CANCOM SE — Call Transcript 2012

Mar 29, 2012

CANCOM

Kaufen	(alt: Kaufen)
Kursziel EUR 16,00	(alt: 16,00)
Kurs	EUR 10,80
Bloomberg	COK GR
Reuters	COKG
Branche	Software/IT

Eines der drei größten unabhängigen Systemhäuser in Deutschland

Änderung		2012e		2013e	2014e
	alt	Δ%	alt	Δ%	alt	Δ%
Umsatz	568	0	593	0	614	0
EBIT	20,3	3,5	22,0	0	22,5	0
EPS	1,26	0	1,39	0	1,44	0

Analyse:	Warburg Research
Publikationsdatum:	29.03.2012
Analyst:
Andreas Wolf	+49 (0)40-309537-140
	awolf@warburg-research.com

Feedback Telefonkonferenz / Guter Start ins Jahr erwartet

Anlässlich der Veröffentlichung des Geschäftsberichts fand gestern eine Telefonkonferenz mit CEO Klaus Weinmann statt. Neben den Details zu 2011 war auch die aktuelle Geschäftsentwicklung ein Thema.

EPS-Wachstum: In 2012 wird CANCOM Verbindlichkeiten im Umfang von EUR 9 Mio. zurückführen. Da der Zinssatz bei ca. 7%. liegt, wird dies nach Steuern einen positiven EPS-Effekt von EUR 0,05 haben. Zugleich dürften die PPA-Abschreibungen, die aus der Übernahme der Rechenzentrumsaktivitäten der Plaut in Deutschland resultieren, in 2012 um ca. EUR 1,5 Mio. niedriger ausfallen.

Akquisitionen weiterhin auf der Agenda: In 2011 hat sich CANCOM mit Akquisitionen noch zurückgehalten. In 2012 könnten diese – günstige Kaufpreise vorausgesetzt – wieder forciert werden. Der starke Cashflow CANCOMs (FCF 2012e von ca. EUR 20 Mio.) lässt mehr als hinreichend Raum, diese aus eigenen Mitteln zu finanzieren. Zwar würden derzeit günstige Fremdfinanzierungskonditionen EPSerhöhende größere Übernahmen ermöglichen, jedoch dürften in einem konjunkturellen Tal auch die zu zahlenden Akquisitionspreise deutlich niedriger sein – für diese Gelegenheiten schont CANCOM derzeit die Bilanz.

Vision unterstrichen: Vor dem Hintergrund der fortgesetzten Akquisitionsstrategie hat CANCOM auch die Umsatzvision unterstrichen. Demnach hat CANCOM das Ziel, mittelfristig, d.h. innerhalb der nächsten ca. 5 Jahre, einen Umsatz von EUR 1 Mrd. zu erreichen.

Weitere Margensteigerungen: Getragen von Skaleneffekten und unterproportionalem Wachstum der Aufwendungen für zentrale Dienste, plant CANCOM mittelfristig auch eine EBITDA-Marge von 5% zu erreichen. Im abgelaufenen Geschäftsjahr ist CANCOM diesem Ziel bereits sehr nahe gekommen. Die Margenausweitung dürfte vorwärtsblickend zu einer Multiplikatoren-Expansion und damit zu steigenden Kursen beitragen.

Weiterhin Rückenwind durch die Hersteller: CANCOMs Marktumfeld ist stark fragmentiert. Dies gilt sowohl für die Wettbewerber als auch für die Kundenseite. Wenngleich keine großen Abhängigkeiten bestehen, ist die Lieferantenseite stärker konzentriert – davon profitiert derzeit CANCOM durch die Channelprogramme diverser Hersteller. Diese versuchen, ihre indirekten Vertriebskanäle zu stärken.

Gutes Q1 erwartet: Das erste Quartal ist gut angelaufen: im Januar und Februar lagen die Wachstumsraten bei deutlich über 20%, das EBITDA dürfte überproportional gewachsen sein. Damit sollten bereits die Q1-Zahlen einen Großteil des erwarteten Wachstums abdecken. Jedoch sollte der gute Jahresbeginn (noch) nicht auf das Gesamtjahr fortgeschrieben werden, da in Q1 ca. EUR 10 Mio. aus Umsatzverschiebungen und "Sonderumsätzen" resultieren.

Kaufen: Angesichts des intakten Newsflows, der günstigen Bewertung und des Kurspotenzials von ca. 50% wird das Kaufen-Rating bestätigt.

Geschäftsjahresende:
31.12.	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
in EUR Mio
Umsatz	364	423	475	544	568	593	614
Veränderung Umsatz yoy	31,2 %	16,0 %	12,3 %	14,7 %	4,3 %	4,5 %	3,5 %
Rohertrag	106	117	140	159	172	181	187
Rohertragsmarge	29,1 %	27,6 %	29,4 %	29,1 %	30,2 %	30,5 %	30,5 %
EBITDA	8,8	10,4	19,0	25,0	27,0	28,8	29,6
EBITDA-Marge	2,4 %	2,5 %	4,0 %	4,6 %	4,8 %	4,9 %	4,8 %
EBIT	5,4	7,0	15,2	18,5	21,0	22,0	22,5
EBIT-Marge	1,5 %	1,6 %	3,2 %	3,4 %	3,7 %	3,7 %	3,7 %
Jahresüberschuss	2,7	5,1	7,8	11,5	13,0	14,4	15,0
EPS	0,26	0,49	0,76	1,11	1,26	1,39	1,44
Free Cash Flow je Aktie	0,97	0,58	0,86	1,67	0,74	1,06	1,09
Dividende	0,00	0,15	0,15	0,30	0,35	0,40	0,40
Dividendenrendite	n.a.	1,4 %	1,4 %	2,8 %	3,2 %	3,7 %	3,7 %
EV/Umsatz	0,3	0,2	0,2	0,2	0,2	0,1	0,1
EV/EBITDA	10,5	8,9	4,8	3,7	3,2	2,7	2,4
EV/EBIT	17,1	13,2	6,1	5,0	4,1	3,6	3,2
KGV	41,5	22,0	14,2	9,7	8,6	7,8	7,5
ROCE	9,2 %	10,9 %	20,5 %	21,9 %	23,2 %	22,3 %	20,8 %
Adj. Free Cash Flow Yield	6,6 %	6,7 %	10,9 %	17,4 %	21,6 %	25,7 %	28,7 %

Quelle: CANCOM

Quelle: CANCOM

Quelle: CANCOM

Unternehmenshintergrund

CANCOM ist das drittgrößte herstellerunabhängige Systemhaus Deutschlands.

Das Angebotsspektrum umfasst den Verkauf von Hard- und Software aller wesentlichen Hersteller sowie IT-Dienstleistungen. Zum IT-Dienstleistungsangebot zählen die Konzeption und Integration von IT-Systemen sowie Betrieb der Systeme.

Das Unternehmen beschäftigt mehr als 2.000 Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter an über 30 Standorten in Deutschland und Österreich. Mehr als die Hälfte der Mitarbeiter sind im Dienstleistungsbereich tätig.

Wettbewerbsqualität

Der deutsche Systemhausmarkt ist wettbewerbsintensiv und stark fragmentiert. Als eines der drei größten Systemhäuser Deutschlands erreicht CANCOM Wettbewerbsvorteile gegenüber den meist kleineren Marktteilnehmern durch...

• § ...günstige Einkaufkonditionen.
• § ...das breite Produkt- und Dienstleistungsspektrum aus einer Hand.
• § ...die Präsenz an mehr als 30 Standorten in Deutschland, die zu einer hohen Servicequalität vor Ort beiträgt.

Akquisitionen sind Teil der Unternehmensstrategie. Diese dienen dazu, die Einkaufskonditionen zu verbessern, die regionale Präsenz sowie das Angebotspektrum auszubauen.

Gewinn- und Verlustrechnung CANCOM
in EUR Mio.	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Umsatz	364	423	475	544	568	593	614
Bestandsveränderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Aktivierte Eigenleistungen	0,3	1,0	1,3	0,9	0,8	0,8	0,8
Gesamtleistung	365	423	476	545	569	594	615
Materialaufwand	258	307	336	387	397	413	428
Rohertrag	106	117	140	159	172	181	187
Personalaufwendungen	73,0	82,8	97,0	108	115	121	125
Sonstige betriebliche Erträge	1,7	2,7	3,4	0,7	2,8	3,0	3,1
Sonstige betriebliche Aufwendungen	26,1	26,1	26,9	26,4	32,4	34,4	35,6
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBITDA	8,8	10,4	19,0	25,0	27,0	28,8	29,6
Abschreibungen auf Sachanlagen	1,4	2,4	2,1	2,8	3,7	3,8	3,8
EBITA	7,4	7,9	16,9	22,2	23,3	25,0	25,8
Abschreibungen auf iAV	1,0	0,9	1,7	3,7	2,3	3,0	3,3
Goodwill-Abschreibung	1,0	0,1	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBIT	5,4	7,0	15,2	18,5	21,0	22,0	22,5
Zinserträge	0,3	0,2	0,1	0,3	0,0	0,0	0,0
Zinsaufwendungen	1,6	1,5	2,0	2,2	1,9	1,7	1,4
Finanzergebnis	-1,3	-1,3	-1,8	-1,6	-1,9	-1,7	-1,4
Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit	4,0	5,7	13,3	16,9	19,1	20,3	21,1
AO-Beitrag	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBT	4,0	5,7	13,3	16,9	19,1	20,3	21,1
Steuern gesamt	1,3	0,6	3,7	4,9	5,5	5,9	6,1
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	2,8	5,1	9,6	12,0	13,5	14,4	15,0
Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern)	-0,1	0,0	-1,7	-0,3	-0,5	0,0	0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	2,7	5,1	7,9	11,7	13,0	14,4	15,0
Minority interest	0,0	0,0	0,1	0,2	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss	2,7	5,1	7,8	11,5	13,0	14,4	15,0
Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

Gewinn- und Verlustrechnung CANCOM

in % vom Umsatz	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Umsatz	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %
Bestandsveränderungen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Aktivierte Eigenleistungen	0,1 %	0,2 %	0,3 %	0,2 %	0,1 %	0,1 %	0,1 %
Gesamtleistung	100,1 %	100,2 %	100,3 %	100,2 %	100,1 %	100,1 %	100,1 %
Materialaufwand	70,9 %	72,6 %	70,9 %	71,0 %	69,9 %	69,6 %	69,7 %
Rohertrag	29,1 %	27,6 %	29,4 %	29,1 %	30,2 %	30,5 %	30,5 %
Personalaufwendungen	20,1 %	19,6 %	20,4 %	19,8 %	20,3 %	20,4 %	20,4 %
Sonstige betriebliche Erträge	0,5 %	0,6 %	0,7 %	0,1 %	0,5 %	0,5 %	0,5 %
Sonstige betriebliche Aufwendungen	7,2 %	6,2 %	5,7 %	4,8 %	5,7 %	5,8 %	5,8 %
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBITDA	2,4 %	2,5 %	4,0 %	4,6 %	4,8 %	4,9 %	4,8 %
Abschreibungen auf Sachanlagen	0,4 %	0,6 %	0,4 %	0,5 %	0,7 %	0,6 %	0,6 %
EBITA	2,0 %	1,9 %	3,6 %	4,1 %	4,1 %	4,2 %	4,2 %
Abschreibungen auf iAV	0,3 %	0,2 %	0,4 %	0,7 %	0,4 %	0,5 %	0,5 %
Goodwill-Abschreibung	0,3 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBIT	1,5 %	1,7 %	3,2 %	3,4 %	3,7 %	3,7 %	3,7 %
Zinserträge	0,1 %	0,0 %	0,0 %	0,1 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Zinsaufwendungen	0,4 %	0,4 %	0,4 %	0,4 %	0,3 %	0,3 %	0,2 %
Finanzergebnis	-0,4 %	-0,3 %	-0,4 %	-0,3 %	-0,3 %	-0,3 %	-0,2 %
Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit	1,1 %	1,3 %	2,8 %	3,1 %	3,4 %	3,4 %	3,4 %
AO-Beitrag	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
EBT	1,1 %	1,3 %	2,8 %	3,1 %	3,4 %	3,4 %	3,4 %
Steuern gesamt	0,4 %	0,1 %	0,8 %	0,9 %	1,0 %	1,0 %	1,0 %
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	0,8 %	1,2 %	2,0 %	2,2 %	2,4 %	2,4 %	2,4 %
Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern)	0,0 %	0,0 %	-0,4 %	-0,1 %	-0,1 %	0,0 %	0,0 %
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	0,7 %	1,2 %	1,7 %	2,2 %	2,3 %	2,4 %	2,4 %
Minority interest	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Jahresüberschuss	0,7 %	1,2 %	1,7 %	2,1 %	2,3 %	2,4 %	2,4 %

Bilanz CANCOM

in EUR Mio.	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	28,3	31,5	42,5	39,6	40,5	41,0	41,3
davon übrige imm. VG	4,5	5,8	18,9	15,9	16,8	17,3	17,6
davon Geschäfts- oder Firmenwert	23,8	24,8	23,7	23,7	23,7	23,7	23,7
Sachanlagen	5,4	6,5	9,7	12,9	14,7	16,9	19,6
Finanzanlagen	1,1	1,0	3,3	1,4	1,4	1,4	1,4
Anlagevermögen	34,8	39,1	55,5	53,8	56,5	59,2	62,2
Vorräte	11,2	13,6	14,1	15,6	14,4	15,0	15,5
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	44,2	47,2	68,0	72,2	63,8	66,6	69,0
Sonstige Vermögensgegenstände	12,2	9,2	8,4	6,8	6,8	6,8	6,8
Liquide Mittel	18,3	25,8	31,5	46,4	46,8	53,3	60,5
Umlaufvermögen	85,8	95,9	122	141	132	142	152
Bilanzsumme (Aktiva)	121	135	177	195	188	201	214
Passiva
Gezeichnetes Kapital	10,4	10,4	10,4	10,4	10,4	10,4	10,4
Kapitalrücklage	15,4	15,4	15,9	15,9	15,9	15,9	15,9
Gewinnrücklagen	13,4	18,5	24,8	34,7	44,7	55,4	66,3
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-0,3	-0,4	-0,1	-0,3	2,3	1,3	1,5
Buchwert	38,9	43,9	50,9	60,7	73,3	83,0	94,1
Anteile Dritter	0,0	0,0	0,1	0,2	0,2	0,2	0,2
Eigenkapital	38,9	43,9	51,0	60,9	73,4	83,2	94,2
Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,2	0,0	0,1	0,1	0,0	0,0	0,0
Rückstellungen gesamt	3,3	4,4	3,3	7,7	7,6	7,6	7,6
Zinstragende Verbindlichkeiten	22,1	22,3	30,6	25,9	20,7	19,7	19,7
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	39,3	47,9	64,4	72,9	60,7	63,4	65,6
Sonstige Verbindlichkeiten	17,1	16,5	28,1	27,6	26,0	27,0	27,0
Verbindlichkeiten	81,8	91,0	126	134	115	118	120
Bilanzsumme (Passiva)	121	135	177	195	188	201	214

Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

Bilanz CANCOM

in % der Bilanzsumme	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	23,5 %	23,4 %	24,0 %	20,3 %	21,5 %	20,4 %	19,3 %
davon übrige imm. VG	3,8 %	4,3 %	10,6 %	8,2 %	8,9 %	8,6 %	8,2 %
davon Geschäfts- oder Firmenwert	19,7 %	18,4 %	13,4 %	12,1 %	12,6 %	11,8 %	11,1 %
Sachanlagen	4,5 %	4,8 %	5,5 %	6,6 %	7,8 %	8,4 %	9,2 %
Finanzanlagen	0,9 %	0,7 %	1,8 %	0,7 %	0,7 %	0,7 %	0,6 %
Anlagevermögen	28,9 %	29,0 %	31,3 %	27,6 %	30,0 %	29,5 %	29,1 %
Vorräte	9,3 %	10,1 %	7,9 %	8,0 %	7,6 %	7,5 %	7,2 %
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	36,6 %	35,0 %	38,3 %	37,1 %	33,9 %	33,2 %	32,2 %
Sonstige Vermögensgegenstände	10,1 %	6,9 %	4,7 %	3,5 %	3,6 %	3,4 %	3,2 %
Liquide Mittel	15,2 %	19,2 %	17,7 %	23,8 %	24,8 %	26,5 %	28,3 %
Umlaufvermögen	71,1 %	71,1 %	68,8 %	72,4 %	70,0 %	70,5 %	70,9 %
Bilanzsumme (Aktiva)	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %
Passiva
Gezeichnetes Kapital	8,6 %	7,7 %	5,9 %	5,3 %	5,5 %	5,2 %	4,9 %
Kapitalrücklage	12,8 %	11,5 %	9,0 %	8,2 %	8,4 %	7,9 %	7,4 %
Gewinnrücklagen	11,1 %	13,7 %	14,0 %	17,8 %	23,7 %	27,6 %	31,0 %
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	-0,3 %	-0,3 %	-0,1 %	-0,2 %	1,2 %	0,7 %	0,7 %
Buchwert	32,3 %	32,5 %	28,7 %	31,2 %	38,9 %	41,3 %	43,9 %
Anteile Dritter	0,0 %	0,0 %	0,1 %	0,1 %	0,1 %	0,1 %	0,1 %
Eigenkapital	32,2 %	32,5 %	28,8 %	31,3 %	39,0 %	41,4 %	44,0 %
Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,1 %	0,0 %	0,1 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Rückstellungen gesamt	2,7 %	3,2 %	1,9 %	3,9 %	4,0 %	3,8 %	3,6 %
Zinstragende Verbindlichkeiten	18,3 %	16,6 %	17,2 %	13,3 %	11,0 %	9,8 %	9,2 %
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	32,5 %	35,5 %	36,3 %	37,4 %	32,2 %	31,6 %	30,6 %
Sonstige Verbindlichkeiten	14,1 %	12,2 %	15,9 %	14,1 %	13,8 %	13,4 %	12,6 %
Verbindlichkeiten	67,7 %	67,5 %	71,3 %	68,8 %	61,0 %	58,6 %	56,0 %
Bilanzsumme (Passiva)	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %	100,0 %

Kapitalflussrechnung CANCOM

in EUR Mio.	2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag	3,0	5,6	7,9	11,7	13,0	14,4	15,0
Abschreibung Anlagevermögen	1,4	2,4	2,1	2,8	3,7	3,8	3,8
Amortisation Goodwill	1,0	0,1	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	1,0	0,9	1,7	3,7	2,3	3,0	3,3
Veränderung langfristige Rückstellungen	0,7	-0,2	0,3	0,1	-0,1	0,0	0,0
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen	-0,3	-0,9	2,0	4,6	0,0	0,0	0,0
Cash Flow	6,9	7,8	14,0	22,9	19,0	21,2	22,1
Veränderung Vorräte	0,9	-0,9	0,5	-6,3	1,2	-0,6	-0,5
Veränderung Forderungen aus L+L	4,4	0,8	-14,7	-5,2	8,4	-2,8	-2,4
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen	4,3	2,7	17,2	15,3	-12,2	2,7	2,2
Veränderung sonstige Working Capital Posten	-3,4	0,2	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung Working Capital	6,2	2,9	2,9	3,8	-2,6	-0,7	-0,7
Cash Flow aus operativer Tätigkeit	13,1	10,7	16,9	26,7	16,4	20,5	21,4
CAPEX	-3,0	-4,7	-8,0	-9,4	-8,7	-9,5	-10,1
Zugänge aus Akquisitionen	-3,0	1,4	-9,7	-3,6	0,0	0,0	0,0
Finanzanlageninvestitionen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erlöse aus Anlageabgängen	4,8	0,7	0,5	5,1	1,0	0,1	0,1
Cash Flow aus Investitionstätigkeit	-1,2	-2,6	-17,3	-7,9	-7,7	-9,4	-10,0
Veränderung Finanzverbindlichkeiten	-4,4	0,3	8,3	-4,3	-5,2	-1,0	0,0
Dividende Vorjahr	0,0	0,0	-1,5	-1,6	-3,1	-3,6	-4,2
Erwerb eigener Aktien	0,0	-0,2	0,6	0,0	0,0	0,0	0,0
Kapitalmaßnahmen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstiges	-0,1	-1,2	-1,5	0,1	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit	-4,5	-1,1	5,9	-5,8	-8,3	-4,6	-4,2
Veränderung liquide Mittel	7,4	6,9	5,5	13,0	0,4	6,5	7,2
Effekte aus Wechselkursänderungen	-0,3	0,0	0,1	0,0	0,0	0,0	0,0
Endbestand liquide Mittel	18,9	25,8	31,5	44,5	44,7	51,2	58,4

Kennzahlen CANCOM 2008 2009 2010 2011 2012e 2013e 2014e Operative Effizienz Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 97,7 % 97,8 % 96,3 % 95,6 % 95,4 % 95,3 % 95,3 % Umsatz je Mitarbeiter 229.312 237.748 248.075 267.377 270.375 269.699 279.138 EBITDA je Mitarbeiter 5.511 5.830 9.933 12.281 12.847 13.104 13.470 EBIT-Marge 1,5 % 1,6 % 3,2 % 3,4 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % EBITDA / Operating Assets 44,7 % 56,6 % 73,6 % 96,5 % 89,0 % 86,8 % 80,9 % ROA 7,7 % 13,0 % 14,1 % 21,4 % 23,1 % 24,3 % 24,1 % Kapitaleffizienz Plant Turnover 67,4 64,7 49,0 42,2 38,6 35,1 31,3 Operating Assets Turnover 18,6 23,1 18,4 21,0 18,7 17,9 16,8 Capital Employed Turnover 5,9 6,4 5,8 6,3 6,0 5,8 5,4 Kapitalverzinsung ROCE 9,2 % 10,9 % 20,5 % 21,9 % 23,2 % 22,3 % 20,8 % EBITDA / Avg. Capital Employed 14,9 % 16,3 % 25,7 % 29,7 % 29,8 % 29,2 % 27,3 % ROE 6,9 % 11,5 % 15,3 % 18,9 % 17,8 % 17,3 % 15,9 % Jahresüberschuss / Avg. EK 7,2 % 12,2 % 16,5 % 20,6 % 19,4 % 18,4 % 16,9 % Fortgeführter Jahresüberschuss / Avg. EK 7,3 % 12,3 % 20,2 % 21,5 % 20,2 % 18,4 % 16,9 % ROIC 4,1 % 6,8 % 10,1 % 11,7 % 12,5 % 12,2 % 11,6 % Solvenz Nettoverschuldung 3,9 -3,5 -0,9 -20,6 -26,1 -33,5 -40,8 Net Gearing 9,9 % -8,0 % -1,8 % -33,7 % -35,5 % -40,3 % -43,3 % Buchwert EK / Buchwert Finanzv. 175,8 % 196,4 % 166,9 % 235,2 % 354,5 % 422,0 % 478,0 % Current ratio 1,4 1,4 1,2 1,3 1,3 1,4 1,5 Acid Test Ratio 1,1 1,1 1,1 1,0 1,1 1,2 1,2 EBITDA / Zinsaufwand 5,6 7,1 9,7 11,2 14,2 17,0 21,2 Netto Zinsdeckung 4,3 5,3 8,3 9,5 11,0 13,0 16,1 Kapitalfluss Free Cash Flow 10,1 6,0 8,9 17,3 7,7 11,0 11,3 Free Cash Flow / Umsatz 2,8 % 1,4 % 1,9 % 3,2 % 1,3 % 1,9 % 1,8 % Adj. Free Cash Flow 6,0 6,1 10,0 16,0 18,6 20,3 20,5 Adj. Free Cash Flow / Umsatz 0,9 % 1,0 % 1,3 % 1,7 % 2,1 % 2,1 % 2,1 % Free Cash Flow / Jahresüberschuss 374,7 % 118,4 % 113,4 % 150,3 % 58,7 % 76,4 % 75,3 % Zinserträge / Avg. Cash 2,0 % 0,7 % 0,5 % 0,8 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % Zinsaufwand / Avg. Debt 7,5 % 6,6 % 7,4 % 7,9 % 8,2 % 8,4 % 7,1 % Ausschüttungsquote 0,0 % 30,5 % 16,1 % 25,9 % 26,8 % 28,9 % 27,7 % Mittelverwendung Investitionsquote 0,8 % 1,1 % 1,7 % 1,7 % 1,5 % 1,6 % 1,6 % Maint. Capex / Umsatz 0,7 % 1,0 % 1,5 % 1,6 % 1,4 % 1,4 % 1,5 % CAPEX / Abschreibungen 87,6 % 136,9 % 208,3 % 143,6 % 145,0 % 139,7 % 142,3 % Avg. Working Capital / Umsatz 4,4 % 3,1 % 2,9 % 2,7 % 2,5 % 2,7 % 2,7 % Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 112,5 % 98,6 % 105,6 % 99,0 % 105,1 % 105,0 % 105,2 % Inventory processing period (Tage) 11,2 11,7 10,8 10,4 9,2 9,2 9,2 Receivables collection period (Tage) 44,3 40,8 52,3 48,4 41,0 41,0 41,0 Payables payment period (Tage) 39,3 41,3 49,6 48,9 39,0 39,0 39,0 Cash conversion cycle (Tage) 14,2 10,2 12,4 8,7 10,0 10,1 10,1 Bewertung Dividendenrendite n.a. 1,4 % 1,4 % 2,8 % 3,2 % 3,7 % 3,7 % P/B 2,9 2,6 2,2 1,8 1,5 1,3 1,2 EV/sales 0,3 0,2 0,2 0,2 0,2 0,1 0,1 EV/EBITDA 10,5 8,9 4,8 3,7 3,2 2,7 2,4 EV/EBIT 17,1 13,2 6,1 5,0 4,1 3,6 3,2 EV/FCF 9,1 15,3 10,4 5,3 11,3 7,2 6,3 P/E 41,5 22,0 14,2 9,7 8,6 7,8 7,5 P/CF 16,4 14,4 8,0 4,9 5,9 5,3 5,1 Adj. Free Cash Flow Yield 6,6 % 6,7 % 10,9 % 17,4 % 21,6 % 25,7 % 28,7 %

Free Cash Flow Yield - CANCOM
Angaben in Mio. EUR		2008	2009	2010	2011	2012e	2013e	2014e
Jahresüberschuss		2,7	5,1	7,8	11,5	13,0	14,4	15,0
+ Abschreibung + Amortisation		3,4	3,4	3,8	6,6	6,0	6,8	7,1
- Zinsergebnis (netto)		-1,3	-1,3	-1,8	-1,6	-1,9	-1,7	-1,4
+ Steuern		1,3	0,6	3,7	4,9	5,5	5,9	6,1
- Erhaltungsinvestitionen		2,7	4,2	7,2	8,5	7,8	8,6	9,1
+ Sonstiges		0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
= Adjustierter Free Cash Flow		6,0	6,1	10,0	16,0	18,6	20,3	20,5
Adjustierter Free Cash Flow Yield		6,6%	6,7%	10,9%	17,4%	21,6%	25,7%	28,7%
Fairer Free Cash Flow Yield		10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%	10,0%
= Enterprise Value		91,9	91,9	91,9	91,9	86,3	78,9	71,6
= Fairer Enterprise Value		60,3	61,2	100,3	160,4	186,5	202,8	205,4
- Nettoverschuldung (Cash)		-20,5	-20,5	-20,5	-20,5	-26,1	-33,5	-40,8
- Pensionsverbindlichkeiten		0,1	0,1	0,1	0,1	0,0	0,0	0,0
- Sonstige		0,2	0,2	0,2	0,2	0,2	0,2	0,2
= Faire Marktkapitalisierung		80,6	81,5	120,5	180,6	212,4	236,1	246,0
Aktienanzahl (Mio.)		10,4	10,4	10,4	10,4	10,4	10,4	10,4
= Fairer Wert je Aktie (EUR)		7,76	7,85	11,60	17,39	20,44	22,72	23,68
Premium (-) / Discount (+) in %		-28,2%	-27,4%	7,4%	61,0%	89,2%	110,4%	119,2%
Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)
	13,0%	6,42	6,49	9,37	13,82	16,30	18,22	19,11
	12,0%	6,79	6,86	9,99	14,81	17,45	19,47	20,38
Fairer	11,0%	7,23	7,31	10,72	15,98	18,81	20,95	21,88
Free Cash Flow	10,0%	7,76	7,85	11,60	17,39	20,44	22,72	23,68
Yield	9,0%	8,40	8,50	12,67	19,10	22,43	24,89	25,87
	8,0%	9,21	9,32	14,01	21,24	24,93	27,60	28,62
	7,0%	10,24	10,37	15,74	24,00	28,13	31,09	32,15

CANCOM Kennzahlen

DCF Modell - CANCOM
Angaben in Mio. EUR	2012e	2013e	2014e	2015e	2016e	2017e	2018e	2019e	2020e	2021e	2022e	2023e	2024e	2025e
Umsatz	567,8	593,3	614,1	632,5	650,6	668,2	685,4	702,1	718,4	734,2	749,6	764,5	779,8	795,4
Veränderung	4,3%	4,5%	3,5%	3,0%	2,9%	2,7%	2,6%	2,4%	2,3%	2,2%	2,1%	2,0%	2,0%	2,0%
EBIT	21,0	22,0	22,5	21,5	21,7	21,8	21,9	22,0	22,1	22,1	22,1	22,1	22,1	22,3
EBIT-Marge	3,7%	3,7%	3,7%	3,4%	3,3%	3,3%	3,2%	3,1%	3,1%	3,0%	3,0%	2,9%	2,8%	2,8%
Steuerquote	29,0%	29,2%	29,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%	30,0%
NOPAT	14,9	15,6	16,0	15,1	15,2	15,3	15,4	15,4	15,5	15,5	15,5	15,5	15,5	15,6
Abschreibungen	6,0	6,8	7,1	7,0	7,2	7,3	7,5	7,7	7,9	8,1	8,2	8,4	8,6	8,7
in % vom Umsatz	1,1%	1,1%	1,2%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%
Liquiditätsveränderung
- Working Capital	-2,6	-0,7	-0,7	-0,7	-0,5	-0,5	-0,5	-0,5	-0,5	-0,4	-0,4	-0,4	-0,4	-0,4
- Investitionen	-8,7	-9,5	-10,1	-7,0	-7,2	-7,3	-7,5	-7,7	-7,9	-8,1	-8,2	-8,4	-8,6	-8,7
Investitionsquote	1,5%	1,6%	1,6%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%	1,1%
Übriges	-0,1	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Free Cash Flow (WACC-Modell)	9,5	12,2	12,3	14,3	14,7	14,8	14,9	14,9	15,0	15,0	15,1	15,1	15,0	15,2

Modellparameter				Wertermittlung (Mio. EUR)
Fremdkapitalquote	12,00%	Beta	1,4	Barwerte bis 2025	109,5
Fremdkapitalzins	4,0%	WACC	10,02%	Terminal Value	54,2
Marktrendite	9,00%			Verbindlichkeiten	-26,0
Risikofreie Rendite	4,00%	Ewiges Wachstum	2,00%	Liquide Mittel	32,5	Aktienzahl (Mio.)	10,39
				Eigenkapitalwert	170,2	Wert je Aktie (EUR)	16,38

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

Ewiges Wachstum								Delta EBIT-Marge
WACC	1,25%	1,50%	1,75%	2,00%	2,25%	2,50%	2,75%	WACC	-1,5 PP	-1,0 PP	-0,5 PP	0,0	+0,5 PP	+1,0 PP	+1,5 PP
11,02%	14,46	14,56	14,67	14,78	14,90	15,02	15,15	11,02%	7,36	9,83	12,31	14,78	17,26	19,73	22,20
10,52%	15,16	15,28	15,40	15,54	15,68	15,82	15,98	10,52%	7,71	10,32	12,93	15,54	18,15	20,75	23,36
10,27%	15,54	15,67	15,80	15,95	16,10	16,26	16,44	10,27%	7,90	10,58	13,26	15,95	18,63	21,31	24,00
10,02%	15,94	16,08	16,22	16,38	16,55	16,73	16,92	10,02%	8,10	10,86	13,62	16,38	19,14	21,91	24,67
9,77%	16,36	16,51	16,67	16,85	17,03	17,23	17,44	9,77%	8,31	11,16	14,00	16,85	19,69	22,54	25,38
9,52%	16,80	16,97	17,15	17,34	17,54	17,76	17,99	9,52%	8,54	11,47	14,41	17,34	20,27	23,21	26,14
9,02%	17,78	17,98	18,20	18,43	18,68	18,95	19,24	9,02%	9,04	12,17	15,30	18,43	21,56	24,69	27,82

Quelle: Warburg Research

Investitionen und Cash Flow - CANCOM Bilanzqualität - CANCOM

§ §

§ § Die CAPEX dürften die Erhaltungsinvestitionen nur geringfügig übersteigen. Raum für anorganisches Wachstum

Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

§ §

§ §

§ § 2004-2007: Kontinuierlicher Rückgang der Quote betrieblicher Aufwendungen... Skaleneffekte tragen zu einem über den Kapitalkosten liegenden ROCE bei.

§ ...hat in 2009 krisenbedingt eine Wende erfahren

Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

2007: Asset Deals führen zu einem Anstieg der CAPEX Trotz zahlreicher Akquisitionen: Geringe Nettoverschuldung

Free Cash Flow Generation - CANCOM Working Capital - CANCOM

Schwankungen im FCF insbesondere durch... Das Kapital ist hauptsächlich im Working Capital gebunden

...Schwankungen des Working Capital. Gestiegener Dienstleistungsanteil hat die Working Capital-Quote reduziert.

Operating Leverage - CANCOM ROCE Entwicklung - CANCOM

Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen) Quellen: CANCOM (berichtete Daten), Warburg Research (Schätzungen)

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• K Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten steigt.
• H Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
• V Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten fällt.
• "-" Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.

M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung:

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	119	66%
Halten	51	28%
Verkaufen	7	4%
Empf. ausgesetzt	3	2%
Gesamt	180

M.M.Warburg & CO KGaA und Warburg Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung, unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die veröffentlichungspflichtige Informationen gemäß § 34b WpHG und FinAnV vorliegen:

Empfehlung	Anzahl Unternehmen	% des Universums
Kaufen	93	67%
Halten	40	29%
Verkaufen	3	2%
Empf. ausgesetzt	3	2%
Gesamt	139

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