %	10,6 0,0 %	0,0 %
EBIT EBIT-Marge	2,5 18,8 %	2,3 18,3 %	2,1 17,1 %	1,8 15,0 %	1,8 15,0 %	1,7 15,0 %	1,6 15,0 %	1,6 15,0 %	1,6 15,0 %	1,6 15,0 %	1,6 15,0 %	1,6 15,0 %	1,6 15,0 %
Steuerquote (EBT)	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %
NOPAT	1,6	1,5	1,4	1,2	1,1	1,1	1,1	1,0	1,0	1,0	1,0	1,0	1,0
Abschreibungen Abschreibungsquote	3,1 23,5 %	3,0 23,5 %	2,9 23,5 %	2,6 22,0 %	2,6 22,0 %	2,4 21,0 %	2,2 20,0 %	2,0 19,0 %	1,9 18,0 %	1,8 17,0 %	1,7 16,0 %	1,6 15,0 %	1,5 14,0 %
Veränd. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Liquiditätsveränderung - Working Capital - Investitionen Investitionsquote	-0,7 2,1 15,8 %	-0,4 2,1 16,2 %	-0,1 2,0 16,5 %	0,1 2,6 22,0 %	-0,1 2,6 22,0 %	-0,1 2,4 21,0 %	-0,1 2,2 20,0 %	0,0 2,0 19,0 %	0,0 1,9 18,0 %	0,0 1,8 17,0 %	0,0 1,7 16,0 %	0,0 1,6 15,0 %	0,0 1,5 14,0 %
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Free Cash Flow (WACC Modell)	3,3	2,8	2,3	1,1	1,2	1,2	1,1	1,1	1,0	1,0	1,0	1,0	1,0	1
Barwert FCF	2,7	2,0	1,5	0,6	0,6	0,5	0,4	0,4	0,3	0,3	0,3	0,2	0,2	2
Anteil der Barwerte		52,86 %						33,02 %						14,12 %
Modell-Parameter								Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC:			Herleitung Beta:					Barwerte bis 2025e Terminal Value			10 2
Fremdkapitalquote	0,00 %		Finanzielle Stabilität			1,00		Zinstr. Verbindlichkeiten			-1
Fremdkapitalzins	4,2 %		Liquidität			2,00		Pensionsrückstellungen			0
Marktrendite	8,00 %		Zyklizität			2,00	Hybridkapital				0
Risikofreie Rendite	2,50 %		Transparenz			2,00	Minderheiten				0
			Sonstiges			2,00		Marktwert v. Beteiligungen			0
WACC	12,40 %		Beta			1,80	Liquide Mittel	Eigenkapitalwert			9 21	Aktienzahl (Mio.)	Wert je Aktie (EUR)	1,8 11,59
Sensitivität Wert je Aktie (EUR)
	Ewiges Wachstum								Delta EBIT-Marge

	Ewiges Wachstum								Delta EBIT-Marge
Beta WACC		-0,75 % -0,50 % -0,25 %		0,00 %	0,25 %	0,50 %	0,75 %	Beta WACC	-1,5 pp	-1,0 pp		-0,5 pp +0,0 pp	+0,5 pp	+1,0 pp	+1,5 pp
1,98 13,4 %	11,15	11,16	11,18	11,19	11,21	11,22	11,24	1,98 13,4 %	10,78	10,92	11,05	11,19	11,33	11,47	11,60
1,89 12,9 %	11,34	11,35	11,37	11,38	11,40	11,42	11,43	1,89 12,9 %	10,95	11,10	11,24	11,38	11,52	11,67	11,81
1,85 12,7 %	11,43	11,45	11,47	11,48	11,50	11,52	11,54	1,85 12,7 %	11,05	11,19	11,34	11,48	11,63	11,77	11,92
1,80 12,4 %	11,54	11,55	11,57	11,59	11,61	11,63	11,65	1,80 12,4 %	11,14	11,29	11,44	11,59	11,74	11,88	12,03
1,75 12,2 %	11,64	11,66	11,68	11,70	11,72	11,74	11,76	1,75 12,2 %	11,24	11,39	11,54	11,70	11,85	12,00	12,15
1,71 11,9 %	11,75	11,77	11,79	11,81	11,83	11,85	11,87	1,71 11,9 %	11,34	11,50	11,65	11,81	11,96	12,12	12,27
1,62 11,4 %	11,98	12,00	12,02	12,05	12,07	12,10	12,12	1,62 11,4 %	11,56	11,72	11,88	12,05	12,21	12,37	12,53

Das DCF-Modell basiert auf der Annahme leicht sinkender Umsätze und Ergebnisse in den kommenden Jahren.

Wertermittlung
	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
KBV	1,3 x	1,3 x	0,6 x	0,5 x	0,7 x	0,6 x	0,6 x
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)	3,17	1,63	1,05	3,44	4,81	6,12	7,32
EV / Umsatz	2,9 x	2,2 x	0,7 x	0,3 x	0,4 x	0,2 x	n.a.
EV / EBITDA	9,0 x	9,3 x	2,2 x	0,6 x	0,9 x	0,4 x	n.a.
EV / EBIT	24,7 x	n.a.	n.a.	1,2 x	2,1 x	1,0 x	n.a.
EV / EBIT adj.*	24,7 x	n.a.	n.a.	1,2 x	2,1 x	1,0 x	n.a.
Kurs / FCF	n.a.	18,5 x	5,4 x	4,2 x	4,6 x	5,3 x	6,4 x
KGV	102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	9,5 x	9,9 x	10,7 x
KGV ber.*	102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	9,5 x	9,9 x	10,7 x
Dividendenrendite	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Free Cash Flow Yield Potential	1,9 %	-7,7 %	3,2 %	93,3 %	62,7 %	136,5 %	-1668,3 %
*Adjustiert um: -

GuV

In EUR Mio.	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Umsatz	13,9	14,3	13,7	13,3	13,0	12,7	12,4
Veränd. Umsatz yoy	27,9 %	3,0 %	-4,3 %	-2,4 %	-2,6 %	-2,3 %	-2,4 %
Bestandsveränderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Aktivierte Eigenleistungen	2,3	2,8	2,4	2,4	1,8	1,8	1,8
Gesamterlöse	16,2	17,1	16,1	15,8	14,8	14,5	14,2
Materialaufwand	0,5	0,7	0,7	0,5	0,5	0,5	0,5
Rohertrag	15,7	16,4	15,4	15,2	14,3	14,0	13,7
Rohertragsmarge	113,3 %	114,7 %	112,3 %	114,1 %	109,8 %	110,2 %	110,5 %
Personalaufwendungen	9,8	10,4	9,2	8,1	7,8	7,8	7,8
Sonstige betriebliche Erträge	1,8	1,1	1,1	1,1	1,0	1,0	1,0
Sonstige betriebliche Aufwendungen	3,3	3,7	2,9	2,3	2,0	1,9	1,9
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBITDA	4,5	3,5	4,4	6,0	5,5	5,3	5,0
Marge	32,3 %	24,2 %	32,3 %	44,6 %	42,3 %	41,8 %	40,6 %
Abschreibungen auf Sachanlagen	0,5	5,8	3,0	0,5	0,5	0,5	0,5
EBITA	3,9	-2,3	1,5	5,5	5,0	4,8	4,5
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	2,3	3,1	3,1	2,5	2,5	2,5	2,4
Goodwill-Abschreibung	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBIT	1,6	-5,4	-1,6	3,0	2,5	2,3	2,1
Marge	11,8 %	-38,0 %	-12,0 %	22,3 %	18,8 %	18,3 %	17,1 %
EBIT adj.	1,6	-5,4	-1,6	3,0	2,5	2,3	2,1
Zinserträge	0,6	0,4	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1
Zinsaufwendungen	1,0	0,7	0,3	0,3	0,0	0,0	0,0
Sonstiges Finanzergebnis	-0,1	0,1	-1,0	-0,3	0,0	0,0	0,0
EBT	1,2	-5,6	-2,9	2,4	2,5	2,4	2,2
Marge	8,4 %	-39,2 %	-21,3 %	17,7 %	19,3 %	19,0 %	17,9 %
Steuern gesamt	0,8	2,7	1,2	0,2	0,9	0,8	0,8
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	0,4	-8,3	-4,1	2,2	1,6	1,6	1,4
Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.)	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	0,4	-8,3	-4,1	2,2	1,6	1,6	1,4
Minderheitenanteile	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Nettoergebnis	0,4	-8,3	-4,1	2,2	1,6	1,6	1,4
Marge	2,9 %	-58,4 %	-29,9 %	16,2 %	12,6 %	12,4 %	11,6 %
Aktienanzahl (Durchschnittlich)	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7
EPS	0,23	-4,89	-2,38	1,26	0,95	0,91	0,84
EPS adj.	0,23	-4,89	-2,38	1,26	0,95	0,91	0,84
*Adjustiert um:

Guidance: Leichter Rückgang des EBIT

Kennzahlen

	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz	84,4 %	95,3 %	85,2 %	73,5 %	71,5 %	72,4 %	73,9 %
Operating Leverage	5,2 x	n.a.	16,3 x	n.a.	6,8 x	2,3 x	3,6 x
EBITDA / Interest expenses	4,5 x	4,8 x	12,8 x	17,2 x	n.a.	n.a.	n.a.
Steuerquote (EBT)	65,9 %	-48,9 %	-40,4 %	8,3 %	35,0 %	35,0 %	35,0 %
Ausschüttungsquote	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Umsatz je Mitarbeiter	58.029	63.799	102.075	119.170	118.182	113.393	110.714

Quelle: Warburg Research

Bilanz
In EUR Mio.	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	27,1	22,0	18,9	16,8	16,1	15,4	14,8
davon übrige imm. VG	10,5	9,4	6,3	6,2	5,5	4,8	4,2
davon Geschäfts- oder Firmenwert	16,6	12,6	12,6	10,6	10,6	10,6	10,6
Sachanlagen	1,2	0,9	0,7	0,3	0,1	-0,2	-0,4
Finanzanlagen	0,0	1,3	0,3	0,3	0,3	0,3	0,3
Sonstiges langfristiges Vermögen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Anlagevermögen	28,3	24,2	19,9	17,5	16,5	15,6	14,7
Vorräte	0,1	0,1	0,3	0,2	0,1	0,1	0,1
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	4,2	5,1	4,4	3,9	3,2	2,8	2,7
Liquide Mittel	15,1	8,2	7,5	8,7	12,0	14,9	17,3
Sonstiges kurzfristiges Vermögen	3,2	1,2	0,5	0,7	0,7	0,7	0,7
Umlaufvermögen	22,7	14,6	12,7	13,4	16,0	18,5	20,8
Bilanzsumme (Aktiva)	51,0	38,8	32,5	30,9	32,5	34,1	35,5
Passiva
Gezeichnetes Kapital	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8
Kapitalrücklage	28,5	28,5	28,1	28,1	28,1	28,1	28,1
Gewinnrücklagen	0,0	0,0	0,0	0,0	1,6	3,2	4,7
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	2,3	-5,5	-9,2	-7,1	-7,1	-7,1	-7,1
Buchwert	32,6	24,8	20,7	22,8	24,4	26,0	27,4
Anteile Dritter	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Eigenkapital	32,6	24,8	20,7	22,8	24,4	26,0	27,4
Rückstellungen gesamt	0,2	1,1	1,1	0,8	0,8	0,8	0,8
davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Finanzverbindlichkeiten (gesamt)	14,5	7,5	4,7	0,8	0,8	0,8	0,8
davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten	0,4	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	1,1	1,3	1,2	1,1	1,1	1,1	1,1
Sonstige Verbindlichkeiten	2,6	4,2	4,8	5,4	5,4	5,4	5,4
Verbindlichkeiten	18,3	14,0	11,8	8,1	8,1	8,1	8,1
Bilanzsumme (Passiva)	51,0	38,8	32,5	30,9	32,5	34,1	35,5

Kennzahlen

	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Kapitaleffizienz
Operating Assets Turnover	3,1 x	3,0 x	3,3 x	4,1 x	5,8 x	7,9 x	9,9 x
Capital Employed Turnover	0,4 x	0,6 x	0,8 x	0,9 x	1,0 x	1,1 x	1,1 x
ROA	1,4 %	-34,5 %	-20,6 %	12,4 %	9,9 %	10,1 %	9,8 %
Kapitalverzinsung
ROCE (NOPAT)	1,7 %	-28,8 %	-11,0 %	16,6 %	11,3 %	12,0 %	12,1 %
ROE	1,2 %	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	6,9 %	6,2 %	5,4 %
Adj. ROE	1,2 %	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	6,9 %	6,2 %	5,4 %
Bilanzqualität
Nettoverschuldung	-0,6	-0,7	-2,8	-7,8	-11,2	-14,1	-16,5
Nettofinanzverschuldung	-0,6	-0,7	-2,8	-7,8	-11,2	-14,1	-16,5
Net Gearing	-1,9 %	-2,8 %	-13,5 %	-34,4 %	-45,9 %	-54,3 %	-60,2 %
Net Fin. Debt / EBITDA	-13,8 %	-20,4 %	-63,3 %	-131,6 %	-203,5 %	-266,0 %	-327,9 %
Buchwert je Aktie	18,7	14,5	12,0	13,2	14,2	15,1	15,9
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)	3,2	1,6	1,1	3,4	4,8	6,1	7,3

CO M M E N T Veröffentlicht 30.04.2013 6

Cash flow
In EUR Mio.	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag	-0,2	-5,3	-1,3	3,1	1,6	1,6	1,4
Abschreibung Anlagevermögen	0,5	5,8	3,0	0,5	0,5	0,5	0,5
Amortisation Goodwill	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	2,3	3,1	3,1	2,5	2,5	2,5	2,4
Veränderung langfristige Rückstellungen	0,1	0,9	0,0	-0,4	0,0	0,0	0,0
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen	0,1	-0,4	0,0	0,1	0,0	0,0	0,0
Cash Flow	2,8	4,0	4,8	5,7	4,7	4,6	4,4
Veränderung Vorräte	0,0	0,0	-0,2	0,1	0,1	0,0	0,0
Veränderung Forderungen aus L+L	1,9	-0,5	1,0	0,1	0,7	0,4	0,1
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen	-1,6	1,4	-0,5	-0,6	0,0	0,0	0,0
Veränderung sonstige Working Capital Posten	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung Working Capital (gesamt)	0,3	0,9	0,4	-0,4	0,7	0,4	0,1
Cash Flow aus operativer Tätigkeit	3,1	5,0	5,1	5,3	5,4	5,0	4,5
Investitionen in iAV	-2,7	-3,0	-2,7	-2,5	-1,8	-1,8	-1,8
Investitionen in Sachanlagen	-0,3	-0,2	-0,1	-0,1	-0,3	-0,3	-0,2
Zugänge aus Akquisitionen	-4,7	-7,2	-3,0	-1,4	0,0	0,0	0,0
Finanzanlageninvestitionen	-2,3	3,9	1,1	0,9	0,0	0,0	0,0
Erlöse aus Anlageabgängen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Investitionstätigkeit	-10,0	-6,5	-4,7	-3,1	-2,1	-2,1	-2,0
Veränderung Finanzverbindlichkeiten	-0,1	-0,4	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Dividende Vorjahr	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erwerb eigener Aktien	-0,5	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Kapitalmaßnahmen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit	-0,5	-0,4	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung liquide Mittel	-7,4	-2,0	0,4	2,1	3,4	2,9	2,4
Effekte aus Wechselkursänderungen	-0,1	-0,1	0,1	-0,1	0,0	0,0	0,0
Endbestand liquide Mittel	7,7	5,6	6,1	8,1	11,5	14,4	16,8

Kennzahlen

	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Kapitalfluss
Free Cash Flow	0,0	1,8	2,3	2,7	3,4	2,9	2,4
Free Cash Flow / Umsatz	0,2 %	12,4 %	16,9 %	20,1 %	25,9 %	22,9 %	19,4 %
Free Cash Flow Potential	0,8	-2,5	0,3	3,2	3,2	3,1	2,9
Free Cash Flow / Umsatz	0,2 %	12,4 %	16,9 %	20,1 %	25,9 %	22,9 %	19,4 %
Free Cash Flow / Jahresüberschuss	7,8 %	-21,2 %	-56,4 %	124,3 %	206,2 %	184,6 %	166,9 %
Zinserträge / Avg. Cash	3,4 %	3,3 %	1,4 %	0,8 %	0,6 %	0,7 %	0,6 %
Zinsaufwand / Avg. Debt	5,9 %	6,5 %	5,7 %	12,5 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Verwaltung von Finanzmitteln
Investitionsquote	21,9 %	22,2 %	20,5 %	19,5 %	15,8 %	16,2 %	16,5 %
Maint. Capex / Umsatz	21,2 %	22,3 %	21,4 %	19,1 %	15,4 %	15,7 %	16,1 %
CAPEX / Abschreibungen	107,0 %	35,8 %	46,2 %	87,3 %	67,4 %	68,8 %	70,3 %
Avg. Working Capital / Umsatz	16,9 %	25,0 %	27,1 %	24,2 %	19,8 %	15,7 %	14,1 %
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL	376,6 %	390,2 %	378,4 %	341,2 %	290,9 %	254,5 %	245,5 %
Vorratsumschlag	3,5 x	8,0 x	2,8 x	3,0 x	5,2 x	5,1 x	5,0 x
Receivables collection period (Tage)	111	131	118	107	90	80	79
Payables payment period (Tage)	891	697	599	780	772	790	809
Cash conversion cycle (Tage)	-757	-635	-424	-621	-685	-703	-720

Free Cash Flow Generation

Investitionen und Cash Flow in Mio. EUR

Quelle: Warburg Research

Working Capital

Quelle: Warburg Research

CO M M E N T Veröffentlicht 30.04.2013 7

Quelle: Warburg Research

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