Evotec SE — Investor Presentation 2011

Jan 11, 2011

BIOTECHNOLOGIE

Eine Research-Publikation der DZ BANK AG

Evotec6)

Reuters:	EVTG.DE			Bloomberg:	EVT GY
Jahr *		Umsatz		Bereinigtes IFRS Ergebnis je Aktie		Cashflow je Aktie	KGV	KCF	Dividende je Aktie
	Mio. EUR		EUR			EUR			EUR
2009	42,7	(42,7)	-0,43	(-0,43)	-0,38	(-0,38)	ñ	ñ	0,00
2010e	54,0	(53,0)	0,00	(0,00)	0,05	(0,05)	n.a.	55,1	0,00
2011e	63,9	(62,7)	0,02	(0,02)	0,07	(0,07)	146,5	42,2	0,00
2012e	73,5	(72,1)	0,04	(0,03)	0,09	(0,08)	75,0	32,8	0,00

* Gesch‰ftsjahresende per 31.12. ñ Werte in Klammern: Angaben aus der letzten Publikation

Auch 2011 sollte der Aufw‰rtstrend weitergehen

• ª Neue Forschungsallianzen I: in den letzten Wochen konnte das Unternehmen neue Kooperationen abschlieflen, eine davon mit der Merck KGaA zur gemeinsamen Entwicklung pr‰klinischer Wirkstoffe zur Behandlung neurologischer Erkrankungen.
• ª Neue Forschungsallianzen II: Daneben konnte eine Vereinbarung mit MedImmune/ AstraZeneca geschlossen werden zur Behandlung metabolischer Erkrankungen. Durch Regeneration Insulin produzierender Betazellen soll eine Alternative in der Behandlung der Zivilisationskrankheiten Diabetes-1 und 2 erreicht werden. Neben 5 Mio. Euro Vorabzahlung und Erstattung von Kosten f¸r Forschungsaktivit‰ten kˆnnte alleine dieses Projekt bis zu 254 Mio. Euro an Meilensteinzahlungen zzgl. Umsatzbeteiligungen erbringen.
• ª Weiteres Aufw‰rtspotential: ƒhnliche regenerative Behandlungsans‰tze und damit Forschungsallianzen sind auch bei weiteren Zivilisationskrankheiten wie chronischem Nierenversagen oder Herzversagen denkbar. Weitere Meilensteinzahlungen, Forschungsfinanzierung und mˆgliche Umsatzbeteiligungen w‰ren die Folge.
• ª Ums‰tze: f¸r 2010 erwarten wir nun mit 54 Mio. Euro Ums‰tze am oberen Ende des Ausblicks (52-54 Mio. Euro). Das Ziel von >15% Umsatzwachstum in 2011 ist u.E. erreichbar.

Der Abschluss der neuen Kooperationsvertr‰ge best‰tigt die Reputation von Evotec als Auftragsforschungsunternehmen und die Expertise in Indikationen mit hohem medizinischen Bedarf. Der Erwerb der Develogen hat sich damit u.E. bereits ausgezahlt und bietet dar¸ber hinaus zus‰tzliche Mˆglichkeiten, lukrative Forschungsallianzen abzuschlieflen. Das Ziel einer nachhaltigen Profitabilit‰t Ñsp‰testens in 2012ì d¸rfte bereits in 2011 auf der Tagesordnung stehen. Kaufen! Neuer Fairer Wert 3,50 Euro.

Ausgew‰hlte	Kurs am		KGV		EV / EBITDA EV /		Anl.-
Unternehmen	10.1.2011	11e	12e	11e		12e Umsatz 11e	urteil
Evotec	3,08 EUR	146,5	75,0	34,3	24,5	4,73	!
Galapagos Genomics	11,96 EUR	26,2	26,6	11,3	9,5	1,39	ñ
WuXi Pharmatech	17,44 USD	15,3	12,9	8,8	7,0	2,74	ñ
Evolva	1,72 CHF	ñ	ñ	ñ	ñ	9,97	ñ
MorphoSys	18,19 EUR	31,2	19,4	10,1	6,4	2,54	!
Median bez. auf alle Vergleichswerte	26,0	21,2	10,1	8,8	6,11	ñ

! = Kaufen, # = Halten, \$ = Verkaufen, % = nicht bewertet, n.a. = nicht aussagef‰hig Quelle: DZ BANK, I/B/E/S, FactSet

AKTIEN

Flash 11.1.2011

Kaufen (zuvor Kaufen)

Schlusskurs am 10.1.2011
(in EUR):	3,08
Fair Value:	3,50 (zuvor 3,00)
Risikoklasse:	4
Finanzkennzahlen 2011e:
Buchwert je Aktie (in EUR):	1,12
EK-Quote (in %):	72,9
Nettorendite (in %):	3,5
ROE nach Steuern (in %):	1,7
Dividendenrendite (in %):	0,0
Free Cashflow (in Mio. EUR):	8,0
Net Debt (in Mio. EUR):	-54,7
Anzahl Aktien
(Mio. St¸ck):	115,7
Marktkapitalisierung
(in Mio. EUR):	356,11
Free Float (in %):	76,0
WKN:	566480
ISIN:	DE0005664809
Datastream:	D:EVTX
N‰chster Newsflow:
Bericht 4. Quartal	21.03.2011
Hauptversammlung	16.06.2011

AUCH 2011 SOLLTE DER AUFWƒRTSTREND ANHALTEN

Neue Forschungsallianzen bereiten den Weg

Neue Allianz mit der Merck KGaA

In den letzten Wochen konnte das Unternehmen neue Kooperationen abschlieflen, eine davon mit der Merck KGaA zur gemeinsamen Entwicklung pr‰klinischer Wirkstoffe zur Behandlung neurologischer Erkrankungen. Im Rahmen dieser Allianz wird Evotec die Bereiche in-vitro Biologie, medizinische Chemie sowie in-vitro- und invivo-Pharmakokinetik bearbeiten. Dar¸ber hinaus wird Evotec mit der Identifizierung und Optimierung neuartiger, niedermolekularer Wirkstoffe gegen ein speziell ausgew‰hltes Target betraut.

Allianz zu metabolischen Erkrankungen

Daneben konnte ¸ber die Neuerwerbung Develogen eine Vereinbarung mit Med-Immune, der globalen Biologie-Gesch‰ftseinheit von AstraZeneca, geschlossen werden. Ziel der Allianz ist eine neue Alternative in der Behandlung der Zivilisationskrankheiten Diabetes-1 und 2 durch eine Regeneration von Insulin produzierenden Betazellen.

Diese erste Zusammenarbeit auf dem Gebiet der Betazellregeneration basiert auf der Technologie der im September f¸r bis zu 14 Mio. Euro in Aktien erworbenen Develogen. Neben 5 Mio. Euro Vorabzahlung und der Erstattung von Kosten f¸r Forschungsaktivit‰ten im Rahmen des Programms kˆnnte alleine dieses Projekt bis zu 254 Mio. Euro an Meilensteinzahlungen sowie Umsatzbeteiligungen abwerfen. Die Meilensteinzahlungen selbst sind abh‰ngig vom Erreichen verschiedener klinischer sowie regulatorischer und auch kommerzieller Ereignisse.

Der j¸ngst erfolgte Erwerb der Develogen hat sich damit u.E. bereits ausgezahlt. Dar¸ber hinaus besteht die Mˆglichkeit, weitere lukrative Forschungsallianzen abzuschlieflen, da ‰hnliche regenerative Behandlungsans‰tze und damit Forschungsallianzen auch bei weiteren Zivilisationskrankheiten wie chronischem Nierenversagen oder Herzversagen denkbar sind. Weitere Meilensteinzahlungen, Forschungsfinanzierung sowie mˆgliche Umsatzbeteiligungen w‰ren die Folge.

Upside durch weitere Assets der erworbenen Develogen

1.) Bei der ‹bernahme der Develogen wurde ebenfalls eine integrierte Forschungsvereinbarung mit Boehringer Ingelheim im Bereich niedermolekularer chemischer Verbindungen erworben, die auf die Behandlung von Insulinresistenz (Diabetes Typ 2) abzielen. Hieraus wird Evotec laufende Forschungszahlungen erhalten und hat Anspruch auf potenzielle Meilensteinzahlungen von bis zu 237 Mio. Euro sowie Umsatzbeteiligungen nach Markteintritt.

2.) Daneben erwarb Evotec ebenfalls eine Entwicklungspartnerschaft mit der zum Teva-Konzern gehˆrenden Andromeda. Der Entwicklungskandidat DiaPep277, eine synthetische immunmodulatorische Substanz zur Behandlung von Diabetes Typ 1, befindet sich derzeit in der entscheidenden klinischen Phase-III-Studie. Auch hier hat Evotec Anspruch auf Meilensteinzahlungen sowie Umsatzbeteiligungen nach Markteinf¸hrung erworben.

Der Vertrag zum Erwerb der Develogen sieht dabei vor, dass jeweils 30% der zuk¸nftigen Meilensteinzahlungen und Umsatzbeteiligungen den urspr¸nglichen Anteilseignern von Develogen zustehen, w‰hrend 70% Evotec zufallen.

Neue neurologische Allianz mit der Merck KGaA

Erste Allianz zu metabolischen Erkrankungen mit Astra Zeneca

Vorabzahlung von 5 Mio. Euro und hohe Meilensteinzahlungen vereinbart

Anwendung auf weitere Zivilisationskrankheiten denkbar

Weiteres Projekt mit Boehringer

Immunmodulator in Phase III

70% des upside-Potentials stehen Evotec direkt zu

Status ausgew‰hlter Projekte

F¸r das im Auftrag von Roche als Anti-Depressivum entwickelte EVT101 wurde Mitte des Jahres der Start der klinischen Phase II-Studie bekannt gegeben. Ergebnisse werden im ersten Halbjahr 2012 erwartet. Bei ‹bernahme durch Roche winken 65 Mio. USD Einmalzahlung sowie weitere erfolgsabh‰ngige Zahlungen in Hˆhe von 300 Mio. USD.

Das Schlafmittel EVT201 wurde im Oktober an die chinesische Jingxin Pharmaceutical auslizensiert. Jingxin plant die Entwicklung f¸r China in 2011 mit einer Phase I und dem Start einer Phase II-Studie voranzutreiben. Neben einer geringf¸gigen Vorabzahlung erh‰lt Evotec Meilensteinzahlungen und signifikante Umsatzbeteiligungen sowie das Recht, die erhaltenen klinischen Ergebnisse zur potentiellen Weiterentwicklung von EVT201 in anderen L‰ndern zu nutzen.

Listing in USA zur¸ckgezogen

Nachdem im Rahmen des Kostensenkungsprogramms im November 2009 bereits die De-Registrierung von der US-Technologiebˆrse Nasdaq eingeleitet worden war, beantragte Evotec nun Ende Dezember 2010 bei der US-Bˆrsenaufsicht SEC die tats‰chliche De-Registrierung, die nun voraussichtlich Ende M‰rz 2011 wirksam wird. Die hohe Liquidit‰t der Aktie sollte erhalten bleiben.

Umsatzerwartungen 2010 und 2011

F¸r 2010 erwarten wir nun Ums‰tze von 54 Mio. Euro und damit am oberen Ende des Ausblicks f¸r 2010 (52-54 Mio. Euro). F¸r 2011 ist kein Auslaufen von Forschungsallianzen zu erwarten. Unter Ber¸cksichtigung der beiden neuen Forschungsallianzen sollte das auch f¸r 2011 ausgegebene Ziel f¸r das Umsatzwachstum von >15% (DZ BANKe: 18%) erreichbar sein.

Zusammenfassung und Anlageurteil

Die j¸ngsten Abschl¸sse neuer Kooperationsvertr‰ge best‰tigen die Reputation von Evotec als Auftragsforschungsunternehmen und die Expertise in Indikationen mit hohem und wachsendem medizinischem Bedarf. Der erst im September 2010 abgeschlossene Erwerb der Develogen hat sich u.E. durch den j¸ngsten Vertrag mit MedImmune/ AstraZeneca bereits ausgezahlt. Dar¸ber hinaus d¸rfte die erworbene Plattform die Mˆglichkeit bieten, weitere lukrative Forschungsallianzen einzugehen oder diese Allianz auf weitere Indikationen auszuweiten.

Da wir bereits 2010 mit einem Jahresgewinn rechnen und in 2011 zudem keine Forschungsallianzen auslaufen, aktuell aber zwei Allianzen hinzukommen, d¸rfte das vom Management ausgegebene Ziel einer nachhaltigen Profitabilit‰t Ñsp‰testens in 2012ì bereits in 2011 klar auf der Tagesordnung stehen. In 2012 stehen dann wichtige Ergebnisse klinischer Studien (EVT101 sowie DiaPep 277) an, die potentiell Wert steigernd sind und kein/nur ein minimales Downside beinhalten, da die Durchf¸hrung durch die jeweiligen Partner (Roche bzw. Teva/Andromeda) bereits voll finanziert ist.

Mit einem neuen fairen Wert von 3,50 Euro best‰tigen wir unsere Kaufempfehlung.

Option auf 65 Mio. USD abh‰ngig von Ergebnissen der klinischen Phase II-Studie mit EVT101

Schlafmittel EVT201 bereits nach China auslizensiert

De-Registrierung an der US-Bˆrse ohne erwartete Auswirkung auf die Liquidit‰t.

Umsatz 2010e am oberen Ende der Erwartungen; 15%-Umsatzplus f¸r 2011 u.E. gut erreichbar

Asuweitung der lukrativen Allianzen mˆglich

Nachhaltige Profitabilit‰t d¸rfte bereits 2011 auf der Tagesordnung stehen.

Neuer fairer Wert: 3,50 Euro Kaufempfehlung

Evotec - Auf einen Blick

Unternehmensbeschreibung

Evotec fokussiert sich auf Auftragsforschung vorrangig f¸r die Pharmaindustrie und profitiert dabei von dem anhaltenden Trend zur Auslagerung auch von Forschungsdienstleistungen an externe Dienstleister. Eine Spezialisierung auf kommerziell interessante Indikationen und l‰ngerfristig angelegte Forschungsallianzen sollten Umsatz und Profitabilit‰t nachhaltig sichern kˆnnen.

Zus‰tzlich zu den Geb¸hren f¸r die Auftragsarbeiten erh‰lt die Firma Meilensteinzahlungen beim Erreichen von Forschungsfortschritten oder Vermarktungszielen sowie Umsatzbeteiligungen nach Markteintritt. Im Gegensatz zur fr¸heren Unternehmensstrategie werden eigene Entwicklungsprojekte nur noch bis zu einem gewissen Reifegrad eigenst‰ndig und auf eigene Kosten entwickelt.

Begr¸ndung des Anlageurteils

Der Abschluss der neuen Kooperationsvertr‰ge best‰tigt die Reputation von Evotec als Auftragsforschungsunternehmen und die Expertise in Indikationen mit weiterhin hohem medizinischen Bedarf. Der k¸rzliche Erwerb der Develogen bietet weitere Mˆglichkeiten, lukrative Forschungsallianzen in dem bislang nicht abgedeckten Bereich der metabolischen Erkrankungen abzuschlieflen. In 2011 ist kein Auslaufen von Forschungsallianzen zu erwarten, so dass das vom Management ausgegebene Ziel einer nachhaltigen Profitabilit‰t Ñsp‰testens in 2012ì bereits in 2011 klar auf der Tagesordnung stehen d¸rfte. In 2012 stehen dann wichtige Ergebnisse klinischer Studien (EVT101 sowie DiaPep 277) an, die potentiell Wert steigernd sind.

Kursrelevante aktuelle Themen

• ª Ein weiterer Ausbau von Forschungsallianzen
• ª Schaffung kritischer Masse durch weitere ‹bernahmen
• ª Entwicklungsfortschritte bei Partnern

Chancen und Risiken

Chancen	Risiken
Anhaltender Trend zum Out-Sourcing auch fr¸her Entwicklungsstadien	Aufbau von Expertise nicht in gefordertem Mafle mˆglich
Fokussierung auf Auftragsentwicklung zulasten eigener Entwicklungsprojekte verringert Interessenkonflikte	Entwicklungsfehlschl‰ge bei Partnern
Erg‰nzung der Expertise im Wachstumsbereich metabolische Erkrankungen durch Akquisition der Develogen

Dienstleister im Bereich Forschung und Entwicklung

Ums‰tze durch Kostenerstattung, Meilensteinzahlungen und Umsatzbeteiligungen

Nachhaltige Profitabilit‰t sollte bereits 2011 anstehen

Die Chancen ¸berwiegen

KENNZAHLEN

GuV-Kennzahlen Umsatzerlˆse (in Mio.) EBITDA-Rendite EBIT-Rendite Nettorendite Investitionsquote F&E-Quote Verwalt. u. Vertriebskosten / Umsatz Sonst. betr. Aufw. u. Ertr. / Umsatz Finanzergebnis / Umsatz Zinsdeckungskoeffizient Dschn. Umsatzwachstum n‰chste 5 J. Dschn. Ergebniswachstum n‰chste 5 J.	42,7 -87,5% -99,1% -106,6% 0,0% 49,1% 39,1% 54,1% -5,9% 16,3% -40,8% -73,1%	54,0 11,0% 1,0% 1,2% 64,8% 12,0% 29,0% 4,0% 0,6% 0,5%	63,9 13,8% 5,0% 3,5% 1,6% 14,5% 26,5% 0,0% 0,1%	73,5 16,3% 8,5% 6,0% 1,4% 13,5% 25,0% 0,0% 0,1%	82,6 18,0% 11,0% 7,8% 1,2% 12,0% 24,0% 0,0% 0,2%
Kapitalrentabilit‰ts-Kennzahlen
Eigenkapitalrendite (ROE)			1,7%	3,3%	4,6%
Betriebskapitalrendite (ROCE)		0,6%	3,8%	7,8%	12,2%
Produktivit‰tskennzahlen
Umsatz je Mitarbeiter (in Tsd.)	94,54	106,52	118,02	129,26	138,49
EBIT je Mitarbeiter (in Tsd.)	-93,69	1,07	5,90	10,99	15,23
Bilanzkennzahlen
Eigenkapitalquote	76,0%	73,5%	72,9%	72,6%	72,6%
Anlagendeckungsgrad	154,8%	145,2%	155,0%	168,6%	186,3%
Liquidit‰t (Quick Ratio)	250,3%	222,9%	233,7%	249,5%	269,4%
Forderungen / Umsatz	10,6%	9,3%	9,3%	9,3%	9,3%
Investitionen / Abschreibungen		649,5%	17,9%	17,6%	17,3%
Working Capital-Quote	-16,1%	-9,0%	-8,1%	-7,4%	-6,9%
Net Debt (in Mio.)	-44,0	-47,4	-54,7	-64,4	-76,1
Net Debt komplett (in Mio.)	-55,5	-44,8	-52,0	-61,4	-73,0
Kennziffern je Aktie
Ergebnis je Aktie, verw‰ssert	-0,43	0,00	0,02	0,04	0,06
Cash Earnings je Aktie, verw‰ssert	-0,38	0,05	0,07	0,09	0,11
Dividende je StA	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Cash je Aktie, verw‰ssert	0,30	0,13	0,19	0,27	0,37
Net Debt je Aktie, verw‰ssert	-0,40	-0,41	-0,47	-0,56	-0,66
Bewertungskennzahlen
Enterprise Value / Umsatz	4,4	5,4	4,7	4,0	3,4
Enterprise Value / EBITDA		49,2	34,3	24,5	18,9
Enterprise Value / EBIT		539,2	94,6	46,9	30,9
EV/Umsatz zu Umsatzwachstum	0,28	0,33	0,29	0,24	0,21
PEG-Ratio StA
Gesch‰ftsjahresende per 31.12.

Quelle: Evotec, DZ BANK Sch‰tzung

UMSATZ NACH GESCHƒFTSFELDERN 2009

UMSATZ- UND

FREE CASHFLOW UND

RESEARCH-TEAM LIFE SCIENCE

Dr. Christa B‰hr, CFA	Healthcare	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 72 42	christa.baehr@dzbank.de
Michael Bissinger, CIIA	Healthcare	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4 20 13	michael.bissinger@dzbank.de
Dr.Elmar Kraus	Biotechnologie/Pharma	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 22 48	elmar.kraus@dzbank.de
Thomas Maul	Pharma/Pharmahandel	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 16 04	thomas.maul@dzbank.de
SALES INSTITUTIONELLE
Equity Sales
Deutschland	Kai Bˆckel	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 12 28	kai.boeckel@dzbank.de
Benelux, Skandinavien	Heiko Klebing	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 49 95	heiko.klebing@dzbank.de
Schweiz	Petra Bukan	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4992	petra.bukan@dzbank.de
÷sterreich	Thomas Reichelt	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 6709	thomas.reichelt@dzbank.de
UK	Jonathan Cox Lars Wohlers	+44 - 20 - 7776 ñ 6075 +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 68 34	jonathan.cox@dzbank.de lars.wohlers@dzbank.de
Sales Trading
Sales Trading	Sacha Kaiser	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4 28 28	sacha.kaiser@dzbank.de
Derivatives Sales
Derivatives Sales	Michael Menrad	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 9 91 95	michael.menrad@dzbank.de
Bloomberg Reuters	ZUGANG ZU DZ RESEARCH (KONTAKT ANJA.BECK@DZBANK.DE) DZAG "DZ Bank" & RCH
ANSPRECHPARTNER DEPOT A
Depot A Sales Aktien/Rohstoffe	Sven Kˆhler	+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 78 71	sven.koehler@dzbank.de
ANSPRECHPARTNER SALES RETAIL
Sales Produktlˆsungen (Derivate/Bonds)		+49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4 23 67	markus.reitmeier@dzbank.de

IMPRESSUM

Herausgeber: DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Platz der Republik, 60265 Frankfurt am Main

Vorstand: Wolfgang Kirsch (Vorsitzender), Lars Hille, Wolfgang Kˆhler, Hans-Theo Macke, Albrecht Merz, Thomas Ullrich, Frank Westhoff

Verantwortlich: Stefan Bielmeier, Leiter Research und Volkswirtschaft

Verantwortlich: Dr. Lothar Weniger, Leiter Aktienresearch

© DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main 2011 Nachdruck und Vervielf‰ltigung nur mit Genehmigung der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main

ZEITLICHE BEDINGUNGEN VORGESEHENER AKTUALISIERUNGEN (AKTIEN) UND ZEITLICHE ANGABEN ZU KURSEN/PREISEN

Die DZ BANK f¸hrt eine Liste der Unternehmen, f¸r die unternehmensbezogene Finanzanalysen ("Masterlisteì) verˆffentlicht werden. Zu allen Unternehmen auf der Masterliste werden kursrelevante Ereignisse kommentiert. Ob und warum solche Verˆffentlichungen vorgenommen werden, liegt allein im Ermessen der DZ BANK. Dar¸ber hinaus werden f¸r Werte auf der Masterliste umfangreiche Analysen verfasst. F¸r welche Unternehmen solche Verˆffentlichungen vorgenommen werden, liegt allein im Ermessen der DZ BANK. Zur Einhaltung der

Vorschriften des Wertpapierhandelsgesetzes kann es jederzeit vorkommen, dass f¸r einzelne auf der Masterliste aufgef¸hrte Unternehmen die Verˆffentlichung von Finanzanalysen ohne Vorank¸ndigung gesperrt wird.

Die Aktienkurse sind Datastream entnommen auf Basis der angegeb. Datastream-K¸rzel; es sind Schlusskurse gem‰fl Datastream-Systematik.

ZUSTƒNDIGE AUFSICHTSBEH÷RDE

Bundesanstalt f¸r Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, 60439 Frankfurt am Main, Germany

VERANTWORTLICHES UNTERNEHMEN

DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Platz der Republik, 60265 Frankfurt am Main, Germany

VERG‹TUNG DER ANALYSTEN

Research-Analysten werden nicht f¸r bestimmte Investment Banking-Transaktionen verg¸tet. Der/die Verfasser dieser Studie erh‰lt/erhalten eine Verg¸tung, die (unter anderem) auf der Gesamtrentabilit‰t der DZ BANK basiert, welche Ertr‰ge aus dem Investment Banking-Gesch‰ft und anderen Gesch‰ftsbereichen des Unternehmens einschlieflt. Die Analysten der DZ BANK und deren Haushaltsmitglieder sowie Personen, die den Analysten Bericht erstatten, d¸rfen grunds‰tzlich kein finanzielles Interesse an Finanzinstrumenten von Unternehmen haben, die vom Analysten gecovert werden.

DIE NACHFOLGENDEN ERLƒUTERUNGEN (1-6) BEZIEHEN SICH AUF DIE ANGEGEBENEN HOCHZIFFERN IN DER FINANZANALYSE.

Die DZ BANK und/oder mit ihr verbundene Unternehmen:

• 1) sind am Grundkapital des Emittenten mit mindestens 1 Prozent beteiligt.
• 2) waren innerhalb der vorangegangenen zwˆlf Monate an der F¸hrung eines Konsortiums beteiligt, das Finanzinstrumente des Emittenten im Wege eines ˆffentlichen Angebots emittierte.
• 3) betreuen Finanzinstrumente des Emittenten an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsauftr‰gen.
• 4) haben innerhalb der vorangegangenen zwˆlf Monate mit Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung ¸ber Dienstleistungen im Zusammenhang mit Investmentbanking-Gesch‰ften geschlossen oder eine Leistung oder ein Leistungsversprechen aus einer solchen Vereinbarung erhalten.
• 5) halten Aktien des analysierten Emittenten im Handelsbestand.
• 6) haben mit den Emittenten, die selbst oder deren Finanzinstrumente Gegenstand der Finanzanalyse sind, eine Vereinbarung zu der Erstellung der Finanzanalyse getroffen.

Weitere Informationen und Pflichtangaben zu Finanzanalysen finden Sie unter www.dzbank.de

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1. a) Dieses Dokument wurde von der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank AG, Frankfurt am Main, Deutschland ("DZ BANK") erstellt und von der DZ BANK f¸r die Verteilung in Deutschland und solchen Orten, die nachstehend genannt sind, genehmigt. Die Analysten, die dieses Dokument verfasst haben, sind bei der DZ BANK angestellt.

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e) Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Erwerb von Wertpapieren oder sonstigen Finanzinstrumenten dar und darf auch nicht dahingehend ausgelegt werden. Die Informationen in diesem Dokument stellen keine Anlageberatung dar. Mit der Ausarbeitung dieses Dokuments wird die DZ BANK gegen¸ber keiner Person als Anlageberater oder als Portfolioverwalter t‰tig. f) Die DZ BANK ist berechtigt, Investment Banking- und sonstige Gesch‰ftsbeziehungen zu dem/den Unternehmen zu unterhalten, die Gegenstand dieser Studie sind. Die Research-Analysten der DZ BANK liefern ebenfalls wichtigen Input f¸r Investment Banking- und andere Verfahren zur Auswahl von Unternehmen. Anleger sollten davon ausgehen, dass die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder deren jeweilige Tochtergesellschaften bestrebt sind bzw. sein werden, Investment Banking- oder sonstige Gesch‰fte von dem bzw. den Unternehmen, die Gegenstand dieser Studie sind, zu akquirieren, und dass die Research-Analysten, die an der Erstellung dieser Studie beteiligt waren, im Rahmen des geltenden Rechts am Zustandekommen eines solchen Gesch‰fts beteiligt sein kˆnnen. DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder deren jeweilige Tochtergesellschaften sowie deren Mitarbeiter halten mˆglicherweise Positionen in diesen Wertpapieren oder t‰tigen Gesch‰fte mit diesen Wertpapieren. g) Research-Analysten werden nicht f¸r bestimmte Investment Banking-Transaktionen verg¸tet. Der/die Verfasser dieser Studie erh‰lt/erhalten eine Verg¸tung, die (unter anderem) auf der Gesamtrentabilit‰t der DZ BANK basiert, welche Ertr‰ge aus dem Investment Banking-Gesch‰ft und anderen Gesch‰ftsbereichen des Unternehmens einschlieflt. Die Analysten der DZ BANK und deren Haushaltsmitglieder sowie Personen, die den Analysten Bericht erstatten, d¸rfen grunds‰tzlich kein finanzielles Interesse an Wertpapieren oder Futures von Unternehmen haben, die vom Analysten gecovert werden.

1. Spezifische Angaben f¸r die Vereinigten Staaten von Amerika und Kanada: Dieses Research-Dokument wird US-amerikanischen Investoren durch die DZ BANK gem‰fl Vorschrift 15a-6 des Securities and Exchange Act of 1934 zur Verf¸gung gestellt. Im Falle von Aktienresearch geschieht dies in Kooperation mit Auerbach

Grayson and Company, Inc., ein in den USA registrierter Broker-Dealer (ÑAuerbachì). Die Verteilung an US Investoren erfolgt entweder durch Auerbach, entsprechend der Vorschriften der ÑFinancial Industry Regulatory Authorityì der USA oder direkt durch die DZ BANK an grofle institutionelle Investoren entsprechend der Definition in Vorschrift 15a-6. Im Falle einer direkten Verteilung durch die DZ BANK ist es ausschliefllich dazu bestimmt, von diesen gelesen zu werden. Jeder Auftrag zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, die in diesem Dokument analysiert werden, muss bei Auerbach platziert werden. Sie erreichen Auerbach in der 25 West 45th Street, New York, NY 10036, 212- 557-4444. Dieses Dokument wurde auflerhalb der Vereinigten Staaten von Analysten verfasst, f¸r die mˆglicherweise keine Vorschriften ¸ber die Erstellung von Analysen und die Unabh‰ngigkeit von Research-Analysten galten, die den Vorschriften entsprechen, die in den Vereinigten Staaten gelten. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen, Sch‰tzungen und Prognosen sind diejenigen der DZ BANK zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments und kˆnnen ohne Mitteilung ge‰ndert werden. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen wurden von der DZ BANK aus Quellen zusammengestellt, die als zuverl‰ssig eingesch‰tzt wurden; es ¸bernimmt jedoch weder die DZ BANK noch ihre Tochtergesellschaften noch irgendeine andere Person ausdr¸cklich oder stillschweigend irgendwelche Garantien oder Gew‰hrleistungen bez¸glich der Genauigkeit, Vollst‰ndigkeit oder Richtigkeit dieses Dokuments. Im Anwendungsbereich der bundesrechtlichen Rechtsvorschriften der Vereinigten Staaten von Amerika (USA) oder dem Recht der Einzelstaaten der USA geht der vorstehende Garantie-, Haftungs- und Gew‰hrleistungsausschluss der Klausel zum Haftungsausschluss oben in Ziffer 1 d) vor. Die in diesem Dokument analysierten Wertpapiere/ADRS sind entweder an einer US-amerikanischen Bˆrse notiert bzw. werden am US-amerikanischen Over-the-Counter-Markt oder ausschliefllich am Devisenmarkt gehandelt. Diejenigen Wertpapiere, die nicht in den USA registriert sind, d¸rfen nicht innerhalb der USA oder US-amerikanischen Personen angeboten oder innerhalb der USA oder an US-amerikanische Personen verkauft werden (im Sinne von Regulation S und gem‰fl Securities Act of 1933 (das ÑWertpapiergesetzì), es sei denn, es liegt eine Ausnahme entsprechend des Wertpapiergesetzes vor. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers im Sinne von Abschnitt 5 des Wertpapiergesetzes dar und weder dieses Dokument noch irgendwelche darin enthaltenen Bestandteile bilden die Grundlage irgendeines Vertrages oder anderweitigen Verpflichtung irgendeiner Art. Dar¸ber hinaus ist es nicht zul‰ssig, sich im Zusammenhang mit irgendeinem Vertrag oder einer anderweitigen Verpflichtung auf dieses Dokument oder irgendwelche darin enthaltenen Bestandteile zu st¸tzen. In Kanada darf dieses Dokument nur an die dort gebietsans‰ssigen Personen verteilt werden, die, befreit von der Prospektpflicht gem‰fl den im jeweiligen Territorium bzw. der jeweiligen Provinz geltenden wertpapierrechtlichen Bestimmungen, berechtigt sind, Abschl¸sse im Zusammenhang mit den hierin beschriebenen Wertpapieren zu t‰tigen. 3.a) Spezifische Angaben f¸r Groflbritannien: Die DZ BANK unterliegt hinsichtlich ihrer Verhaltens- und Organisationspflichten der Aufsicht durch die Bundesanstalt f¸r Finanzdienstleistungsaufsicht. Soweit allerdings dieses Dokument in Groflbritannien verteilt wird, darf es nur an berechtigte Gegenparteien (Eligible Counterparties) und professionelle Kunden (Professional Clients) entsprechend der Definition dieser Begriffe in den FSA (Financial Services Authority) Regularien verteilt und an diese gerichtet sein (diese Personen werden folgend als Ñrelevante Personenì bezeichnet). Keine anderen als die relevanten Personen sollen auf der Grundlage dieses Dokuments handeln oder darauf vertrauen. Jede Investitionen oder Investmentaktivit‰t, auf die sich dieses Dokument bezieht, steht nur relevanten Personen zur Verf¸gung und nur relevante Personen kˆnnen diese Investitionen t‰tigen.

b) Die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder ihre jeweiligen Tochtergesellschaften schlieflen ausdr¸cklich alle Bedingungen, Garantien, Gew‰hrleistungen und Bestimmungen (gleich, ob sie auf Gesetz, Common Law oder auf anderer Grundlage beruhen) jeglicher Art aus, gleichg¸ltig, ob sie sich auf die Genauigkeit, Vollst‰ndigkeit oder Richtigkeit dieser Information oder der in diesem Dokument vertretenen Meinungen oder Sonstiges beziehen. Ferner ¸bernimmt die DZ BANK keinerlei Haftung f¸r direkte oder indirekte Sch‰den oder Verluste jeglicher Art, gleichg¸ltig, ob sie aus einer Vertragsverletzung, unerlaubter Handlung (inklusive Fahrl‰ssigkeit), Verletzung einer gesetzlichen Pflicht, Freistellung oder sonstigen Tatbest‰nden herr¸hren, welche durch die Verˆffentlichung und/oder Nutzung dieses Dokuments entstanden sind. Mit keiner Angabe in diesem Disclaimer ist beabsichtigt, die Haftung f¸r (i) Betrug, (ii) den Tod oder kˆrperliche Verletzungen aufgrund von Fahrl‰ssigkeit, (iii) Verletzung von Bedingungen mit Bezug auf Anspr¸che gem‰fl Abschnitt 2 Sale of Goods Act 1979 und/oder Abschnitt 2 Supply of Goods and Services Act 1982, oder (iv) in Bezug auf Tatbest‰nde, bei denen die Haftung kraft Gesetzes nicht begrenzt oder aufgehoben werden darf, ganz oder teilweise auszuschlieflen. Im Anwendungsbereich der in England geltenden Rechtsvorschriften geht diese Ziffer 3 b) den Bestimmungen zum Haftungsausschluss oben in Ziffer 1d) vor.

1. Spezifische Angaben f¸r Italien: Dieses Dokument darf in Italien nur an Personen weitergeleitet werden, die in Artikel 2 (1) (e) der Richtlinie 2003/71/EG definiert sind (ÑQualifizierte Anlegerì). Andere Personen als Qualifizierte Anleger sollten die Informationen in diesem Dokument weder lesen, noch danach handeln oder sich darauf verlassen. Jegliche Handlungen, die in diesem Dokument genannt werden, werden nur mit oder f¸r Qualifizierte Anleger vorgenommen.

5.a) Hinweis: S‰mtliche Fair Value-Werte / Kursziele, die f¸r die in dieser Studie analysierten Unternehmen angegeben werden, kˆnnen auf Grund verschiedener Risikofaktoren, einschliefllich, jedoch nicht ausschliefllich, Marktvolatilit‰t, Branchenvolatilit‰t, Maflnahmen des Unternehmens, Wirtschaftslage, Nichterf¸llung von Ertrags- und/oder Umsatzprognosen, Nichtverf¸gbarkeit von vollst‰ndigen und genauen Informationen und/oder ein sp‰ter eintretendes Ereignis, das sich auf die zugrundeliegenden Annahmen der DZ BANK bzw. sonstiger Quellen, auf welche sich die DZ BANK in diesem Dokument st¸tzt, auswirkt, mˆglicherweise nicht erreicht werden.

b) Die DZ BANK ist ebenfalls berechtigt, w‰hrend des Analysezeitraums eine andere Studie ¸ber das Unternehmen zu verˆffentlichen, in der kein Fair Value-Wert / Kursziel angegeben wird, sondern Bewertungsprobleme erˆrtert werden. Die angegebenen Fair Value-Werte / Kursziele sollten im Zusammenhang mit allen bisher verˆffentlichten Studien und Entwicklungen, welche sich auf das Unternehmen sowie die Branche und Finanzm‰rkte, in denen das Unternehmen t‰tig ist, beziehen, betrachtet werden. c) Die DZ BANK trifft keine Pflicht zur Aktualisierung des Research Reports. Anleger m¸ssen sich selbst ¸ber den laufenden Gesch‰ftsgang und etwaige Ver‰nderungen im laufenden Gesch‰ftsgang der Emittentin informieren.

d) Indem Sie dieses Dokument nutzen oder sich gleich in welcher Weise darauf verlassen, akzeptieren Sie die vorstehenden Beschr‰nkungen als f¸r Sie verbindlich. Zus‰tzliche Informationen ¸ber den Inhalt dieser Studie erhalten Sie auf Anfrage. e) Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers unter dem jeweils anwendbaren Recht als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung so zu behandeln, als w‰re sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall ber¸hrt sie die Rechtm‰fligkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der ¸brigen Bestimmungen.

RATING-HISTORIE

Empfehlung Datum Kurs Kaufen 5.2.2010 1,96 EUR Einstellung der Coverage 21.4.2008 1,80 EUR