MeVis Medical Solutions AG

Earnings Release • Aug 11, 2014

(CDAX, Software/IT)

		Wertindikatoren:	EUR	Aktien Daten:		Beschreibung:
Hold		DCF:	16,01	Bloomberg:	M3V GR	Führender Softwareanbieter für
		FCF-Value Potential 15e:	23,82	Reuters:	M3VG	Geräte der bildgebenden Medizin
EUR 16,50				ISIN:	DE000A0LBFE4
		Markt Snapshot:	EUR Mio.	Aktionäre:		Risikoprofil (WRe):	2014e
		Marktkapitalisierung:	24,8	Freefloat	23,3 %	Beta:	1,8
Kurs	EUR 13,60	Aktienanzahl (Mio.):	1,8	Sonstige Großaktionäre	24,5 %	KBV:	0,8 x
Upside	21,3 %	EV:	12,7	Prof. Dr. Heinz-Otto Peitgen	19,4 %	EK-Quote:	78 %
		Freefloat MC:	5,8	Dr. Hartmut Jürgens	16,5 %
		Ø Trad. Vol. (30T; EUR):	3,54 Tsd.	Dr. Carl J. G. Evertsz	10,7 %

Q2 Zahlen übertreffen Erwartungen

Berichtete Kennzahlen Q2/2014:									Kommentar zu den Kennzahlen:
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.	Q2 14	Q2 14e	Q2 13	yoy	6M 14	6M 14e	6M 13	yoy	Der Vorjahresumsatz berücksichtigt das JV MBC. Die Kooperation mit Siemens wird seit Januar 2014 At-Equity konsolidiert (ca. EUR 1,0 Mio.
Umsatz EBITDA Marge	3,2 1,5 46,5 %	3,0 1,1 35,3 %	3,2 1,5 46,3 %	1 % 1 %	6,1 2,6 43,0 %	5,8 2,2 37,1 %	6,2 2,8 45,3 %	-2 % -7 %	Umsatzeffekt WRe). Dieses JV hat sich gut entwickelt und das Finanzergebnis unterstützt. Nach EUR -0,4 Mio. in H1 des Vorjahres verzeichnete das Finanzergebnis in diesem Jahr eine deutlich stärkere Performance (EUR +0,2 Mio.)
EBIT Marge EPS	1,1 33,9 % 0,60	0,7 22,1 % 0,39	1,1 33,5 % 0,43	2 % 40 %	1,8 29,5 % 1,00	1,4 23,3 % 0,78	2,0 32,7 % 0,90	-11 % 11 %	Die Effekte aus Personalmaßnahmen fielen weniger stark aus. Folglich übertrafen das EBITDA und das EBIT die Erwartungen. Das EPS lag über den Erwartungen und deutlich über dem Vorjahr.

Nach starken Ergebnissen für H1 2014 werden drei Punkte hervorgehoben:

Q2 verzeichnete einen starken Cashflow. Die Zahlungsmittel sind in Q2 2014 um EUR 1,6 Mio. gewachsen. Auch wenn ein größerer Zahlungseingang erwartet wurde, war der berichtete Liquiditätszufluss deutlich höher. Die Liquidität von EUR 15,1 Mio. (EUR 14,5 Mio. WRe) repräsentieren ca. 61% der aktuellen Marktkapitalisierung.

Dividende für GJ 2014 erwartet: Im Laufe von 2014 wird das Unternehmen die rechtlichen Rahmenbedingungen des HGB erfüllen, um Dividenden auszuschütten. Da die liquiden Mittel nicht für Akquisitionen oder Investitionen benötigt werden, zog das Management auf der Hauptversammlung im Juni eine Dividendenausschüttungsquote von 40%-60% in Betracht. WR berücksichtigt eine mögliche Ausschüttung von 40% in dem Modell. Angesichts der starken Liquiditätsposition sprach das Management von einer möglichen Sonderdividende, je nach Entwicklung von H2 2014.

Das Management konnte wie erwartet keine weiteren Details hinsichtlich einer Änderung der Kooperation mit Hologic berichten. Beide Unternehmen befinden sich weiterhin in Verhandlungsgesprächen. Ein Vertragsabschluss wird jedoch innerhalb der kommenden Monate erwartet.

MeVis ist ein Liquidität generierendes und profitables Unternehmen mit einer starken EBIT-Marge (33,9% in Q2 14 / 29,5% in H1 14). Nach dem jüngsten Kursrückgang scheint die aktuelle Bewertung attraktiv. Da Informationen in Bezug auf die strukturellen Änderungen bei Hologic nicht verfügbar sind, werden die Halten-Empfehlung und das Kursziel von EUR unverändert bekräftigt.

	GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.	CAGR (13-15e)	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
	Umsatz	-7,5 %	14,3	13,7	13,3	14,6	12,3	12,5
	Veränd. Umsatz yoy		3,0 %	-4,3 %	-2,4 %	9,4 %	-15,8 %	1,6 %
	Rohertragsmarge		114,7 %	112,3 %	114,1 %	104,9 %	106,6 %	106,2 %
	EBITDA	-10,6 %	3,5	4,4	6,0	6,1	4,8	4,9
	Marge		24,2 %	32,3 %	44,6 %	41,8 %	39,0 %	39,0 %
	EBIT	-12,2 %	-5,4	-1,6	3,0	4,1	3,0	3,1
	Marge		-38,0 %	-12,0 %	22,3 %	27,8 %	24,0 %	25,0 %
	Nettoergebnis	-12,5 %	-8,3	-4,1	2,2	3,7	2,8	2,8
	EPS	-12,4 %	-4,89	-2,38	1,26	2,15	1,63	1,65
	EPS adj.	-12,4 %	-4,89	-2,38	1,26	2,15	1,63	1,65
	DPS	-	0,00	0,00	0,00	0,00	0,65	0,66
Rel. Performance vs CDAX:	Dividendenrendite		0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	4,8 %	4,9 %
	FCFPS		1,04	1,34	1,56	3,26	1,54	1,73
1 Monat: 3,0 %	EV / Umsatz		2,2 x	0,7 x	0,3 x	0,9 x	1,0 x	0,9 x
6 Monate: -1,6 %	EV / EBITDA		9,3 x	2,2 x	0,6 x	2,1 x	2,6 x	2,2 x
Jahresverlauf: -28,1 %	EV / EBIT		n.a.	n.a.	1,2 x	3,1 x	4,3 x	3,5 x
Letzte 12 Monate: 3,3 %	KGV		n.a.	n.a.	5,2 x	6,0 x	8,3 x	8,2 x
	KGV ber.		n.a.	n.a.	5,2 x	6,0 x	8,3 x	8,2 x
Unternehmenstermine:	FCF Yield Potential		-7,7 %	3,2 %	93,3 %	34,4 %	27,6 %	31,7 %
17.11.14 Q3	Nettoverschuldung		-0,7	-2,8	-7,8	-9,4	-12,1	-13,9
	ROE		-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	15,1 %	10,1 %	9,4 %
	ROCE (NOPAT)		-28,8 %	-11,0 %	16,6 %	24,5 %	15,9 %	16,1 %
	Guidance:	Durch Entkonsolidierung JV: Umsatz EUR 12-12,5 Mio.; EBIT EUR 3-3,5 Mio.

A n a l y s t / - i n Harald Hof hhof@warburg-research.com +49 40 309537 125

Unternehmenshintergrund

• Der Ursprung der 1998 gegründeten MeVis Medical Solutions AG geht auf das Jahr 1992 zurück, in dem das CeVis (Center for Complex Systems and Visualization) an der Universität Bremen gegründet worden ist.
• Die AG wurde mit dem Ziel gegründet, auf Basis der wissenschaftlichen Erfolge im Bereich der Forschung kommerziell erfolgreiche krankheitsorientierte Produkte zu entwickeln und diese zu vermarkten.
• Seit Gründung ist MeVis im Bereich der Computerunterstützung bildbasierter, medizinischer Diagnostik und Therapie tätig.
• MeVis ist es gelungen, zu einem weltweit führenden Anbieter von Softwarelösungen für die bildbasierte Medizin aufzusteigen. Diese Entwicklung basiert im Wesentlichen auf dem Erfolg im Bereich der digitalen Mammographie.
• Gemeinsam mit Hologic und Siemens dominieren die Lösungen der MeVis heute dieses Segment. Darüber hinaus verfügt MeVis über eine breite Produktpalette neuer Produkte.

Wettbewerbsqualität

• MeVis verfolgt eine Strategie der frühen Marktbesetzung in neuen Feldern der bildgebenden Medizintechnik. Im Fokus stehen dabei Produkte für Massenmärkte.
• Die Fähigkeit der sehr frühen Marktbesetzung zeichnet MeVis gegenüber Wettbewerbern aus.
• MeVis unterhält langfristig und interdisziplinär angelegte Kooperationen mit über 100 Kliniken und führenden Forschungszentren in Deutschland, Europa, den USA und Asien.
• MeVis pflegt Partnerschaften mit den weltweit führenden Medizintechnik-OEMs. Beispielhaft sind hier Siemens und Hologic zu nennen.

DCF Modell
		Detailplanung						Übergangsphase						Term. Value
Kennzahlen in EUR Mio.	2014e	2015e	2016e	2017e	2018e	2019e	2020e	2021e	2022e	2023e	2024e	2025e	2026e
Umsatz	12,3	12,5	12,5	11,6	10,9	10,4	10,0	9,7	9,5	9,3	9,3	9,4	9,5
Umsatzwachstum	-15,9 %	1,6 %	0,0 %	-7,0 %	-6,0 %	-5,0 %	-4,0 %	-3,0 %	-2,0 %	-1,5 %	-0,5 %	1,0 %	1,5 %	2,0 %
EBIT	3,0	3,1	3,1	3,4	2,7	2,3	1,9	1,6	1,4	1,3	1,3	1,3	1,3
EBIT-Marge	24,0 %	25,0 %	25,0 %	29,0 %	25,0 %	22,0 %	19,0 %	17,0 %	15,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %
Steuerquote (EBT)	8,0 %	12,0 %	12,0 %	20,0 %	20,0 %	20,0 %	20,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %
NOPAT	2,7	2,8	2,8	2,7	2,2	1,8	1,5	1,2	1,1	1,0	1,0	1,0	1,0
Abschreibungen	1,9	1,8	1,8	1,6	1,5	1,5	1,3	1,3	1,2	1,1	1,0	0,9	0,9
Abschreibungsquote	15,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	13,0 %	13,0 %	13,0 %	12,0 %	11,0 %	10,0 %	9,0 %
Veränd. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Liquiditätsveränderung
- Working Capital	0,3	-0,1	0,0	0,0	-0,1	-0,1	-0,1	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
- Investitionen	1,7	1,7	1,7	1,9	1,7	1,5	1,3	1,3	1,2	1,1	1,0	0,9	0,9
Investitionsquote	13,8 %	13,7 %	13,7 %	16,0 %	16,0 %	14,0 %	13,0 %	13,0 %	13,0 %	12,0 %	11,0 %	10,0 %	9,0 %
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Free Cash Flow (WACC Modell)	2,6	2,9	2,8	2,4	2,1	1,9	1,6	1,3	1,1	1,0	1,0	1,0	1,0	1
Barwert FCF	2,6	2,7	2,3	1,8	1,3	1,1	0,8	0,6	0,4	0,4	0,3	0,3	0,2	2
Anteil der Barwerte		44,86 %						42,79 %						12,35 %
Modell-Parameter								Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC:			Herleitung Beta:					Barwerte bis 2026e			15
								Terminal Value			2
Fremdkapitalquote	0,00 %		Finanzielle Stabilität			1,00		Zinstr. Verbindlichkeiten			1
FK-Zins (nach Steuern)	4,2 %		Liquidität (Aktie)			2,00		Pensionsrückstellungen			1
Marktrendite	8,00 %		Zyklizität			2,00	Hybridkapital				0
Risikofreie Rendite	2,50 %		Transparenz			2,00	Minderheiten				0
			Sonstiges			2,00		Marktwert v. Beteiligungen			0
							Liquide Mittel				14	Aktienzahl (Mio.)		1,8
WACC	12,40 %		Beta			1,80		Eigenkapitalwert			29	Wert je Aktie (EUR)		16,01

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

	Ewiges Wachstum								Delta EBIT-Marge
Beta WACC	1,25 %	1,50 %	1,75 %	2,00 %	2,25 %	2,50 %	2,75 %	Beta WACC	-1,5 pp	-1,0 pp		-0,5 pp +0,0 pp	+0,5 pp	+1,0 pp	+1,5 pp
1,98 13,4 %	15,54	15,56	15,58	15,60	15,62	15,64	15,66	1,98 13,4 %	14,96	15,17	15,38	15,60	15,81	16,02	16,23
1,89 12,9 %	15,73	15,75	15,77	15,80	15,82	15,85	15,87	1,89 12,9 %	15,14	15,36	15,58	15,80	16,01	16,23	16,45
1,85 12,7 %	15,83	15,85	15,88	15,90	15,93	15,96	15,98	1,85 12,7 %	15,24	15,46	15,68	15,90	16,12	16,34	16,57
1,80 12,4 %	15,93	15,96	15,98	16,01	16,04	16,07	16,10	1,80 12,4 %	15,34	15,56	15,79	16,01	16,24	16,46	16,69
1,75 12,2 %	16,04	16,07	16,10	16,12	16,16	16,19	16,22	1,75 12,2 %	15,44	15,67	15,90	16,12	16,35	16,58	16,81
1,71 11,9 %	16,15	16,18	16,21	16,24	16,28	16,31	16,35	1,71 11,9 %	15,55	15,78	16,01	16,24	16,48	16,71	16,94
1,62 11,4 %	16,39	16,43	16,46	16,50	16,54	16,58	16,62	1,62 11,4 %	15,77	16,01	16,26	16,50	16,74	16,98	17,22

Durch die veränderte Zusammenarbeit mit Hologic ab 2016 werden bereits vorab fallende Umsätze erwartet.

Dies führt zu einem geringeren operativen Leverage. Fallende EBIT-Margen sind die Folge.

Wertermittlung
	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
KBV	1,3 x	0,6 x	0,5 x	0,8 x	0,8 x	0,8 x
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)	1,63	1,05	3,44	5,85	7,51	8,53
EV / Umsatz	2,2 x	0,7 x	0,3 x	0,9 x	1,0 x	0,9 x
EV / EBITDA	9,3 x	2,2 x	0,6 x	2,1 x	2,6 x	2,2 x
EV / EBIT	n.a.	n.a.	1,2 x	3,1 x	4,3 x	3,5 x
EV / EBIT adj.*	n.a.	n.a.	1,2 x	3,1 x	4,3 x	3,5 x
Kurs / FCF	18,5 x	5,4 x	4,2 x	3,9 x	8,8 x	7,9 x
KGV	n.a.	n.a.	5,2 x	6,0 x	8,3 x	8,2 x
KGV ber.*	n.a.	n.a.	5,2 x	6,0 x	8,3 x	8,2 x
Dividendenrendite	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	4,8 %	4,9 %
Free Cash Flow Yield Potential	-7,7 %	3,2 %	93,3 %	34,4 %	27,6 %	31,7 %
*Adjustiert um: -

GuV
In EUR Mio.	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
Umsatz	14,3	13,7	13,3	14,6	12,3	12,5
Veränd. Umsatz yoy	3,0 %	-4,3 %	-2,4 %	9,4 %	-15,8 %	1,6 %
Bestandsveränderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Aktivierte Eigenleistungen	2,8	2,4	2,4	1,4	1,4	1,4
Gesamterlöse	17,1	16,1	15,8	16,0	13,7	13,9
Materialaufwand	0,7	0,7	0,5	0,7	0,6	0,6
Rohertrag	16,4	15,4	15,2	15,3	13,1	13,3
Rohertragsmarge	114,7 %	112,3 %	114,1 %	104,9 %	106,6 %	106,2 %
Personalaufwendungen	10,4	9,2	8,1	7,9	7,2	7,2
Sonstige betriebliche Erträge	1,1	1,1	1,1	0,5	0,5	0,4
Sonstige betriebliche Aufwendungen	3,7	2,9	2,3	1,9	1,6	1,6
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBITDA	3,5	4,4	6,0	6,1	4,8	4,9
Marge	24,2 %	32,3 %	44,6 %	41,8 %	39,0 %	39,0 %
Abschreibungen auf Sachanlagen	5,8	3,0	0,5	0,4	0,4	0,3
EBITA	-2,3	1,5	5,5	5,7	4,5	4,6
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	3,1	3,1	2,5	1,9	1,5	1,5
Goodwill-Abschreibung	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBIT	-5,4	-1,6	3,0	4,1	3,0	3,1
Marge	-38,0 %	-12,0 %	22,3 %	27,8 %	24,0 %	25,0 %
EBIT adj.	-5,4	-1,6	3,0	4,1	3,0	3,1
Zinserträge	0,4	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1
Zinsaufwendungen	0,7	0,3	0,3	0,1	0,0	0,0
Sonstiges Finanzergebnis	0,1	-1,0	-0,3	-0,2	0,0	0,0
EBT	-5,6	-2,9	2,4	3,8	3,1	3,2
Marge	-39,2 %	-21,3 %	17,7 %	26,3 %	24,8 %	25,8 %
Steuern gesamt	2,7	1,2	0,2	0,1	0,2	0,4
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	-8,3	-4,1	2,2	3,7	2,8	2,8
Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.)	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	-8,3	-4,1	2,2	3,7	2,8	2,8
Minderheitenanteile	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Nettoergebnis	-8,3	-4,1	2,2	3,7	2,8	2,8
Marge	-58,4 %	-29,9 %	16,2 %	25,4 %	22,8 %	22,7 %
Aktienanzahl (Durchschnittlich)	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7
EPS	-4,89	-2,38	1,26	2,15	1,63	1,65
EPS adj.	-4,89	-2,38	1,26	2,15	1,63	1,65
*Adjustiert um:

Guidance: Durch Entkonsolidierung JV: Umsatz EUR 12-12,5 Mio.; EBIT EUR 3-3,5 Mio.

Kennzahlen

	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz	95,3 %	85,2 %	73,5 %	68,1 %	72,3 %	72,2 %
Operating Leverage	n.a.	16,3 x	n.a.	3,9 x	1,7 x	3,6 x
EBITDA / Interest expenses	4,8 x	12,8 x	17,2 x	57,5 x	n.a.	n.a.
Steuerquote (EBT)	-48,9 %	-40,4 %	8,3 %	3,5 %	8,0 %	12,0 %
Ausschüttungsquote	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	39,9 %	40,1 %
Umsatz je Mitarbeiter	63.799	102.075	113.110	135.185	109.821	111.607

Quelle: Warburg Research

Bilanz
In EUR Mio.	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	22,0	18,9	16,8	16,4	16,3	16,3
davon übrige imm. VG	9,4	6,3	6,2	5,7	5,7	5,7
davon Geschäfts- oder Firmenwert	12,6	12,6	10,6	10,6	10,6	10,6
Sachanlagen	0,9	0,7	0,3	0,5	0,4	0,4
Finanzanlagen	1,3	0,3	0,3	0,0	0,0	0,0
Sonstiges langfristiges Vermögen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Anlagevermögen	24,2	19,9	17,5	16,9	16,7	16,7
Vorräte	0,1	0,3	0,2	0,0	0,1	0,1
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	5,1	4,4	3,9	2,3	2,7	2,7
Liquide Mittel	8,2	7,5	8,7	10,4	13,1	15,0
Sonstiges kurzfristiges Vermögen	1,2	0,5	0,7	4,8	4,8	4,8
Umlaufvermögen	14,6	12,7	13,4	17,6	20,7	22,6
Bilanzsumme (Aktiva)	38,8	32,5	30,9	34,5	37,4	39,3
Passiva
Gezeichnetes Kapital	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8
Kapitalrücklage	28,5	28,1	28,1	9,8	9,8	9,8
Gewinnrücklagen	0,0	0,0	0,0	0,0	2,8	5,6
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-5,5	-9,2	-7,1	14,9	14,9	13,7
Buchwert	24,8	20,7	22,8	26,4	29,3	31,0
Anteile Dritter	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Eigenkapital	24,8	20,7	22,8	26,4	29,3	31,0
Rückstellungen gesamt	1,1	1,1	0,8	0,5	0,5	0,5
davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Finanzverbindlichkeiten (gesamt)	7,5	4,7	0,8	1,0	1,0	1,0
davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	1,3	1,2	1,1	0,8	1,0	1,1
Sonstige Verbindlichkeiten	4,2	4,8	5,4	5,7	5,7	5,7
Verbindlichkeiten	14,0	11,8	8,1	8,0	8,2	8,3
Bilanzsumme (Passiva)	38,8	32,5	30,9	34,5	37,4	39,3

Kennzahlen

	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
Kapitaleffizienz
Operating Assets Turnover	3,0 x	3,3 x	4,1 x	7,3 x	5,6 x	5,9 x
Capital Employed Turnover	0,6 x	0,8 x	0,9 x	0,9 x	0,7 x	0,7 x
ROA	-34,5 %	-20,6 %	12,4 %	22,0 %	16,8 %	17,0 %
Kapitalverzinsung
ROCE (NOPAT)	-28,8 %	-11,0 %	16,6 %	24,5 %	15,9 %	16,1 %
ROE	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	15,1 %	10,1 %	9,4 %
Adj. ROE	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	15,1 %	10,1 %	9,4 %
Bilanzqualität
Nettoverschuldung	-0,7	-2,8	-7,8	-9,4	-12,1	-13,9
Nettofinanzverschuldung	-0,7	-2,8	-7,8	-9,4	-12,1	-13,9
Net Gearing	-2,8 %	-13,5 %	-34,4 %	-35,6 %	-41,3 %	-45,0 %
Net Fin. Debt / EBITDA	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.
Buchwert je Aktie	14,5	12,0	13,2	15,4	17,0	18,0
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)	1,6	1,1	3,4	5,9	7,5	8,5

Quelle: Warburg Research

Quelle: Warburg Research

Quelle: Warburg Research

Cash flow
In EUR Mio.	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag	-5,3	-1,3	3,1	3,7	2,8	2,8
Abschreibung Anlagevermögen	5,8	3,0	0,5	0,2	0,4	0,3
Amortisation Goodwill	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	3,1	3,1	2,5	1,9	1,5	1,5
Veränderung langfristige Rückstellungen	0,9	0,0	-0,4	-0,3	0,0	0,0
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen	-0,4	0,0	0,1	0,3	0,0	0,0
Cash Flow	4,0	4,8	5,7	5,9	4,7	4,6
Veränderung Vorräte	0,0	-0,2	0,1	0,2	-0,1	0,0
Veränderung Forderungen aus L+L	-0,5	1,0	0,1	1,0	-0,4	0,0
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen	1,4	-0,5	-0,6	0,4	0,2	0,1
Veränderung sonstige Working Capital Posten	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung Working Capital (gesamt)	0,9	0,4	-0,4	1,6	-0,3	0,1
Cash Flow aus operativer Tätigkeit	5,0	5,1	5,3	7,5	4,4	4,7
Investitionen in iAV	-3,0	-2,7	-2,5	-1,5	-1,5	-1,5
Investitionen in Sachanlagen	-0,2	-0,1	-0,1	-0,4	-0,2	-0,3
Zugänge aus Akquisitionen	-7,2	-3,0	-1,4	0,0	0,0	0,0
Finanzanlageninvestitionen	3,9	1,1	0,9	0,0	0,0	0,0
Erlöse aus Anlageabgängen	0,0	0,0	0,0	-3,7	0,0	0,0
Cash Flow aus Investitionstätigkeit	-6,5	-4,7	-3,1	-5,6	-1,7	-1,7
Veränderung Finanzverbindlichkeiten	-0,4	0,0	0,0	-0,1	0,0	0,0
Dividende Vorjahr	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	-1,1
Erwerb eigener Aktien	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Kapitalmaßnahmen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit	-0,4	0,0	0,0	-0,1	0,0	-1,1
Veränderung liquide Mittel	-2,0	0,4	2,1	1,9	2,7	1,9
Effekte aus Wechselkursänderungen	-0,1	0,1	-0,1	-0,1	0,0	0,0
Endbestand liquide Mittel	5,6	6,1	8,1	9,9	12,6	14,5

Kennzahlen

	2010	2011	2012	2013	2014e	2015e
Kapitalfluss
FCF	1,8	2,3	2,7	5,6	2,7	3,0
Free Cash Flow / Umsatz	12,4 %	16,9 %	20,1 %	38,5 %	21,6 %	23,8 %
Free Cash Flow Potential	-2,5	0,3	3,2	4,4	3,5	3,4
Free Cash Flow / Umsatz	12,4 %	16,9 %	20,1 %	38,5 %	21,6 %	23,8 %
Free Cash Flow / Jahresüberschuss	-21,2 %	-56,4 %	124,3 %	151,6 %	94,5 %	105,0 %
Zinserträge / Avg. Cash	3,3 %	1,4 %	0,8 %	1,1 %	0,8 %	0,7 %
Zinsaufwand / Avg. Debt	6,5 %	5,7 %	12,5 %	11,5 %	0,0 %	0,0 %
Verwaltung von Finanzmitteln
Investitionsquote	22,2 %	20,5 %	19,5 %	12,7 %	13,8 %	13,7 %
Maint. Capex / Umsatz	22,3 %	21,4 %	19,1 %	11,3 %	13,5 %	13,3 %
CAPEX / Abschreibungen	35,8 %	46,2 %	87,3 %	92,8 %	92,1 %	97,5 %
Avg. Working Capital / Umsatz	25,0 %	27,1 %	24,2 %	15,2 %	13,4 %	14,0 %
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL	390,2 %	378,4 %	341,2 %	279,2 %	270,0 %	245,5 %
Vorratsumschlag	8,0 x	2,8 x	3,0 x	n.a.	5,9 x	6,3 x
Receivables collection period (Tage)	131	118	107	58	80	79
Payables payment period (Tage)	697	599	780	447	618	642
Cash conversion cycle (Tage)	-635	-424	-621	n.a.	-543	-571

CO M M E N T Veröffentlicht 11.08.2014 7

Quelle: Warburg Research

RECHTSHINWEIS / DISCLAIMER

Dieser Research Report wurde von der Warburg Research GmbH, einer Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, erstellt; und wird von der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA weitergegeben; er enthält ausgewählte Informationen und erhebt nicht den Anspruch auf Vollständigkeit. Die Analyse stützt sich auf allgemein zugängliche Informationen und Daten ("die Information"), die als zuverlässig gelten. Die Warburg Research GmbH hat die Information jedoch nicht auf ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit geprüft und übernimmt für die Richtigkeit und Vollständigkeit der Information keine Haftung. Etwaige unvollständige oder unrichtige Informationen begründen keine Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder der Warburg Research GmbH für Schäden gleich welcher Art, und M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH haften nicht für indirekte und/oder direkte Schäden und/oder Folgeschäden. Insbesondere übernehmen M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH keine Haftung für in diesen Analysen enthaltene Aussagen, Planungen oder sonstige Einzelheiten bezüglich der untersuchten Unternehmen, deren verbundener Unternehmen, Strategien, Markt- und/oder Wettbewerbslage, konjunkturelle und/oder gesetzliche Rahmenbedingungen usw. Obwohl die Analyse mit aller Sorgfalt zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht ausgeschlossen werden. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH, deren Anteilseigner und Angestellte übernehmen keine Haftung für die Richtigkeit oder Vollständigkeit der Aussagen, Einschätzungen, Empfehlungen oder Schlüsse, die aus in dieser Analyse enthaltenen Informationen abgeleitet werden. Soweit eine Analyse im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.B. einer Finanzberatung oder einer ähnlichen Dienstleistung, ausgehändigt wird, ist die Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und der Warburg Research GmbH auf grobe Fahrlässigkeit und Vorsatz begrenzt. Sollten wesentliche Angaben unterlassen worden sein, haften M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH für einfache Fahrlässigkeit. Der Höhe nach ist die Haftung von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH auf Ersatz von typischen und vorhersehbaren Schäden begrenzt. Die Analyse stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers dar. Es ist möglich, dass Gesellschafter, Geschäftsleitung oder Angestellte der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, der Warburg Research GmbH oder mit ihr verbundenen Unternehmen in verantwortlicher Stellung, z.B. als Mitglied des Aufsichtsrats, in den in der Analyse genannten Gesellschaften tätig sind. Die in dieser Analyse enthaltenen Meinungen können ohne Ankündigung geändert werden. Alle Rechte vorbehalten.

URHEBERRECHTE

Das Werk einschließlich aller Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwendung außerhalb der Grenzen des Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen, die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Medien des gesamten Inhalts oder von Teilen.

ERKLÄRUNG GEMÄß § 34B ABS. 1 WPHG UND FINANV

Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.B. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-theparts-Modell. Das Ergebnis dieser fundamentalen Bewertung wird angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden Entwicklung der Anlegerstimmung und deren Auswirkungen auf den Aktienkurs Rechnung zu tragen.

Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.B. aufgrund unvorhergesehener Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen.

Diese Ausarbeitung reflektiert die Meinung des jeweiligen Verfassers zum Zeitpunkt ihrer Erstellung. Eine Änderung der der Bewertung zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem zeitlichen Abstand eine Aktualisierung dieser Ausarbeitung erfolgt, ist vorab nicht festgelegt worden.

Die Warburg Research GmbH hat gemäß § 5 Abs. 4 der FinAnV zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählen unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den analysierten Emittenten oder dessen Finanzinstrumenten begründen können.

Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder eines Unternehmens des Warburg-Verbunds.

Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Finanzanalyse angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird.

M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht.

QUELLEN

Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von FactSet.

Gemäß § 34b WpHG und FinAnV besteht u.a. die Verpflichtung, bei einer Finanzanalyse auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf das analysierte Unternehmen hinzuweisen. Ein Interessenkonflikt wird insbesondere vermutet, wenn das die Analyse erstellende Unternehmen …

-1-	… oder mit diesem verbundene Unternehmen an dem Grundkapital des analysierten Unternehmens eine Beteiligung von mehr als 5% halten
-2-	… oder mit diesem verbundene Unternehmen innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines Konsortiums für eine Emission im Wege eines öffentlichen Angebots von solchen Finanzinstrumenten beteiligt waren, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der Finanzanalyse sind
-3-	… oder mit diesem verbundene Unternehmen die Wertpapiere des analysierten Unternehmens aufgrund eines bestehenden Vertrages betreuen
-4-	… oder mit diesem verbundene Unternehmen in den letzten zwölf Monaten aufgrund eines bestehenden Vertrages Investmentbanking-Dienstleistungen für das analysierten Unternehmen ausgeführt haben, aus dem eine Leistung oder ein Leistungsversprechen hervorging. Die Warburg Research GmbH bezieht eine indirekte Vergütung aus Investmentbanking Geschäften von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA.
-5-	… mit dem analysierten Unternehmen eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen hat
-6-	… oder mit diesem verbundene Unternehmen, regelmäßig Aktien des analysierten Unternehmens oder von diesen abgeleitete Derivate handeln
-7-	… oder der für dieses Unternehmen zuständige Analyst oder ein Mitarbeiter der Warburg Gruppe sonstige bedeutende finanzielle Interessen im Bezug auf das analysierte Unternehmen hat, wie z.B. die Ausübung von Mandaten beim analysierten Unternehmen

Diese Finanzanalyse wurde vor ihrer Veröffentlichung dem Emittenten zugänglich gemacht.

Unternehmen	Disclosure	Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate)
MeVis Medical Solutions	3, 5, 6, 7	http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE000A0LBFE4.htm

ANLAGEEMPFEHLUNG

Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses Finanzinstrument betreuenden Analysten.

-K-	Kaufen:	Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten steigt.
-H-	Halten:	Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
-V-	Verkaufen:	Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten fällt.
"-"	Empfehlung ausgesetzt:	Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.

WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	104	54
Halten	79	41
Verkaufen	7	4
Empf. ausgesetzt	3	2
Gesamt	193	100

WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG …

… unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die veröffentlichungspflichtige Informationen gemäß § 34b WpHG und FinAnV vorliegen.

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	80	57
Halten	55	39
Verkaufen	4	3
Empf. ausgesetzt	2	1
Gesamt	141	100

KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [MEVIS MEDICAL SOLUTIONS] AM [11.08.2014]

Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.

RESEARCH

Klaus Schilling +49 40 3282-2664 Gudrun Bolsen +49 40 3282-2679 Dep. Head of Equity Sales, GER kschilling@mmwarburg.com Sales Trading gbolsen@mmwarburg.com

Marie-Therese Grübner +49 40 3282-2630 Jörg Treptow +49 40 3262-2658 France mgruebner@mmwarburg.com Sales Trading jtreptow@mmwarburg.com

Dirk Rosenfelder +49 40 3282-2692

Felix Ellmann +49 40 309537-120 Christopher Rodler +49 40 309537-290 Software, IT fellmann@warburg-research.com Utilities crodler@warburg-research.com

Health Care, Pharma uhuwald@warburg-research.com Chemicals, Agriculture oschwarz@warburg-research.com

Engineering ekuls@warburg-research.com Software, IT awolf@warburg-research.com

United Kingdom mfritsch@mmwarburg.com Sales Trading tstruve@mmwarburg.com

Ömer Güven +49 40 3282-2633 Jan Walter +49 40 3262-2662 Germany ogueven@mmwarburg.com Sales Trading jwalter@mmwarburg.com

Marc Niemann +49 40 3282-2660 Germany mniemann@mmwarburg.com

Austria, Switzerland drosenfelder@mmwarburg.com

Philipp Stumpfegger +49 40 3282-2635 Australia, United Kingdom pstumpfegger@mmwarburg.com

SALES SALES TRADING

MACRO RESEARCH

Roland Rapelius +49 40 309537-220 Andreas Pläsier +49 40 309537-246 Head of Research rrapelius@warburg-research.com Banks, Financial Services aplaesier@warburg-research.com

Henner Rüschmeier +49 40 309537-270 Malte Räther +49 40 309537-185 Head of Research hrueschmeier @warburg-research.com Technology, Telco, Internet mraether@warburg-research.com

Christian Cohrs +49 40 309537-175 Jochen Reichert +49 40 309537-130 Engineering, Logistics ccohrs@warburg-research.com Telco, Internet, Media jreichert@warburg-research.com

Jörg Philipp Frey +49 40 309537-258 Malte Schaumann +49 40 309537-170 Retail, Consumer Goods jfrey@warburg-research.com Technology mschaumann@warburg-research.com

Harald Hof +49 40 309537-125 Susanne Schwartze +49 40 309537-155 Medtech hhof@warburg-research.com Telco, Internet, Media sschwartze@warburg-research.com

Ulrich Huwald +49 40 309537-255 Oliver Schwarz +49 40 309537-250

Thilo Kleibauer +49 40 309537-257 Marc-René Tonn +49 40 309537-259 Retail, Consumer Goods tkleibauer@warburg-research.com Automobiles, Car Suppliers mtonn@warburg-research.com

Torsten Klingner +49 40 309537-260 Björn Voss +49 40 309537-254 Real Estate tklingner@warburg-research.com Steel, Car Suppliers bvoss@warburg-research.com

Eggert Kuls +49 40 309537-256 Andreas Wolf +49 40 309537-140

Frank Laser +49 40 309537-235 Stephan Wulf +49 40 309537-150 Construction, Industrials flaser@warburg-research.com Utilities swulf@warburg-research.com

Holger Nass +49 40 3282-2669 Oliver Merckel +49 40 3282-2634 Head of Equity Sales, USA hnass@mmwarburg.com Head of Sales Trading omerckel@mmwarburg.com

Christian Alisch +49 40 3282-2667 Michael Ilgenstein +49 40 3282-2700 Scandinavia, Spain calisch@mmwarburg.com Sales Trading milgenstein@mmwarburg.com

Tim Beckmann +49 40 3282-2665 Bastian Quast +49 40 3282-2701 United Kingdom tbeckmann@mmwarburg.com Sales Trading bquast@mmwarburg.com

Matthias Fritsch +49 40 3282-2696 Thekla Struve +49 40 3282-2668

Michael Kriszun +49 40 3282-2695 Katharina Merckel +49 40 3282-2694 United Kingdom mkriszun@mmwarburg.com Roadshow/Marketing kmerckel@mmwarburg.com

Carsten Klude +49 40 3282-2572 Macro Research cklude@mmwarburg.com

Matthias Thiel +49 40 3282-2401 Macro Research mthiel@mmwarburg.com

Dr. Christian Jasperneite +49 40 3282-2439 Investment Strategy cjasperneite@mmwarburg.com

Our research can be found under:

Warburg Research	research.mmwarburg.com/en/index.html	Thomson	www.thomson.com
Bloomberg	MMWA GO	Reuters	www.knowledge.reuters.com
FactSet	www.factset.com	Capital IQ	www.capitaliq.com
For access please contact:
Andrea Schaper Sales Assistance	+49 40 3282-2632 aschaper@mmwarburg.com	Kerstin Muthig Sales Assistance	+49 40 3282-2703 kmuthig@mmwarburg.com