CVK MADEN İŞLETMELERİ SANAYİ VE TİCARET A.Ş.

Share Issue/Capital Change • Mar 25, 2025

CVK MADEN İŞLETMELERİ SANAYİ VE TİCARET ANONİM ŞİRKETİ

HALKA ARZ FİYATININ BELİRLENMESİNDE ESAS ALINAN VARSAYIMLARA İLİŞKİN GERÇEKLEŞME VE DEĞERLENDİRME RAPORU

(01.01.2024 – 31.12.2024 Dönemi)

Sermaye Piyasası Kurulu'nun VII‐128.1 Sayılı Pay Tebliği'nin 29/5 Maddesi Uyarınca Hazırlanmıştır.

25.03.2025

1.	Raporun Konusu ve Gerekçesi	3
2.	Açıklamalar	3
3.	Halka Arza İlişkin Özet Bilgi	3
4.	Fiyat Tespit Raporunda Yer Alan Değerleme Yöntemleri ve Hesaplamalar	3
4.1.	İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi	4
4.2.	Piyasa Çarpanları Analizi	5
4.3.	Değerleme Sonucu	6
5.	Sonuç ve Değerlendirme	6

1. Raporun Konusu ve Gerekçesi

Sermaye Piyasası Kurulu'nun 22.06.2013 tarih ve 28685 sayılı Resmi Gazete'de yayınlanan Pay Tebliği'nin (VII-128.1) 29. Maddesinin 5. Fıkrası uyarınca, CVK Maden İşletmeleri Sanayi ve Ticaret A.Ş.'nin ("Şirket") halka arz fiyatının belirlenmesinde esas alınan varsayımların gerçekleşip gerçekleşmediğine ilişkin değerlendirmeler içeren işbu rapor Denetimden Sorumlu Komite tarafından hazırlanmıştır.

2. Açıklamalar

Sermaye Piyasası Kurulu'nun 22.06.2013 tarih ve 28685 sayılı Resmi Gazete'de yayınlanan Pay Tebliği'nin (VII-128.1) 29. Maddesinin 5. Fıkrasında yer alan "Payları ilk defa halka arz edilen ortaklığın, paylarının borsada işlem görmeye başlamasından sonraki iki yıl boyunca finansal tablolarının kamuya açıklanmasını müteakip on iş günü içerisinde, halka arz fiyatının belirlenmesinde esas alınan varsayımların gerçekleşip gerçekleşmediği, gerçekleşmediyse nedeni hakkında değerlendirmeleri içeren bir rapor hazırlaması ve söz konusu raporun ortaklığın internet sitesinde ve KAP'ta yayımlanması zorunludur. Bu yükümlülük ortaklık bünyesindeki denetimden sorumlu komite tarafından yerine getirilir. Denetimden sorumlu komite kurma zorunluluğu bulunmayan ortaklıklar için bu yükümlülük yönetim kurulu tarafından yerine getirilir." hükmü uyarınca, işbu rapor hazırlanarak kamuoyu ile paylaşılmaktadır.

3. Halka Arza İlişkin Özet Bilgi

CVK Maden İşletmeleri Sanayi ve Ticaret A.Ş.'nin çıkarılmış sermayesinin 35.000.000 TL'den 42.000.000 TL'ye artırılması nedeniyle ihraç edilecek 7.000.000 TL nominal değerli B grubu 7.000.000 adet pay ve mevcut ortak Begüm Çevik'in sahip olduğu 1.400.000 TL nominal değerli B grubu 1.400.000 adet pay olmak üzere toplam 8.400.000 TL nominal değerli 8.400.000 adet B grubu paylarının halka arzına ilişkin İzahname ve Tasarruf Sahiplerine Satış Duyurusu Sermaye Piyasası Kurulu'nun 30.03.2023 tarihli toplantısında onaylanmıştır. Şirket'in paylarının halka arzı kapsamında 1 TL nominal değerli payın 105,00 TL Sabit Fiyatla Talep Toplama işlemleri 6-7 Nisan 2023 tarihleri arasında gerçekleştirilmiştir.

Halka Arz Özet Bilgileri
1 Adet Payın Halka Arz Fiyatı (TL)	105,00
Halka Arz Edilen Pay Adedi	8.400.000
Sermaye Artırımı Yoluyla Halka Arz Edilen	7.000.000
Ortak Satışı Yoluyla Halka Arz Edilen	1.400.000
Şirket'in Elde Ettiği Brüt Halka Arz Geliri (TL)	735.000.000

4. Fiyat Tespit Raporunda Yer Alan Değerleme Yöntemleri ve Hesaplamalar

Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ("Tera Yatırım") tarafından hazırlanan 13.03.2023 tarihli Fiyat Tespit Raporu'nda kullanılan veriler değerleme uzmanlarınca güvenilir olduğu kabul edilen Şirket yönetiminin sağladığı bilgilere ve TMS/TFRS kapsamında RAM Bağımsız Denetim ve Danışmanlık A.Ş. tarafından özel bağımsız denetimden geçirilmiş 31 Aralık 2020, 31 Aralık 2021 ve 31 Aralık 2022 tarihli konsolide finansal raporlara, kamuya açık olan kaynaklardan edilen bilgi ve bulgular ile Tera Yatırım'ın analizlerine dayanmaktadır. CVK Maden İşletmeleri Sanayi ve Ticaret A.Ş.'nin Fiyat Tespit Raporu'nun hazırlanması kapsamında UDS 105 Değerleme Yaklaşımları ve Yöntemlerinden belirtilen değerleme yaklaşımlarının tamamı dikkate alınmıştır.

• Gelir Yaklaşımı: İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi ("İNA")
• Pazar Yaklaşımı: Çarpan Analizi

• Maliyet yaklaşımı: Şirket'in maden çıkarma faaliyetinde bulunması, değerlemeye esas teşkil edecek düzeyde ürün yıpranma paylarının olmaması, çıkarılan madenin işlenmesinin şirket içerisinde gerçekleştirilemeyecek olması sebepleriyle Maliyet Yaklaşımı dikkate alınmış ancak değer tespitinde kullanılmamıştır.

4.1. İndirgenmiş Nakit Akımları Analizi

Değerlenecek varlığın gösterge niteliğindeki değerinin, gelecekteki nakit akımlarının tek bir cari değere dönüştürülmesiyle belirlenmesini sağlayan Gelir Yaklaşımı'nda değerlenecek varlığın değeri; yaratılan gelirlerin, nakit akımlarının veya maliyet tasarruflarının bugünkü değerinden tespit edilir. Bu kapsamda kullanılan yöntem; tahmini nakit akımlarını değerleme gününe indirgeyerek varlığın bugünkü değerini hesaplayan İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) yöntemine dayanmaktadır.

Bu yaklaşım kapsamında; varlığın gelecekte yaratabileceği gelirin miktarı ve zamanlaması belirsizdir ve değerlemeyi gerçekleştiren kişinin tahminlerine dayanmaktadır. Şirket tarafından sağlanan 2023-2027 yıllarına yönelik finansal tahminler analiz edilerek İNA Analizi değerleme çalışması gerçekleştirilmiştir. Bu yönteme göre Şirket Değeri; gelecekte elde edilebileceği tahmin edilen nakit akımlarının, Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti (AOSM) ile bugüne indirgenip net finansal borç tutarı düşülerek hesaplanmaktadır.

Şirket'in "İndirgenmiş Nakit Akımı Analizi"ne göre yapılan değerlemesinde kullanılan temel varsayımlar aşağıda sıralanmıştır:

1) İNA analizi gelecek beş yıllık (2023-2027) dönem esas alınarak hesaplanmıştır.

Şirket için gelecek 5 yılda her yıl için değişken oranlarda hasılat büyümesi gerçekleştireceği tahmin edilmiştir. Şirket'in 2027 yılından sonrasına ilişkin terminal büyüme oranı %5 olarak esas alınmıştır. İNA projeksiyonu sonunda Şirket'in sermaye değeri 5.237.433.259 TL olarak hesaplanmıştır. Şirket'in projekte edilen serbest nakit akımları aşağıdaki gibidir:

İNA Projeksiyonu (TL)	2022 G	2023 T	2024 T	2025 T	2026 T	2027 T
Net Satışlar	967.043.250	1.175.124.572	1.904.674.233	3.172.078.613	4.576.082.937	5.969.862.560
Yıllık Büyüme		22,00%	62,10%	66,50%	44,30%	30,50%
Satışların Maliyeti (-)	-413.139.053	-543.812.286	-907.649.616	-1.506.564.771	-2.176.867.903	-2.838.641.326
Brüt Kâr	553.904.197	631.312.286	997.024.616	1.665.513.843	2.399.215.034	3.131.221.234
Faaliyet Gideri (-)	-121.519.701	-163.017.231	-295.506.212	-397.935.695	-536.624.481	650.253.706
Faaliyet Kârı (FVÖK)	432.384.496	468.295.055	701.518.405	1.267.578.148	1.862.590.553	2.480.967.528
Net Satışlara Oranı	44,70%	39,90%	36,80%	40,00%	40,70%	41,60%
Vergi Oranı	20%	20%	20%	20%	20%	20%
Vergi (-)	-89.310.390	-93.659.011	-140.303.681	-253.515.630	-372.518.111	-496.193.506
Net Kâr	331.740.637	374.636.044	561.214.724	1.014.062.518	1.490.072.443	1.984.774.023

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu

2) Bu hesaplamaya göre; projeksiyon dönemleri olan 2023–2027 yılları için öngörülen FAVÖK marjları aşağıdaki gibidir:

	2022 G	2023 T	2024 T	2025 T	2026 T	2027 T
FAVÖK (TL)	481.804.225	532.877.030	779.380.540	1.356.684.260	1.961.287.632	2.587.184.531
FAVÖK MARJI	49,80%	45,30%	40,90%	42,80%	42,90%	43,30%

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu

4.2. Piyasa Çarpanları Analizi

Piyasada sıklıkla tercih edilen değerleme yaklaşımlarından biri olan Pazar Yaklaşımı; değerlenecek varlığın gösterge niteliğindeki değerinin, fiyat bilgisi elde edilebilir olan aynı veya karşılaştırılabilir (benzer) varlıklarla karşılaştırılması suretiyle belirlenmesine olanak sağlar. Pazar Yaklaşımı'nda, değerleme konusu varlığın veya buna önemli ölçüde benzerlik gösteren varlıkların aktif olarak işlem görmesi gerekmektedir. Değerlemesi yapılacak Şirket'e benzer şirketlerin bulunması, gerekli güvenilir bilginin mevcudiyeti ve halka açık şirketlere yatırım yapan yatırımcılar tarafından sıklıkla tercih edilen bir yöntem olması nedenlerinden dolayı Pazar Yaklaşımı'nın amacına uygun bir değerleme yöntemi olduğu düşünülmüş ve değerleme kapsamında kullanılmıştır.

Bu doğrultuda Pazar Yaklaşımı kapsamında Fiyat / Kazanç (F / K), Firma Değeri / FAVÖK (FD / FAVÖK) ve Piyasa Değeri / Defter Değeri (PD / DD) çarpanları kullanılmıştır.

CVK Maden İşletmeleri için yapılan Çarpan Analizi değerlemesinde, Şirket'in faaliyet gösterdiği madencilik sektöründeki yurt içindeki ve yurt dışındaki benzer şirketler göz önünde bulundurulmuş ayrıca yurt içinde maden işlenmesi konusunda faaliyet gösteren benzer şirketler değerlendirilmiştir.

Karşılaştırılabilir benzer şirketler seçilirken arasında F / K çarpanı 30'un üzerindeki, FD / FAVÖK çarpanı 25'in üzerindeki ve PD / DD çarpanı 5'in üzerindeki değerler uç değer niteliği taşıması nedeniyle dikkate alınmamıştır.

Benzer şirketlerin piyasa verileri 03.03.2023 tarihinde Rasyonet ve 08.03.2023 tarihinde Bloomberg veri terminallerinden elde edilen çarpan değeri hesaplamasında şirket çarpanlarının medyan değeri dikkate alınmıştır.

Yurt içi madencilik sektörü benzer şirket çarpanlarına göre Ağırlıklandırılmış Şirket Değeri'ne %30 oranında, yurt içi metal ana sanayi benzer şirket çarpanlarına göre Ağırlıklandırılmış Şirket Değeri'ne %20 oranında ve yurt dışı madencilik sektörü benzer şirket çarpanlarına göre Ağırlıklandırılmış Şirket Değeri'ne %50 oranında ağırlık verilerek Şirket'in Çarpan Analizi yöntemine göre Şirket Değeri 3.617.937.064 TL olarak hesaplanmıştır.

Çarpan Analizi Değerleme Sonucu	Hesaplanan Değer (TL)	Ağırlıklandırma	Ağırlıklandırılmış Şirket Değeri (TL)
Yurt İçi Benzer Şirketler (Madencilik)	3.219.901.475	30%	965.970.442
Yurt İçi Benzer Şirketler (Metal Ana)	3.090.706.059	20%	618.141.212
Yurt Dışı Benzer Şirketler (Madencilik)	4.067.650.819	50%	2.033.825.410
TOPLAM			3.617.937.064

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu

4.3. Değerleme Sonucu

Çarpan Analizi yöntemiyle hesaplanan piyasa değeri ve İNA Analizi yöntemiyle hesaplanan piyasa değeri eşit ağırlıklandırılarak değerleme sonucu halka arz öncesi şirket değeri 4.427.685.161 TL olarak hesaplanmıştır.

Değerleme Sonucu	Hesaplanan Değer (TL)	Ağırlıklandırma	Ağırlıklandırılmış Şirket Değeri (TL)
Benzer Şirket Çarpanları	3.617.937.064	50%	1.808.968.532
İNA	5.237.433.259	50%	2.618.716.629
TOPLAM	4.427.685.161

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu

Payların halka arzı öncesi şirket değerine %17 oranında halka arz iskontosu uygulanarak pay başına halka arz fiyatı 105,00 TL olarak hesaplanmıştır.

Değerleme Sonucu
Değerleme Sonucu Halka Arz Öncesi Şirket Değeri	4.427.685.161
İskontolu Şirket Değeri (%17 İskontolu)	3.675.000.000
Ödenmiş / Çıkarılmış Sermaye	35.000.000
Pay Başına İskontolu Halka Arz Fiyatı (TL)	105

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu

5. Sonuç ve Değerlendirme

	Projeksiyon	Gerçekleşen
	Fiyat Tespit Raporu	TMS 29 Uygulanmamış		TMS 29 Uygulanmış
(TL)	2024/12	2024/12		2024/12
	Tutar (T*)	Tutar (G**)	Oran*** (%)	Tutar (G**)	Oran*** (%)
Hasılat	1.904.674.233	2.735.844.633	143,64%	3.135.240.168	164,61%
Satışların Maliyeti (-)	-907.649.616	-1.651.944.138	182,00%	-2.003.190.748	220,70%
BRÜT KÂR	997.024.616	1.083.900.495	108,71%	1.132.049.420	113,54%
FAALİYET KÂRI	701.518.405	639.671.081	91,18%	588.429.934	83,88%
FAVÖK	779.380.540	893.082.914	114,59%	1.029.703.903	132,12%
FAVÖK Marjı	40,90%	32,64%		32,84%
NET DÖNEM KÂRI	561.214.724	1.202.855.850	214,33%	970.415.637	172,91%
Net Kâr Marjı	29,47%	43,97%		30,95%

* (T): Tahmin, Fiyat Tespit Raporuna göre yılsonu ulaşılması öngörülen tahmini değer

** (G): Gerçekleşme, ilgili döneme ilişkin Şirket'in konsolide finansal tablolarında kamuoyuna açıklanan değer *** Gerçekleşme Oranı: Şirket'in yılsonunda ulaşması öngörülen finansal verilere yaklaşma oranı

Halka arz öncesinde Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından hazırlanan 13.03.2023 tarihli Fiyat Tespit Raporu enflasyon muhasebesi etkilerini içermediğinden ilgili varsayımların karşılaştırması "TMS 29 Yüksek Enflasyonlu Ekonomilerde Finansal Raporlama" standardının etkileri hariç ve dahil tutularak yapılmıştır.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılı toplam hasılat tutarı 1.904.674.233 TL olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış gerçekleşen toplam hasılat tutarı 2.735.844.633 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %143,64 olmuştur. TMS 29 uygulanmış gerçekleşen toplam hasılat tutarı 3.135.240.168 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %164,61 olmuştur.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılı brüt kârı 997.024.616 TL olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış gerçekleşen brüt kâr 1.083.900.495 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %108,71 olmuştur. TMS 29 uygulanmış gerçekleşen brüt kâr 1.132.049.420 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %113,54 olmuştur.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılı faaliyet kârı 701.518.405 TL olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış gerçekleşen faaliyet kârı 639.671.081 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %91,18 olmuştur. TMS 29 uygulanmış gerçekleşen faaliyet kârı 588.429.934 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %83,88 olmuştur.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılı için FAVÖK 779.380.540 TL olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış gerçekleşen FAVÖK 893.082.914 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %114,59 olmuştur. TMS 29 uygulanmış gerçekleşen FAVÖK 1.029.703.903 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %132,12 olmuştur.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılsonu için FAVÖK marjı %40,90 olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış FAVÖK marjı %32,64 ile TMS 29 uygulanmış FAVÖK marjı ise %32,84 ile öngörülenin altında gerçekleşmiştir.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılı net dönem kârı 561.214.724 TL olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış gerçekleşen net dönem kârı 1.202.855.850 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %214,33 olmuştur. TMS 29 uygulanmış gerçekleşen net dönem kârı 970.415.637 TL ve yılsonu tahmini değere göre gerçekleşme oranı ise %172,91 olmuştur.

Fiyat tespit raporunda 2024 yılsonu için net dönem kâr marjı %29,47 olarak tahmin edilmiştir. 31.12.2024 hesap dönemi itibariyle; TMS 29 uygulanmamış net dönem kâr marjı %43,97 ile TMS 29 uygulanmış net dönem kâr marjı ise %30,95 ile öngörülenin üzerinde gerçekleşmiştir.

Sonuç olarak, halka arz öncesinde yayınlanan fiyat tespit raporundaki 2024 yılı tahminlerine ve TMS 29 uygulanmamış 2024 yılı finansal raporlama verilerine göre 2024 yılı için tahmin edilen hasılatın %143,64'i, FAVÖK'ün %114,59'u, net dönem kârının ise %214,33'ü karşılanmıştır. TMS 29 uygulanmış 2024 yılı finansal raporlama verilerine göre ise 2024 yılı için tahmin edilen hasılatın %164,61'i, FAVÖK'ün %132,12'si, net dönem kârının ise %172,91'i karşılanmıştır.

Özetle, Şirketimiz halka arz edilirken çerçevesi çizilen gelir projeksiyonları dâhilinde faaliyetlerine devam ederken, 2024 yılı kârlılık gerçekleşmeleri, öngörülen tahminlerin üzerinde olmuştur.

Saygılarımızla,

CVK Maden İşletmeleri Sanayi ve Ticaret A.Ş. Denetimden Sorumlu Komite

Denetimden Sorumlu Komitesi Başkanı Mehmet Burak TELCİOĞLU

Denetimden Sorumlu Komite Üyesi Murat YILDIZ