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FSPG HI-TECH CO., LTD — Audit Report / Information 2012
Jun 7, 2013
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Audit Report / Information
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评估说明书共一册
中广信评报字[2013]第003 号
━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━━ 佛山佛塑科技集团股份有限公司拟非公开发行股份购买资产 事宜涉及的广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值
评 估 说 明 书
评估机构名称：广东中广信资产评估有限公司 委托评估单位：佛山佛塑科技集团股份有限公司 被评估单位：广东合捷国际供应链有限公司 报告提交日期：二〇一三年五月二十四日
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
目录
第一部分、关于评估说明使用范围的声明 ................................................................................................... 3 第二部分、关于企业进行资产评估有关事项的说明 ................................................................................... 4 一、委托方、产权持有者和委托方以外的其他评估报告使用者 ....................................................... 4 二、关于经济行为的说明 ..................................................................................................................... 19 三、关于评估对象与评估范围的说明 ................................................................................................. 19 四、关于评估基准日的说明 ................................................................................................................. 20 五、可能影响评估工作的重大事项的说明 ......................................................................................... 20 六、资产及负债清查情况、未来经营和收益状况预测的说明 ......................................................... 20 七、资料清单 ......................................................................................................................................... 22 第三部分 资产清查核实说明 ..................................................................................................................... 24 一、评估对象与评估范围的说明 ......................................................................................................... 24 二、资产核实整体情况总体说明 ......................................................................................................... 25 第四部分 市场法评估技术说明 ................................................................................................................. 29 一、评估对象 ......................................................................................................................................... 29 二、市场法运用原理 ............................................................................................................................. 29 三、评估选用上市公司比较法的理由 ................................................................................................. 32 四、评估计算及分析 ............................................................................................................................. 33 1、分析、确定可比公司 .......................................................... 33 2、对财务报表数据分析、调整 .................................................... 36 3、计算价值比率倍数 ............................................................ 38 4、价值比率的修正 .............................................................. 41 5、价值比率的取值 .............................................................. 49 6、确定被评估公司的相关参数 .................................................... 50 7、按各类价值比率及相关参数计算不同收益口径的企业价值初步结果 .................. 51 8、营运资金最低保有量调整 ...................................................... 51
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
| 9、考虑相关溢价/折扣 ........................................................... 52 |
|---|
| 10、分析、协调、确定一个价值比率的评估结果为最终结论 ........................... 56 |
| 11、加回非经营性资产、负债的净值， ............................................. 57 |
| 第五部分、收益法评估技术说明................................................................................................................. 58 |
| 一、收益法评估的应用简介................................................................................................................. 58 |
| 二、评估假设和限定条件..................................................................................................................... 59 |
| 三、企业经营、产品、财务分析......................................................................................................... 61 |
| （一） 影响企业经营的宏观、区域经济因素............................................................................. 61 |
| 1、国内、国际整体宏观经济分析....................................................................................................... 61 |
| 2、物流释义与行业宏观经济分析....................................................................................................... 72 |
| （二） 被评估企业所处行业现状及发展前景............................................................................. 73 |
| 1、 国内物流仓储业现状和发展分析............................................................................................. 73 |
| 2、 我国保税物流业的发展前景..................................................................................................... 79 |
| 3、行业监管与政策............................................................................................................................... 80 |
| 4、行业竞争状况分析........................................................................................................................... 82 |
| 5、保税区物流行业的经营模式........................................................................................................... 84 |
| （三） 被评估企业行业地位及竞争优、劣势............................................................................. 87 |
| 1、被评估企业行业地位....................................................................................................................... 87 |
| 2、竞争优势与劣势............................................................................................................................... 87 |
| 3、主要竞争对手介绍........................................................................................................................... 90 |
| （四） 企业的业务分析情况......................................................................................................... 92 |
| 1、被评估企业业务介绍....................................................................................................................... 92 |
| 2、服务产品（塑胶）及行业介绍....................................................................................................... 94 |
| （五） 企业的资产、财务分析和调整情况................................................................................. 98 |
| 1、企业资产分析................................................................................................................................... 98 |
| 2、企业历年财务分析........................................................................................................................... 98 |
| 四、评估计算及分析过程................................................................................................................... 100 |
| 第六部分、评估结论及说明....................................................................................................................... 115 |
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
第一部分、关于评估说明使用范围的声明
本评估说明，仅供财产评估主管机关、企业主管部门审查评估报告书 和监管部门检查评估机构工作之用，非法律、行政法规规定，材料的全部 或部分内容不得提供给其它任何单位和个人，也不得见诸公开媒体；任何 未经评估机构和委托方确认的机构或个人不能由于得到评估报告而成为评 估报告使用者。
广东中广信资产评估有限公司
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
第二部分、关于企业进行资产评估有关事项的说明
一、委托方、产权持有者和委托方以外的其他评估报告使用者
（一）委托方
公司名称：佛山佛塑科技集团股份有限公司（以下简称“佛塑科技”） 注册地址：广东省佛山市禅城区汾江中路85号
法定代表人：李曼莉
注册号：440000000047243
注册资本：人民币玖亿壹仟捌佰捌拾叁万贰仟贰佰玖拾柒元 实收资本：人民币玖亿壹仟捌佰捌拾叁万贰仟贰佰玖拾柒元 公司类型：股份有限公司（上市）
经营范围： 生产、销售各类高分子聚合物、塑料化工新材料、塑料制 品、包装及印刷复合制品、热缩材料、工程塑料制品、建筑及装饰材料、 电线电缆产品、聚酯切片和化纤制品（上述项目不含危险化学品，生产由 分支机构经营）；塑料机械设备制造、加工及工程设计安装；辐照技术服务 （由下属分支机构筹建）；房地产开发与经营、物业管理（持有效资质证书 经营）；仓储，普通货运（有效期至2014年6月30日）；出版物、包装装潢印 刷品、其他印刷品印刷（有效期至2013年12月31日）；对外投资；技术咨询 服务。经营本企业自产产品及技术的出口业务；经营本企业生产所需的原 辅材料、仪器仪表、机械设备、零配件及技术的进口业务（国家限定公司 经营和国家禁止进出口的商品及技术除外）；经营进料加工和“三来一补” 业务；提供土地、房产、设备、车辆的租赁服务。
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
（二）被评估单位
1、公司概况
名称：广东合捷国际供应链有限公司（以下简称“广东合捷”）
注册地址：广东省广州市南沙区港荣三街1号
注册号：440000400000971
法定代表人：柯明
注册资本：柒仟万元人民币
实收资本：柒仟万元人民币
公司类型：有限责任公司（台港澳与境内合资）
经营范围：纺织原料及纺织制品、日用消费品、醋、化学产品（不含 危险化学品）、塑料及其制品、皮革毛皮及其制品、木及木制品、鞋帽伞及 其零件、贱金属及其制品的国内外采购及相关产品的进出口、批发业务（涉 及配额许可证管理、专项规定管理的商品按照国家有关规定办理）；提供仓 储、流通加工、配送、通关、国际货物运输代理（不含国际快递）、信息处 理及有关咨询服务；从事无船承运业务；从事道路货物专用运输（集装箱） （凭道路运输经营许可证经营）。
股东（发起人）：广东省广新控股集团有限公司、永捷（香港）有限公司 成立日期：二00七年七月二十三日
营业期限: 2007年7月23日至2027年7月23日
-
2、被评估单位的设立及历史沿革
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广东合捷的设立
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（1）2007年7月，广东合捷国际供应链有限公司经广东省对外贸易经
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济合作厅文件“粤外经贸资字[2007]699号”批准成立，并取得广东省工商 行政管理局颁发的注册号为440000400000971的《企业法人营业执照》，注 册资本为人民币6,500万元，实收资本为0.00元。其中，广东广新投资控股 有限公司（以下简称广新投资）认缴3,575万元，占注册资本55%；永捷（香 港）有限公司（以下简称香港永捷）认缴2,925万元，占注册资本45%。
（2）2007年12月26日，收到股东认缴的资本1,299.40万元，各股东按持 股比例出资，其中广新投资实缴出资额715万元，持股比例55%；香港永捷实 缴出资额584.4009万元，持股比例45%。北京中威华浩会计师事务所有限公 司广东分公司对本次出资进行了审验，并出具“中威华浩验字（2007）0087 号”验资报告。
（3）2009年4月8日，实缴资本增加到人民币1632.2475万元，其中广新 投资实缴出资额898万元，持股比例55%；香港永捷实缴出资额734.2474万 元，持股比例45%。广东华审会计师事务所有限公司对本次出资进行了审验， 并出具“粤华审验字（2009）第025号”验资报告。
（4）2009年4月28日，实缴资本增加到人民币3864.7546万元，其中广新 投资实缴出资额2120万元，持股比例55%；香港永捷实缴出资额1744.7546 万元，持股比例45%。广东华审会计师事务所有限公司对本次出资进行了审 验，并出具“粤华审验资（2009）第055号”验资报告。
（5）2009年5月26日，实缴资本增加到人民币6,500万元，其中广新投资 实缴出资额3,575万元，持股比例55%；香港永捷实缴出资额2,925万元，持 股比例45%。广东华审会计师事务所有限公司对本次股东出资进行了审验， 并出具“粤华审验字[2009]第065号”验资报告。
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
广东合捷设立时的股权结构：
| 股东名称 | 出资额（人民币万元） | 持股比例（%） |
|---|---|---|
| 广东广新投资控股有限公司 | 3,575 | 55 |
| 永捷（香港）有限公司 | 2,925 | 45 |
| 合 计 | 6,500 | 100 |
广东合捷设立后的第一次增资
（1）2012年12月5日，广新集团作出《关于对广东合捷增加资本金的批 复》（粤广新投函[2012]84号），同意广新投资对广东合捷增资275万元，增 资完成后，广新投资持有广东合捷55%股权不变。
（2）2012年12月16日，广东合捷董事会作出决议，同意广新投资、香 港永捷分别按照各自持股比例向广东合捷增资共500万元。
（3）2012年12月28日，省外经贸厅作出《关于合资企业广东合捷国际 供应链有限公司增资等事宜的批复》（粤外经贸资字[2012]673号），同意广 东合捷的上述增资事宜。广东省人民政府于2012年12月29日就上述增资事项 向广东合捷换发了《中华人民共和国台港澳侨投资企业批准证书》（商外资 粤合资证字 [2007]0073号）。
（4）2013年1月10日，广东合捷收到股东广新投资、香港永捷以货币方 式缴纳的500万元新增出资。本次出资经广州广兴会计师事务所有限公司审 验并出具“广兴师验字（2013）第0A009号”验资报告。
（5）2013年1月18日，经广东省工商行政管理局核准，广东合捷就上述 增资事宜依法办理了工商变更登记手续。
本次变动完成后，广东合捷的股权结构变更为：
| 股东名称 | 出资额（人民币万元） | 持股比例（%） |
|---|---|---|
| 广东广新投资控股有限公司 | 3,850 | 55 |
| 永捷（香港）有限公司 | 3,150 | 45 |
| 合 计 | 7,000 | 100 |
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
广东合捷设立后的第一次股权转让
（1）2013年1月10日，经广东合捷董事会审议通过，广新投资将所持广 东合捷55%股权无偿划转给广新集团。
（2）2013年1月21日，广新集团作出《关于将广新投资公司所持有的广 东合捷55%股权无偿划转至集团的批复》（粤广新投函[2013]3号），同意广新 投资将所持广东合捷55%的股权无偿划转给广新集团。
（3）2013年1月31日，省外经贸厅作出《关于合资企业广东合捷国际供 应链有限公司股权转让的批复》，同意广新投资将所持广东合捷55%的股权无 偿划转给广新集团持有。
（4）2013年2月6日，经广东省工商行政管理局核准，广东合捷就上述 股权划转事宜依法办理了工商变更登记手续。
本次变动完成后，广东合捷的股权结构变更为：
| 股东名称 | 出资额（人民币万元） | 持股比例（%） |
|---|---|---|
| 广东省广新控股集团有限公司 | 3,850 | 55 |
| 永捷（香港）有限公司 | 3,150 | 45 |
| 合 计 | 7,000 | 100 |
3、至评估基准日2012年12月31日广东合捷股东及持股比例：
| 股东名称 | 出资额（人民币万元） | 持股比例（%） |
|---|---|---|
| 广东广新投资控股有限公司 | 3,575 | 55 |
| 永捷（香港）有限公司 | 2,925 | 45 |
| 合 计 | 6,500 | 100 |
- 4、近年来企业的资产、财务、负债状况和经营业绩
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
| 金额单位：万元 2012 年 41,966.73 31,276.13 10,690.60 15,312.14 3,013.87 3,278.71 2,463.51 16% |
|||||
|---|---|---|---|---|---|
| 序号 | 项目 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 |
| 1 | 资产总额 | 40,238.64 | 44,960.56 | 42,468.33 | 41,966.73 |
| 2 | 负债总额 | 33,770.24 | 36,494.43 | 34,216.60 | 31,276.13 |
| 3 | 所有者权益总额 | 6,468.40 | 8,466.13 | 8,251.73 | 10,690.60 |
| 4 | 营业总收入 | 157.95 | 8,892.50 | 17,228.99 | 15,312.14 |
| 5 | 营业利润 | 35.00 | 2,605.31 | 2,288.18 | 3,013.87 |
| 6 | 利润总额 | 35.00 | 2,657.06 | 2,283.50 | 3,278.71 |
| 7 | 净利润 | 35.00 | 1,997.73 | 1,685.91 | 2,463.51 |
| 8 | 销售净利润率 | 22% | 22% | 10% | 16% |
上述2009年度、2010年度财务数据经京都天华会计师事务所有限公司 广东分所审计并分别出具“京都天华审（广）字2010000170”、 “京都天 华粤审字（2011）第0091号”年度审计报告、2011年和2012年度财务报表 经广东正中珠江会计师事务所有限公司审计，并出具了“广会所审字[2013] 第12005070042号”专项审计报告。
5、公司主要税费政策
| 税 种 | 计税依据 | 税率 |
|---|---|---|
| 企业所得税 | 应税所得额 | 25% |
| 增值税 | 商品销售收入 | 6% |
| 城建税 | 应缴流转税额 | 7% |
| 教育费附加 | 应缴流转税额 | 3% |
| 地方教育费附加 | 应缴流转税额 | 2% |
营业税： 公司对外提供应税劳务所取得的收入在2012年11月1日之前按
5%计缴营业税，在2012年11月1日之后按照财政部、国家税务总局《关于在 北京等8省市开展交通运输业和部分现代服务业营业税改征增值税试点的 通知》（财税[2012]71号）的规定改征增值税。
—根据财政部、国家税务总局、商务部《关于示范城市离岸服务外包 业务免征营业税的通知》（财税 [2010] 64号），广州市地方税务局、广州 市对外贸易经济合作局《关于广州市离岸服务外包业务收入免征营业税管 理的通知》（穗地税法[2011]47号），2010年7月1日至2013年12月31日从事
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
离岸服务外包业务取得的收入免征营业税。公司供应链管理服务费属于该 离岸服务外包业务范围，经主管税务机关备案后可享受该税收优惠。
增值税： 公司为增值税一般纳税人，按应税现代服务业收入的6%计算 销项税，按销项税额扣除允许抵扣的进项税额的差额计算缴纳。
—根据财政部、国家税务总局、商务部《关于示范城市离岸服务外包 业务免征营业税的通知》（财税[2010]64号），财政部、国家税务总局《关 于在北京等8省市开展交通运输业和部分现代服务业营业税改征增值税试 点的通知》（财税[2012]71号）和广州市人民政府办公厅《关于印发广州市 开展交通运输业和部分现代服务业营业税改征增值税试点工作方案的通 知》（穗府办[2012]47号）规定，自2012年11月1日起至2013年12月31日， 广州市企业从事离岸服务外包业务中提供的应税服务免征增值税。
城建税、教育费附加： 根据《国务院关于统一内外资企业和个人城市 维护建设税和教育费附加制度的通知》（国发[2010]35号）决定，公司自2010 年12月1日起开始计缴城市维护建设税和教育费附加，按实际缴纳的流转税 额的7%计缴城市维护建设税，按实际缴纳的流转税额的3%计缴教育费附加。 此外，公司按实际缴纳的流转税额的2%计缴地方教育附加。
6、公司经营资质
| 6、公司经营资质 | |||
|---|---|---|---|
| 许可证/资质名称 | 证件编号 | 有效日期至 | 核发机关 |
| 无船承运业务经营资格登记证 | MOC-NV03783 | 2013年7月16日 | 中华人民共和国交通运输部 |
| 中华人民共和国海关进出口货物收发货 人报关注册登记证书 |
4423635001 | 2015年10月10日 | 中华人民共和国南沙海关 |
| 中华人民共和国道路运输经营许可证 | 粤交运管许可外资穗 字440100100606号 |
2015年6月30日 | 广州市交通委员会 |
| 自理报检验单位备案登记证明书 | 4434600190 | ||
| 对外贸易经营者备案登记表 | 01564827 |
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7、公司经营情况
2007年7月经广东省外经贸厅批准成立，2008年与阿联酋博禄公司正式 签署服务协议，主要向博禄提供远洋运输接货、报关、存储、包装加工、 配送发货和信息管理的全面服务。每年存储、包装、配送聚乙烯（PE）及 聚丙烯（PP）散装粒料25万吨，带动人民币25亿元以上的进口，预计2012 年底可达到30万吨的年处理量。协议约定经营期为2+10年，其中2008年9月 1日到2010年4月30日为项目建设期；2010年5月1日到2020年4月30日为项目 营运期。10年合约期间，博禄公司将分年定期向合捷支付投资及服务费收 入共计人民币8.5亿元。
公司在南沙保税港物流园区建成的博禄中国珠三角南沙塑胶粒物流配 送中心（一期）项目总建筑面积52500 平方米，其中仓库32500 平方米， 车间15700 平方米、设备用房1600 平方米。筒仓容积4800 立方米。项目 一期建设16 座原料筒仓、3 座产品仓库、1 座集包装车间、设备用房和办 公用房于一体的综合楼及集装箱堆场等有关配套设施，购置三条自动包装 流水线及集装箱运输、装卸等相关设备。
除了博禄业务，合捷还在上海，青岛和广州为沙比克（SABIC）和思凯 捷（Skecher）根据合约提供保税储存服务，仓储面积达30,000m2左右。其 中，合捷还给思凯捷提供拼箱，清关和运输服务，支援他们的国内销售。 8、公司组织架构
公司董事会是公司最高权力机构，总经理负责公司的日常经营管理工
作。
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9、公司主要会计政策
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1）会计制度：公司执行《企业会计准则》和《企业会计制度》及其补
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充规定。
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2）会计年度：公司会计年度为公历1 月1 日起至12 月31 日止。
-
3）记账本位币：公司以人民币为记账本位币。
4）记账基础和计价原则：公司的会计核算以权责发生制为记账基础， 以实际成本为计价原则。
5）外币业务核算方法：公司发生外币业务时，按业务发生当日的市场 汇价将外币金额折合为人民币金额记账。年度终了，将各种外币账户的外 币年末余额，按照年末市场汇价折合为人民币金额，其与原账面人民币金 额之间的差额计入财务费用。
6）现金等价物的确定标准：公司在编制现金流量表时将持有的期限短、 流动性强、易于转换为已知金额的现金、价值变动风险小的投资作为现金 等价物。
- 7）应收账款及坏账核算方法：
—单项金额重大并单项计提坏账准备的应收款项：
——单项金额重大的判断依据或金额标准：单项金额重大是指应收款 项余额占本公司前五名或占应收账款余额10%以上的款项。
——单项金额重大并单项计提坏账准备的计提方法：期末对于单项金 额重大的应收款项单独进行减值测试，如有客观证据表明其发生了减值的， 根据其未来现金流量现值低于其账面价值的差额，确认减值损夫，计提坏 账准备。经单独进行减值测试未发生减值的，参照信用风险组合以账龄分
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析法计提坏账准备。
—按组合计提坏账准备应收款项：
| 组合名称 | 确定组合的依据 | 按组合计提坏账准备的计提方法 |
|---|---|---|
| 账龄组合 | 相同账龄的应收款项具有类似信用风险特 | 账龄分析法 |
| 征 |
——以账龄为信用风险组合的应收款项坏账准备计提方法：
| 账龄 1 年以内 1—2 年 2—3 年 3-4 年 4-5 年 5 年以上 |
应收账款计提比例(%) 5 10 30 50 80 100 |
其他应收款计提比例(%) 5 10 30 50 80 100 |
|---|---|---|
—单项金额虽不重大但单项计提坏账准备的应收款项：
对有客观证据表明其已发生减值的单项非重大应收款项，单独进行减
- 值测试，根据其未来现金流量现值低于其账面价值的差额计提坏账准备。 8）存货核算方法
a、存货是企业在正常生产经营过程中持有以备出售的产品或商品，或 者为了出售仍然处在生产过程中的在产品，或者将在生产过程或提供劳务 过程中耗用的材料。存货包括各类材料、在产品、半成品、产成品、商品 以及包装物、低值易耗品等。
b、存货的取得按实际成本计价，发出时按照加权平均法，包装物、低 值易耗品按一次摊销法摊销。
c、年度终了,公司存货按成本与可变现净值孰低的原则计提跌价准备。 其确认的标准为：期末如由于存货遭受毁损、全部或部分陈旧过时或销售
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价格低于成本等原因，使存货成本高于可变现净值的，按可变现净值低于 存货成本部分，计提存货跌价准备。
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9）固定资产和折旧核算方法：
-
a、固定资产确定标准，本公司将使用期限在1 年以上，单位价值在人
-
民币1,000 元以上的房屋及建筑物、运输设备、电子设备、办公设备等资
产，作为固定资产。
-
b、固定资产计价、折旧方法：固定资产按实际成本计价，预留5%的残
-
值，按预计使用年限，采用直线法提取折旧，固定资产各类折旧率如下：
| 固定资产类别 | 预计使用寿命（年） | 预计残值率（%） | 年折旧率（%） | ||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 房屋建筑物 | 35 | 5 | 2.71 | ||||
| 机器设备 | 10 | 5 | 9.50 | ||||
| 运输工具 | 5 | 10 | 18.00 | ||||
| 办公设备 | 3-5 | 5-10 | 18.00-31.67 | ||||
| 其他设备 | 3-5 | 5-10 | 18.00-31.67 |
备注：已全额计提减值准备的固定资产，不再计提固定资产折旧。
已计提减值准备的固定资产，按照该项固定资产的账面价值，以及尚 可使用年限重新计算确定折旧率和折旧额；如果已计提减值准备的固定资 产价值又得以恢复，该项固定资产的折旧率和折旧额的确定方法，按照固 定资产价值恢复后的账面价值，以及尚可使用年限重新计算确定折旧率和 折旧额。
c、固定资产减值准备计提方法，本公司在期末对固定资产逐项进行检 查，如果由于市价持续下跌，或技术陈旧、损坏、长期闲置等原因，导致 可收回金额低于账面价值的，按单项资产可收回金额低于账面价值的差额 计提固定资产减值准备。
- 10）在建工程的计量：在建工程以实际成本计价，按照实际发生的支
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出确定其工程成本，工程达到预定可使用状态前因进行试运转发生的净支 出计入工程成本。工程达到预定可使用状态前所取得的试运转过程中形成 的、能够对外销售的产品，其发生的成本，计入在建工程成本，销售或结 转为产成品时，按实际销售收入或者预计售价冲减在建工程成本。购建或 者生产符合资本化条件的资产而借入的专门借款或占用了一般借款发生的 借款利息以及专门借款发生的辅助费用，在所购建或者生产的符合资本化 条件的资产达到预定可使用或者可销售状态之前按可资本化金额计入资产 成本，其后计入当期损益。
在建工程结转为固定资产的标准和时点：在建工程在达到预定可使用 状态时转作固定资产。所建造的固定资产已达到预定可使用状态，但尚未 办理竣工决算手续的，自达到预定可使用状态之日起，根据工程预算、造 价或者工程实际成本等，按估计的价值转入固定资产，并按照固定资产折 旧政策计提固定资产的折旧，待办理了竣工决算手续后再对原估计值进行 调整，但不调整原已计提的折旧额。
在建工程减值准备：公司在报告期末对在建工程进行全面检查，如果 在建工程存在长期停建且预计未来3 年内不重新开工、所建项目无论在性 能或技术上已经落后且给企业带来的经济效益具有很大的不确定性、以及 其他足以证明在建工程已经发生减值的情形时，按单个在建工程项目的可 收回金额低于在建工程账面价值的差额计提在建工程减值准备。在建工程 减值损失一经确认，在以后会计期间不得转回。
11）无形资产核算方法:
a、无形资产包括：专利权、非专利技术、商标权、著作权、土地使用
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权及商誉。企业自创的商誉，以及未满足无形资产确认条件的其他项目， 不能作为无形资产。
b、无形资产按实际取得的成本计价，自取得当月起在预计使用年限内 分期平均摊销。
c、无形资产减值准备计提方法，本公司在报告期末，对无形资产逐项 进行检查，如果无形资产预计可收回金额低于其账面价值的，按单项无形 资产预计可收回金额低于账面价值的差额计提无形资产减值准备。 12）借款费用资本化核算方法
公司发生的借款费用，可直接归属于符合资本化条件的资产的购建或 者生产的，予以资本化，计入相关资产成本，在符合资本化条件的资产达 到预定可使用状态之后所发生的借款费用，计入当期损益；其他借款费用， 在发生时根据其发生额确认为费用，计入当期损益。
借款费用同时满足以下条件时予以资本化：资产支出（包括为购建或 者生产符合资本化条件的资产而以支付现金、转移非现金资产或者承担带 息债务形式发生的支出）已经发生；借款费用已经发生；为使资产达到预 定可使用或者可销售状态所必要的购建或者生产活动已经开始。
借款利息资本化金额：购建或者生产符合资本化条件的资产而借入的 专门借款或占用了一般借款发生的借款利息，在所购建或者生产的符合资 本化条件的资产达到预定可使用或者可销售状态之前，应按以下方法确定 资本化金额：
—为购建或者生产符合资本化条件的资产而借入专门借款的，以专门 借款当期实际发生的利息费用，减去将尚未动用的借款资金存入银行取得
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的利息收入或进行暂时性投资取得的投资收益后的金额确定为应予以资本 化的费用。
—为购建或者生产符合资本化条件的资产而占用了一般借款的，公司 根据累计资产支出超过专门借款部分的资产支出加权平均数乘以所占用一 般借款的资本化率，计算确定一般借款应予资本化的利息金额。资本化率 根据一般借款加权平均利率计算确定。
暂停资本化：符合资本化条件的资产在购建或者生产过程中发生非正 常中断、且中断时间连续超过3 个月的，应当暂停借款费用的资本化。在 中断期间发生的借款费用应当确认为费用，计入当期损益，直至资产的购 建或者生产活动重新开始。如果中断是所购建或者生产的符合资本化条件 的资产达到预定可使用或者可销售状态必要的程序，借款费用的资本化应 当继续进行。
13）职工薪酬
职工薪酬包括在职工为公司提供服务的会计期间，公司给予职工各种 形式的报酬以及其他相关支出，包括支付的职工工资、奖金、津贴、补贴 和职工福利费，以及为职工缴纳医疗保险费、养老保险费、失业保险费、 工伤保险费和生育保险费等社会保险费和住房公积金等。在职工劳动合同 到期之前解除与职工的劳动关系、或者为鼓励职工自愿接受裁减而给予补 偿的建议，并即将实施，企业不能单方面撤回解除劳动关系计划或裁减建 议，公司确认由此而产生的预计负债，同时计入当期费用。除因解除与职 工的劳动关系给予的补偿外，公司于职工提供服务的期间确认应付职工薪 酬，并根据职工提供服务的受益对象计入相关资产成本和费用。
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14）收入确认原则:
a、销售商品的收入：本公司于产品已经发出，产品所有权上的主要风 险及报酬已转移给购货方，本公司不再拥有对该产品的继续管理权及实际 控制权，相关收入已收到或取得索取价款的凭据，并且相关成本能够可靠 计量时，确认产品销售收入实现。
b、提供劳务的收入：在同一会计年度内开始并完成的劳务，在完成劳 务时确认收入；劳务的开始和完成分属不同的会计年度，在提供劳务交易 的结果能够可靠估计的情况下，按完工百分比法确认相关的劳务收入。
c、让渡资产使用权取得的收入：在与交易相关的经济利益能够流入本 公司，收入的金额能够可靠地计量时确认收入。
15）利润分配原则：
弥补以前年度亏损；
经董事会决议，提取企业发展基金、储备基金、职工奖励及福利基金； 剩余利润根据董事会决议予以分配。
二、关于经济行为的说明
本次评估是应佛塑科技的委托，对广东合捷股东全部权益在2012 年12 月31 日的市场价值进行评估，为佛塑科技拟向广东省广新控股集团有限公 司发行股份购买广东省广新控股集团有限公司持有的广东合捷55%股权提 供价值参考依据。
佛塑科技与广东省广新控股集团有限公司就上述经济行为签订了《发 行股份购买资产协议》。
三、关于评估对象与评估范围的说明
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（一）评估对象
本次评估对象为广东合捷股东全部权益价值。
（二）评估范围
纳入本次评估范围的是广东合捷于评估基准日时的全部表内、表外资 产及相关负债，广东正中珠江会计师事务所出具了广东合捷基准日时的专 项审计报告。
（三）主要单项资产情况说明
广东合捷主要单项资产为房屋建筑物、土地使用权。
四、关于评估基准日的说明
-
（一）本项目评估基准日是2012 年12 月31 日；
-
（二）确定评估基准日所考虑的主要因素：
资产评估是对某一时点的资产及负债状况提出价值结论，为使评估基 准日与评估目的实现日尽量接近，委托方根据实际情况选择2012 年12 月 31 日作为评估基准日。
本次资产评估工作中，资产评估范围的界定、评估价值的确定、评估 参数的选取等，均以该日之外部经济环境以及市场情况确定。本报告书中 一切取价标准均为评估基准日有效的价值标准。
五、可能影响评估工作的重大事项的说明
无。
六、资产及负债清查情况、未来经营和收益状况预测的说明
（一）资产及负债的清查情况说明
- 1、列入本次清查范围的资产，是广东合捷申报的全部资产和负债。
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-
2、清查盘点时间：评估基准日为2012 年12 月31 日，清查盘点时间2013
-
年2 月25 日-2013 年2 月28 日。
-
3、实施方案：根据资产评估工作的需要，广东合捷专门组织资产清查
-
组（主要由财务人员、销售人员和固定资产管理人员等人员组成），对列入 本次评估范围的资产进行了清查。审计机构为本次评估的经济行为进行专 项审计，广东合捷在评估机构的协助下，填报了《资产清查明细表》，全部 清查工作于2013 年2 月28 日完成。
（二）经营和收益状况预测
（1）历史财务状况
单位：万元
| 单位：万元 | ||||
|---|---|---|---|---|
| 项目 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 |
| 资产 | 40,238.64 | 44,960.56 | 42,468.33 | 41,966.73 |
| 负债 | 33,770.24 | 36,494.43 | 34,216.61 | 31,276.13 |
| 所有者权益 | 6,468.40 | 8,466.13 | 8,251.73 | 10,690.60 |
| 资产负债率 | 83.92% | 81.17% | 80.57% | 74.53% |
（2）历史经营情况
单位：万元
| 项 目 | 数 额 | 数 额 | |||
|---|---|---|---|---|---|
| 2008 年 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 | |
| 一、营业收入 | 35.66 | 157.95 | 8,892.50 | 17,228.99 | 15,312.14 |
| 减：营业成本 | - | 52.49 | 4,737.90 | 11,953.96 | 9,640.95 |
| 营业税金及附加 | 1.87 | 5.27 | 273.85 | 470.00 | 39.51 |
| 销售费用 | - | - | - | - | - |
| 管理费用 | 24.18 | 67.63 | 330.20 | 619.08 | 682.47 |
| 财务费用 | 42.15 | -2.44 | 945.24 | 1,860.47 | 1,921.43 |
| 资产减值损失 | 37.29 | 13.91 | |||
| 加：公允价值变动收益（损失以“－”号填列） | |||||
| 投资收益（损失以“－”号填列） | |||||
| 其中：对联营企业和合营企业的投资收益 | |||||
| 二、营业利润（损失以“－”号填列）： | -32.54 | 35.00 | 2,605.31 | 2,288.18 | 3,013.87 |
| 加：营业外收入 | - | - | 51.85 | 0.84 | 265.54 |
| 减：营业外支出 | 0.00 | 0.00 | 0.10 | 5.51 | 0.70 |
| 其中：非流动资产处置损失 | - | - | - | ||
| 三、利润总额（亏损总额以“－”号填列） | -32.54 | 35.00 | 2,657.06 | 2,283.50 | 3,278.71 |
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| 减：所得税费用 | - | - | 659.32 | 597.60 | 815.20 |
|---|---|---|---|---|---|
| 四、净利润（净亏损以“－”号填列） | -32.54 | 35.00 | 1,997.73 | 1,685.91 | 2,463.51 |
（3）企业未来的收入、成本、费用预测
金额单位：万元
| 项目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019-2027 年 |
2028年 | 2029-2034 年 |
2035年 | 2036-2059 年 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 一、营业收入 | 12,200.88 | 13,725.88 | 14,091.88 | 14,335.88 | 14,640.88 | 14,640.88 | 14,640.88 | 14,640.88 | 14,640.88 | 14,640.88 | 14,640.88 |
| 减：营业成本 | 6,501.58 | 7,229.02 | 7,333.11 | 7,435.22 | 7,546.15 | 7,546.15 | 7,546.15 | 7,546.15 | 7,546.15 | 7,546.15 | 7,546.15 |
| 营业税金及附加 | 20.26 | 46.67 | 47.91 | 48.74 | 49.78 | 49.78 | 49.78 | 49.78 | 49.78 | 49.78 | 49.78 |
| 管理费用 | 752.25 | 861.94 | 872.11 | 931.76 | 1,003.94 | 1,003.94 | 1,003.94 | 1,003.94 | 1,003.94 | 1,003.94 | 1,003.94 |
| 财务费用 | 1,913.52 | 1,385.01 | 1,243.89 | 964.11 | 912.00 | 912.00 | 912.00 | 912.00 | 912.00 | 912.00 | 912.00 |
| 加：营业外收入 | |||||||||||
| 减：营业外支出 | |||||||||||
| 二、利润总额 | 3,013.27 | 4,203.24 | 4,594.87 | 4,956.04 | 5,129.01 | 5,129.01 | 5,129.01 | 5,129.01 | 5,129.01 | 5,129.01 | 5,129.01 |
| 减：所得税费用 | 753.32 | 1,050.81 | 1,148.72 | 1,239.01 | 1,282.25 | 1,282.25 | 1,282.25 | 1,282.25 | 1,282.25 | 1,282.25 | 1,282.25 |
| 三、净利润 | 2,259.95 | 3,152.43 | 3,446.15 | 3,717.03 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 |
（4）未来经营期的净现金流量为： 金额单位：万元
| 项目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019-2027 年 |
2028年 | 2029-2034 年 |
2035年 | 2036-2059 年 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 三、净利润 | 2,259.95 | 3,152.43 | 3,446.15 | 3,717.03 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 |
| 加：利息支出 | 1,426.14 | 1,029.76 | 923.92 | 714.08 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 |
| 加：折旧与摊销 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 |
| 减：资本支出 | 299.00 | - | - | - | - | - | - | 2,530.00 | - | 2,100.00 | - |
| 减：营运资金增加 | - | 152.50 | 36.60 | 24.40 | 30.50 | - | - | - | - | - | - |
| 四、企业自由现金 流量 |
4,695.09 | 5,337.69 | 5,641.47 | 5,714.72 | 5,799.26 | 5,829.76 | 5,829.76 | 3,299.76 | 5,829.76 | 3,729.76 | 5,829.76 |
七、资料清单
（一）资产评估申报表
-
（二）业务约定书；
-
（三）基准日审计报告；
-
（四）资产权属证明文件、产权证明文件；
-
（五）重大合同、协议等；
-
（六）其他资料。
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（以下无正文）
委托方单位负责人（签字）： 被评估单位负责人（签字）：
委托方（盖公章）： 被评估单位（盖公章）：
签署日期： 签署日期：
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第三部分 资产清查核实说明
一、评估对象与评估范围的说明
（一）评估对象与评估范围
本次评估对象为广东合捷股东全部权益价值。
本次评估范围为广东合捷于评估基准日时的全部表内、表外资产及相 关负债。广东正中珠江会计师事务所有限公司出具了广东合捷基准日时的 审计报告，审计调整后总资产账面价值为41,966.73万元，总负债账面价值 31,276.13万元，净资产账面价值为10,690.60万元，评估基准日不存在财 务报表外的表外资产。
（二）、实物资产分布情况及特点
（1）存货
- 存货主要为维修用的各类零配件及五金件，均存放于公司的仓库内。 （2）房地产类
本次委估土地使用权资产为广东合捷位于广州市南沙区龙穴岛围恳区 （保税物流中心区）的两块地，合计约17 万平方米，其中约3.6 万平方米 土地闲置；房屋建筑物共4 栋仓储仓库，建筑面积合计4.4 万平方米。
（3）设备类
设备资产主要是系统用的各类模块及办公设备，主要如下：
①电脑、打印机、复印机、空调、办公桌椅等设备；
-
②东风日产客车、别克等3 辆汽车；
-
③卸料平台、起重机、空压机、冷却塔等生产用设备。
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根据我们现场勘察和对实物的清查核实，委估资产的实际数量与企业 填报的基本相符。设备状态良好，均能正常使用。
根据我们现场勘察和对实物的清查核实，委估资产的实际数量与企业 填报的基本相符。设备状态良好，均能正常使用。 二、资产核实整体情况总体说明
（一）资产清查核实的过程
在进入现场清查前，制定现场清查实施计划，按资产类型，分成存货、 固定资产，财务专业小组同时于2013 年2 月25 日-2013 年2 月28 日进行 现场的核查工作。清查工作结束后，各小组对清查核实及现场勘察情况进 行工作总结。清查核实的主要步骤如下：
首先，辅导企业进行资产的清查、评估申报明细的填写，并收集整理 评估资料。先期派遣评估人员，辅导企业财务和资产管理相关人员在资产 清查的基础上，填报“评估申报明细表”，收集并整理委估资产的产权权属 资料和反映资产性能、技术状态、经济技术指标等情况的资料。
其次，依据资产评估申报明细表，对申报资产进行现场查勘。不同的 资产类型，采取不同的查勘方法。根据清查结果，由企业进一步补充、修 改和完善资产评估申报明细表，使“表”、“实”相符。
再次，核实评估资料，尤其是资产权属资料。在清查核实“表”、“实” 相符的基础上，对企业提供的产权资料进行了核查。
（二）资产清查核实的方法
本报告中涉及的财务数据以审计后的账面数据为基础。
1、流动资产清查核实的方法
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对于实物资产周转材料的清查，评估人员首先向企业调查存货的核算方 法，通过抽查会计凭证对存货账面值的构成内容进行核实，然后会同企业 仓库管理人员依据库房、销售部门提供的仓库保管账目、销售记录及申报 明细表进行核对，并根据评估基准日至盘点日的出入库情况进行调整，验 证评估基准日存货实有数量。在盘点的同时对库房环境、实物码放及标识 状况、存货的残次冷背等有关情况进行观察。
对于非实物性流动资产，核对企业财务账的总账、各科目明细账、会 计凭证，并重点对银行存款和往来款进行函证、对应收款项进行账龄分析。 本次评估采用审计的询函复印件。
2、非流动资产清查核实的方法
对实物资产进行抽查核实，对于漏填和填报不实的部分，要求企业财 务、设备部门共同核对、填齐改正。现场勘查的内容主要包括：现场核对 设备名称、规格型号、厂家及数量是否与申报表一致；了解设备的工作条 件、现有情况以及维护保养情况，并通过与企业管理人员和操作人员的广 泛交流较充分地了解设备的历史变更和运行状况；对重要设备，向设备管 理人员了解该设备使用中存在的问题，作为设备评估成新率的参考依据。
（1）房屋建筑物的勘察，主要是核实房屋取得合同、图纸、及相关的 缴税票据等。勘查房屋的外观及内部装修情况、使用维护情况。
（2）对设备的勘察，主要为①核查实物，即根据清查评估明细表所列 项目，查对设备编号、确认有无此设备，同时按设备上的铭牌核查设备名 称、型号、规格、制造厂家、制造年月。②调查了解设备的实际技术状况， 如使用、停用、已拆除、在修、待修、闲置、待报废等，检查有关技术文
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件、资料。并对运行、故障、非在用设备、封存、闲置、维护保养情况等 进行核查。经核查，设备使用正常，运行环境较好，至评估基准日无抵押。
（3）对于车辆的核查，主要是查看车辆的使用状况、外观、各方面性 能及产权是否清晰。评估人员进行了现场勘查及拍照，车辆行驶状况良好， 并取得了车辆行驶证和行驶里程数。
3、流动负债核实的方法
流动负债的清查核实工作，主要通过账账、账表的核对，和询问企业有 关人员进行。为了保证评估的公正客观，在负债的清查核实中尽可能取得 了相应的数据和证据，如应付、其他应收款项着重搞清业务内容、发生时 间，收集函证材料。
4、非流动负债的核查，主要是通过账账、账表的核对，和询问企业有 关人员进行。取得了贷款合同、还贷计划等，核查利息支付的方式及计提 是否正常。
（三）、核实结论
1、资产核实结论。
因被评估单位评估基准日的财务报表数据已经进行的审计，故本次资产 核实主要对实物资产和较大金额款项进行抽查核实。评估人员对列入评估 范围资产的清查工作是与委托人共同进行的，评估人员在资产清查过程中， 重点核实评估申报资产与实物资产的一致性，以及实物资产的权属法律情 况，评估人员在尽职调查所知范围内，经现场实地勘察和对其产权进行核 查情况表明：
- （1）非实物资产，清查评估明细表和账面记录一致，申报明细表与实
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际情况吻合。
- （2）实物资产的清查情况与清查评估明细表相互对应，账实、账表相
符。
- 2、清查调整说明：无
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第四部分 市场法评估技术说明
一、评估对象
本次评估对象为广东合捷股东全部权益价值。
二、市场法运用原理
一 ( )、市场法定义
企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比 交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。
市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。
1、上市公司比较法：是指获取并分析可比上市公司的经营和财务数据， 计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象 价值的具体方法。
具体评估思路或步骤如下：
（1）、在公开、交易活跃的市场上，选择3-6 家可比公司，这些可比 公司与被评估公司的业务结构、经营模式、企业规模、资产配置和使用情 况、企业所处经营阶段、成长性、经营风险、财务风险等因素相同或相似。
（2）、对财务报表数据分析、调整：可比公司与被评估公司会计政策 的协调，剔除非经常性损益、剥离非经营性资产、负债。
（3）、选择并计算各可比对象的价值比率，主要比率为：
盈利价值比率=企业整体价值或股权价值/盈利类参数
收入价值比率=企业整体价值/销售收入
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资产价值比率=企业整体价值或股权价值/资产类参数
其他特殊价值比率=企业整体价值或股权价值/特殊类参数
（4）、调整/修正各对比对象的价值比率（主要包括规模溢价修正和未 来增长率修正）。
（5）、从各个对比对象价值比率中协调出一个价值比率作为被评估公 司的价值比率。
（6）、用上述价值比率及被评估公司对应的参数，估算一个初步评估 结论。
（7）、流通性折价及控股权溢价的调整： 由于上市公司比较法采用上 市公司的股票交易价格计算股权市值，因此这个“市值”应该是代表流通 性、少数股权的价值。与缺少流通性的被评估公司股权相比，具有一定的 流通性溢价，故应对初步评估结果扣除流通性折扣。同理，也要加上控股 权溢价。
（8）最低营运资金需求量与实际拥有量差异调整：采用盈利类和收入 类价值比率估算企业价值时，实际上隐含了被评估企业应该具有的最低营 运资金水平。因此，当企业不具有最低营运资金水平时，需要进行相应调 整。
（9）、在采用各价值比率估算得出的结论中选择一个最为合理的作为 最终评估结论。
（10）、加回非经营性资产净值（一般适用控股权评估）。
2、交易案例比较法：是指获取并分析可比企业的买卖、收购及合并案 例资料，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定
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评估对象价值的具体方法。
具体评估思路或步骤如下：
（1）、挑选可比交易（如在CVSource 数据库、各地产权交易所网站、 上市公司子公司的并购、重组案例）：
①交易类型一致（如出售、兼并或收购业务、收购企业普通股、收 购企业其他权益，交易案例的控制权状态与被评估公司的控制权状态形 同）；
②公司类型一致（同属一个行业，经营业务相同或相似）或与被评 估公司具有相似的特征（如所属业务市场、产品、增长预期、行业周期）； ③时间跨度：在评估基准日前3-5 年内发生所有的交易案例中，选 择相关性较强的交易案例，成交日期与基准日期最好在一年内的；
④交易案例的数量：一般不少于8-10 个；
（2）、收集和分析交易数据；
（3）、选择并计算各可比对象的价值比率：
市盈率（P/E）=股权价值/净利润
市净率（P/B）=股权价值/净资产账面价值
市销率（P/S）=股权价值/销售收入（一般不常用）
（4）、价值比率修正、调整
①交易条款修正；
②交易方式修正；
③交易案例时间因素修正；
④规模溢价修正；
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⑤未来增长率修正。
（5）、从各个对比对象价值比率中协调出一个价值比率作为被评估公 司的价值比率。
（6）、用上述价值比率及被评估公司对应的参数，估算一个初步评估 结论。
（7）、控股权溢价的调整：交易案例与被评估公司相比，一方的交易 不是控股权，而另一方是控股权交易。
（8）、在采用各价值比率估算得出的结论中选择一个最为合理的作为 最终评估结论。
（二）、市场法原理
市场法的理论基础是在市场公开、交易活跃情况下，相同或相似资产 的价值也是相同或相似的。
（三）、市场法应用前提
-
1、要有一个活跃的公开市场；
-
2、公开市场上要有可比的资产及其交易活动。
三、评估选用上市公司比较法的理由
任何一个正常的投资者在购置某项资产时，所愿意支付的价格不会高 于市场上具有相同用途的替代品的现行市价。
在沪深交易所上市的公司涉及各行各业，且其财务信息披露日益完善， 上市公司比较法应用的外部条件已基本成熟。
由于市场法的上市公司比较法中，可比公司都是上市公司，因此可以 计算其股权的市场价值，便于进行市场价值的“对比分析”和计算价值比
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率；
又由于可比公司是上市公司，财务数据和其他信息数据容易获得，信 息渠道合法、信息可靠性较高，便于进行相关财务分析。故采用市场法的 上市公司比较法，对股权价值进行评估是可行的，其评估结果往往也反映 了市场供需关系对股权价值的影响。
四、评估计算及分析
1、分析、确定可比公司
被评估公司属于仓储物流企业，类似的企业在沪深交易所上市公司中 有以下公司，且交易活跃，2012 年12 月31 日收盘情况如下：
| 证券代码 | 证券简称 | 首发上市 日期 |
总股本（亿元） | 收盘价 （不复 权）（元） |
每股收 益EPS- 基本 （元） |
每股净 资产 BPS （元） |
市盈率 | 市净率 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 002245.SZ | 澳洋顺昌 | 2008-06-05 | 3.6480 | 5.4900 | 0.2843 | 1.8539 | 19.3106 | 2.9613 |
| 002492.SZ | 恒基达鑫 | 2010-11-02 | 1.2000 | 12.5000 | 0.5342 | 6.8168 | 23.3995 | 1.8337 |
| 200053.SZ | 深基地B | 1995-07-28 | 2.3060 | 11.0700 | 0.7000 | 5.5835 | 15.8143 | 1.9826 |
| 300013.SZ | 新宁物流 | 2009-10-30 | 0.9000 | 10.2800 | 0.1000 | 3.7000 | 102.8000 | 2.7784 |
| 300240.SZ | 飞力达 | 2011-07-06 | 1.6710 | 10.5100 | 0.6100 | 5.6200 | 17.2295 | 1.8701 |
| 300350.SZ | 华鹏飞 | 2012-08-21 | 0.8667 | 16.1100 | 0.5500 | 4.3952 | 29.2909 | 3.6654 |
| 600787.SH | 中储股份 | 1997-01-21 | 8.4010 | 7.7300 | 0.4786 | 5.3297 | 16.1513 | 1.4504 |
| 600794.SH | 保税科技 | 1997-03-06 | 2.1392 | 11.1500 | 0.7600 | 3.7007 | 14.6711 | 3.0129 |
| 603128.SH | 华贸物流 | 2012-05-29 | 4.0000 | 6.2100 | 0.2100 | 3.1024 | 29.5714 | 2.0017 |
| 002210.SZ | 飞马国际 | 2008-1-30 | 3,9780 | 5.07 | 0.2100 | 1.4813 | 24.1429 | 3.4227 |
（1）、选择可比公司的标准
市场法的理论基础是在市场公开、交易活跃的情况下，相同或相似行 业；主营业务也有相同或相似。
根据上述原理，我们选择经营产品或提供的服务相同或相似的上市公 司作为可比对象，以其在公开市场的交易价格为基础，并考虑被评估公司
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特有风险、缺少流通性折扣及控制权溢价等因素，计算被评估公司的股权 价值。
对比公司选择标准：保税仓储物流业务占全部主营收入60%以上、上市 时间超过2 年、经营业绩较好、发展趋势相似、未来成长性相同或相似。 （2）、确定的对比公司：
根据上述标准，以下4 家上市公司与目标公司的经营产品或提供的服 务相同或相似，并受相同经济因素的影响。
珠海恒基达鑫国际化工仓储股份有限公司 http://www.winbase-tank.com/
经营范围：液体化工产品的码头、仓储的建设与经营；汽油、煤油、 柴油和植物油产品的仓储及公共保税仓库（具体项目按相关许可证及批准 书中许可的项目经营）。
主营业务构成分析 截止： 2012-12-31 单位（万元）
| 产品行业 | 主营收入 | 同比增长（%） | 主营收入占比（%） | 主营成本 | 毛利润 | 毛利率% |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 仓储 | 9,791.32 | 12.56 | 55.77 | 4,063.85 | 5,727.48 | 58.5 |
| 装卸 | 7,765.77 | 11.91 | 44.23 | 3,219.11 | 4,546.66 | 58.55 |
| 合计 | 17,557.09 | 100 | 7,282.95 | 10,274.14 | 58.52 |
张家港保税科技股份有限公司 http://www.zftc.net/
经营范围：生物高新技术应用、开发；高新技术及电子商务、网络应 用开发；港口码头、保税物流项目的投资；其他实业投资。
主营业务构成分析 截止： 2012-12-31 单位（万元）
| 产品行业 | 主营收入 | 同比增长（%） | 主营收入占比% | 主营成本 | 毛利润 | 毛利率% |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 码头仓储 | 30,349.97 | 27.63 | 82.50 | 5,863.38 | 24,486.59 | 80.68 |
| 代理费 | 2,877.69 | 8.93 | 7.82 | 402.11 | 2,475.58 | 86.03 |
| 运输 | 1,999.89 | 5.37 | 5.44 | 1,885 | 114.89 | 5.74 |
| 化工品贸易 | 1,560.67 | -79.56 | 4.24 | 1,586.10 | -25.43 | -1.63 |
| 合计 | 36,788.21 | 100 | 9,736.59 | 27,051.63 | 73.53 |
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江苏新宁现代物流股份有限公司 www.xinning.com.cn
经营范围：进出口货物的仓储、集装箱堆存及有关配套业务；保税仓 库内货物的代理报关、报检、运输代理业务；库内货物的分级、分装、挑 选、贴商标、制标签、整理等；供应链管理技术转让、技术开发和与之相 关的技术咨询、技术服务业务等。（涉及许可证的凭许可证生产经营）。
主营业务构成分析 截止： 2012-12-31 单位（万元）
| 产品行业 | 主营收入 | 同比增长（%） | 主营收入占比% | 主营成本 | 毛利润 | 毛利率% |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 仓储及仓储增值服务 | 17,497.31 | 31.27 | 53.71 | 9,964.59 | 7,532.72 | 43.05 |
| 代理送货服务 | 9,258.31 | -11.62 | 28.42 | 7,405.35 | 1,852.96 | 20.01 |
| 代理报关服务 | 5,006.24 | 17.21 | 15.37 | 2,661.41 | 2,344.82 | 46.84 |
| 代理报检服务 | 817.97 | 9.73 | 2.51 | 248.69 | 569.28 | 69.6 |
| 合计 | 32,579..82 | 100 | 20,280.04 | 12,299.78 | 37.75 |
深圳市飞马国际供应链股份有限公司 www.fmscm.com
经营范围：承办海运、陆运、空运进出口货物的国际运输代理业务， 包括：揽货、订舱、仓储、中转、集装箱拼装拆箱、结算运杂费、报关、 报验、保险、相关的短途运输服务及运输咨询业务；普通货物运输、道路 集装箱运输；投资兴办实业（具体项目另行申报）；经营进出口业务（按资 格证书办理）；计算机及配件、机电产品、仪器仪表、通信设备及相关产品、 电子元器件、钢材、汽车零部件、五金工具、化工原料及产品（不含易燃 易爆危险品）、日用百货、橡塑制品、纺织原料及产品、鞋帽、工艺品、家 用电器、家具及其他木制品、珠宝首饰的销售及其他国内商业、物资供销 业（不含专营、专控、专卖商品）；酒类批发。矿业投资、矿产品销售、煤 炭经营；供应链管理及相关配套服务（法律、行政法规、国务院决定禁止 的项目除外，限制的项目须取得许可后方可经营）。经营范围以登记机关核 准登记为准。
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主营业务构成分析 截止： 2012-12-31 单位（万元）
| 产品行业地区 | 主营收入 | 同比增长（%） | 主营收入占比% | 主营成本 | 毛利润 | 毛利率% |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 贸易执行服务-矿产 资源行业 |
1,401,442.35 | 158.93 | 95.64 | 1,380,158.42 | 21,283.93 | 1.52 |
| 贸易执行服务-其他 行业 |
35,541.68 | 25.43 | 2.43 | 34,041.29 | 1,500.39 | 4.22 |
| 综合物流服务 | 25,905.29 | 12.06 | 1.77 | 22,391.27 | 3,514.02 | 13.56 |
| 物流园经营 | 2,398.16 | -27.72 | 0.16 | 768.97 | 1,629.19 | 67.93 |
| 合计 | 1,465,287.48 | 100.00 | 1,437,359.95 | 27,927.53 | 1.91 |
2、对财务报表数据分析、调整
被评估公司相关参数估算年限：在估算被评估企业相关参数时，需要 根据可比公司价值比率的时限，相应的估算被评估公司相关参数的时限： 可比公司最近12 个月的价值比率需要对应目标企业最近12 个月的相关参 数；可比公司最近一个会计年度价值比率需要对应目标公司最近一个会计 年度相关参数；
可比公司最近年度化价值比率需要对应目标企业最近年度化相关参 数。
在对被评估公司和可比公司历史财务状况全面、深入的调查后，需调 整的因素：会计政策、会计估计与对比公司不同造成的损益差异，非经常 性损益、非核心、溢余性资产等。
- （1）、会计政策、会计估计差异的调整
被评估公司与可比公司一般存在的差异如下：
①折旧/摊销政策；
②存货记账政策；
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③计提坏账准备政策；
④收入实现标准。
（2）、非经常性损益调整
已终止的业务、非经常性重组成本、一次性费用、非经营性项目、过 量的所有者薪金、非正常的租金费用或租赁安排。
（3）、非经营性资产、负债的界定
Ⅰ、对比公司
①交易性金融资产；
②可供出售金融资产；
③持有至到期投资；
④长期应收款；
⑤投资性房地产；
⑥长期股权投资；
⑦交易性金融负债；
⑧其他与经营无关的资产或负债。
Ⅱ、被评估公司
①闲置资产：没有或暂时没有发挥作用的多余资产(不包括冗余资产)；
②非生产经营资产：家属楼、职工子弟学校、医院等；
③溢余资产：包括闲置溢余资产；
④长期投资：对外长期股权投资、债权投资；
⑤多余现金和金融性资产：多余现金指超过生产经营用的现金。
⑥其他与主营业务无关系的资产或负债。
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3、计算价值比率
-
（1）、价值比率：就是企业整体价值或股权价值与自身一个与整体价值
-
或股权价值密切相关的、体现企业经营特点参数的比值。
-
（2）、市场法评估的上市公司比较法的价值比率
-
①盈利价值比率
-
A、息税前（EBIT）价值比率=EV/EBIT
-
企业整体价值（EV）=股价发行的普通股数+付息负债-非经营性或多
-
余的现金-其他非经营性资产+非经营性负债+少数股东权益
-
**股价可选用评估基准日当天的或20 日、30 日、60 日股票的收盘价或
-
均价的均值。
-
***EBIT=利润总额+利息支出=净利润+所得税+利息支出
-
B、息税折旧/摊销前（EBITDA）价值比率=EV/EBITDA
-
*EBITDA=EBIT+折旧/摊销
-
C、税后净经营收益（NOIAT）价值比率=EV/NOIAT
NOIAT=EBIT*(1-所得税率)+折旧/摊销
-
D、市盈率（P/E）=股价/每股收益
-
②收入价值比率
销售收入价值比率（市销率）=EV/销售收入
-
③资产价值比率
-
A、市净率（P/B）=股价/每股净资产
B、总资产价值比率=EV/总资产价值
- C、长期资产价值比率=企业整体价值/长期资产价值
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④其他特殊价值比率
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⑤价值比率选择的一般原则：
1）对于亏损性企业可能选择资产类价值比率比选择盈利类价值比率效 果好；
-
2）对于可比对象与目标企业资本结构存在较大差异的，则一般应该选
-
择全投资口径的价值比率；
-
3）对于一些高科技行业或有形资产较少但无形资产较多的企业，盈利
-
类价值比率可能比资产类价值比率效果好；
-
4）如果企业的各类成本比较稳定，销售利润水平也比较稳定，则可以
-
选择销售收入价值比率；
-
5）如果可比对象与目标企业税收政策存在较大差异，则可能需要选择
-
税后收益的价值比率；
基于被评估单位的盈利情况稳定，本次评估采用盈利价值比率比较合 理。此次评估基准日为2012 年12 月31 日，在评估报告出具日前可以获取 所有可比公司的2012 年年报。
考虑报表数据的时效性和股票市场的变化，对比公司的财务数据应选 取2012 年12 月31 日全年的，计算出EBIT、EBITDA、NOIAT 价值比率。
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⑥对比公司的企业价值及EBIT、EBITDA、NOIAT 的计算
根据对比公司公布的年报数据及各种指标的计算方法，得出如下结果：
Ⅰ、对比公司的企业价值
金额单位：万元
| 序 号 |
对比公司 名称 |
股票代码 | 股权公平市 场价值(E)(1) |
付息负债 (D) |
非经营性 资产、负债 |
盈余现金及 等价物 |
少数股东 权益 |
企业整体 价值 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 保税科技 | 600794 | 238,516.32 | 13,200.00 | 6,348.74 | 33,279.92 | 1,431.20 | 213,518.87 |
| 2 | 飞马国际 | 002210 | 201,684.60 | 284,320.46 | 9,370.78 | 11,655.77 | 533.42 | 465,511.94 |
| 3 | 恒基达鑫 | 002492 | 150,000.00 | 13,469.00 | 16,417.43 | 19,193.89 | - | 127,857.68 |
| 4 | 新宁物流 | 300013 | 92,520.00 | 6,925.00 | 836.06 | 6,475.45 | 1,961.83 | 94,095.32 |
注：由于沪深股市2012 年12 月31 日后股价涨幅较大，在计算股权公平市场价值时，采用评估基准日的收盘价 乘以当日的总股本数量。
企业整体价值计算过程：
| 单位：万元 | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| 序号 | 项目 | 计算公式 | 保税科技 | 恒基达鑫 | 飞马国际 | 新宁物流 |
| 1 | 股权市场价值 | 2*3 | 238,516.32 | 150,000.00 | 201,684.60 | 92,520.00 |
| 2 | 股本数量 | 21,391.60 | 12,000.00 | 39,780.00 | 9,000.00 | |
| 3 | 股价（元） | 采用当天收盘价 | 11.15 | 12.50 | 5.07 | 10.28 |
| 4 | 缺少流动性折扣率% | - | - | - | - | |
| 5 | 付息负债 | 6+7+8 | 13,200.00 | 13,469.00 | 284,320.46 | 6,925.00 |
| 6 | 短期借款 | - | - | 284,320.46 | 6,925.00 | |
| 7 | 一年内到期的非流动 负债 |
4,300.00 | 3,139.00 | - | - | |
| 8 | 长期借款 | 8,900.00 | 10,330.00 | - | - | |
| 9 | 非经营性资产与负债 | 10+11+12+13+14+15+16-17-18-19 | 6,348.74 | 16,417.43 | 9,370.78 | 836.06 |
| 10 | 交易性金融资产 | - | - | 36.99 | - | |
| 11 | 可供出售金融资产 | - | - | - | - | |
| 12 | 持有至到期投资 | - | - | - | - | |
| 13 | 长期应收款 | - | - | - | - | |
| 14 | 投资性房地产 | 579.12 | - | 11,413.91 | - | |
| 15 | 长期股权投资 | 4,377.40 | - | - | 862.30 | |
| 16 | 在建工程 | 1,392.21 | 16,417.43 | 96.21 | 44.12 | |
| 17 | 交易性金融负债 | - | - | 492.62 | - | |
| 18 | 应付利息 | - | - | 1,683.71 | 11.56 | |
| 19 | 应付股利 | - | - | - | 58.80 | |
| 20 | 盈余现金及等价物 | 33,279.92 | 19,193.89 | 11,655.77 | 6,475.45 | |
| 21 | 少数股东权益 | 1,431.20 | - | 533.42 | 1,961.83 | |
| 22 | 企业整体价值 | 1+5-9-20+21 | 213,518.87 | 127,857.68 | 465,511.94 | 94,095.32 |
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*企业整体价值=股权市场价值+付息负债-非经营性资产+非经营性负债-溢余现金及等价物+少数股东权益
Ⅱ、对比公司的现金流量 金额单位：万元
| 序号 | 对比公司 名称 |
股票代码 | 2012年12 月31日收 盘价 |
基本 每股 收益 |
息税前利润 （EBIT) |
息税折旧/摊销前 利润（EBITDA) |
税后净经营收益 （NOIAT) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 保税科技 | 600794 | 11.15 | 0.76 | 20,757.87 | 24,256.73 | 20,732.27 |
| 2 | 飞马国际 | 002210 | 5.07 | 0.21 | 20,067.64 | 21,913.72 | 16,687.69 |
| 3 | 恒基达鑫 | 002492 | 12.50 | 0.53 | 8,654.26 | 12,515.12 | 10,588.67 |
| 4 | 新宁物流 | 300013 | 10.28 | 0.10 | 2,062.16 | 4,407.12 | 3,425.19 |
注：对比公司与目标公司均在国内，执行相同的会计准则，采用的会计政策及会计估计趋同，损益调整的主要项 目为资产减值损失、公允价值变动净收益、投资净收益及营业外收支项目。
对比公司现金流调整过程
| 对比公司现金流调整过程 | ||||
|---|---|---|---|---|
| 单位：万元 | ||||
| 项目 | 保税科技 | 恒基达鑫 | 飞马国际 | 新宁物流 |
| 利润总额 | 19,706.40 | 8,230.71 | 11,249.18 | 2,042.44 |
| 扣除非主营业务收入后利润总额 | 19,941.50 | 7,512.35 | 10,172.22 | 1,756.50 |
| 非经营性或非经常性损益调整金额 | 235.11 | 718.36 | 1,076.97 | 285.95 |
| 减：所得税 | 3,261.59 | 1,820.56 | 3,021.42 | 977.01 |
| 调整后的所得税额 | 3,320.36 | 1,640.97 | 2,752.17 | 905.52 |
| 加：未确认的投资损失 | - | - | - | - |
| 加：净利润差额(特殊报表科目) | - | - | - | - |
| 净利润差额(合计平衡项目) | - | - | - | - |
| 净利润 | 16,444.81 | 6,410.15 | 8,227.77 | 1,065.44 |
| 调整后的净利润 | 16,621.14 | 5,871.38 | 7,420.05 | 850.98 |
| 减：少数股东损益 | 142.56 | - | 16.82 | 130.81 |
| 加：利息支出 | 816.37 | 1,141.91 | 9,895.42 | 305.66 |
| 息税前利润（EBIT) | 20,757.87 | 8,654.26 | 20,067.64 | 2,062.16 |
| 加：折旧/摊销 | 3,498.86 | 3,860.85 | 1,846.07 | 2,344.97 |
| 息税折旧摊销前利润（EBITDA) | 24,256.73 | 12,515.12 | 21,913.72 | 4,407.12 |
| 税后净经营收益（NOIAT) | 20,732.27 | 10,588.67 | 16,687.69 | 3,425.19 |
*注：为了使可比公司与目标公司的数据具有可比性，计算EBIT 时需要进行有关调整，调整后的EBIT=
原财务报表利润总额+资产减值损失-其他经营收益-营业外收入+营业外支出+利息支出
Ⅲ、各对比公司价值比率计算表
| 价值类型 | 保税科技 | 恒基达鑫 | 飞马国际 | 新宁物流 |
|---|---|---|---|---|
| EBIT价值比率 | 10.29 | 14.77 | 23.20 | 45.63 |
| EBITDA价值比率 | 8.80 | 10.22 | 21.24 | 21.35 |
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NOIAT 价值比率 10.30 12.07 27.90 27.47
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4、价值比率的修正
采用市场法中的上市公司比较法对股权价值进行评估，是用对比公司 的单位现金流对应的其企业价值或股权价值的比率，来换算目标公司的企 业价值或股权价值的，即用对比公司某价值比率乘以目标公司对应的现金 流。由于对比公司和目标公司可能存在所处的宏观经济条件、交易条件、 行业状况的变化不同，同时其竞争能力、技术水平、地理位置、交易的时 间也不完全相同，这些因素对所计算价值比率均有影响，故必须分析对比 公司与目标公司之间的上述差异，调整各对比公司价值比率后，方可用做 目标公司的价值比率。
由于对比公司及目标公司属于相同行业，其经营的业务相近并均设立 于国内，所处的宏观经济条件、行业状况的变化基本一致，企业的竞争能 力和技术水平已反映在各种价值比率之中。其交易条件的差异可通过上市 公司与非上市公司之间的流通性折扣率进行调整。所有的财务数据及交易 数据均采用评估基准日的现时数据，时间因素不需调整。再通过3-6 个对 比公司，将其价值比率采用一定的统计方法进行分析，尽量消除对比公司 之间及对比公司与目标公司之间的诸如地理位置、所经营的具体业务、会 计估计细微方面、企业管理水平、资产的配置、客户资源质量等个体差异。
除考虑上述差异对价值比率的影响因素外，还应考虑各对比公司及目 标公司的规模不同形成的公司特有风险因素对价值比率的影响。
对比公司的股权价值是在二级市场公开交易形成的，但是每股盈利相
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同或相近的股票，在成交价上是往往有很大的差异，究其原因一方面和流 通的股本的大小有直接关系，另一方面与投资者对上市公司预期增长率不 同有重大影响。一个公司的发展史可分为开创期、成长期、成熟期和衰退 期。对于成长期上市公司，投资者会有较高的预期增长率，在现时的每股 盈利相同或相近的情况下，往往会给一个较高的成交价格。故还应考虑对 比公司在二级市场上股票的相对流通性及预期增长率不同，对价值比率的 影响。
由于我们所选取的对比公司的流通股本规模较小，流通性可视为相同， 故还应考虑调整对比公司与目标公司的预期增长率差异对价值比率的影 响。
（1）风险因素修正计量公式
所谓风险修正实际是由于可比公司和被评估公司由于风险因素而导致 的折现率r 的差异而需要进行的修正。
企业的股权投资风险主要包括以下二类风险：
经营风险：在折现率中主要表现在ß 系数上；
公司特有风险：主要指公司规模风险及财务风险。
企业债权的投资风险实际也主要与财务杠杆有关； 债权投资风险实际 与债权评级和已获利息倍数等有关；
在估算被评估公司的折现率时我们一般都是选择同行业的可比公司， 因此可以近似认为经营风险类似；
在估算目标企业的财务杠杆时一般都是选择最优财务杠杆（目标资本 结构），因此可以认为财务风险以及所要求的报酬率（Rd）差异不大；
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影响可比公司与被评估公司的风险因素差异的主要应该是公司规模风 险Rs 及财务风险Rc。
评估理论界定：在纯收益每年不变、资本化率（或报酬率）固定且大 于零，收益年期无限情况下：
资产的评估值=每年纯收益/资本化率（或折现率、报酬率）
NCF 1 由此可推出：单期间资本化概念： Value k
Value:资产的年评估值
NCF1：第一年后净收益
k: 折现率
Value 1 将上述公式变形为： ，Value/NCF1 实际就是我们定义的盈利 NCF 1[] k 类价值比率，故盈利类的价值比率实际上可以理解为相应口径的（资本化 率或折现率）的倒数。
对于目标企业Value/ NCF1 =1/K
公式变形为 NCF1 /Value = K
即对比公司价值比率的倒数（1/MG）=rG（对比公司折现率）
同理目标公司价值比率的倒数（1/MS）=rs（目标公司折现率）
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①对比公司特有风险超额收益率计算
本次公司特有风险超额收益考虑公司规模风险和财务风险。
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A、公司特有风险超额收益
| 组别 | 样本点数量 | 规模指标范围（亿元） | 规模超额收益率 | 调整后净资产账面值（亿元） | 净资产账面值（亿元） |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 11 | 0-0.5 | 6.15% | 0.37 | 1.95 |
| 2 | 30 | 0.50-1.0 | 5.22% | 0.75 | 1.83 |
| 3 | 42 | 1.0-1.5 | 5.11% | 1.28 | 2.61 |
| 4 | 86 | 1.5-2.0 | 5.03% | 1.75 | 3.06 |
| 5 | 72 | 2.0-2.5 | 4.91% | 2.25 | 3.52 |
| 6 | 66 | 2.5-3.0 | 4.66% | 2.74 | 4.31 |
| 7 | 121 | 3.0-4.0 | 4.52% | 3.48 | 5.42 |
| 8 | 97 | 4.0-5.0 | 4.40% | 4.45 | 6.27 |
| 9 | 70 | 5.0-6.0 | 4.01% | 5.5 | 8.16 |
| 9 | 56 | 6.0-7.0 | 3.20% | 6.52 | 9.89 |
| 10 | 41 | 7.0-8.0 | 2.53% | 7.41 | 10.2 |
| 11 | 49 | 8.0-10.0 | 2.31% | 8.88 | 11.11 |
| 12 | 91 | 10.0-15.0 | 7.65% | 12.01 | 16.33 |
| 13 | 39 | 15.0-20.0 | 7.63% | 17.33 | 24.03 |
| 14 | 44 | 20.0 | 10.59% | 51.47 | 60.65 |
（数据来源：wind 系统）
按规模超额收益率与净资产账面价值之间建立如下回归分析模型：
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公司财务风险Rc 比率一般为0—5%，按照评估基准日各公司的财务结 构分析判断，飞马国际的财务结构与目标公司相近。
B、对比公司及目标公司特有风险超额收益率计算结果
| 序号 | 名称 | 代码 | 2012 年12 月31 日 净资产（亿元） |
公司特有风险 超额收益率 |
财务风险Rc | 公司规模风险 Rs |
|
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 保税科技 | 600794 | 8.92 | 1.92% | 1.0% | 0.92% | |
| 2 | 飞马国际 | 002210 | 5.97 | 4.16% | 2.5% | 1.66% | |
| 3 | 恒基达鑫 | 002492 | 8.18 | 2.11% | 1.0% | 1.11% | |
| 4 | 新宁物流 | 300013 | 3.52 | 4.26% | 2.0% | 2.26% | |
| 5 | 目标公司 | 1.07 | 5.37% | 2.5% | 2.87% |
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②目标公司相对于可比公司的全投资折现率计算
A、对比公司全投资口径折现率
| 序 号 |
对比公司 名称 |
付息负债 (D) （万元） |
债权 比例 |
股权公平市 场价值(E)(1) （万元） |
股权价 值比例 |
含资本 结构因 素的 β(Leve red β) |
无风 险收 益率 (Rf) |
超额风 险收益 率 (Rm- Rf) |
公司特有 风险超额 收益率 （Rs+Rc） |
股权收 益率 (Re) |
债权 收益 率 (Rd) |
所得税 税率(T) |
加权资 金成本 (WACC) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 保税科技 | 13,200.00 | 5.24% | 238,516.32 | 94.76% | 0.7374 | 3.79% | 7.63% | 1.92% | 11.34% | 6.55% | 25.00% | 11.00% |
| 2 | 飞马国际 | 284,320.46 | 58.50% | 201,684.60 | 41.50% | 1.258 | 3.79% | 7.63% | 4.16% | 17.55% | 6.00% | 25.00% | 9.91% |
| 3 | 恒基达鑫 | 13,469.00 | 8.24% | 150,000.00 | 91.76% | 0.9084 | 3.79% | 7.63% | 2.11% | 12.83% | 6.55% | 25.00% | 12.18% |
| 4 | 新宁物流 | 6,925.00 | 6.96% | 92,520.00 | 93.04% | 1.081 | 3.79% | 7.63% | 4.26% | 16.30% | 6.00% | 25.00% | 15.48% |
-
注：1、股权公平市场价值=股权总数*股票收盘价
-
2、距基准日剩余年限5 年及以上期国债到期收益率平均值
-
3、Re = Rf+ β ×(Rm-Rf)+Rs+Rc
-
4、一年期贷款利率 及长期贷款利率
-
5、所得税税率按企业适用所得税率考虑
-
6、WACC=Re*E/(D+E)+Rd(1-T)D/(D+E)
-
7、 β 测算中选用沪深指数300 做为市场收益率计算依据，测算期间为2012 年12 月31 日前156 周。
-
8、市场超额收益率、无风险报酬率计算见收益法章节。
B、目标公司相对于对比公司全投资口径折现率
| 对比公司 名称 |
债权 比例 |
股权价 值比例 |
含资本结构 因素的β (Levered β ) |
无风险 收益率 (Rf) |
超额风 险收益 率 (Rm -Rf) |
公司特有 风险超额 收益率 （Rs+Rc） |
股权收 益率 (Re) |
债权收 益率 (Rd) |
所得税 税率 (T) |
加权资 金成本 (WACC) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 保税科技 | 5.24% | 94.76% | 0.7374 | 3.79% | 7.63% | 5.37% | 14.79% | 6.55% | 25.00% | 14.27% |
| 飞马国际 | 58.50% | 41.50% | 1.258 | 3.79% | 7.63% | 5.37% | 18.76% | 6.00% | 25.00% | 10.42% |
| 恒基达鑫 | 8.24% | 91.76% | 0.9084 | 3.79% | 7.63% | 5.37% | 16.09% | 6.55% | 25.00% | 15.17% |
| 新宁物流 | 6.96% | 93.04% | 1.081 | 3.79% | 7.63% | 5.37% | 17.41% | 6.00% | 25.00% | 16.51% |
- *注：将公司特有风险超额收益率换成目标公司的规模风险，其他数据不变。
C、估算NOIAT 与EBITDA 和EBIT 之间折现率转换系数
NOIAT 是全投资/税后净经营收益口径，因此与WACC（加权资金成本， 即折现率）对应，但EBITDA 和EBIT 对应的折现率需要在WACC 基础上进 行转换，因此可以分别定义相关转换系数如下：
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根据 WACC 的定义：
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EBITDA 就是 EBITDA 对应的折现率，因此可以得到 EBITDA 对应口径的 D E EBITDA WACC 折现率为： D E
对于 EBITDA，其折现率应该为 WACC/λ，对于 EBIT 其折现率应该为
WACC/δ。
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说明：g 为企业预期增长率（下面第（3）点有详细说明）
按照上述公式计算各参数结果如下：
| 计算时间 | 对比公 司名称 |
NOIAT | EBIT | EBIT | EBITDA | EBITDA |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 价值比率 | (δ)=NOIAT /EBIT |
价值比率 | (λ)=NOIAT/ EBITDA |
价值比率 | ||
| 最近12个月 | 保税科技 | 10.30 | 100.12% | 10.29 | 117.00% | 8.80 |
| 飞马国际 | 27.90 | 120.25% | 23.20 | 131.32% | 21.24 | |
| 恒基达鑫 | 12.07 | 81.73% | 14.77 | 118.19% | 10.22 | |
| 新宁物流 | 27.47 | 60.21% | 45.63 | 128.67% | 21.35 |
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③对比公司价值比率风险因素修正结果
A 、 NOIAT 价值比率
| 计算 时间 |
对比公司名 称 |
对比公司 折现率 |
目标公司 折现率 |
NOIAT价值 比率修正前 |
风险因 素修正 |
对比公司 价值比率 倒数 |
价值比率 修正后 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 最近 12 个月 |
保税科技 | 11.00% | 14.27% | 10.30 | 3.27% | 0.0971 | 7.70 |
| 飞马国际 | 9.91% | 10.42% | 27.90 | 0.50% | 0.0358 | 24.45 | |
| 恒基达鑫 | 12.18% | 15.17% | 12.07 | 3.00% | 0.0828 | 8.87 | |
| 新宁物流 | 15.48% | 16.51% | 27.47 | 1.03% | 0.0364 | 21.40 |
B 、 EBIT 价值比率
| 计算 时间 |
对比公司 名称 |
NOIAT/EBIT (δ) |
对比公司 折现率 |
目标公司 折现率 |
风险因 素修正 |
EBIT价 值比率修 正前 |
对比公司 价值比率 倒数 |
价值比率 修正后 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 最近 12个 月 |
保税科技 飞马国际 恒基达鑫 新宁物流 |
100.12% | 10.99% | 14.25% | 3.27% | 10.29 | 0.0972 | 7.70 |
| 120.25% | 8.24% | 8.66% | 0.42% | 23.20 | 0.0431 | 21.14 | ||
| 81.73% | 14.90% | 18.56% | 3.67% | 14.77 | 0.0677 | 9.58 | ||
| 60.21% | 25.71% | 27.43% | 1.72% | 45.63 | 0.0219 | 25.60 |
C、EBITDA 价值比率
| C | 、EBITD | A价值比率 | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 计算时 间 |
对比公 司名称 |
NOIAT/EBITDA (λ) |
对比公司 折现率 |
目标公司 折现率 |
风险因 素修正 |
EBITDA 价值比率 修正前 |
对比公司 价值比率 倒数 |
价值比率 修正后 |
| 最近12 个月 |
保税科技 | 117.00% | 9.40% | 12.20% | 2.79% | 8.80 | 0.1136 | 7.06 |
| 飞马国际 | 131.32% | 7.55% | 7.93% | 0.38% | 21.24 | 0.0471 | 19.64 | |
| 恒基达鑫 | 118.19% | 10.30% | 12.84% | 2.54% | 10.22 | 0.0979 | 8.11 | |
| 新宁物流 | 128.67% | 12.03% | 12.83% | 0.80% | 21.35 | 0.0468 | 18.23 |
（3）、预期增长率因素修正
①、对比公司及目标公司预期增长率测算
此次评估采用 6-8 年企业的实际财务数据及多家券商对对比公司的盈 利预测的平均数（数据来源 wind 资讯），测算企业的预期增长速度如下：
金额单位：百万元
| 序 号 |
单位 | 项目 | 2008 年度 |
2009 年度 |
2010 年度 |
2011 年度 |
2012 年度 |
2013 年 度预测 |
2014 年 度预测 |
2015 年 度预测 |
平均增 长率 |
|
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
| 1 | 保税科技 | NOIAT | 73.93 | 103.77 | 183.31 | 207.32 | 223.11 | 244.86 | 268.11 | 24.0% | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 利息支出 | 8.16 | 8.16 | 8.16 | ||||||||
| 折旧/摊销 | 34.99 | 34.99 | 34.99 | ||||||||
| 净利润 | 182.00 | 203.75 | 227.00 | ||||||||
| 2 | 飞马国际 | NOIAT | 72.54 | 52.98 | 130.66 | 238.23 | 166.88 | 211.38 | 242.98 | 22.3% | |
| 利息支出 | 98.95 | 98.95 | |||||||||
| 折旧/摊销 | 18.46 | 18.46 | |||||||||
| 净利润 | 118.70 | 150.30 | |||||||||
| 3 | 恒基达鑫 | NOIAT | 79.40 | 103.02 | 109.28 | 92.88 | 105.89 | 121.48 | 135.03 | 145.35 | 9.3% |
| 利息支出 | 11.42 | 11.42 | 11.42 | ||||||||
| 折旧/摊销 | 38.61 | 38.61 | 38.61 | ||||||||
| 净利润 | 74.31 | 87.86 | 95.77 | ||||||||
| 4 | 新宁物流 | NOIAT | 31.48 | 33.84 | 27.12 | 29.41 | 34.25 | 38.76 | 41.78 | 42.74 | 4.8% |
| 利息支出 | 3.06 | 3.06 | 3.06 | ||||||||
| 折旧/摊销 | 23.45 | 23.45 | 23.45 | ||||||||
| 净利润 | 13.02 | 16.04 | 17.00 | ||||||||
| 5 | 合捷公司 | NOIAT | 0.00 | 0.00 | 34.33 | 41.11 | 50.40 | 46.45 | 51.46 | 53.49 | 9.3% |
| 利息支出 | 14.26 | 10.30 | 9.24 | ||||||||
| 折旧/摊销 | 13.08 | 13.19 | 13.79 | ||||||||
| 净利润 | 22.67 | 30.55 | 32.77 |
②、预期增长率因素修正结果
由于收益现金流增长率的差异对股价的影响是否存在对应的数学关系
尚无定论，从选取的 4 个对比公司的市盈率水平来看：
| 计算 时间 |
对比公司名称 | PE |
|---|---|---|
| 市盈率 | ||
| 最近 12个 月 |
保税科技 | 14.67 |
| 飞马国际 | 24.14 | |
| 恒基达鑫 | 23.40 | |
| 新宁物流 | 102.80 |
新宁物流预期的收益现金流增长率最低，但市盈率水平最高，保税科 技的收益现金流增长率最高，但市盈率水平最低。由于本次评估选用的对 比公司与目标公司收益现金流增长速度差异与价值比率不存在正相关比例 关系，故本次评估不对（预期）增长率差异因素进行修正。
5、价值比率的取值
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市场法评估，一般通过下列方法在若干个价值比率中估算确定目标公 司的价值比率：
==> picture [211 x 14] intentionally omitted <==
（2）、中间值或重数法；
（3）、回归分析法；
（4）、其他合理方法。
此次评估，考虑到保税科技的股价水平在2013 年1 月份涨幅为54%， 股价在评估基准日可能被低估，但新宁物流增长速度较低，但市盈利水平 却很高，股价也可能被高估。二级市场的股价的形成与投资者对企业未来 经营情况的判断有一定关系，而且会产生一定的偏差，故我们采用4 家对 比公司的平均价值比率做为目标公司的价值比率较为适当。
| 计算时间 | 对比公司名称 | NOIAT价值比率修 正后 |
EBIT价值比率修 正后 |
EBITDA价值比 率修正后 |
|---|---|---|---|---|
| 最近12个月 | 保税科技 | 7.70 | 7.70 | 7.06 |
| 飞马国际 | 24.45 | 21.14 | 19.64 | |
| 恒基达鑫 | 8.87 | 9.58 | 8.11 | |
| 新宁物流 | 21.40 | 25.60 | 18.23 | |
| 平均数 | 15.61 | 16.00 | 13.26 |
6、确定被评估公司的相关参数
为了利用各价值比率估算被评估公司的价值，需估算被评估公司相应 的相关参数；
根据广东合捷相关财务数据，2012 年12 月31 日及之前连续12 个月的
各种现金流数据如下：
| 序号 | 项目 | 计算公式 | 金额（万元） | |
|---|---|---|---|---|
| 1 | 资产减值损失 | 13.91 | ||
| 2 | 加：公允价值变动收益 |
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| 3 | 投资收益 | |||
|---|---|---|---|---|
| 4 | 其中：对关联企业和合营企业投资收益 | |||
| 5 | 加：营业外收入 | 265.54 | ||
| 6 | 减：营业外支出 | 0.70 | ||
| 7 | 其中：非流动资产处置损失 | |||
| 8 | 营业外收支净额 | 264.84 | ||
| 9 | 利润总额 | 3,278.71 | ||
| 10 | 扣除非主营业务收入后利润总额 | =9+1-3-5+6 | 3,027.78 | |
| 11 | 调整的利润总额 | =9-10 | 250.93 | |
| 12 | 减：所得税 | 815.20 | ||
| 13 | 调整后的主营业务所得税 | =12-11*25% | 752.46 | |
| 14 | 净利润 | 2,463.51 | ||
| 15 | 调整后的主营业务净利润 | =10-13 | 2,275.31 | |
| 16 | 加：利息支出 | 1,846.72 | ||
| 17 | 息税前利润(EBIT) | =10+16 | 4,874.50 | |
| 18 | 加: 折旧/摊销 | 1,379.18 | ||
| 19 | 息税折旧摊销前利润(EBITDA) | =17+18 | 6,253.68 | |
| 20 | 税后净经营收益(NOIAT) | =15+16*(1-25%)+18 | 5,039.54 |
- 注：NOIAT=EBIT(1-T)+折旧摊销=净利润+利息支出×（1-T)+折旧摊销
7、按各类价值比率及相关参数计算不同收益口径的企业价值初步结果
被评估公司企业价值=被评估公司价值比率*被评估公司对应参数。
金额单位：万元
| 金额单位：万元 | |||
|---|---|---|---|
| 项目 | NOIAT口径的企业价值 | EBIT口径的企业价值 | EBITDA口径的企业价值 |
| 价值比率 | 15.61 | 16.00 |
13.26 |
| 企业价值（具有上市交易的流通性） | 78,644.51 | 78,012.57 | 82,930.81 |
8、营运资金最低保有量调整
采用盈利类和收入类的价值比率估算企业价值时，实际应该隐含被评 估企业应该具有的最低营运资金水平，当被评估公司不具有最低营运资金 水平时，需要进行相应的调整。
营运资金年需求量=年度预测付现成本、费用合计/营运资金年综合周
转次数
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营运资金年综合周转次数=360/(存货周转天数+应收账款周转天数-应
付账款周转天数+预付账款周转天数-预收账款周转天数)=5.21
| 项目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 平均值 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 付现成本(万元) | 5,966.1 | 6,829.6 | 6,945.1 | 7,107.7 | 7,291.9 | 6,828.1 |
| 运营资金年周转次数 | 5.21 | 5.21 | 5.21 | 5.21 | 5.21 | 5.21 |
| 营运资金需求量（万元） | 1,144.4 | 1,310.1 | 1,332.2 | 1,363.4 | 1,398.8 | 1,309.8 |
| 营运资金/销售收入 | 9% | 10% | 9% | 10% | 10% | 10% |
正常需要的营运资金占收入比率10%，2012 年销售收入15,312.14 万 元，则正常营运资金水平1,531.21 万元。
根据广东合捷历史财务资料实际拥有的营运资金分析如下：
| 项目 | 历史数据（金额单位：万元） | 历史数据（金额单位：万元） | 历史数据（金额单位：万元） | ||
|---|---|---|---|---|---|
| 2008 年 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 | |
| 货币资金 | 689.97 | 1,899.25 | 2,090.29 | 734.22 | 190.75 |
| 应收票据 | - | - | 740.65 | - | - |
| 应收账款 | 353.65 | 89.86 | 1,263.78 | 2,450.41 | 2,841.01 |
| 存货 | - | - | 10.14 | 46.24 | 124.49 |
| 预付账款 | 5.12 | - | 1.40 | - | - |
| 应付票据 | - | - | - | - | - |
| 应付账款 | 18.21 | 0.04 | 3.61 | 1,992.87 | 870.19 |
| 预收账款 | - | - | 11.02 | - | - |
| 应付职工酬金 | - | 1.58 | 5.19 | 144.70 | 156.98 |
| 应付税金 | 0.60 | 7.29 | 678.88 | 634.20 | 635.60 |
| 营运资金占用 | 1,029.93 | 1,980.19 | 3,407.54 | 459.11 | 1,493.48 |
| 营运资金变动率 | 0.92 | 0.72 | -0.87 | 2.25 | |
| 营运资金占用/营业收入 | 2887.96% | 1253.70% | 38.32% | 2.66% | 9.75% |
实际拥有的营运资金为1,493.48 万元，营运资金多余额为-37.73 万元。
9、考虑相关溢价/折扣
企业价值准则第35 条规定：上市公司比较法中的可比企业应当是公开 市场上正常交易的上市公司，评估结论应当考虑流通性对评估对象价值的 影响。
由于上市公司比较法采用上市公司的股票交易价格计算股权市值，因
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此这个“市值”应该是代表流通性、少数股权的价值。当被评估股权状态 与上述状态不一致时需要进行调整。
（1）、缺少流通性调整
①美国评估界对流通性的定义： 资产、股权、所有者权益以及股票等 以最小的成本，通过转让或者销售方式转换为现金的能力；
②美国评估界对缺少流通折扣的定义： 在资产或权益价值基础上扣除 一定数量价值或一定比例，以体现该资产或权益缺少流通性。
流通性实际是资产、股权、所有者权益以及股票在转换为现金时其价 值不发生损失的能力。
③Pre-IPO 研究缺少流通折扣率结论
| 研究涵盖日期 | IPO项目数量 | 符合条件的交易 案例数量 |
折扣率平均值 | 折扣率中位值 |
|---|---|---|---|---|
| 1997-2000 | 1,847 | 266 | 50% | 52% |
| 1995-1997 | 732 | 84 | 43% | 41% |
| 1994-1995 | 318 | 45 | 45% | 47% |
| 1991-1993 | 443 | 49 | 45% | 43% |
| 1990-1992 | 266 | 30 | 34% | 33% |
| 1989-1990 | 157 | 17 | 46% | 40% |
| 1987-1989 | 98 | 21 | 43% | 43% |
| 1985-1986 | 130 | 19 | 43% | 43% |
| 1980-1981 | 97 | 12 | 59% | 68% |
| 1980-2000 | 4,088 | 543 | 46% | 47% |
④我国对缺少流通性折扣率研究结论
A、新股发行方式估算流通折扣如下表：
| A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | A、新股发行方式估算流通折扣如下表： | ||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2002-2011 年新股发行价方式估算缺少流通折扣率计算表（按行业） | ||||||||||||
| 序 号 |
行业名称 | 样本点 数量 |
发行价 平均值 |
第一天交 易价 |
30 日易 均价 |
60 日交 易均价 |
90 日交 易均价 |
缺少流通折扣率（%） | ||||
| 第一天交 易价计算 |
30 日交易 均价计算 |
60 日交易 均价计算 |
90 日交易 均价计算 |
|||||||||
| 平均值 | ||||||||||||
| 1 | 采掘业 | 31 | 18.96 | 30.18 | 30.37 | 30.87 | 29.65 | 37.68% | 36.56% | 35.82% | 33.61% | 35.91% |
| 2 | 传播与文化产业 | 16 | 21.74 | 36.70 | 35.50 | 33.21 | 31.08 | 42.26% | 36.94% | 33.33% | 30.10% | 35.66% |
| 3 | 电力、煤气及水的生产和供应 | 21 | 7.40 | 11.85 | 11.52 | 11.33 | 11.29 | 39.04% | 37.31% | 35.56% | 34.14% | 36.51% |
| 4 | 电子 | 99 | 21.16 | 32.93 | 31.02 | 30.86 | 31.24 | 35.50% | 32.28% | 33.15% | 33.47% | 33.60% |
| 5 | 房地产业 | 13 | 11.01 | 20.64 | 20.52 | 20.60 | 20.27 | 43.57% | 44.11% | 44.21% | 41.05% | 43.23% |
| 6 | 纺织、服装、皮毛 | 41 | 16.73 | 22.83 | 21.19 | 21.03 | 21.12 | 26.19% | 21.37% | 22.34% | 23.00% | 23.23% |
| 7 | 机械、设备、仪表 | 280 | 21.36 | 31.38 | 29.96 | 29.72 | 28.64 | 29.97% | 25.63% | 24.57% | 21.66% | 25.46% |
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| 8 | 建筑业 | 34 | 16.32 | 22.70 | 22.91 | 23.14 | 23.50 | 31.98% | 31.27% | 30.44% | 29.24% | 30.73% |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 9 | 交通运输、仓储业 | 35 | 7.43 | 12.47 | 12.37 | 12.55 | 12.50 | 36.85% | 37.88% | 38.57% | 38.11% | 37.85% |
| 10 | 金融、保险业 | 25 | 12.18 | 17.56 | 18.07 | 17.77 | 17.44 | 26.88% | 28.61% | 28.71% | 27.07% | 27.82% |
| 11 | 金属、非金属 | 111 | 15.48 | 24.01 | 23.11 | 23.05 | 22.28 | 33.92% | 31.51% | 31.29% | 28.98% | 31.43% |
| 12 | 木材、家具 | 9 | 22.69 | 23.71 | 24.05 | 24.52 | 21.33 | 11.93% | 13.53% | 10.88% | -5.06% | 7.82% |
| 13 | 农、林、牧、渔业 | 29 | 16.97 | 28.19 | 28.18 | 29.44 | 29.58 | 37.93% | 36.62% | 35.68% | 34.60% | 36.21% |
| 14 | 批发和零售贸易 | 31 | 21.13 | 28.08 | 28.10 | 27.66 | 27.55 | 28.84% | 26.96% | 25.27% | 23.20% | 26.07% |
| 15 | 其他制造业 | 22 | 16.26 | 25.95 | 24.98 | 25.00 | 25.03 | 37.12% | 34.46% | 32.84% | 32.85% | 34.32% |
| 16 | 社会服务业 | 35 | 26.45 | 41.12 | 39.86 | 40.98 | 40.29 | 37.51% | 34.51% | 33.97% | 32.55% | 34.63% |
| 17 | 石油、化学、塑胶、塑料 | 139 | 19.25 | 28.23 | 26.90 | 26.55 | 25.95 | 31.57% | 27.96% | 27.41% | 25.59% | 28.13% |
| 18 | 食品、饮料 | 39 | 23.70 | 36.42 | 34.22 | 32.64 | 31.73 | 37.24% | 34.25% | 30.86% | 28.10% | 32.61% |
| 19 | 信息技术业 | 132 | 25.59 | 38.39 | 37.92 | 37.14 | 36.58 | 31.51% | 30.12% | 28.77% | 26.71% | 29.27% |
| 20 | 医药、生物制品 | 68 | 26.61 | 37.02 | 34.29 | 34.15 | 34.01 | 32.07% | 27.45% | 26.96% | 25.75% | 28.06% |
| 21 | 造纸、印刷 | 27 | 17.41 | 24.21 | 22.80 | 22.26 | 21.77 | 30.41% | 26.03% | 23.95% | 21.58% | 25.49% |
| 22 | 综合类 | 4 | 10.57 | 14.33 | 14.22 | 14.39 | 13.22 | 32.13% | 29.89% | 29.75% | 24.64% | 29.10% |
| 23 | 合计/平均值 | 1241 | 18.02 | 26.77 | 26.00 | 25.86 | 25.28 | 33.28% | 31.15% | 30.20% | 27.77% | 30.60% |
| 原始数据来源：Wind资讯 |
B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表：
| B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： | B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： | B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： | B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： | B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： | B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： | B、非上市公式并购市盈率法流通性折扣如下表： |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 非上市公司并购市盈率与上市公司市盈率比较估算缺少流通折扣率计算表(2011年按行业） | ||||||
| 序号 | 行业名称 | 非上市公司并购 | 上市公司 | 缺少流通折扣 率 |
||
| 样本点数量 | 平均值市盈率 | 样本点数量 | 平均值市盈率 | |||
| 1 | 采掘业 | 15 | 23.35 | 49 | 29.42 | 20.6% |
| 2 | 传播与文化产业 | 2 | 23.29 | 24 | 36.78 | 36.7% |
| 3 | 电力、煤气及水的生产和供应业 | 26 | 22.95 | 51 | 29.29 | 21.6% |
| 4 | 电子 | 29 | 26.30 | 111 | 35.79 | 26.5% |
| 5 | 房地产业 | 19 | 17.52 | 93 | 25.85 | 32.2% |
| 6 | 纺织、服装、皮毛 | 17 | 14.72 | 58 | 30.93 | 52.4% |
| 7 | 机械、设备、仪表 | 109 | 18.05 | 358 | 31.99 | 43.6% |
| 8 | 建筑业 | 4 | 15.84 | 47 | 29.12 | 45.6% |
| 9 | 交通运输、仓储业 | 18 | 15.70 | 67 | 18.53 | 15.3% |
| 10 | 金融、保险业 | 64 | 19.32 | 37 | 23.10 | 16.4% |
| 11 | 金属、非金属 | 34 | 15.26 | 153 | 28.99 | 47.4% |
| 12 | 农、林、牧、渔业 | 5 | 30.61 | 28 | 41.36 | 26.0% |
| 13 | 批发和零售贸易 | 34 | 20.33 | 99 | 27.87 | 27.0% |
| 14 | 社会服务业 | 30 | 20.28 | 56 | 40.16 | 49.5% |
| 15 | 石油、化学、塑胶、塑料 | 33 | 21.96 | 194 | 33.32 | 34.1% |
| 16 | 食品、饮料 | 12 | 16.14 | 72 | 37.06 | 56.4% |
| 17 | 信息技术业 | 49 | 24.20 | 139 | 45.63 | 47.0% |
| 18 | 医药、生物制品 | 18 | 22.48 | 118 | 34.81 | 35.4% |
| 19 | 造纸、印刷 | 9 | 23.01 | 32 | 34.91 | 34.1% |
| 20 | 综合类 | 6 | 19.90 | 37 | 36.11 | 44.9% |
| 21 | 合计/平均值 | 533 | 20.56 | 1823 | 32.55 | 35.6% |
| 原始数据来源：Wind资讯、CVSource |
⑤确定缺少流通性折扣率
根据国内的最新研究成果，不同市场交易条件下的总体缺少流通性折 扣率在30.6%-35.6 之间，差异水平不大，但到具体行业时，差异水平较大。 在我国沪深股市的二级市场，股票的流通性对股票的成交价格影响很大。 故从谨慎原则出发，采用就高不就低的原则，取上述新股发行方式估算流 通折扣表中的运输、仓储行业的缺少流通性折扣率为37.85%。 （2）、控制溢价/缺少控制折扣调整
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
①股权控股溢价/缺少控制折扣的概念：所谓控制权是指根据公司法和 企业章程中规定的赋予公司出资股东对企业经营决策管理的权利，也就是 企业经营管理的控制权
②由于拥有控制权的股东拥有许多少数股权股东所不享有的利益，因 此对按比例计算出来的股东权益价值来说，控制权股权与同样比例的不具 有控股权的股权相比存在一个溢价，反之，不具有控制权的股权的价值与 同样比例的具有控制股权的价值相比存在一个折扣；
控制溢价和缺少控制折扣两者之间是相互对应的，也就是说控制溢价 是在缺少控制价格基础上溢价；缺少控制折扣是在控制价值基础上的折扣； 缺少控制折扣率= 1- 1/（1+控制溢价率）
③Mergerstat/Shannon Pratt’s Control Premium Study 研究结论
Mergerstst/ShannonPratt 控制权溢价统计表
| Mergerstst/ShannonPratt控制权溢价统计表 | Mergerstst/ShannonPratt控制权溢价统计表 | Mergerstst/ShannonPratt控制权溢价统计表 | Mergerstst/ShannonPratt控制权溢价统计表 | Mergerstst/ShannonPratt控制权溢价统计表 |
|---|---|---|---|---|
| 单位：% | ||||
| 年份 | 控制权溢价平均 值（不包含负溢 价数据） |
控制权溢价中位 值（不包含负溢 价数据） |
控制权溢价平均 值（包含负溢价 数据） |
控制权溢价中位 值（包含负溢价 数据） |
| 1998 | 35.9 | 29.3 | 23.6 | 22.7 |
| 1999 | 46.5 | 32.4 | 40.0 | 28.7 |
| 2000 | 48.7 | 37.1 | 35.3 | 28.9 |
| 2001 | 52.1 | 35.9 | 34.0 | 25.9 |
| 2002 | 49.1 | 34.0 | 33.1 | 24.6 |
| 2003 | 53.9 | 37.7 | 46.2 | 33.3 |
| 2004 | 36.4 | 26.2 | 28.6 | 22.5 |
| 2005 | 33.1 | 24.3 | 23.1 | 16.7 |
| 2006 | 29.0 | 20.5 | 23.5 | 17.2 |
| 各年总平均值 | 42.7 | 30.8 | 31.9 | 24.5 |
④借鉴国际研究思路，利用目前国内China Venture 公司推出的 CVSource 数据信息系统，所收集的4,200 多例公司股权收购案例，在这些 案例中有2640 多例为非控股股权收购案例，这些案例中股权交易的比例都 低于49%，另外有近1600 例股权交易案例，其涉及的股权比例超过50%， 基本可以认定是控股权的交易案例所估算的控制溢价率/缺少控制折扣率 数据如下表：
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
| 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 | 控制溢价、缺少控制折扣率估算表 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 序号 | 年份 | 少数股权交易 | 控股权交易 | 控股权溢 价率 |
缺少控制 折扣率 |
||
| 并购案例 数量 |
市盈率 （P/E) |
并购案例 数量 |
市盈率 （P/E) |
||||
| 1 | 2011 | 498 | 19.36 | 408 | 21.35 | 10.26% | 9.31% |
| 2 | 2010 | 461 | 16.67 | 346 | 18.54 | 11.22% | 10.09% |
| 3 | 2009 | 470 | 13.82 | 251 | 17.32 | 25.37% | 20.24% |
| 4 | 2008 | 450 | 14.82 | 257 | 17.31 | 16.75% | 14.34% |
| 5 | 2007 | 408 | 15.81 | 244 | 20.23 | 27.91% | 21.82% |
| 6 | 2006 | 130 | 15.01 | 83 | 19.49 | 29.89% | 23.01% |
| 7 | 2005年及以前 | 231 | 17.73 | 119 | 19.22 | 8.40% | 7.75% |
| 8 | 合计/平均值 | 2648 | 16.18 | 1589 | 19.07 | 17.87% | 15.16% |
| 数据来源： CVSource |
由于上市公司比较法采用上市公司的股票交易价格计算股权市值，因 此这个“市值”应该是少数股权的价值。 评估对象是股东全部权益价值， 所以应该考虑控股权溢价。由于控制权的溢价率与缺少控制折扣率是相对 的，本次评估东全部权益=（按照少数股东权益口径计算的市值+按照控股 股权口径计算溢价的市值）/2
⑤缺少流通性的全部股权公允价值计算结果如下： 金额单位：万元
| ⑤缺少流通性的全 | 股权公允价值计 | 算结果如下： | 金额单位：万元 |
|---|---|---|---|
| 项目 | NOIAT口径的评估价值 | EBIT口径的评估价值 | EBITDA口径的评估价值 |
| 价值比率 | 15.61 | 16.00 |
13.26 |
| 企业价值（具有上市交易的流通性） | 78,644.51 | 78,012.57 | 82,930.81 |
| 减：付息负债 | 25,768.74 | 25,768.74 | 25,768.74 |
| 加：营运资金最低保有量调整 | -37.73 | -37.73 | -37.73 |
| 非控制权基础上具有上市交易流通 性的股权公允价值 |
|||
| 52,838.04 | 52,206.10 | 57,124.34 | |
| 减：缺少流通性折扣 | 37.85% | 37.85% | 37.85% |
| 非控制权基础上不具有上市交易缺 少流通性的股权公允价值 |
|||
| 32,838.84 | 32,446.09 | 35,502.78 | |
| 加：控股溢价率 | 10.26% | 10.26% | 10.26% |
| 缺少流通性的全部股权公允价值 | 34,523.47 | 34,110.57 | 37,324.07 |
10、分析、协调、确定一个价值比率的评估结果为最终结论
价值比率选择的一般原则：
（1）、对于亏损性企业选择资产类价值比率；
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（2）、对于可比公司与被评估公司资本结构存在较大差异的，一般选 用全投资口径的价值比率；
-
（3）、对于一些高科技企业或有形资产较少但无形资产较多的企业，
-
一般选择盈利类价值比率；
-
（4）、如果企业的各类成本比较稳定，销售利润水平业比较稳定，可
-
选用销售收入价值比率；
（5）、如果可比公司与被评估公司税收政策存在较大差异，可选择税 后收益的价值比率。
11、加回非经营性资产、负债的净值
计算股东全部权益的价值结果如下：
金额单位：万元
| 项目 | NOIAT口径的评估价值 | EBIT口径的评估价值 | EBITDA口径的评估价值 |
|---|---|---|---|
| 非控制权基础上不具有上市交易缺 少流通性的股权公允价值 |
|||
| 32,838.84 | 32,446.09 | 35,502.78 | |
| 加：控股溢价率 | 10.26% | 10.26% | 10.26% |
| 缺少流通性的全部股权公允价值 | 34,523.47 | 34,110.57 | 37,324.07 |
| 加：非经营性资产 | 3,651.44 | 3,651.44 | 3,651.44 |
| 溢余资产 | - | - | - |
| 减：非经营性负债 | 3,808.36 | 3,808.36 | 3,808.36 |
| 股权全部权益价值 | 34,367.00 | 33,954.00 | 37,167.00 |
注：非经性资产、负债及溢余资产的界定及评估方法、评估结果见收益法相关内容。
12、市场法评估价值的最终确定
由于选取的对比公司之间及与目标公司之间的资本结构和规模差异较 大，故本次评估采用全投资口径的税后净经营收益价值比率（NOIAT）计算 出的评估值作为评估结果较为合适。则经市场法评估广东合捷基准日2012 年12月31日股东全部权益价值为人民币34,367万元。
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第五部分、收益法评估技术说明
一、收益法评估的应用简介
1、股东全部权益价值评估的方法选择
收益法，是指将预期收益资本化或者折现，确定评估对象价值的评估 方法。是从企业整体出发，以企业的获利能力为核心，通过分析、判断和 预测企业未来收益，考虑企业的经营风险和市场风险后，选取适当的折现 率，折现求取股东全部权益价值。
现金流折现方法是通过将企业未来预期净现金流量折算为现值，评估 资产价值的一种方法。其基本思路是通过估算资产在未来预期的净现金流 量和采用适宜的折现率折算成现时价值，得出评估值。其适用的基本条件 是：企业具备持续经营的基础和条件，经营与收益之间存有较稳定的对应 关系，并且未来收益和风险能够预测及可量化。使用现金流折现法的最大 难度在于未来预期现金流的预测，以及数据采集和处理的客观性和可靠性 等。当对未来预期现金流的预测较为客观公正、折现率的选取较为合理时， 其估值结果具有较好的客观性。
现金流量包括企业所产生的全部现金流量（企业自由现金流量）和属 于股东权益的现金流量（股权自由现金流量）两种口径，企业自由现金流 量指的是归属于包括股东和付息债务的债权人在内的所有投资者的现金流 量，股权自由现金流量指的是归属于股东的现金流量，是扣除还本付息以 及用于维持现有生产和建立将来增长所需的新资产的资本支出和营运资金 变动后剩余的现金流量。以上两种现金流量对应的方法分别为间接法和直
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接法。本次采用现金流折现法中，适用间接法，对应的现金流量为企业自 由现金流量（企业自由现金流量＝税后净利润＋折旧与摊销＋利息费用（扣 除税务影响后）－追加资本性支出－追加营运资金）。
2、基本评估思路
按照《企业价值估值指导意见》的要求估算企业未来年度的收益， 将 未来收益折现，以此确定企业的价值。
（1）按照审计报表，对纳入报表范围的资产、业务，按照业务结构类 型分别估算其预期收益；
（2）对纳入报表范围，但在现金流估算中未予考虑的诸如基准日后到 报告出具期间已经转让的投资项目以及呆滞或闲置设备等类资产，定义其 为基准日的溢余性或非经营性资产，单独测算其价值；
（3）由上述各项的测算加和、扣减付息债务价值，并按照基准日经审 计的多数股东与少数股东的损益比及权益比，得到被评估公司的权益资本 价值。
3、收益法的应用前提
a、能够对企业未来收益进行合理预测。
b、能够对与企业未来收益的风险程度相对应的收益率进行合理估算。 二、评估假设和限定条件
本次评估的预测建立在下述假设之上，根据资产评估的要求，认定这 些假设条件在评估基准日时成立，当未来经济环境发生重大变化时，将不 承担由于假设条件改变而推导出不同评估结论的责任。
- （一）通用假设
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1、国家现行的宏观经济、金融以及产业等政策不发生重大变化。
-
2、评估对象所处的社会经济环境以及所执行的税赋、税率等政策无重
-
大变化。
3、假设资产持续经营，资产持续经营假设是指评估时需根据被评估资 产按目前的用途和使用的方式、规模、频度、环境等情况继续使用，或者 在有所改变的基础上使用，相应确定评估方法、参数和依据。
4、假定所有待评估资产已经处在交易的过程中，评估师根据待评估资 产的交易条件等模拟市场进行估价。
5、假定在市场上交易的资产，或拟在市场上交易的资产，资产交易双 方彼此地位平等，彼此都有获取足够市场信息的机会和时间，以便于对资 产的功能、用途及其交易价格等作出理智的判断。
6、本次估算不考虑通货膨胀因素的影响。在本次评估假设前提下，依 据本次评估目的，确定本次估算的价值类型为市场价值。估算中的一切取 价标准均为估值基准日有效的价格标准及价值体系。
（二）特定假设
1、本次评估假设委托评估对象所涉及的企业预期发展愿景顺利实现。
2、本次评估假设委托评估对象所涉及的企业在未来的经营期内，其管 理费用等不会在现有基础上发生大幅的变化或波动，并多数随销售收入的 变化而同步变动。
3、本次假设委托评估对象所涉及的企业未来的经营过程中增加付息负 债。考虑到企业在未来的经营中有短期融资行为，所支付的利息将会导致 财务费用的增加。
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4、本次假设委托评估对象所涉及的企业在未来的经营过程中，资本性 投资用于维持公司有形和无形资产的折旧和摊销，并依靠公司的资金周转 来满足日常经营的营运资金需求。
- 5、假设收益期为开始经营后50年。
三、企业经营、产品、财务分析
（一） 影响企业经营的宏观、区域经济因素
1、国内、国际整体宏观经济分析
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2010-2011 年国内生产总值同比增长速度
2011 年面对复杂多变的国际形势和国内经济运行环境，我国实施了积 极的财政政策和稳健的货币政策，国民经济运行总体良好：虽然经济增速 有所放缓，但仍保持相对稳健的步伐；工业生产平稳增长；居民消费持续 增长；投资增速虽回归常态，但依然保持较快增长；外贸仍保持增长，但 增速放缓；货币信贷运行回归常态；城镇新增就业稳步增长。
未来经济发展面临的国内外环境更趋复杂，不稳定、不确定因素不断 增加，对2012 年宏观经济形势分析如下：
-
有利因素
-
国际方面
-
1）世界经济总体上保持着复苏态势，经济格局的变化将提升我国的国
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际影响力。
总体上看，2012 年世界经济仍将呈现低速增长态势，预计2012 年世界 经济的年均增长率为4.5%左右，发达经济体的增长率为2.5%，新兴经济体 和发展中国家经济增长率为6.5%。世界经济格局的变化将进一步提升我国 的国际影响力：发展中国家在世界经济中地位提升必然要求对相关国际经 济金融机构进行改革，这将增加我国的话语权和决策权；包括20 国集团在 内的多种对话机制的形成将为我国广泛参与全球经济金融事务提供了更多 的国际舞台；世界经济格局变化还将推动国际经济秩序朝着更加公正合理 的方向转变。
2）美国经济再次陷入衰退可能性不大。
去年10 月以来，美国消费者信贷按年率一直保持正增长，有利于促进 消费需求扩张。2012 年4 月以来，美国工业生产一直保持扩张态势，工业 生产指数和产能利用率提升都较为明显。另外，美国银行体系状况逐步改 善，并且刺激性财政政策获得新的空间。2012 年8 月2 日国会提高联邦政 府举债上限，为美国政府继续实施刺激性财政政策创造了条件。美国货币 政策继续保持宽松态势，联邦基金利率0-0.25%的超低水平将一直维持至 2013 年，美联储已宣布延长4000 亿美元的国债期限，未来美联储仍有采取 其他措施进一步放宽货币环境的可能性。从失业率来看，美国11 月份失业 率降至近两年半低点8.6%，就业出现稳健增长态势。从以上信息可以看出， 美国经济再次陷入衰退的可能性很小，如果这些好转能够持续下去，美国 经济将有所改善。
- 3）欧洲主权债务危机导致欧洲金融体系崩溃和欧元区解体的可能性很
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小。
欧元区一旦解体，整个欧洲将陷入停滞，各国在国际事务中的话语权 也将明显下降，并将严重危害世界经济的复苏。因此，世界各国和国际组 织虽然立场存在明显差异，但最终均会达成有效的短期救助方案；而从中 长期看，随着欧元区在财政、金融等方面进行大幅度的制度调整，主权债 务危机将会逐步得以解决。
4）日本经济将缓慢复苏。
虽然2012 年日本经济出现负增长，但在灾后恢复重建的带动下，日本 经济有望逐步缓慢复苏。日本央行预测，经济从2012 年4 季度开始进入温 和复苏轨道，但日本经济仍面临世界经济复苏放缓、日元升值和内生增长 动力不足等挑战。国际货币基金组织预计，2012 年日本经济将下降0.5%， 但明年有望实现2.3%的增长。
5）新兴经济体经济增速将保持较快增长。
全球经济增速放缓和需求减弱将抑制大宗商品价格的进一步上涨，这 将有利于缓解新兴经济体的输入性通胀压力和经济过热，加之发达国家延 长低利率货币政策执行时间，新兴经济体有可能适度放松过度从紧的货币 政策，以促进经济增长。另外，新兴经济体的财政状况普遍显著好于发达 国家，刺激内需支持经济增长的政策空间仍然较大。国际货币基金组织预 计，新兴市场和发展中国家经济今明两年仍将分别增长6.4%和6.1%，其中， 俄罗斯分别增长4.3%和4.1%，印度分别增长7.8%和7.5%，巴西分别增长 3.8%和3.6%，撒哈拉以南非洲地区分别增长5.2%和5.8%。
6）美元国际地位削弱为人民币国际化带来机遇。
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美元国际地位削弱刺激国际储备货币进一步多元化，将为人民币成长 为国际货币提供更大的空间。另外使我国等新兴大国在国际货币体系方面 话语权和影响力不断提高，有助于我国加快实施人民币国际化战略。使许 多国家和地区更加重视加强区域货币金融合作，为人民币首先实现区域化 带来新机遇。
-
国内方面
-
1）我国经济仍处于增长“长周期”。
从短期来看，房地产行业和制造业仍是拉动经济增长的主要动力。另 外，企业自主投资较强，制造业增长较快也将推动经济增长。从中长期来 看，企业设备升级等投资需求势头不减，国内较高的储蓄率对拉动内需仍 有很大空间,我国经济将长期处在一个增长通道中。
- 2）宏观经济政策主基调不会变化。
2011 年在紧缩政策和外需回落双重夹击下，装备制造业、钢铁产业， 部分企业出现了多年未遇的停产现象。同时，在政策紧缩下，许多中小企 业资金链紧绷，尤其是沿海地区的一些外贸制造业企业，停工现象开始蔓 延，失业率开始上升。2012 年宏观调控政策从整体政策框架和总基调上， 不会有太大改变，可能仍是积极的财政政策和稳健的货币政策。但是在通 胀得到初步治理后，稳增长在宏观调控框架中的重要性越来越凸显,会根据 实际经济情况在具体操作上更加倾向于放松，突出前瞻性,政策将更加关注 经济下滑的风险。
-
3）“十二五”期间我国将不断加强工业化和城镇化建设，成为经济发
-
展的主要驱动力。
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根据国家“十二五”发展规划，到2015 年我国工业化率将由现在的50% 上升到65%左右，城镇化率将由现在的45.7%上升到60%左右。工业产值每 增加1 个百分点，就可以带动GDP 增长0.6 个百分点，城镇化率每增加1 个百分点，可以带动GDP 增长1.5-2 个百分点。工业化和城镇化建设将成 为经济发展的强大驱动力。
4）经济结构调整促进经济健康增长。
金融危机正在倒逼中国经济从“出口”转到“内需”上来。2012 年， 我国将充分利用本轮金融危机和经济增长降速的有利时机，把主要的精力 放在转方式、调结构、促改革上，加大落后产能淘汰和节能减排的政策力 度，强制高成本高能耗高污染产业的退出与调整，同时倾力培育战略新兴 产业和科技含量高、市场需求潜力大的产业及产品崛起，尽快形成经济增 长的新引擎。在这一转型进程中，一批出口型企业、高能耗型以及部分高 成本房地产企业，将会遭遇倒闭、重组、兼并和收购的命运；一批节能环 保、绿色制造、生物医疗和新一代IT 等新兴产业将会呈现新的盈利机会。 5）中西部地区经济发展空间大。
我国经济发展在区域间的不平衡是经济发展中存在的问题，同时，解 决这一问题也是我国保持经济持续发展的机遇，我国中西部地区与东部地 区相比，在资源、能源、土地、劳动力等生产要素供应条件上，具有更大 的比较优势，由于经济发展水平的差异，市场需求潜力有更大的增长空间， 经济发展有更大的增长前景。我国能源、原材料工业发展的重心，已开始 向中西部地区转移，加工业向中西部地区转移的速度也在进一步加快。 6）国内市场消费增长潜力巨大。
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我国已经进入全面建设小康社会阶段，消费结构也进入全面升级阶段。 在进一步调整收入分配体制，提高劳动者收入报酬，逐步缩小收入分配差 距，有效解决居民消费增长的制约瓶颈之后，国内市场的消费增长仍具有 十分巨大的潜力。
7）通货膨胀压力减缓。
经济回落降低通胀压力、输入性通胀逆转以及国内食品价格进入回落 周期促使我国通胀回落，预计2012 年CPI 在3.2%左右。PPI 也将出现快速 回落,预计2012 年继续回落至3.5%左右。
8）绿色产业在全球兴起为我国产业转型升级提供新契机。
发展新兴绿色产业，有利于我国保护环境、提高能源资源利用效率和 推动产业升级。绿色产业还处于发展的起步阶段，为我国赶上新一轮全球 产业调整发展步伐、缩小与发达国家的差距，提供了重要契机。另外，新 能源和节能环保等绿色产业发展潜力巨大，为我国培育新的经济增长点和 市场需求提供了重要机遇。
9）政策基调不变：稳健的货币政策和积极的财政政策
2013 年的货币政策将会继续稳健，大幅放松的概率基本不存在，积极 的财政政策将会在结构性减税和增加支出双线作战。
在经济进入复苏的大背景下，货币政策的整体基调还是稳健。央行在 第三季度货币政策执行报告中表示中国的潜在增长水平可能会有一个阶段 性放缓的过程，此时就业对增长速度的硬约束会小一些，而物价对需求扩 张的敏感度则可能更高，经济结构调整和转变发展方式的任务更加紧迫。 根据以上表述，央行对于稳定物价的权重可能在增加，不再过分强调经济
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增长和就业。
虽然欧美的货币政策一直处于较为宽松的状态，但是其对大宗商品价 格推升的边际作用在下降，输入型通胀压力会有所缓解。从不利的因素来 看，由于2009 和2010 年央行释放了过多的流动性来应对金融危机，M2/GDP 还是处于高位，货币存量的高位始终对物价有上涨的压力，央行对于物价 的谨慎态度也在情理之中。随着经济的复苏和繁荣，新型城镇化的不断深 化和基础设施建设步伐的加快，总需求的扩张必然带来物价的上涨，预计 2013 年全年物价走势是先稳后升，全年在 3%的概率较高。
根据对 2013 年物价走势的判断，央行明年的货币政策很难大幅放松， 基调还是中性偏松的稳健，逆回购可能仍然是央行主要使用的政策工具， 降准降息已经越来越远了。尽管整个贷款利率还处于较高的位置上，央行 强调了“有效解决 信贷资金供求结构性矛盾”。央行采取的是直接融资的 方式解决，而不是降低银行的贷款利率水平。2012 年末广义货币供给量将 超过100 万亿，预计明年新增贷款在 9-10 万亿之间，M2 的增速将在13% 比较合适，中国货币增长的高峰期已经过去。货币政策调节总量，而财政 政策调节的是结构性问题，当前财政政策所发挥对经济的调节作用更重要。 与 2000 年时候相比，我国的财政状况尤其是中央财政状况良好。2012 年 预计财政收入超过 11.5 万亿，支出在 12.5 万亿左右，如果 加上年初的 调节基金，赤字不会超过 1 万亿的水平，赤字占 GDP 比重非常低， 而且 我国有大量的国有资产作为后盾，这与西方国家的情况不太相同，2013 年 财 政政策的空间较大，在经济比较疲弱的情况下，财政赤字可以上升至 1.5 万亿，起到稳定经济增长的作用。
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财政政策会在结构性减税和财政支出两个方向同时发力。减税是稳增 长和调结构的一把利器，营业税改增值税将在全国全面铺开。一方面减税 可以降低企业负担，增强其产出积极性，有利于总供给的增加，另一方面， 对企业和居民的减 税意味着在 GDP 的分配比例中，政府所占份下降，政 府对经济的干预程度下降，市场机制对资源的配置作用增强，这有利于激 发居民消费和民间投资。减税的同 时，为了加速经济结构转型，对于房产 税、排污税等也会有结构性的加税政策不 断的酝酿和出台。完善公共服务、 保障房的资金投入、增加教育投入、保障民生等方面是财政支出的主要领 域。财政政策将会在稳定经济和改善结构方面发挥更大的作用。
不利因素
国际方面
1）欧债危机正演变为经济金融全球化后世界经济所面临的最新挑战。 欧债危机的爆发使世界经济开始因全球化面临诸多全新的挑战：国际 金融市场更加动荡、金融监管压力更大和金融体系更为脆弱；削弱了各国 政府对宏观经济的调控能力；全球正在进入一个借新债、还旧债和央行印 钞票的阶段，新债只能靠有剩余储蓄的国家来购买，一旦新债无人购买， 必将导致国家破产、债务违约和印钞，后果必然是恶性通胀。
2）美国经济增速下降。
受通胀率上升影响，居民实际收入增速下降；受经济整体不景气影响， 投资者信心不足。目前，国际组织、美国政府、经济学家和大型商业机构 都下调了对美国经济今明两年的增长预期。国际货币基金组织9 月对美国 经济2011 和2012 年的增速预测，从6 月的2.5%和2.7%分别下调至1.5%
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和1.8%。
- 3）欧元区经济下行风险加大。
受全球经济增速趋缓、南欧诸国财政状况持续恶化、欧债危机可能进 一步升级等因素影响，欧元区经济增长乏力，同时，欧元区各国经济走势 分化更加明显,就业形势依然严峻。2012 年欧元区经济增速较2011 年将明 显回落，甚至可能出现负增长。国际货币基金组织于9 月将欧元区2011 年 和2012 年GDP 增长率由6 月的2.0%和1.7%下调至1.6%和1.1%。
- 4）日本经济逐渐呈现好转迹象,但仍未走出通货紧缩。
地震、海啸及核泄漏造成日本生产设施严重损坏和电力供应短缺，出 口大幅下降，对外贸易顺差减少，经济仍未走出通货紧缩态势。
- 5）新兴经济体增速将继续放缓。
新兴经济体由于全球产业链遭受冲击和发达国家经济形势恶化以及国 际资本市场大幅震荡，经济增长将继续放缓。巴西、俄罗斯等国家和国际 机构纷纷下调明年经济增长率预期。
- 6）各种形式的保护主义措施干扰我国对外经济发展。
未来美国等发达国家针对我国的保护主义措施势必增多，除了传统的 贸易保护主义措施外，诸如碳关税之类新型保护主义措施还会层出不穷； 各种形式的投资保护主义措施，有可能影响我国企业在海外的发展；我国 银行、保险等金融机构在开展跨国经营时，一些金融业务会受到金融保护 主义的限制。
- 7）应对气候变化对我国提出更高要求。
随着后京都议定书时代的到来，发达国家会从各方面施压，要求我国
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承担减排责任，而且国内经济发展面临的资源环境硬约束也会增大，对我 国转变经济发展方式提出了更高要求。
8）大宗商品价格仍将高位剧烈震荡。
受新兴市场国家经济增长和全球经济面临的风险进一步上升的影响， 2012 年全球大宗商品价格将进入缓慢上升通道，但上升空间有限。欧债危 机等不确定因素使大宗商品的价格波动幅度加大。 国内方面
- 1）我国经济增速继续放缓。
2012 年世界经济极具不确定性和不稳定性，金融动荡已致外需明显下 降，国内高通胀下的投资拉动模式难以为继，加之土地可开发数量减少， 土地财政拉动经济的空间缩小，也使内需增长有限，经济增速呈现逐渐回 落趋势。
2）经济结构失衡问题严重。
国内消费严重不足，居民消费率持续下降，虽然国家已经启动刺激内 需计划，但截至目前为止效果并不明显。过度依赖投资，不仅影响消费， 也存在生产能力过剩和闲置，加大金融风险的隐患；依赖出口，国际贸易 长期失衡，不仅具有较大的风险，也导致贸易磨擦加剧。
3）投资增速将继续下滑。
2012 年拖累我国固定资产投资的主要因素为房地产投资及其相关投 资。基建投资，制造业投资在地产相关产业链，政策相对紧缩的大环境， 以及财政收入下降等因素的影响下将继续下滑。预计2012 年我国固定资产 投资增速为18%左右，在房地产、基建、制造业的投资组合中，制造业相对
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增速最高。
4）出口风险加大。
欧债危机影响不断深化，正开始由边缘国家向核心国家蔓延，由国债 市场向银行业蔓延，未来我国对欧盟出口的风险会进一步增加。美国经济 不景气对我国出口的影响也将逐渐显现。另外，2012 年以来由于经受自然 灾害的日本经济处于恢复期，需要大量进口，使我国对日本的出口一直保 持较快增长，但是随着日本经济形势好转，进口将有所下降。
5）通货膨胀的潜在风险加大。
在全球货币宽松的情况下，通胀预期短期难以轻易改变；当前经济内 在扩张压力依然存在；收入分配体制的改革，提高普通劳动者收入，必然 导致劳动力成本提高；资源税的改革，使得土地和资源等的要素成本提高； 环境的治理和改善，使得环境成本的提高；世界经济复苏后，我国大宗进 口的原油、铁矿石、有色金属矿产的价格都可能有较大幅度提升；可能存 在的自然灾害、舆论炒作等都可能成为成本推动的通货膨胀的因素。 6）人口红利对GDP 贡献减少。
1980 年至今,我国劳动力的充足供给得益于新中国成立后的三次婴儿 潮和大规模城市化。但第一次和第二次婴儿潮出生的人群现在已经开始进 入退休年龄,农民工进城的转移速度也在下降。大部分学者和研究机构都预 期我国劳动力人口将在2015 年前后达到顶峰,人口红利对GDP 的贡献将大 幅减少。今后我国GDP 的增长将主要依赖于技术进步和资本的积累。
综合来看，全球经济的下行风险正在显著加大，虽然不至于导致美国、 欧洲经济出现类似2008 年的衰退，但也给复苏中的世界经济踩了一次刹车。
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今后一个时期世界经济“两极化”趋势将进一步突出，西方国家经济短期 内难以彻底摆脱国内政治经济危机，需要相当长的一段时间恢复和调整。 相比之下，亚洲、非洲和拉丁美洲的新兴经济体已经走上了增长的轨道， 今后几年仍将是世界经济增长的主要推动力。
国内的经济增长处于短期回调状态，支撑经济中长期增长的各类要素 组合仍比较好，我国经济发展的基本面良好：工业化、城市化都在快速增 长；百姓住房消费和汽车消费仍是消费的热点，将持续活跃；新的区域增 长极不断涌现；投资需求虽然有所降低，但仍然比较旺盛。与此同时，我 们的劳动力成本将上升，地价将上升，资源环境使用成本也将上升，而且 人口老龄化将更加明显，这些因素将导致我们传统的低成本竞争优势逐渐 丧失。
2、物流释义与行业宏观经济分析
物流行业为国民经济的基础产业，物流行业景气度与宏观经济发展状 况紧密相关，受国内外宏观经济的周期性波动影响较大。当国内外宏观经 济处于低迷时期，商品需求及社会运输需求减少，导致物流行业景气度下 降。
跨境综合物流业务依赖于国际贸易量，而国际贸易量的变动与宏观经 济波动具有较强的正相关性。2008 至2009 年的国际金融危机，对跨境综 合物流行业的发展造成一定的影响，2009 年全球贸易量、全球港口集装箱 吞吐量以及国际空运货邮量都较2008 年有明显下滑，全球海运和空运物流 市场相应出现下滑。2010 年，全球贸易量出现恢复性增长，但2011 年以 来，欧洲债务危机不断深化引发的全球经济回落更加明显，全球货物贸易
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量增长大幅放缓。2011 年，我国外贸增速呈现前高后低走势，全国全年进 出口总值为36,420.6亿美元，同比增长22.5%，实现贸易顺差1,551.4 亿美 元，同比减少14.5%。受对外贸易增速放缓的影响，增速均出现一定程度的 放缓。
因此，如果宏观经济发展周期在较长时期内处于衰退阶段，将会影响 国际、国内贸易量以及社会物流需求，公司将面临经营业绩下降的风险。
根据2005 年国家质量监督检验检疫总局和国家标准化管理委员会联 合发布的《物流企业分类与评估指标》，物流企业是指至少从事运输（含运 输代理、货物快递）或仓储一种经营业务，并能够按照客户物流需求对运 输、储存、装卸、包装、流通加工、配送等基本功能进行组织和管理，具 有与自身业务相适应的信息管理系统，实行独立核算、独立承担民事责任 的经济组织。
根据《物流企业分类与评估指标》，物流企业分为三类：运输型、仓储 型和综合服务型，其中前两者业务功能主要涉及运输、仓储等单个物流环 节服务集成；综合服务型物流企业能够根据客户的需求，制定整合物流资 源的运作方案，为其提供运输、货运代理、仓储、配送等多种物流服务， 并通过自身完善的信息系统对全过程进行查询和监控。
（二） 被评估企业所处行业现状及发展前景
1、 国内物流仓储业现状和发展分析
2007 年，我国仓储业与物流行业其他领域一样，经历了诸多考验，取 得了较快的发展。根据中国物资储运协会对全国27 个省、自治区、直辖市 的63 个大型仓储企业的经营情况进行的调查结果，63 家企业在2007 年保
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持了良好的发展态势：主营业务收入实现166 亿元，比上年增长64%，其中 经销业务收入149.5亿元，比上年增长86.8%；物流业务收入16.5 亿元，比 上年增长17.5%；实现利润总额2.78 亿元，比上年增长39%。
我国整体经济的持续快速增长为仓储业的发展提供了良好的环境。货 物流量的增大，使社会对仓储设施的需求增大，运输配送需求量大量增加。 前述63 家企业2007 年全年外租库房增长了33%，库房空置率为3-5%，其中 12 月份库房空置率仅有2.4%，远远低于业界公认的20%正常空置率；货物 吞吐量达到7,934 万吨，比上年增长10%（仓储设施未增加），增速已趋于 饱和。这说明仓储设施建设进入了快速发展时期。
进入新世纪以来，我国物流业总体规模快速增长，服务水平显著提高， 发展的环境和条件不断改善。2008 年，全国社会物流总额达89.9 万亿元， 比2000年增长4.2 倍，年均增长23%；物流业实现增加值2.0 万亿元，比2000 年增长1.9 倍。2008 年，物流业增加值占全部服务业增加值的比重为 16.5%，占GDP的比重为6.6%。（资料来源：《物流业调整和振兴规划》）
近年来，随着我国经济快速增长，我国社会物流总额实现高速增长。 2011年全国社会物流总额158.4 万亿元，按可比价格计算，同比增长12.3%， 增幅比上年回落2.7 个百分点。2006-2011 年，全国社会物流总额年复合 增长率为21.59%，反映了我国物流总需求的强劲增长态势。从构成情况看， 2011 年，工业品物流总额143.6 万亿元，按可比价格计算，同比增长13.1%， 增幅比上年回落1.5 个百分点，占社会物流总额的比重为90.2%，是带动社 会物流总额增长的主要因素。进口货物物流总额11.2 万亿元，按可比价格 计算，同比增长4.3%，增幅比上年回落17.8 个百分点。农产品物流总额、
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再生资源物流总额和单位与居民物流总额同比分别增长4.5%、20.4%和
18.3%。
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伴随社会物流总额的增加，我国社会物流费用（包括运输费用、保管 费用和管理费用）也快速增长。2011 年全国社会物流总费用8.4 万亿元， 同比增长18.5%，增幅比上年提高1.8 个百分点。2006-2011 年，我国社会 物流总费用年复合增长率达16.94%，反映我国物流行业在需求旺盛的情况 下，费用规模也不断扩大。从构成情况看，2011 年，运输费用4.4 万亿元， 同比增长15.9%，占社会物流总费用的比重为52.8%，同比下降1.2 个百分 点；保管费用2.9 万亿元，同比增长22.6%，占社会物流总费用的比重为35%， 同比提高1.1 个百分点；管理费用1 万亿元，同比增长18.7%，占社会物流 总费用的比重为12.2%，同比提高0.1 个百分点。
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数据来源：中国物流与采购联合会
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2011 年全国物流业增加值为3.2 万亿元，按可比价格计算，同比增长
13.9%。物流业增加值占GDP 的比重为6.8%，占服务业增加值的比重为
15.7%。2006-2011 年，全国物流业增加值年复合增长率为17.78%。
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数据来源：中国物流与采购联合会
国际通行以全社会的物流总费用占 GDP 的比例来评价整个经济体的 物流效率，社会物流总费用占GDP 的比例越低表示该经济体物流效率越高、 物流发展水平越发达。以此指标计算，2011 年我国社会物流总费用与GDP 的比率为17.8%，同比持平。近年来总体呈缓慢下降的趋势，体现我国物流 效率逐渐提高。
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数据来源：中国物流与采购联合会
一般而言，发达国家物流总费用占GDP 比重都在10%左右，与欧美和 日本等发达国家相比，我国物流成本占GDP 的比重仍然较高，物流发展水 平与发达国家仍有较大差距，未来仍有较大的发展空间。
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- （1）物流总费用占GDP 比例与发达国家相比明显偏高
2008年，全国社会物流总费用为54,542亿元，同比增长16.2%，增幅比 2007年回落4.4个百分点。
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“十五”以来，我国物流总费用占GDP 的比重呈现稳中有降的态势， 整体维持在18.4%左右。这一比例远远高于美日等发达国家水平，主要原因 包括两部分：一是我国物流作业效率和管理水平不高，造成成本、资源无 法得到有效配置；二是虽然近年来我国出台了与物流相关优惠政策，但由 于各地政府执行政策不统一，导致不少地区税费较高，企业物流成本难以 降低。
（2）2008 年受不利因素影响，“十五”以来物流指标的快速增长势头受 阻“十五”期间，国民经济进入新一轮增长期，我国社会物流需求出现持 续高速增长的局面，年均增长23%。
进入“十一五”之后，我国物流行业继续保持了快速增长的态势。 2006、2007年全国物流业增加值分别为14,120 亿元和16,981 亿元，同比 增长12.5%和20.3%，分别占2006、2007 年全国第三产业增加值的17.1%和 17.6%。
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- （3）工业品及进口货物仍是目前我国物流的主要服务对象
我国物流社会物流总额主要来源于工业产品和进口产品。据统计，2008 年两种产品的物流服务金额占总额的96%以上，主要原因是这两种产品涉及 加工与再加工环节较多，对生产的时效性要求较高，促使其对物流服务的 需求很大。
- （4）我国传统物流正在向现代物流转变，呈现以下几种特点： ①第三方物流发展趋向
市场竞争的加剧，促使企业更加关注其核心资源与竞争力的培养，将 企业内部物流交给专业的第三方物流公司经营。从欧美发达国家的发展趋 势来看，我国第三方物流发展潜力巨大。 ②供应链管理发展趋向
在全球竞争环境快速变化的今天，原先独立分开的诸如原材料采购、 产品生产、销售和售后服务等环节已经逐渐结合到一起，形成了一条完整 的供应链。生产企业的经营管理已经不能片面地追求单个环节功能的优化， 而是从全局出发，实现整个供应链价值的最优化。 ③国际合作化趋向
发达国家的物流公司多为大型跨国综合物流企业。其资本实力雄厚， 管理理念成熟，拥有先进的技术设备和全球性的服务网络。国内部分物流 企业已与国外大型物流企业建立了战略合作伙伴关系，甚至于走出国门， 开拓国际市场。例如，中外运分别与美国国家零售系统公司、巴思科国际 公司、优质物流公司、空运包裹快递公司等进行了接触，为中外运打开美 国物流市场创造契机。
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④信息化趋向
信息化是现代物流发展的基础。近年来，随着我国现代物流业的快速 发展、网络应用快速普及和物流信息平台运作渐入佳境，物流信息化建设 也取得了显著的成绩。
2、 我国保税物流业的发展前景
按照现代海关建设的总体规划和要求，到21 世纪第一个十年，我国要 建立起与现代国际物流发展相协调，既适应跨国公司全球化运作又适应加 工制造业多元化发展需求，快捷、高效、安全、方便并具有国际竞争力的 多元化保税物流监管体系，逐步形成全国范围内布局合理、管理科学、功 能互补、联动发展的保税物流网络，以满足不同地区、不同层次的国际物 流发展需要，推进加工贸易转型升级和开放型经济快速发展。
今后，海关将稳步推进保税物流监管制度改革，逐步建立起具有中国 特色的海关保税物流监管体系;构建以保税港区、保税物流园区为龙头，以 保税物流中心(A、B 型)为枢纽，以保税仓库、出口监管仓库为网点的多元 化保税物流监管体系;推进出口加工区、保税区、跨境工业园区等海关特殊 监管区域改革，实现全国范围内多层次、完整的保税物流网络;创新更便利 的保税货物流转机制，实现保税物流监管区域、场所、网点间的联动发展; 优化保税物流监管流程，强化分析和监控作用，加大实际监管力度;逐步建 立和完善保税物流企业申报制度、保税物流税收担保机制和企业分类管理 机制，推进企业自律和综合治理。
总之，未来的保税物流在监管方式上将更加灵活、高效，在功能服务 上将逐步与国际接轨，以适应我国开放型经济快速发展对保税物流发展的
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需求。
3、行业监管与政策
行业监管部门
2004 年8 月5 日，国家发改委、商务部等九部委联合发布了《关于促 进我国现代物流业发展的意见》，取消了针对物流行业的行政性审批，建立 了由国家发改委牵头，商务部等有关部门和协会参加的全国现代物流工作 协调机制，成员由国家发改委、商务部、铁道部、交通部、工业和信息化 部、中国民用航空总局、公安部、财政部、工商总局、税务总局、海关总 署、国家质检总局、国家标准委等部门及有关协会组成，主要职能是提出 现代物流发展政策、协调全国现代物流发展规划、研究解决发展中的重大 问题，组织推动现代物流业发展等。此外，中国物流与采购联合会、国际 货运代理协会联合会、中国国际货运代理协会、各地方国际货运代理协会、 国际航协以及中国航空运输协会等自律组织对物流行业进行自律管理。 行业政策
2001 年3 月，国家经济贸易委员会等六部委联合印发《关于加快我国 现代物流发展的若干意见》，提出了现代物流的总体目标，这是我国政府发 布的有关现代物流发展的第一个政策性、指导性文件。
2001 年8 月，交通部颁布实施了《关于促进运输企业发展综合物流服 务的若干意见》，明确提出了交通业发展物流服务的指导思想和总体目标， 要求加强主枢纽建设和发展中转货运站和运输仓储设施，鼓励不同类型企 业联合经营以发挥综合优势，鼓励发展多式联运和“门到门”服务，鼓励 开发第三方物流服务，在坚持适度对外开放原则的前提下提高开放质量和
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水平。
2002 年6 月，商务部发布《关于开展试点设立外商投资物流企业工作 有关问题的通知》，对外商投资物流企业在市场准入和审批程序方面作了具 体规定，目的在于规范外商投资物流企业的市场行为，促进国际贸易和物 流的对外开放及健康发展。
2005 年10 月，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年 规划的建议》首次把“物流”列入要大力发展的现代服务业，把物流业从 生产与流通企业中分离出来并大力促其发展，从而实现新一轮产业分工。 2008 年3 月3 日，商务部发布了《关于加快我国流通领域现代物流发展的 指导意见》，指出我国流通领域现代物流发展的重要性和必要性，并提出我 国流通领域现代物流发展的主要目标。
2009 年3 月10 日，国务院下发《国务院关于印发物流业调整和振兴 规划的通知》（国发[2009]8 号），提出必须加快发展现代物流，建立现代 物流服务体系，以物流服务促进其他产业发展。
2011 年8 月2 日，国务院办公厅发布《关于促进物流业健康发展政策 措施的意见》（国办发[2011]38 号），提出要切实减轻物流企业税收负担、 加快物流管理体制改革、鼓励整合物流设施资源及加大对物流业的投入， 以促进物流业健康发展。
2011 年9 月27 日，商务部等34 个部门联合发布《服务贸易发展“十 二五”规划纲要》（商服贸发[2011]340 号），提出我国“十二五”时期将 重点发展30个服务贸易领域，包括海洋运输服务、航空运输服务、铁路运 输服务、公路运输服务及货运代理服务等领域，并针对货运代理服务领域
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明确提出要“建立国际货代物流合作机制，促进海外服务网络建设，拓展 海外市场”，“鼓励企业通过合并、收购和重组整合资源，提高企业的国际 竞争力”。
4、行业竞争状况分析
国内物流行业市场竞争体现出以下特征：
- 地域性竞争
由于受到运输半径的限制，物流行业竞争具有明显的地域性。企业之 间的竞争局限于所辐射范围内同行业之间的竞争，跨地区企业彼此之间竞 争关系不明显。
- 港口和码头条件是大型物流企业发展的基础
石化产品通过水路运输，必须寻找具有天然良好条件的靠泊码头以完 成货物的中转和仓储，加之船舶向大型化发展，靠近强大吞吐能力的港口 和大吨位级泊位的码头将对客户更具吸引力。
- 安防措施、仓储条件和管理能力是决定企业竞争力重要因素
由于行业的特殊性，石化物流对于安防措施有着极为苛刻的要求，它 也是客户选择所考虑的首要因素。企业必须投入大量的资金用于安防设施 的建设并不断更新以保证安全生产万无一失。良好的仓储条件可以有效降 低货物在流转过程中所发生损耗以及保障货物的品质。卓越的管理能力体 现在作业效率的高低、信息反馈的快慢、服务质量的优劣，这是在对行业 深刻的了解和认识基础上长期积累所形成的。
市场竞争细分化
第三方物流的兴起，促使石化物流市场竞争呈现细分化特点，涌现出
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诸多专业性第三方物流服务提供商，如根据石化产品仓储条件的不同，有 专门从事常温常压条件下液体石化产品仓储的企业，还有专门从事高压、 低温等条件下仓储的企业，这些企业由于服务对象的不同，彼此之间不交 叉，仅在所处细分市场开展业务。
目前我国物流社会化、专业化程度依然较低。国内企业与外资企业物 流形式、形态存在明显的差异。以制造业为例，根据有关机构调查，我国 内资企业平均使用仓储面积大约是14.1 万平方米，平均自有仓储面积8.2 万平方米，租用的仓储面积是 5.9 万平方米，分别是外资企业的4.9 倍、 3.4 倍和12.3 倍。自上世纪 90 年代中期，第三方物流伴随现代物流理念 传入我国以来，已经有了长足发展，在全球经济一体化影响下，中国正在 成为第三方物流发展最迅速的国家之一。根据有关分析，预计2011 年中国 第三方物流市场将达到53 亿美元，年均复合增长率达到27%。与此同时， 社会物流外包比例不断上升，2006 年我国销售物流外包以5%-10%的速度增 长，运输与仓储外包以10%-15%的速度增长，运输业务委托第三方的占企业 运输业务的67%，这些都为我国第三方物流发展创造了良好条件。（数据来源： 慧聪市场研究报告网）
我国物流行业呈现“三足鼎立”的格局：一是由传统国有企业转型的 物流企业，如中海物流、中邮物流、中外运长航、中国储运等，大部分通 过重资产投入占据市场主导地位；二是新兴民营物流企业，如锦程国际、 怡亚通、飞马国际、新宁物流等，市场份额上升较快；三是外资物流企业， 如敦豪货运、辛克、泛亚班拿、康捷空、德迅（中国）、嘉里大通等，国际 国内网络和经营规模较大，占有较高的市场份额。目前，国内物流服务企
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业的规模、服务内容以及关注的细分行业都有很大的区别，这三类企业各 有特点、也各有自身的市场定位。
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- 5、保税区物流行业的经营模式
（1）基于国外大宗进口商品向国内市场分销的物流运作模式
国际大宗进口商品利用保税区作为物流分拨基地，面向国内市场开展 分销活动，是目前一些跨国公司和具有较强专业性国际企业在中国市场的 一种主要运作方式。以保税区为分拨基地的物流活动，其主要的好处有：1） 缓征进口关税，减少企业的资金占用；2）能够根据客户要求及时报关进口 手续，保证现货交易，避免交货延误；3）利用中国保税区低成本的物流及 相关服务设施，降低分销活动中物流成本；4）便于开展售后服务，提高客 户服务质量。总之，利用保税区作为分拨物流基地，可以从整体上降低国 际进口商品在中国的销售成本、提高服务效率和质量。
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此类物流业务对保税区物流功能的需求，主要是以仓储、配送、报关 服务、简单流通加工和物流信息服务为主。
（2）基于国内出口商品在保税区集结和配送的物流业务运作模式
随着全球经济一体化进程的加快和中国商品国际竞争能力的提高，跨 国采购活动已日益频繁地出现在中国市场，许多生产性跨国公司、国际大 型零售企业和专业化国际采购公司的国际采购网络正在向中国延伸，并在 我国沿海地区的大型港口城市，特别这些地区的保税区中开始建立国际采 购中心，将从中国市场采购的商品源源不断地输往世界各地，进一步带动 了我国出口的活跃和发展。此外，国内一些新兴的企业集团和贸易公司也 在加大开拓市场的力度整合出口渠道和资源，开始重视利用保税区作为出 口商品的集配中心。因此，基于出口商品集散的物流业务就成为保税区物 流运作又一主要方式。
保税区出口商品集散物流运作的其主要的优势是，1）便于根据国际市 场生产和销售需求，提供配套商品和服务；2）出口企业能够在商品离境之 前享受出口退税、结汇等贸易促进政策，加快资金周转；3）便于利用保税 区低成本的物流及相关服务设施，降低分销活动中物流成本；4）降低出口 企业的市场风险，缩短理赔、补货以及调换商品的时间，减少出口企业的 损失。
出口商品集散中心的物流功能除基本的仓储、运输、流通加工、报关 服务及信息服务等基本服务和增值服务之外，还需要提供商品检验服务， 以在保税区这样的境内关外区域发现出口商品的问题，并在货物离境出区 之前完成可能出现的理赔、退货、补货、调换等出口后序工作。
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（3）基于加工贸易的国外原材料进口与制成品出口的物流业务运作模 式
加工贸易是我国国际贸易中最为重要的贸易方式之一，也是支撑我国 保税区发展、特别是物流功能发展的主要动力。从保税区的实际运行情况 来看，与加工贸易有关的物流活动可以分为两种类型：一是与非保税区加 工贸易企业从国际市场进口原材料有关的物流活动，以及与制成品向国际 市场和国内市场销售相关的物流活动；二是保税区内加工企业的利用进口 和国内市场的原材料的物流活动，及其制成品向国际市场出口和国内市场 销售出口的物流活动。由此可见，加工贸易企业进出口活动所带动的物流 活动是非常频繁的，其物流业务的运作形式也比较多样化。
（4）基于转口贸易的物流运作模式
同国际自由贸易区一样，转口贸易是保税区的又一重要功能。转口贸 易的开展和扩大，受到多方面因素的影响：一是保税区（或自由贸易区） 应在区域市场中具有较好的地理区位优势；二是保税区能够提供进出自由 的制度环境和便利条件；三是保税区应位于区域或世界交通枢纽，具有良 好的运输条件和物流设施；四是保税区的物流运作成本相对较低；五是保 税区及港口、海关等方面的管理效率较高。
转口贸易的物流运作是以区内第三方物流企业为主体，其物流业务的 主要内容是为转口过境商品提供仓储、多式联运、城市物流分拨以及物流 信息服务等。
（5）基于国际商品展示的物流业务运作模式
保税区的国际商品展示功能是扩大保税区贸易进口和加工贸易增长的
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一个重要的辅助功能。特别是随着中国成为WTO 成员国，中国市场的进一 步开放会带来更多的国际商品进入中国市场。保税区通过为企业提供商品 展示功能和交易服务功能，可以促进保税区贸易活动的开展，增加保税区 物流流量。
以国际商品展示为基础的物流运作基本类似于大宗进口商品的分拨和 配送物流，但运作主体是保税区内的物流企业，进口物流的批量将随国际 国内需求的增长逐步增大。
-
本次被评估企业的运作模式主要是采用第（1）种物流运作模式。在实 际经营中具有如下特点：
-
·长期契约型物流，化工+物流；国外+国内；硬件+软件；政府+企业； ·行业组合协同、整合创新的商业模式，有利产业升级和优化结构；
-
·国际化运作的商业模式，在金融危机的环境下更具有不同凡响的意义；
·引导企业熟悉了解中外文化、拥有国际物流的丰富经验，了解世界物 流的最新观念、发展趋势和最先进的实现方法，掌握国际供应链 管理的最 新技术，深刻理解客户需求，具有实施实现的能力。
（三） 被评估企业行业地位及竞争优、劣势
1、被评估企业行业地位
广东合捷是目前广东省最大的化工颗粒原料的进口企业，华南地区最 大的PE、PP 塑料原料专业保税物流服务商，占南沙保税物流业务一半以上 的市场份额，是南沙保税港最大的保税业务服务商，国内承接国际物流服 务外包的领先企业，是全国物流起动输送原料技术的领先企业。 2、竞争优势与劣势
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（1）竞争优势
- 丰富的国际供应链管理经验
广东合捷高管曾在国际领先的供应链管理公司任职，积累了丰富的行 业经验，掌握了国际标准，并将其带到系统化，应用到广东合捷。经过近 年的高速发展，广东合捷把握契机，强势介入石化BPO 业务，承接国际产 业转移，引领企业转型升级，在与博禄等国家化大公司的合作中不断累积 经验。特别是与博禄公司的合作，其业务流程包括包装、物流、仓储、配 送，广东合捷掌握国际标准进行深加工，属国内领先，占有明显的竞争优 势。目前已顺利复制与博禄合作的成功模式拓展了业务。
- 强大的技术研发实力和精细化的管理
先进的供应链管理离不开后台系统的支持。广东合捷有强大的IT 支持， 自行完成工艺流程设计，仓库管理系统（WMS）能与博禄SAP 即时对接，查 询货物存放位置、货物运行状态、配送情况、包装生产情况、客户情况、 人员变动等，同时能完成数据分析，包括产品销售总量、合同、订购数量 分析等，利于管理层决策和业务的开展，提高效率。目前，广东合捷已通 过ISO9001、ISO14001、ISO18001 等多个资质认证。
中外股东合作的资源优势
广东合捷充分利用中外两方股东的优势，了解了世界物流的最新观念、 发展趋势和最先进的实现方法，掌握国际供应链管理的最新技术，深刻理 解客户需求，从完全空白到建成完整体系，迈出了参与国际化分工、产业 化发展和价值链延伸的关键一步。与国际企业合作必须遵循国际惯例，按 国际客户的需求和标准来构建服务体系和运营标准，广东合捷很好地整合
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了中外股东的资源和优势，建立了以安全生产标准化为主轴，包括职业健 康、环境保护、质量管理和风险控制的企业标准化体系，赢得了客户的信 赖。
创新的商业模式
广东合捷与博禄的合作项目属于长期契约型物流服务，是化工+物流、 国外+国内、政府+企业资源整合协同、供应链解决方案创新的商业模式。 广东合捷以南沙物流中心作为中心基地，以为博禄公司提供塑胶粒子物流 服务为切入点，逐步延伸供应链服务范围，形成一套专业的塑胶粒子供应 链解决方案，进一步开拓服务对象，扩大配送中心网络。同时结合塑料行 业电子商务与传统贸易优势，提供高价值核心行业资讯、购销活动中多模 式交易工具、物流融资与现代化信息物流仓储运输等一条龙塑料商务综合 服务，成为塑料进口原料的供应链物流服务供应商、供应链解决方案提供 商。
显著的人才优势
强大的企业管理和技术后台支持等，离不开企业人才的支持。广东合 捷高管有多年的国际供应链管理经验，一线员工则经过标准化、系统化的 培训，使整个合捷团队成为一个高素质、高效率的团队。同时，公司已逐 步建立了一套卓有成效的人才晋升与激励机制，同时建立了合理的职业发 展通道和计划，对具有创新能力的员工给予更多发展机会，最大限度地激 发员工的创新能力从而保障并提高了企业整体的创新能力。
（2）竞争劣势
客户比较集中，与博禄公司的合作业务占合捷业务总比重较大的比例，
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虽然带来了较稳定收益，但也存在一定的风险，但因为博禄公司在行业的 地位和其自身的资源优势，出现问题的风险极小。另外，广东合捷与博禄 公司的合约一旦到期，合捷将面临业务量减少和业务转型的压力，但目前 广东合捷已经将与博禄合作的模式成功复制到新的项目，拓展了新客户， 且因与博禄合作良好，业务量超预期增长，未来续签可能性大。同时管理 层已经做好未来转型的充分准备，未来会依托南沙港的发展开展港口物流。 3、主要竞争对手介绍
在国际供应链管理行业，目前在我国范围内，除了广东合捷，并无其 他公司能够在提供物流仓储的同时，按照国际标准提供塑料化工产品的深 加工和包装，所以广东合捷并无经营相同业务的直接的竞争对手。与广东 合捷构成一定程度竞争的有珠海恒基达鑫国际化工仓储股份有限公司、张 家港保税科技股份有限公司、江苏新宁现代物流股份有限公司、深圳市飞 马国际供应链股份有限公司。
（1）珠海恒基达鑫国际化工仓储股份有限公司设立于2008 年4 月， 2010 年11 月在深圳证券交易所上市，公司是专业的第三方石化物流服务提 供商，罐容总量达到44.8 万立方米。主要业务包括港口码头的建设与经营， 液态化工产品、石油及其制品、植物油及其制品的仓储中转及保税业务。 公司地处国家一类口岸、华南枢纽港珠海港高栏港区的南迳湾，库区三期 第一阶段将于2012 年1 月投入使用，年货物吞吐量可达800 万吨以上。
（2）张家港保税科技股份有限公司在上海证券交易所上市，拥有四家 子公司，行业涵盖化工仓储、贸易、房地产及物流运输业，公司核心竞争 力在液体化工仓储。其中最大的子公司张家港保税区长江国际港务有限公
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司拥有 50 多万立方的库容，( 含在建 ) ，拥有 20,000 吨级、 50,000 吨 级、 5000 吨级散装液体石化产品专用码头各 1 座，500 吨级内河十字港 疏运码头 2 座。经营范围包括港口码头、保税物流项目的投资等。公司曾 连续两年被国家经济技术中心和国家统计局按利税授予“中国500 家最大 工业企业”、“中国行业百强企业”之称号，规模和效益在省内同行业中 名列榜首。
（3）江苏新宁现代物流股份有限公司2009 年10 月在深圳证券交易所 上市，公司主营业务是以电子元器件保税仓储为核心，并为电子信息产业 供应链中的原料供应、采购与生产环节提供第三方综合物流服务。2012 年 度，公司实现营业收入32,591.08 万元，同比增长13.05%；营业利润 1,642.81 万元，同比增长50.10%；利润总额2,042.44 万元，同比增长 51.26%；公司营业利润和净利润较上年同期大幅上升，主要原因是募集资 金投资项目逐步产生效益，部分子公司的产能逐步释放；受国家“营改增” 政策影响，营业税金及附加较上年同期有所减少；公司开拓西南市场，营 业收入较上年同期有所增。
（4）深圳市飞马国际供应链股份有限公司于2008 年在中国深圳证券 交易所上市，公司主营业务为供应链管理服务，主要服务包括国际采购执 行、国际订单执行、精益物流（VMI·DC）、贸易执行（采购执行·销售执 行）、塑化交易与综合供应链服务、标案执行、进出口通关服务、保税物流、 大型及特种设备国际供应链管理服务。目前，公司主要服务的行业包括资 源能源、塑化、电子等行业。2012 年，公司实现营业收入1,465,287.48 万 元，同比增长145.85%； 营业成本1,437,359.95 万元，同比增长155.37%；
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收入与成本的增长主要是公司大力拓展能源资源行业供应链业务所致。 （四） 企业的业务分析情况
1、被评估企业业务介绍
2008 年，广东合捷获得中东阿联酋最大的石化企业博禄公司中国珠三 角南沙塑胶粒子物流配送中心项目的中标。2008 年10 月，广东合捷在阿布 扎比与阿联酋博禄公司正式签署服务协议，承接博禄公司在珠三角地区的 物流包装、配送外包服务。
根据阿联酋博禄公司与广东合捷正式签署的服务协议，约定经营期10 年；合约期间，博禄公司将分年定期向合捷支付服务费共计约人民币8.5 亿元。根据协议，合捷向博禄提供远洋运输接货、报关、存储、包装加工、 配送发货和信息管理的全面服务。
广东合捷属于境内国有企业控股的跨境综合物流公司，另有少部分外 资资本参股，形成多元化的股权结构，兼具国有、外资物流企业的特点： 一方面由于外资资本的介入，使其拥有机制灵活、市场反应快速的特点， 在细分市场客户开发和维护方面具有优势，并且拥有较好的激励机制；另 一方面，依托国有资本，公司具有雄厚的资本实力，拥有较强的规模优势。 核心运作模式
广东合捷项目属于长期契约型物流服务；是化工+物流、国外+国内、 政府+企业资源整合协同、供应链解决方案创新的商业模式。
广东合捷以南沙物流中心作为中心基地，以为Borouge 公司提供塑胶 粒子物流服务为切入点，逐步延伸供应链服务范围，形成一套专业的塑胶 粒子供应链解决方案，进一步开拓服务对象，扩大配送中心网络。同时结
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合塑料行业电子商务与传统贸易优势，提供高价值核心行业资讯、购销活 动中多模式交易工具、物流融资与现代化信息物流仓储运输等一条龙塑料 商务综合服务，成为塑料进口原料的供应链物流服务供应商、供应链解决 方案提供商。
广东合捷正在积极利用南沙保税港优惠政策向其他客户推广塑料原料 以外的业务，利用南沙保税物流中心作为海外零售巨头商品采购的区域出 口集中地；利用保税港码头开展国际中转业务；进口保税配送中心业务等。 将成为承接全球跨国企业的贸易物流业务外包，包括物流外包、商务外包、 结算外包和信息系统及信息处理外包等一站式供应链管理外包服务的领先 企业。
被评估企业生产能力
广东合捷主要的业务是保税物流仓储服务，在南沙保税港物流园区建 成的博禄中国珠三角南沙塑胶粒物流配送中心（一期）项目总建筑面积 52500 平方米，其中仓库32500 平方米，车间15700 平方米、设备用房1600 平方米。筒仓容积4800 立方米。项目一期建设16 座原料筒仓、3 座产品仓 库、1 座集包装车间、设备用房和办公用房于一体的综合楼及集装箱堆场等 有关配套设施，购置三条自动包装流水线及集装箱运输、装卸等相关设备。
目前，合捷主要向博禄提供远洋运输接货、报关、存储、包装加工、 配送发货和信息管理的全面服务。每年存储、包装、配送聚乙烯（PE）及 聚丙烯（PP）散装粒料25 万吨，带动人民币25 亿元以上的进口。
除了博禄业务，合捷还在上海，青岛和广州为沙比克（SABIC）和思凯 捷（Skecher）根据合约提供保税储存服务，仓储面积达30,000m2 左右。
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- 其中，合捷还给思凯捷提供拼箱，清关和运输服务，支援他们的国内销售。 主要服务产品
聚乙烯（PE）及聚丙烯（PP）等化工产品的特殊性以及不断扩大的市 场规模，为第三方石化物流提供了巨大的市场需求和发展动力。第三方物 流的引入，化工企业的成本将大大降低，安全性则会大大提高。由第三方 物流企业来代劳，必定节约企业在仓库和运输设备的成本投入。通过第三 方物流为企业提供物流一体化的管理，达到产品的时间效应、空间效应、 场所效应等，从而为企业带来更大的利润。据专家估算，使用专业的第三 方物流服务可使企业节约至少10%的物流成本。
2、服务产品（塑胶）及行业介绍
- 产品特性：
PE: 聚乙烯（polyethylene），为乙烯的聚合物。无臭，无毒，手感似 蜡，具有优良的耐低温性能(最低使用温度可达-70～-100℃)，化学稳定性 好，能耐大多数酸碱的侵蚀(不耐具有氧化性质的酸)，常温下不溶于一般 溶剂，吸水性小，电绝缘性能优良；但聚乙烯对于环境应力(化学与机械作 用)是很敏感的，耐热老化性差。主要用途：聚乙烯是日常生活中最常用的 高分子材料之一，大量用于制造塑料袋，塑料薄膜，牛奶桶的产品。
PP: 聚丙烯（Polypropylene），为丙烯的聚合物。外观形态及物理特 性：本色、圆柱状颗粒呈白色半透明，蜡状；无毒、无味，燃烧时火焰上 黄下兰，少量黑烟，熔融滴落，石蜡气味。主要用途：聚丙烯主要用于编 织制品，用途广泛,可用做编织袋、包装用绳、编织带、绳、地毯背衬等。
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塑胶制品产品链：
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原材料供给 生产与管理 市场与销售 服务
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| 产品生产 管理决策 产品研发 产品储存 |
市场调查 与跟踪 销售策略 与活动 代理商与 零售商 |
售中服务 售后服务 |
||
|---|---|---|---|---|
- 全球及我国塑胶粒产能分布：
2008 年，世界PE 产量为8175 万吨，其中中国产量约为700 万吨； 2008 年，世界PP 产量为5480 万吨，其中中国产量约为680 万吨。
国外主要生产厂家：
| 公司 | 产能（千顿） | 产能份额（%） |
|---|---|---|
| 陶氏化学 | 7563 | 9.47 |
| 埃克森美孚 | 6757 | 8.46 |
| 雪佛龙-菲利浦斯公司 | 4026 | 5.04 |
| 沙特基础工业公司 | 3585 | 4.49 |
| BP Solvay | 3348 | 4.19 |
| Basell | 2811 | 3.52 |
| 三星化学 | 2616 | 3.28 |
| Borealis | 2206 | 2.76 |
| 阿托菲纳 | 2056 | 2.57 |
| Polimeri Europa | 1707 | 2.14 |
| 总计 | 36675 | 45.92 |
国内主要塑胶粒生产厂家
1）中国石油化工股份有限公司茂名分公司
| 产品 | 产能/年 |
|---|---|
| 聚乙烯 | 100 万吨 |
| 聚丙烯 | 50 万吨 |
主要产品：高压聚乙烯、全密度聚乙烯、高密度聚乙烯、聚丙烯
（2） 上海赛科
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| 产品 | 产能/年 |
|---|---|
| 聚乙烯 | 60 万吨 |
| 聚丙烯 | 25 万吨 |
主要产品：高密度聚乙烯树脂、线性低密度聚乙烯、聚丙烯
（3）中国石化扬子石油化工有限公司
| 产品 | 产能/年 |
|---|---|
| 聚乙烯 | 42 万吨 |
| 聚丙烯 | 36 万吨 |
主要产品：高密度聚乙烯树脂、低密度聚乙烯树脂、聚丙烯树脂及其他
（4） 壳牌中国
| 中国 | |
|---|---|
| 产品 | 产能/年 |
| 聚乙烯 | 45 万吨 |
| 聚丙烯 | 25 万吨 |
主要产品：线性低密度聚乙烯，高密度聚乙烯，低密度聚乙烯，聚丙烯
（5） 中国石油化工股份有限公司广州分公司
| 产品 | 产能/年 |
|---|---|
| 聚乙烯 | 20 万吨 |
| 聚丙烯 | 16 万吨 |
主要产品：低密度聚乙烯树脂，线性聚乙烯树脂，高密度聚乙烯树脂， 抗冲共聚聚丙烯树脂，均聚聚丙烯树脂
我国塑胶粒、塑胶制品行业分布
目前我国塑胶粒、塑胶制品行业的发展具有明显的地域性，其主要生 产地区基本上集中在我国东南沿海地区。浙江、广东、江苏、山东产量位 居全国前四位，四省塑胶粒、塑胶制品产量占全国塑胶粒、塑胶制品总产 量的65.5%。其中广东产量占全国的22%，仅次于浙江（23%）。
广东省内主要PE 生产厂家——中石化茂名分公司和中石化广东分公司 就占了广东产量的50%。
全球聚烯烃产能情况
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据初步统计，2002 年世界PE 生产能力约为5900 万吨，产量为5000 万 吨；而随着一些新增HDPE 能力将于2003－2004 年投运，预计到 2005 年 PE 的生产能力和产量将分别达到6786 万吨和5836 万吨；2008 年，世界PE 市场将达到8140 万吨，年均增长率为6.4%。其中亚洲，尤其是中国将更快 增长，而西欧增长率为4%－4.5%。今后几年内，欧洲LLDPE 需求的年增长 率为8%－10%，中东新增的LLDPE 能力也将面向亚洲和欧洲市场。
2008-2009 年全球投产的PE 项目1100 万吨，全球投产的PP 项目951 万吨。近年来中东巨大的塑料生产能力的形成，使东北亚成为西欧和中东 树脂生产商目标市场之一。
塑胶行业前景
在已经开始的“十二五”计划期间，塑料产业推进产业结构优化升级 将继续进行，到2015 年，塑料制品总产量预计将突破5000 万吨，其中改 性塑料和塑料合金产业将是重点发展的项目。国内塑料制品市场未来需求 将主要集中于农用塑料制品、包装塑料制品、建筑塑料制品、工业交通及 工程塑料制品等几个方面。
塑料消费行业涵盖非常广泛，涉及到的行业包括包装、日用品、农业、 建筑、家具、纺织、医疗、电子、家电、汽车、航空航天甚至军工武器等。 由附图5、6 可看出2006 年和2008 年中国塑料制品应用行业的比例以及比 重的变化。
在中国，PP 最大的消费领域是编织袋、打包袋和捆扎绳，这部分产品 约占PP 总用量近一半。PP 具有综合性能优良、易加工、价格低等优点。在 包装应用上，PP 比PE 有更高。
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（五） 企业的资产、财务分析和调整情况
1、企业资产分析 单位：万元
| 项目 | 2008 年 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 |
|---|---|---|---|---|---|
| 资产 | 1,252.95 | 40,238.64 | 44,960.56 | 42,468.33 | 41,966.73 |
| 负债 | 20.15 | 33,770.24 | 36,494.43 | 34,216.60 | 31,276.13 |
| 所有者权益 | 1,232.80 | 6,468.40 | 8,466.13 | 8,251.73 | 10,690.60 |
2、企业历年财务分析
- （1）根据企业提供的近年财务报表和有关资料，经整理分析编制出收
益状况比较表如下：
单位：万元
| 项 目 | 数 | 额 | |||
|---|---|---|---|---|---|
| 2008 年 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 | |
| 一、营业收入 | 35.66 | 157.95 | 8,892.50 | 17,228.99 | 15,312.14 |
| 减：营业成本 | - | 52.49 | 4,737.90 | 11,953.96 | 9,640.95 |
| 营业税金及附加 | 1.87 | 5.27 | 273.85 | 470.00 | 39.51 |
| 销售费用 | - | - | - | - | - |
| 管理费用 | 24.18 | 67.63 | 330.20 | 619.08 | 682.47 |
| 财务费用 | 42.15 | -2.44 | 945.24 | 1,860.47 | 1,921.43 |
| 资产减值损失 | 37.29 | 13.91 | |||
| 加：公允价值变动收益（损失以“－”号填列） | |||||
| 投资收益（损失以“－”号填列） | |||||
| 其中：对联营企业和合营企业的投资收益 | |||||
| 二、营业利润（损失以“－”号填列）： | -32.54 | 35.00 | 2,605.31 | 2,288.18 | 3,013.87 |
| 加：营业外收入 | - | - | 51.85 | 0.84 | 265.54 |
| 减：营业外支出 | 0.00 | 0.00 | 0.10 | 5.51 | 0.70 |
| 其中：非流动资产处置损失 | - | - | - | ||
| 三、利润总额（亏损总额以“－”号填列） | -32.54 | 35.00 | 2,657.06 | 2,283.50 | 3,278.71 |
| 减：所得税费用 | - | - | 659.32 | 597.60 | 815.20 |
| 四、净利润（净亏损以“－”号填列） | -32.54 | 35.00 | 1,997.73 | 1,685.91 | 2,463.51 |
-
（2）根据公司2009～2012 年资产负债表对偿债能力、营运能力和盈
-
利能力作出分析，以说明其财务状况，判断公司未来的发展能力,具体情况 见下附表：
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历史收益财务指标分析
| 单位：万元 | |||||
|---|---|---|---|---|---|
| 项目 | 2009/12/31 | 2010/12/31 | 2011/12/31 | 2012/12/31 | 基准日前三年平均数 |
| 营业毛利 | 105.46 | 4,154.60 | 5,275.02 | 5,671.19 | 5,033.60 |
| 收入增长率 | 342.89% | 5530.03% | 93.75% | -11.13% | |
| 毛利率（%） | 66.77% | 46.72% | 30.62% | 37.04% | 38.12% |
| 期间费用率 | 41.27% | 14.34% | 14.39% | 17.01% | 15.25% |
| 营业利润 | 35.00 | 2,605.31 | 2,288.18 | 3,013.87 | 2,635.78 |
| 营业利润率(%) | 22.16% | 29.30% | 13.28% | 19.68% | 20.75% |
| 利润总额 | 35.00 | 2,657.06 | 2,283.50 | 3,278.71 | 2,739.76 |
| 利润率(%) | 22.16% | 29.88% | 13.25% | 21.41% | 21.52% |
| 净利润 | 35.00 | 1,997.73 | 1,685.91 | 2,463.51 | 2,049.05 |
| 净利润率(%) | 22.16% | 22.47% | 9.79% | 16.09% | 16.11% |
历史偿债能力指标分析
| 项目 | 2009/12/31 | 2010/12/31 | 2011/12/31 | 2012/12/31 | 基准日前三年平均数 |
|---|---|---|---|---|---|
| 资产负债率(%) | 83.92% | 81.17% | 80.57% | 74.53% | 80.05% |
| 流动比率 | 1.42 | 1.14 | 0.22 | 0.24 | 0.75 |
| 速动比率 | 1.42 | 1.14 | 0.21 | 0.21 | 0.75 |
历史营运能力指标分析
| 项目 | 2009/12/31 | 2010/12/31 | 2011/12/31 | 2012/12/31 | 基准日前三年平均数 |
|---|---|---|---|---|---|
| 应收账款平均余额 | 221.75 | 676.82 | 3,714.19 | 2,645.71 | 2,345.57 |
| 应收账款周转次数(次) | 0.71 | 13.14 | 4.64 | 5.79 | 7.85 |
| 应收账款周转天数(天) | 505.43 | 27.40 | 77.61 | 62.20 | 55.74 |
| 存货平均余额 | - | 5.07 | 28.19 | 85.37 | 39.54 |
| 存货周转次数(次) | - | 934.35 | 424.01 | 112.93 | 490.43 |
| 存货周转天数(天) | - | 0.39 | 0.85 | 3.19 | 1.47 |
| 应付账款平均余额 | 9.13 | 1.83 | 998.24 | 1,431.53 | 810.53 |
| 应付账款周转次数(次) | 5.75 | 2,590.76 | 11.98 | 6.73 | 9.35 |
| 应付账款周转天数(天) | 62.61 | 0.14 | 30.06 | 53.45 | 27.89 |
| 预付账款平均余额 | 2.56 | 0.70 | 0.70 | - | 0.47 |
| 预付账款周转次数(次) | 20.48 | 6,775.29 | 17,094.39 | - | - |
| 预付账款周转天数(天) | 17.57 | 0.05 | 0.02 | - | - |
| 预收账款平均余额 | - | 5.51 | 5.51 | - | 3.67 |
| 预收账款周转次数(次) | - | 1,613.58 | 3,126.28 | - | - |
| 预收账款周转天数(天) | - | 0.22 | 0.12 | - | - |
总体来看，广东合捷的财务结构较合理，财务状况及其可靠性、安全
==> picture [136 x 78] intentionally omitted <==
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性和运用效率都处于中等水平，付息负债占资本比例较高，负债经营的风 险较高，但由于有集团公司资金调度的支持，可以解决贷款带来的财务风 险。由于已签订长期的服务协议，未来的收益稳定，具有长期可持续发展。
四、评估计算及分析过程
1、收益模型的选取
==> picture [138 x 30] intentionally omitted <==
式中： [R] i[：未来第] [i][ 年的自由现金流量 ]
==> picture [231 x 46] intentionally omitted <==
2、收益年限的确定
收益期限确定的原则主要考虑两方面的内容：法定保护年限和剩余经 济寿命，依据评估对象的具体情况和资料分析，按孰短原则来确定评估收 益期限。本次被评估企业的行业属于仓储物流业，堆放货物的仓房按照50 年的经济耐用年限，大型生产设备按照25 年，则生产设备在两个生产周期 后达到厂房的最长使用年限。且广东合捷与博禄公司的服务合同也不是无 限期合同，因此，本次评估按照收益期50 年最为合理。
3、未来收益的确定
本次评估通过计算企业的自由现金流来确定企业未来的收益，按一定 的系数折现为现值后就是本次评估的企业整体价值。
折现率：采用资本资产加权平均成本模型（WACC）确定折现率 R=E÷(D+E)×Ke+D÷(D+E) ×(1-T) ×Kd E÷(D+E)----权益资本占全部资本的比例
==> picture [136 x 78] intentionally omitted <==
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D÷(D+E)---债务资本占全部资本的比例
Ke---权益资本要求的投资回报率
Kd-----债务资本要求的的回报率
==> picture [259 x 12] intentionally omitted <==
4、营业收入预测
项目于2010 年5 月正式投产经营，目前业务呈稳定并上升的趋势。2013 年的预计营业收入是以2012 实际营业收入为基础，结合本公司2013 年度 已签订的合同及协议和本公司经营计划，市场情况以及客户的实际需求， 并适当考虑主要国家经济环境、宏观调控等因素。
目前公司主要承接博禄公司（Borouge）业务流程外包和长期契约型物 流服务业务，根据公司与博禄公司签署的协议，博禄客户收入分为固定收 入（基本服务收入）、与销售量相关的变动收入（服务收入及拖车收入）以 及按实际成本结算的变动收入。此外，公司还向博禄公司以外的客户提供 仓储、配送、通关、国际货物运输代理等服务。
基准日前三年收入成本情况如下： 金额单位：万元
| 科目 | 项目 | 2010年 | 2011年 | 2012年 |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | Borouge 服务收入 | 5,766.14 | 12,859.76 | 9,446.90 |
| 其他 | 3,126.36 | 4,369.23 | 5,865.24 | |
| 合计 | 8,892.50 | 17,228.99 |
15,312.14 |
|
| 营业成本： | Borouge 物流成本 | 3,503.63 | 8,836.20 | 7,617.19 |
| 其他 | 1,234.27 | 3,021.02 | 2,023.76 | |
| 合计 | 4,737.90 | 11,857.22 |
9,640.95 |
|
| 毛利率 | 46.72% | 31.18% | 37.04% |
根据具体情况预计2013 年营业收入比2012 年实际营业务收入将下降
20.32%，主要系广东合捷自2013 年起不再为博禄公司代办国际货物运输， 因此在代理海运费收入下降所致。预测的具体情况如下（假设2017 年后保 持2017 年的收入水平）：
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| 营业收入预测表 | 营业收入预测表 | 营业收入预测表 | ||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| 评估基准日： 2012 年12 | 月31 日 | 金额单位：万元 | ||||
| 项目/年度 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2017年后 |
| 博禄收入 | 9,657.93 | 10,980.70 | 11,273.50 | 11,468.70 | 11,712.70 | 11,712.70 |
| 其他收入 | 2,542.95 | 2,745.18 | 2,818.38 | 2,867.18 | 2,928.18 | 2,928.18 |
| 合计 | 12,200.88 | 13,725.88 | 14,091.88 | 14,335.88 | 14,640.88 | 14,640.88 |
| 收入增长率 | -20.32% | 12.50% | 2.67% | 1.73% | 2.13% | - |
5、营业成本预测
2013 年度预测营业成本主要依据历史成本水平及预测期间的经营变动 趋势、综合考虑成本各项目与收入的关系进行预测。营业成本主要发生项 目有运输费、仓储费、职工薪酬、折旧摊销等，历史营业成本占收入比为 62%，预测期为53%，减少的主要原因主要是其他业务成本降低的原因，具
体预测的数据如下：
| 营业成本预测表 | 营业成本预测表 | 营业成本预测表 | ||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| 评估基准日： 2012 年12 月31 日 | 金额单位：万元 | |||||
| 项目/年度 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2017年后 |
| 营业成本 | 5,169.37 | 5,783.21 | 5,866.49 | 5,948.18 | 6,036.92 | 6,036.92 |
| 其他 | 1,332.22 | 1,445.80 | 1,466.62 | 1,487.04 | 1,509.23 | 1,509.23 |
| 合计 | 6,501.59 | 7,229.02 | 7,333.11 | 7,435.22 | 7,546.15 | 7,546.15 |
| 毛利率 | 47% | 47% | 47% | 47% | 47% | 47% |
6、营业税金及附加
营业税金及附加根据营业收入和法定税率进行预测，营业税金及附加 主要为城市建设维护税、教育费附加、地方教育费附加。按目前的税负率 测算应交增值税后，再按相应税率计算城建税、教育费附加及地方教育费 附加。营该增后，营业税金及附加减少，经测算约占收入0.34%。2013 年 企业有一项税收优惠政策，即自2010 年7 月1 日至2013 年12 月31 日从事 离岸服务外包业务取得的收入免征营业税，因此2013 年营业税金及附加较少， 约为0.17%，具体测算的金额如下：
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| 未来营业税金及附加预测表 | 未来营业税金及附加预测表 | 未来营业税金及附加预测表 | 未来营业税金及附加预测表 | |||
|---|---|---|---|---|---|---|
| 评估基准日：2012 年12 月31 日 | 单位：万元 | |||||
| 项目 | 2013 年 | 2014 年 | 2015 年 | 2016 年 | 2017 年 | 2017 年后 |
| 税金及附加0.34% | 20.26 | 46.67 | 47.91 | 48.74 | 49.78 | 49.78 |
7、管理费用的预测
管理费用主要包括工资、差旅费、业务招待费、物业管理费、办公费
等，近年费用发生额如下： 金额单位：万元
| 序号 | 项目 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 | 平均比率 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 工资 | 179.60 | 62.54 | 76.89 | 19.55% |
| 2 | 福利费 | -0.91 | 4.98 | 1.70 | 0.35% |
| 3 | 折旧费 | 11.89 | 19.13 | 23.39 | 3.33% |
| 4 | 差旅费 | 20.68 | 40.19 | 15.46 | 4.68% |
| 5 | 劳动保险费 | 7.41 | 12.80 | 16.40 | 2.24% |
| 6 | 市内交通费 | 0.25 | 1.22 | 1.57 | 0.19% |
| 7 | 税金 | 0.33 | 1.95 | 0.88 | 0.19% |
| 8 | 汽车费用 | 21.68 | 40.50 | 40.81 | 6.31% |
| 9 | 业务招待费 | 22.09 | 54.13 | 65.93 | 8.71% |
| 10 | 中介费 | 20.81 | 6.56 | 1.68% | |
| 11 | 办公费 | 21.53 | 51.44 | 72.53 | 8.92% |
| 12 | 职工教育经费 | 0.69 | 1.15 | 1.33 | 0.19% |
| 13 | 解聘费、补偿金 | 0.73 | 3.26 | 0.24% | |
| 14 | 防洪费 | 8.00 | 15.51 | 13.65 | 2.28% |
| 15 | 低值易耗品摊销 | 0.26 | - | 1.11 | 0.08% |
| 16 | 递延、无形资产摊销 | 18.58 | 72.23 | 5.57% | |
| 17 | 住房公积金 | 3.31 | 4.45 | 5.35 | 0.80% |
| 18 | 租赁费 | 2.94 | - | 0.65 | 0.22% |
| 19 | 会议费 | 0.46 | 0.53 | 0.06% | |
| 20 | 团体会费 | 0.76 | 27.79 | 1.75% | |
| 21 | 水电费 | 0.37 | 1.65 | - | 0.12% |
| 22 | 劳务费 | 0.18 | 211.00 | 106.00 | 19.44% |
| 23 | 物业管理费 | 23.73 | 51.63 | 103.27 | 10.95% |
| 24 | 其他 | 6.15 | 3.48 | 5.36 | 0.92% |
| 25 | 咨询费（含顾问费） | - | 19.81 | 1.21% | |
| 占收入比例 | 3.7% | 3.6% | 4.5% | 4% | |
| 合计 | 330.20 | 619.08 | 682.47 |
分析历史财务数据，企业2010年开始正常经营， 2010至2012年的数据
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平均管理费用占收入比率均值为4%。2013年度预测管理费用依据管理架构 及人员配备，结合各项费用的历史资料、考虑变动趋势等因素进行预测。 预测管理费有所增加的原因在于考虑了人工费每年一定的上升比率，及 2014年劳务费支出全额支付，不再按照50%优惠支付，具体数据如下：
| 管理费用预测表 | 管理费用预测表 | 管理费用预测表 | 管理费用预测表 | 管理费用预测表 | ||
|---|---|---|---|---|---|---|
| 评估基准日： | 2012 年12 月31 日 | 金额单位：万元 | ||||
| 序号 | 项目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 |
| 1 | 工资 | 93.50 | 98.17 | 103.08 | 113.39 | 124.73 |
| 2 | 福利费 | 3.92 | 3.92 | 3.92 | 4.31 | 4.74 |
| 3 | 折旧费 | 25.20 | 25.20 | 25.20 | 25.20 | 25.20 |
| 4 | 差旅费 | 19.58 | 19.58 | 19.58 | 21.54 | 22.99 |
| 5 | 劳动保险费 | 20.47 | 21.50 | 22.57 | 24.83 | 27.31 |
| 6 | 市内交通费 | 1.73 | 1.73 | 1.73 | 1.90 | 2.09 |
| 7 | 税金 | 1.20 | 1.20 | 1.20 | 1.20 | 1.20 |
| 8 | 汽车费用 | 49.20 | 49.20 | 49.52 | 54.12 | 59.53 |
| 9 | 业务招待费 | 82.44 | 82.44 | 82.44 | 88.84 | 99.75 |
| 10 | 中介费 | 7.40 | 7.40 | 7.40 | 8.14 | 8.95 |
| 11 | 办公费 | 53.78 | 53.78 | 56.47 | 56.47 | 62.12 |
| 12 | 职工教育经费 | 5.00 | 5.00 | 5.50 | 5.50 | 6.05 |
| 13 | 解聘费、补偿金 | 7.00 | 7.00 | 7.00 | 7.00 | 7.00 |
| 14 | 防洪费 | 14.70 | 12.35 | 12.68 | 12.90 | 13.18 |
| 15 | 低值易耗品摊销 | - | - | - | - | - |
| 16 | 递延、无形资产摊销 | 72.23 | 72.23 | 72.23 | 72.23 | 72.23 |
| 17 | 住房公积金 | 6.63 | 6.97 | 7.31 | 8.05 | 8.85 |
| 18 | 租赁费 | - | - | - | - | - |
| 19 | 会议费 | 18.00 | 18.00 | 18.00 | 18.00 | 18.00 |
| 20 | 团体会费 | 9.74 | 9.74 | 9.74 | 9.74 | 9.74 |
| 21 | 水电费 | - | - | - | - | - |
| 22 | 劳务费 | 106.00 | 212.00 | 212.00 | 212.00 | 212.00 |
| 23 | 物业管理费 | 127.50 | 127.50 | 127.50 | 159.38 | 191.26 |
| 24 | 其他 | 20.52 | 20.52 | 20.52 | 20.52 | 20.52 |
| 25 | 咨询费（含顾问费） | 6.50 | 6.50 | 6.50 | 6.50 | 6.50 |
| 管理费用合计 | 752.25 | 861.94 | 872.11 | 931.76 | 1,003.94 | |
| 占收入比例 | 6.17% | 6.28% | 6.19% | 6.50% | 6.86% |
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8、营业外收支
广东合捷的营业外收支净额金额不大，对利润总额的影响较小，而且 此项目具有不确定性，所以本次预测在假定公司正常经营的情况下，不考 虑此项目的影响。
9、所得税费用
广东合捷所得税不享受优惠政策，税率按照25%计算。
预测的未来所得税费用明细如下：
| 预测的未来所得税费用明细如下： | 预测的未来所得税费用明细如下： | 预测的未来所得税费用明细如下： | 预测的未来所得税费用明细如下： | 预测的未来所得税费用明细如下： | 预测的未来所得税费用明细如下： | 预测的未来所得税费用明细如下： |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 所得税费用预测表 | ||||||
| 评估基准日： 2012 年12 月31 日 | 金额单位：万元 | |||||
| 项目 | 2013 年 | 2014 年 | 2015 年 | 2016 年 | 2017 年 | 2017 年后 |
| 利润总额 | 3,013.27 | 4,203.24 | 4,594.87 | 4,956.04 | 5,129.01 | 5,129.01 |
| 所得税率 | 25% | 25% | 25% | 25% | 25% | 25% |
| 所得税费用 | 753.32 | 1,050.81 | 1,148.72 | 1,239.01 | 1,282.25 | 1,282.25 |
10、财务费用及利息支出
企业前期贷款主要用于基础建设。未来贷款主要用于经营周转，按目 前企业的财务结构，短期贷款2013年预计11,000万元，2014年以后按照 15,000万元；长期贷款按照目前账面的余额，不再增加新的长贷，短期贷 款利率按照6%，长期贷款利率按照6.55%，利息支出预测如下：
单位：万元
| 年度 项目 | 预测年度 | ||||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | |
| 短期贷款 | |||||||||
| 本期借款 | 11,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 |
| 期末余额 | 11,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 | 15,000 |
| 短期利息支出小计 | 660.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 |
| 长期贷款 | |||||||||
| 期初余额 | 15,856 | 11,060 | 6,072 | 884 | |||||
| 本期借款 | |||||||||
| 本期还款 | 4,796 | 4,988 | 5,188 | 884 | |||||
| 期末余额 | 11,060 | 6,072 | 884 | - |
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| 长期利息支出小计 | 1,242 | 473 | 332 | 52 | |||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 银行手续费 | 22.00 | 22.00 | 22.00 | 22.00 | 22.00 | 22.00 | 22.00 |
22.00 |
22.00 |
| 利息收入 | 10.00 | 10.00 | 10.00 | 10.00 | 10.00 | 10.00 | 10.00 |
10.00 |
10.00 |
| 财务费用合计 | 1,913.52 | 1,385.01 | 1,243.89 | 964.11 | 912.00 | 912.00 | 912.00 | 912.00 | 912.00 |
| 利息支出 | 1,901.52 | 1,373.01 | 1,231.89 | 952.11 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 | 900.00 |
| 利息支出的扣回 | 1,426.14 | 1,029.76 | 923.92 | 714.08 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 |
11、折旧摊销的预测
自由现金流计算中的折旧和摊销包含生产所需厂房、设备和管理经营 所需设备的折旧以及对应的土地或者无形资产的摊销。运输设备按10年计 提折旧，残值率为5%；电子设备按5年计提折旧，残值率为10%；其他设备 按5年计提折旧，残值率为10%；土地使用权摊销期限按照50年，其他办公 软件按照10年计提摊销费用。
（1）固定资产折旧
对于固定资产折旧，本次评估的基本思路是将其区分为两大部分，一 是评估基准日时现有固定资产折旧，二是未来新增固定资产折旧，然后分 别对其测算。对评估基准日时现有固定资产折旧，首先分析资产在评估基 准日的会计账面成新率、未来尚可计提折旧数额、已提足折旧资产状况、 设备经济耐用年限等，确定按目前的年折旧水平，尚可计提折旧的大致年 限，如尚可计提折旧的年限大于本次评估预测的年限，则对于评估基准日 现有资产的折旧按目前折旧水平计，如尚可计提折旧的年限小于本次评估 预测的年限，则只在其尚可折旧的年限内按目前折旧水平计；本次未考虑 未来资本性支出新增加资产的折旧，只考虑维持目前生产所需要固定资产 的均衡折旧。
评估基准日时，被评估企业固定资产及折旧情况如下：
| 资产类别 | 原值 | 累计折旧 | 净值 | 净残值 | 月折旧 | 尚可折 旧月数 |
尚可折旧 年限 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 房屋建筑物 | 21,709.25 | 1,149.16 | 20,560.09 | 1,085.46 | 42.97 | 453.25 | 37.77 |
| 机器设备 | 5,197.52 | 1,280.89 | 3,916.63 | 259.88 | 41.15 | 88.86 | 7.41 |
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| 运输设备 | 51.65 | 30.08 | 21.57 | 2.58 | 0.82 | 23.22 | 1.93 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 电子及其他设备 | 76.38 | 37.96 | 38.42 | 3.82 | 2.02 | 17.37 | 1.45 |
| 合计(万元) | 27,034.80 | 2,498.09 | 24,536.71 | 1,351.74 | 86.95 | 266.66 | 22.22 |
从上表可以看出，目前固定资产账面原值27,034.80 万元、净值 24,536.71 万元,扣除净残值后,按照目前年折旧额水平,尚可计提折旧的平 均年限约为22 年,月折旧额为87 万元,2012 年年折旧额为1,037 万元。
测算未来各年折旧额如下：
未来折旧预测表
| 测算未来各年折旧额如下： | 测算未来各年折旧额如下： | 测算未来各年折旧额如下： | 测算未来各年折旧额如下： | 测算未来各年折旧额如下： | 测算未来各年折旧额如下： |
|---|---|---|---|---|---|
| 未来折旧预测表 | |||||
| 评估基准日： | 2012 年12 | 月 31 日 | 单位：万元 | ||
| 项 目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 |
| 原有固定资产折旧 | 1,037 | 1,037 | 1,037 | 1,037 | 1,037 |
（2）无形资产摊销
评估基准日时, 被评估企业无形资产项目核算的内容土地使用权及外 购的办公软件,原始入账价值为13,481.59 万元,账面价值12,562.17 万元。 剩余摊销期限46 年,未来5 年各年的无形资产摊销额预测为271 万元。
汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表：
| 汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表： | 汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表： | 汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表： | 汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表： | 汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表： | 汇总上述数据，未来折旧及摊销情况如下表： |
|---|---|---|---|---|---|
| 未来折旧摊销预测表 | |||||
| 评估基准日： 2012 年12 月 31 日 | 单位：万元 | ||||
| 项目 | 2013 年 | 2014 年 | 2015 年 | 2016 年 | 2017 年 |
| 折旧额 | 1,037.00 | 1,037.00 | 1,037.00 | 1,037.00 | 1,037.00 |
| 无形资产摊销 | 271.00 | 271.00 | 271.00 | 271.00 | 271.00 |
| 折旧及摊销合计（万元） | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 |
12、资本性支出的预测
资本性支出不仅是考虑固定资产的更新改造支出，还考虑了依赖企业 自身的生产经营所能实现的资本性支出，是企业保持现有的经营规模和生 产水平，获得未来收益的保障。根据本次评估的假设，基准日现有生产能 力的更新投资等额于其对应资产折旧额，即以资产的折旧回收维持简单的 再生产。
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企业固定资产结构分析：
| 资产类别 | 经济耐用年限 | 所占比例 | 设备原值(万元） |
|---|---|---|---|
| 房屋建筑物类 | 50 年 | 80.30% | 21,709.25 |
| 生产线 | 25 年 | 7.79% | 2,105.86 |
| 大型生产设备 | 18-25 年 | 9.34% | 2,525.34 |
| 其他办公设备 | 5-10 年 | 2.57% | 694.35 |
| 合 计 | 27,034.80 |
根据折旧年限的有关规定，房屋建筑物经济使用年限为50 年，生产线 在房屋的的寿命年限内至少需要更换一次。被评估企业2009 年开始正式投 入生产经营，按照以上设备的组成结构分析及仓储行业设备实际经济耐用 年限，2028 年与2035 年生产线和大型设备都需要进行更换。
至评估基准日，被评估企业账面有299万元的应付未付工程款，经询问 财务人员，预计在2013年进行支付。则未来资本性支出如下：
| 未来资本性预测表 | 未来资本性预测表 | 未来资本性预测表 | ||
|---|---|---|---|---|
| 评估基准日： | 2012 年12 月 31 日 | 单位：万元 | ||
| 项 目 | 2013年 | 2028年 | 2035年 | 合 计 |
| 资本性支出 | 299 | 2,530 | 2,100 | 4,929.00 |
13、营运资金增加额的预测
营运资金增加额系指企业在不改变当前主营业务条件下，为维持正常 经营而需新增投入的营运性资金，即为保持企业持续经营能力所需的新增 资金。如正常经营所需保持的现金、产品存货购置、代客户垫付购货款（应 收款项）等所需的基本资金以及应付的款项等。
营运资金的增加是指随着企业经营活动的变化，获取他人的商业信用 而占用的现金，正常经营所需保持的现金、存货等；同时，在经济活动中， 提供商业信用，相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收款和其他应 付款核算内容绝大多数为关联方的或非经营性的往来；应交税金和应付工
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资等多为经营中发生，且周转相对较快，拖欠时间相对较短、金额相对较 小，估算时假定其保持基准日余额持续稳定。因此估算营运资金的增加原 则上只需考虑正常经营所需保持的现金(最低现金保有量)、存货、应收款 项和应付款项等主要因素。
营运资金年综合周转次数=360/(存货周转天数+应收账款周转天 数-应付账款周转天数+预付账款周转天数-预收账款周转天数)=5.21
| 项目名称 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 | 平均值 |
|---|---|---|---|---|
| 销售收入（万元） | 8,892.50 | 17,228.99 | 15,312.14 | |
| 应收账款年周转次数 | 13.14 | 4.64 | 5.79 | |
| 应收账款年周转天数 | 27.40 | 77.61 | 62.20 | |
| 存货年周转次数 | ||||
| 存货年周转天数 | ||||
| 企业生产、销售资金年周转次数 | 13.14 | 4.64 | 5.79 | 5.21 |
根据前几年的审计报告，整理出应收账款、应收票据和预收账款等数 据，计算出历史营运资金占营业收入的比例。由于企业自2010年5月才开始
正式经营， 2010年及2011年数据具有很大的不确定性，因此按照2012年营
运资金占收入比率为10%（取整）。计算过程见下表：
| 项目 | 历史数据（金额单位：万元） | 历史数据（金额单位：万元） | 历史数据（金额单位：万元） | ||
|---|---|---|---|---|---|
| 2008 年 | 2009 年 | 2010 年 | 2011 年 | 2012 年 | |
| 货币资金 | 689.97 | 1,899.25 | 2,090.29 | 734.22 | 190.75 |
| 应收票据 | - | - | 740.65 | - | - |
| 应收账款 | 353.65 | 89.86 | 1,263.78 | 2,450.41 | 2,841.01 |
| 存货 | - | - | 10.14 | 46.24 | 124.49 |
| 预付账款 | 5.12 | - | 1.40 | - | - |
| 应付票据 | - | - | - | - | - |
| 应付账款 | 18.21 | 0.04 | 3.61 | 1,992.87 | 870.19 |
| 预收账款 | - | - | 11.02 | - | - |
| 应付职工酬金 | - | 1.58 | 5.19 | 144.70 | 156.98 |
| 应付税金 | 0.60 | 7.29 | 678.88 | 634.20 | 635.60 |
| 营运资金占用 | 1,029.93 | 1,980.19 | 3,407.54 | 459.11 | 1,493.48 |
| 营运资金变动率 | 0.92 | 0.72 | -0.87 | 2.25 | |
| 营运资金占用/营业收入 | 2887.96% | 1253.70% | 38.32% | 2.66% | 9.75% |
未来营运资金预测如下：
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| 营运资金增加额预测表 | 营运资金增加额预测表 | 营运资金增加额预测表 | 营运资金增加额预测表 | 营运资金增加额预测表 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 评估基准日： 2012 年 12 月31 日金额单位：万元 | |||||
| 项目 | 2013 年 | 2014 年 | 2015 年 | 2016 年 | 2017 年 |
| 营业收入 | 12,200.88 | 13,725.88 | 14,091.88 | 14,335.88 | 14,640.88 |
| 营运资金占收入比率 | 10% | 10% | 10% | 10% | 10% |
| 营运资金增加量 | - | 152.50 | 36.60 | 24.40 | 30.50 |
14、折现率的确定
折现率，又称期望投资回报率，是基于收益法确定评估价值的重要参 数。本次评估采用WACC 来确定自由现金流对应的折现率，采用“资本资产 定价模型”（简称"CAPM"）来确定权益资本成本。
其公式：WACC=E/(D+E)×Re+D/(D+E)×(1－T)×Kd
Re=Rf+ β (Rm-Rf)+Rs+Rc
Re ：权益资本成本；
Kd ：债务资本成本；
E/(D+E) ：权益资本占全部资本的比例；
D÷(D+E)：债务资本占全部资本的比例；
T ：企业所得税率；
Rf：无风险报酬率；
Rm：市场收益率；
Rs ：企业特有规模风险；
Rc：企业特定财务风险；
（1）测算权益资本风险系数 β
β 为衡量公司系统风险的指标，通常采用商业数据服务机构所公布的公 司股票的 β 值来替代。本次评估中，我们对中国证券市场上委估对象所属 的信息通信物流仓储行业，通过资讯系统终端以周为计算单位，查询 2010 年 1 月 1 日至 2012 年 12 月 31 日的数据，得出其未剔除财务杠杆的 Beta 系数，以此确定被评估企业的企业风险系数 β。(数据来源：Wind 资讯)
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| 证券代码 | 证券简称 | 收盘 价 |
原始Beta | Alpha | R_Square | 误差值 标准差 |
Beta 标准 差 |
调整 Beta |
观察 值数 量 |
截至日期总 股本(万股) |
截至日期 流通股本 (万股) |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 002492.SZ | 恒基达鑫 | 12.5 | 1.0892 | 0.1175 | 0.7083 | 2.7719 | 0.1693 | 1.0598 | 50 | 12,000.00 | 5,970.00 |
| 300013.SZ | 新宁物流 | 10.28 | 1.3749 | 0.4556 | 0.534 | 5.4367 | 0.332 | 1.2512 | 50 | 9,000.00 | 3,546.00 |
| 300240.SZ | 飞力达 | 10.51 | 1.343 | 0.0547 | 0.5598 | 4.9753 | 0.3038 | 1.2298 | 50 | 16,710.00 | 7,500.00 |
| 600717.SH | 天津港 | 6.04 | 0.7708 | 0.0357 | 0.757 | 1.7194 | 0.105 | 0.8465 | 50 | 167,476.91 | 167,476.91 |
| 600787.SH | 中储股份 | 7.73 | 1.3918 | -0.0717 | 0.7102 | 3.5248 | 0.2152 | 1.2625 | 50 | 84,010.28 | 84,010.28 |
| 600794.SH | 保税科技 | 11.15 | 0.7129 | -0.0684 | 0.6096 | 2.3316 | 0.1424 | 0.8076 | 50 | 21,391.60 | 21,391.60 |
则根据查询后确定被评估企业的企业风险系数 Beta 为 1.0762
。
（2）测算无风险报酬率Rf
| 证券简称 | 代码 | 发行期限 | 剩余期限 | 到期收益率 | 年利率 |
|---|---|---|---|---|---|
| 10国债37 | 019037 | 50 | 47.92 | 4.40% | 4.40% |
| 国债917 | 101917 | 20 | 8.59 | 3.71% |
4.26% |
| 国债1014 | 101014 | 50 | 47.43 | 4.03% |
4.03% |
| 国债1007 | 101007 | 10 | 7.24 | 3.27% |
3.36% |
| 国债1002 | 101002 | 10 | 7.10 | 3.21% |
3.43% |
| 国债0303 | 100303 | 20 | 10.30 | 3.69% |
3.40% |
| 07国债13 | 10713 | 20 | 14.63 | 4.52% |
4.52% |
| 07国债06 | 10706 | 30 | 24.39 | 4.27% |
4.27% |
| 06国债(19) | 10619 | 15 | 8.88 | 3.59% |
3.27% |
| 06国债(9) | 10609 | 20 | 13.49 | 3.70% |
3.70% |
| 05国债(12) | 10512 | 15 | 7.88 | 3.64% |
3.65% |
| 05国债(4) | 10504 | 20 | 12.38 | 3.73% |
4.11% |
| 03国债(3) | 10303 | 20 | 10.30 | 3.69% |
3.40% |
| 21国债(7) | 10107 | 20 | 8.59 | 3.62% |
4.26% |
| 算术平均 | 3.79% |
选取基准日时10年以上国债到期收益率（剔除异常高低）平均值3.79%。 （3） 测算市场风险超额回报率ERP=Rm-Rf
选取5年以上剩余期限长期国债到期收益率平均值为Rf，通过股票市场 （沪深300）收益率Rm计算，ERP=Rm几何平均值-Rf
2012 年市场超额收益率ERP 估算表（沪深300）
| 序号 | 年份 |
Rm 几何平 均值 |
无风险收益率Rf （距到期剩余年 限超过10 年） |
ERP=Rm 几何 平均值-Rf |
无风险收益率Rf （距到期剩余年 限超过5 年） |
ERP=Rm 几何平 均值-Rf |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 2003 | 5.45% |
3.77% |
1.68% |
3.91% | 1.54% |
| 2 | 2004 | 1.97% |
4.98% |
-3.01% |
4.52% | -2.55% |
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
| 3 | 2005 | -0.73% | 3.56% | -4.29% | 3.64% | -4.37% |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 4 | 2006 | 12.01% | 3.55% | 8.46% | 3.42% | 8.59% |
| 5 | 2007 | 39.65% | 4.30% | 35.35% | 4.53% | 35.12% |
| 6 | 2008 | 3.63% | 3.80% | -0.17% | 3.35% | 0.28% |
| 7 | 2009 | 18.20% | 4.09% | 14.11% | 4.05% | 14.15% |
| 8 | 2010 | 15.90% | 4.05% | 10.41% | 4.25% | 11.66% |
| 9 | 2011 | 9.31% | 3.88% | 6.98% | 3.92% | 5.40% |
| 10 | 2012 | 10.62% | 3.95% | 6.26% | 4.11% | 6.51% |
| 平均值 | 11.60% | 3.99% | 7.58% | 3.97% | 7.63% |
计算得出本次评估选取的ERP为7.63%。
- （4）公司规模风险Rs、特定财务风险Rc
Rs = 3.139%–0. 2485%×S (R2 = 90.89%)
S为公司净资产账面价值，上述回归公式在净资产账面价值低于10亿元 时成立，广东合捷基准日前一年的净资产为10,690万元，代入公式得到 Rs=2.87%
特定财务风险Rc：财务风险取值一般为0-5%，被评估企业付息负债占 投资资本66%，财务风险较高，本次评估确定财务风险为2.5%。
- （5）计算权益资本成本Ke
根据公式：Re=Rf+ β (Rm-Rf)+Rs+ Rc
则Re =3.79%+1.0762×7.63%+2.87%+2.5%=17.4%
（6）至评估基准日，被评估企业短期付息负债9,913万元，债务资金 成本为6%;长期付息债务11,060万元，债务资金成本为6.55%，则综合债务 资金成本为6.3%。有息债务占资本比重66%，股东权益占资本比重34%，故 折现率为：
WACC=E/(D+E)×Re+D/(D+E)×(1－T)×Kd
=34%×17.4%+66%×(1-25%)×6.3%
=9%
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15、溢余资产、非经营性资产负债及付息债务
被评估单位无溢余资产。
非经营性资产3,651.44万元。分别为：企业闲置的土地共3.6万平方米， 位于海关监管的保税区内，从广州南沙国际物流有限公司购买，购买时的 交易价中已经考虑了市场供求因素及涨价等因素，按照核实后的账面价值 确认其评估值为3,006万元；另有广东省广新控股集团有限公司结算中心暂 存款645.44万元。
非经营性负债：为与广东广新投资控股有限公司3,000万元：计提的应 付股利752.05万元；应支付的银行利息56.31万元；
付息债务：被评估企业评估基准日帐面付息负债为向银行的短期借款 9,912.74万元，长期贷款11,060万元，一年内到期的非流动负债4,796万元， 共计25,768.74万元。
16、评估值的计算
将上述的各项参数代入收益法评估计算汇总表所示：
金额单位：万元
| 项目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019-2027 年 |
2028年 | 2029-2034 年 |
2035年 | 2036-2059 年 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 三、净利润 | 2,259.95 | 3,152.43 | 3,446.15 | 3,717.03 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 |
| 加：利息支出 | 1,426.14 | 1,029.76 | 923.92 | 714.08 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 |
| 加：折旧与摊销 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 |
| 减：资本支出 | 299.00 | - | - | - | - | - | - | 2,530.00 | - | 2,100.00 | - |
| 减：营运资金增加 | - | 152.50 | 36.60 | 24.40 | 30.50 | - | - | - | - | - | - |
| 四、企业自由现金流量 | 4,695.09 | 5,337.69 | 5,641.47 | 5,714.72 | 5,799.26 | 5,829.76 | 5,829.76 | 3,299.76 | 5,829.76 | 3,729.76 | 5,829.76 |
| 折现率 | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% |
| 期间（年） | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7-15 | 16 | 17-22 | 23 | 24-46 |
| 现值系数 | 0.9174 | 0.8417 | 0.7722 | 0.7084 | 0.6499 | 0.5963 | 3.5750 | 0.2519 | 1.1300 | 0.1378 | 1.3202 |
| 五、自由现金流现值 | 4,307.28 | 4,492.74 | 4,356.34 | 4,048.30 | 3,768.94 | 3,476.28 | 20,841.38 | 831.21 | 6,587.62 | 513.96 | 7,696.44 |
| 合计 | 60,920.49 | ||||||||||
| 加:溢余资产 | - |
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| 加:非经营性资产 | 3,651.44 |
|---|---|
| 减:非经营性债务 | 3,808.36 |
| 减:付息债务 | 25,768.74 |
| 六、股东全部权益评 估值 |
34,995 |
17、股东全部权益价值的确定
股东全部权益价值=企业自由现金流现值+溢余性资产价值+非经营性 资产-有息债务-非经营性负债
=60,920.49+0+3,651.44-3,808.36-25,768.74= 34,995（万元）
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广东合捷国际供应链有限公司股东全部权益价值.评估说明书
第六部分、评估结论及说明
广东中广信资产评估有限公司根据国家有关资产评估的规定，本着独 立、公正、客观的原则，按照必要的评估程序，对广东合捷在评估基准日 2012 年12 月31 日涉及的资产与相关负债进行了评估。本次评估的账面数 据经广东正中珠江会计师事务所有限公司审计，总资产账面价值为 41,966.73 万元，总负债账面价值31,276.13 万元，净资产账面价值为 10,690.60 万元，采用市场法和收益法的评估结果如下：
（一）、市场法评估结果
经市场法评估测算，采用NOIAT 口径的广东合捷股东全部权益价值的 评估结果为人民币34,367 万元，详见下表：
市场法评估计算表
金额单位：万元
| 金额单位：万元 | 金额单位：万元 | ||
|---|---|---|---|
| 序号 | 企业名称 | 最近12个月 | |
| 金额 | 备 注 | ||
| 1 | 价值比率 | 15.61 | 税后净经营收益比率（NOIAT） |
| 2 | 企业价值（具有上市交易的流通性） | 78,644.51 | |
| 3 | 减：付息负债 | 25,768.74 | 见收益法评估 |
| 4 | 加：营运资金最低保有量调整 | -37.73 | |
| 5 | 非控制权基础上具有上市交易流通性的股权 公允价值 |
52,838.04 | |
| 6 | 减：缺少流通性折扣 | 37.85% | |
| 7 | 非控制权基础上不具有上市交易缺少流通性 的股权公允价值 |
32,838.84 | |
| 8 | 加：控股溢价率 | 10.26% | |
| 9 | 缺少流通性的全部股权公允价值 | 34,523.47 | 取全部溢价和全部折价之和的50% |
| 10 | 加：非经营性资产 | 3,651.44 | 见收益法评估 |
| 11 | 溢余资产 | - | 见收益法评估 |
| 12 | 减：非经营性负债 | 3,808.36 | 见收益法评估 |
| 13 | 评估结果(取整) | 34,367 |
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(二)、收益法测算结果
经收益法评估测算，广东合捷股东全部权益价值的评估结果为人民币 34,995 万元，详见下表：
收益法评估计算表
| 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | 收益法评估计算表 | |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 金额单位：万元 | |||||||||||
| 项目 | 2013年 | 2014年 | 2015年 | 2016年 | 2017年 | 2018年 | 2019-2027 年 |
2028年 | 2029-2034 年 |
2035年 | 2036-2058 年 |
| 三、净利润 | 2,259.95 | 3,152.43 | 3,446.15 | 3,717.03 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 | 3,846.76 |
| 加：利息支出 | 1,426.14 | 1,029.76 | 923.92 | 714.08 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 | 675.00 |
| 加：折旧与摊销 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 | 1,308.00 |
| 减：资本支出 | 299.00 | - | - | - | - | - | - | 2,530.00 | - | 2,100.00 | - |
| 减：营运资金增加 | - | 152.50 | 36.60 | 24.40 | 30.50 | - | - | - | - | - | - |
| 四、企业自由现金流 | 4,695.09 | 5,337.69 | 5,641.47 | 5,714.72 | 5,799.26 | 5,829.76 | 5,829.76 | 3,299.76 | 5,829.76 | 3,729.76 | 5,829.76 |
| 折现率 | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% | 9.00% |
| 期间（年） | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7-15 | 16 | 17-22 | 23 | 24-46 |
| 现值系数 | 0.9174 | 0.8417 | 0.7722 | 0.7084 | 0.6499 | 0.5963 | 3.5750 | 0.2519 | 1.1300 | 0.1378 | 1.3202 |
| 五、自由现金流现值 | 4,307.28 | 4,492.74 | 4,356.34 | 4,048.30 | 3,768.94 | 3,476.28 | 20,841.38 | 831.21 | 6,587.62 | 513.96 | 7,696.44 |
| 合计 | 60,920.49 | ||||||||||
| 加:溢余资产 | - | ||||||||||
| 加:非经营性资产 | 3,651.44 | ||||||||||
| 减:非经营性债务 | 3,808.36 | ||||||||||
| 减:付息债务 | 25,768.74 | ||||||||||
| 六、股东全部权益 评估值 |
34,995 |
（三）评估值较账面值增值情况
广东合捷截至基准日2012 年12 月31 日经审计总资产账面价值 41,966.73 万元，总负债账面价值31,276.13 万元，净资产账面价值为 10,690.60 万元；经市场法评估股东全部权益价值为34,367 万元，较账面 价值增值23,676 万元，增值率221%；经收益法评估股东全部权益价值为 34,995 万元，较账面价值增值24,304 万元，增值率227%。增值的原因在 于账面成本只是反映企业资产的历史取得成本，未能体现企业在经营过程
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中累积的客户资源、销售网络、市场关系、销售团队等无形资产所产生的 价值。而市场法和收益法的计算都从企业整体的盈利能力出发，不但要考 虑企业目前现有的资产价值，也要综合考虑市场、将来收益所能带给企业 的价值。
而市场法和收益法评估结论差异为628 万元，差异率为1.83%，收益法 的评估值较高，差异的原因是两种计算方法的不同造成，且差异较小属正 常差异范围。
（四）最终评估结果的确定
任何一个正常的投资者在购置某项资产时，所愿意支付的价格不 会高于市场上具有相同用途的替代品的现行市价。
目前在沪深交易所上市的公司涉及各行各业，且其财务信息披露 日益完善，上市公司比较法应用的外部条件已基本成熟。
此次评估目的是委托方拟收购企业股权，故采用市场法的上市公 司比较法最为直接、具有说服力，故本次评估采用市场法评估结果。
则：在拟实现特定评估目的对应的经济行为前提下，广东合捷股东全 部权益于评估基准日2012 年12 月31 日的市场价值为￥34,367 万元（大 写：人民币叁亿肆仟叁佰陆拾柒万元）。
本报告所揭示的评估结论仅对本次评估报告列明的评估目的经济行为 有效，使用有效期为自评估基准日2012 年12 月31 日起壹年（2012 年12 月31 日至2013 年12 月30 日止）。
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