Camel Group Co.,Ltd. — Audit Report / Information 2013

Apr 29, 2014

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2012 年 8 亿元公司债券 2014 年跟踪信用评级报告

正面:

• ¾ 受益于产能的扩张和营销的加强,公司主要产品产销量逐年增长,营业收入稳步提升, 经营活动现金流持续改善;
• ¾ 公司公告收购扬州阿波罗 100%股权,此项收购将完善公司在全国的生产和销售网络布 局,提升公司在华东地区的竞争力;
• ¾ 公司成为首批符合铅蓄电池行业准入条件的企业,对公司未来发展提供了良好的条件。

关注:

• ¾ 公司新增产能能否顺利消化存在一定的不确定性;
• ¾ 国家加大对铅酸蓄电池行业的环境污染整治,将增加公司环保成本,同时公司可能会面 临一定的环保监管风险;
• ¾ 原材料在总成本中占比很高,原材料价格波动会对公司的经营业绩产生一定的影响;
• ¾ 公司有息债务规模较大,存在一定的偿债压力;
• ¾ 公司在建项目投资规模较大,未来将面临一定的资金压力。

分析师

姓名:陈浩宇 王一峰 电话:0755-82873419 邮箱:chenhy@pyrating.cn

一、 本期债券本息兑付及募集资金使用情况

经中国证券监督管理委员会证监许可[2012]1168 号文核准,公司于 2012 年 12 月发行公 司债券募集资金总额人民币 8 亿元,债券票面年利率为 5.98%。募集资金扣除发行费用后, 计划用于偿还银行贷款、优化公司债务结构和补充公司流动资金。

本期债券起息日为 2012 年 12 月 5 日,按年计息,每年付息一次,即 2013 年至 2017 年每年的 12 月 5 日付息。本期债券为 5 年期固定利率债券,附第 3 年末公司上调票面利率 和投资者回售选择权,若投资者行使回售选择权,则回售部分债券的付息日为 2013 年至 2015 年每年的 12 月 5 日,回售部分债券的本金兑付日为 2015 年 12 月 5 日,未回售部分债券的 本金兑付日为 2017 年 12 月 5 日。

截至 2014 年 4 月,募集资金扣除发行费用后,4.78 亿元已用于偿还银行贷款,其余部 分已全部用于补充公司的营运资金。

表 截至 年 月本期债券本息累计兑付情况(单位:万元) 1 2014 4
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本息兑付日期	期初本金金额	本金兑付/回售金额	利息支付	期末本金余额
2013 年 12 月 5 日	80,000	0	4,784	80,000
资料来源:公司提供

二、 发行主体概况

跟踪期内,公司股本和实际控制人未发生变化,主营业务未发生重大变化。

2013 年 7 月 20 日公司与扬州阿波罗蓄电池有限公司(以下简称"扬州阿波罗")两大 股东签署了《收购意向书》,公司拟收购其 100%股权。2014 年 4 月 12 日公司正式公告, 已与扬州阿波罗全体股东及相关主体签订了《股权转让协议》,各方同意由公司收购扬州阿 波罗 100%的股权,本次收购完成后,扬州阿波罗将成为公司的全资子公司。截至 2013 年 末,公司纳入合并范围子公司 14 家。2014 年 4 月 9 日公司公告,公司控股股东刘国本先生 将其本人直接持有的本公司有限售条件流通股(高管锁定股)59,952,040 股(占公司股份总 数的 7.04%)质押给太平洋证券股份有限公司,用于办理股票质押式回购交易业务,质押 期限 1 年,质押登记手续已办理完毕。本次质押股份后,刘国本先生累计质押股份 64,952,040 股,占公司股份总数的 7.62%。

截至2013年末,公司资产总额为52.81亿元,归属于母公司所有者权益为34.79亿元,资

产负债率为32.28%。2013年度,公司实现营业收入46.20亿元,利润总额6.15亿元,经营活 动产生的现金流量净额5.78亿元。

三、 经营与竞争

随着公司经营规模的不断扩张,公司营业收入稳步增长,2013年公司营业收入46.20亿 元,较2012年增长了16.28%。跟踪期内,公司业务结构未发生重大变化,汽车起动电池仍 然是公司收入的主要来源,2013年,公司汽车起动电池收入占公司主营业务收入的94.49%, 由于公司已停止生产电动助力车电池,2013年公司未实现相应收入。毛利率方面,跟踪期内, 汽车起动电池的毛利率略有提升;牵引电池的毛利率保持了持续提升的态势。公司产品毛利 率提高主要得益于公司生产规模扩大带来的规模效益,以及国家对铅蓄电池行业进行整顿, 大量铅蓄电池生产企业关闭、停产,产品供应减少,从而带动了价格的提升。

	年 2013		2012	年	年 2011
产品名称	收入	毛利率	收入	毛利率	收入	毛利率
汽车起动电池	434,932.02	22.71%	369,583.18	21.28%	279,646.52	21.50%
电动助力车电池	0.00	-	23.21	23.45%	2,876.86	10.64%
牵引电池	14,685.14	12.49%	13,863.26	10.26%	7,425.00	7.61%
其他	10,696.36	7.30%	7,124.23	10.84%	8,471.59	-4.35%
合计	460,313.51	22.02%	390,593.88	20.70%	298,419.97	20.31%

表2 2011-2013年公司主营业务收入及毛利率情况(单位:万元)

资料来源:公司年报

跟踪期内,受益于公司产品产能的大力扩张和营销的加强,产品产销量持续增长,营 业收入稳步提升,但目前公司尚有多个在建项目还未投产,给公司带来了一定的资金压力, 未来新增的产能能否顺利消化也值得关注

跟踪期内,公司上市募投项目和超募资金使用项目稳步推进,2013 年公司在年产 600 万 kVAh 新型高性能低铅耗免维护蓄电池项目、谷城骆驼塑胶制品异地新建工程项目、混合 动力车用蓄电池项目和华中公司免维护蓄电池项目上的新增投入分别为 3,010.28 万元、 740.83 万元、11,255.11 万元和 3,002.13 万元。截至 2013 年底,三个 IPO 募投项目按照财务 核算的建设进度分别为 92.97%、84.19%和 34.37%,根据公司 2014 年 4 月 2 日公告《太平 洋证券股份有限公司关于骆驼集团股份有限公司 2013 年度募集资金存放与使用情况的专项 核查报告》,年产 600 万 KVAH 新型高性能低铅耗免维护蓄电池项目截至 2013 年 12 月 31 日,累计完成投资 53,389.85 万元,实际达到年产 400 万 KVAH 能力,预计 2014 年

底达到设计全部产能。谷城骆驼塑胶制品有限公司异地新建工程项目截至 2013 年 12 月 31 日,累计完成投资 13,723.35 万元,已经完成全部设备购置和基础建设,达到设计全部 产能,项目达到预定可使用状态。混合动力车用蓄电池项目截至 2013 年 12 月 31 日,累 计完成投资 12,947.02 万元,尚未形成批量生产能力,目前没有相关产品对外销售。该项目 因关键设备交期推迟导致项目延期投产,现预计 2014 年 9 月启动试生产,2014 年底具备 年产 100 万只产能。免维护蓄电池项目截至 2013 年 12 月 31 日,累计完成投资 21,284.96 万元,已经完成全部设备购置和基础建设,达到设计全部产能,项目达到预定可 使用状态。

表 3 截至 2013 年末公司 IPO 募投项目情况

	生产线名称	产能	总投资 (亿元)	已投资 (亿元)
募投项	年产 600 万 kVAh 新型高性能低铅耗免维护蓄电池项 目	600 万 kVAh	6.02	5.34
目	谷城骆驼塑胶制品异地新建工程项目	15,000 吨	1.63	1.37
	混合动力车用蓄电池项目	177 万 kVAh	3.77	1.29
超募项 目	华中公司免维护蓄电池项目	400 万 kVAh	2.12	2.13

资料来源:公司年报

2013 年公司积极扩大产能,目前除募投项目外还有多个非募投项目在进行建设(具体 情况见表 4)。这些新增建设项目预计总投资金额超过 30 亿元,完成以下四个项目尚需 28.16 亿元,这些新建项目给公司带来了一定的资金压力。

表 4 2013 年度公司非募集资金项目情况(单位:万元)

项目名称	项目金额	项目进度	本年度投 入金额	累计实际投 入金额
楚凯冶金 6 万吨电解铅项目	3,000.00	67.79%	10.00	2,033.71
骆驼华南高容量新结构密封型蓄电池项目	67,065.00	22.66%	12,144.22	15,199.76
骆驼华中 200WKVAH 密闭蓄电池及
400WKVAH 新型动力蓄电池项目	96,657.00	1.45%	967.79	1,399.79
骆驼东北年产 600 万 KVAH 全循环新结构
密封型混合动力车用蓄电池项目	135,829.00	1.69%	2,296.39	2,296.39
合计	302,551.00	-	15,418.40	20,929.65

资料来源:公司年报

公司目前新增产能项目(详见表 5)投产后主要生产的产品包括原材料、配件、汽车起 动电池和混合动力电池。公司 2013 年通过沃尔沃、东风乘用车的产品认证,并与东风汽车

股份有限公司签署了"新能源汽车产业技术创新工程合作研究合同书",采用联合开发方式开 发混合动力车用蓄电池,未来混合动力电池有望形成公司业务新的增长点。从项目的地域分 布来看,主要集中于华中地区,还有两个在华南地区和东北地区的新建产能项目。公司于 2012 年 1 月、2012 年 7 月以及 2013 年 3 月,分别出资设立全资子公司骆驼集团华中蓄电池 有限公司(以下简称"骆驼华中")、骆驼集团华南蓄电池有限公司(以下简称"骆驼华南") 以及骆驼集团东北蓄电池有限公司(以下简称"骆驼东北")。成立子公司后,公司也在华南 和东北两个区域开始布局生产基地。由于各家子公司成立时间不长,对应的新建产能项目建 设进度相对较慢。

表 5 2013 年度公司新增产能项目区域分布及产品情况(单位:万元)

项目名称	项目建设区 域	项目对应产品
年产 600 万 kVAh 新型高性能低铅耗免维护蓄电池项目	华中地区	汽车起动电池
谷城骆驼塑胶制品异地新建工程项目	华中地区	电池配件
混合动力车用蓄电池项目	华中地区	混合动力电池
华中公司免维护蓄电池项目	华中地区	汽车起动电池
楚凯冶金 6 万吨电解铅项目	华中地区	原料铅
骆驼华南高容量新结构密封型蓄电池项目	华南地区	汽车起动电池
骆驼华中 200WKVAH 密闭蓄电池及 400WKVAH 新型动力蓄电 池项目	华中地区	汽车起动电池/混合动 力电池
骆驼东北年产 600 万 KVAH 全循环新结构密封型混合动力车用 蓄电池项目	东北地区	混合动力电池
资料来源:公司提供

自 2012 年起,年产 600 万 kVAh 新型高性能低铅耗免维护蓄电池项目逐步投产,公司 主要产品产能增加较快,2013 年公司的汽车起动电池的产能达 1,500.00 万 kVAh,较上年增 加了 200.00 万 kVAh。

	年 2013		年 2012			年 2011
产品	产能	产量	销量	产能	产量	销量	产能	产量	销量
汽车起动电池	1,500.00	1,477.84	1,525.33	1,300.00	1,229.70	1,210.50	1,050.00	901.30	865.50
电动助力电池	0.00	0.00	0.00	0.00	0.00	0.04	10.00	5.40	5.70
牵引电池	70.00	42.70	40.98	70.00	41.60	35.80	40.00	18.80	19.70

表 6 2011-2013 年公司主要产品的产能、产销量情况(单位:万 kVAh)

注:根据市场情况,公司自 2012 年起停止生产电动助力电池并将产能转换为汽车起动电池,因此该产品 2012 年、2013 年产能及产销量均为 0。

资料来源:公司提供

销售方面,骆驼华中(辐射华中地区)、骆驼华南(辐射华南地区)和骆驼东北(辐射

东北地区),2013 年公司国内各大区域市场销售收入均呈现较快增长,其中设立全资子公司 的华南地区增速达 36.96%,华中地区增速达 25.44%。但 2013 年 3 月新成立的骆驼东北还 未对公司的营业收入增速带来明显的提升。除此之外,2013 年公司营业收入增长较快的区 域还有西北地区和西南地区,这两个区域营业收入增速都超过了 20%。

	2013	年		年	2011	年
区域	营业收入		营业收入	占比	营业收入	占比
华北地区	47,392.81	10.30%	41,357.29	10.59%	25,479.17	8.54%
华东地区	184,000.84	39.97%	159,699.17	40.89%	131,616.75	44.10%
华南地区	34,331.24	7.46%	25,067.22	6.42%	11,497.84	3.85%
华中地区	100,942.98	21.93%	80,473.13	20.60%	69,777.18	23.38%
西南地区	40,082.20	8.71%	33,286.10	8.52%	26,630.78	8.92%
西北地区	20,653.35	4.49%	16,139.71	4.13%	10,046.44	3.37%
东北地区	26,196.43	5.69%	24,685.78	6.32%	16,702.84	5.60%
出口	6,713.66	1.46%	9,885.47	2.53%	6,668.95	2.23%
合计	460,313.51	100.00%	390,593.88	100.00%	298,419.97	100.00%

表 7 2011-2013 年公司主营业务分地区情况(单位:万元)

资料来源:公司年报

我们注意到,2013 年公司产能扩大为公司带来一定的规模效益,促进了公司营业收入 的增长,但后续新增产能项目资金需求较大,对公司造成一定的资金压力,未来新增产能能 否被顺利消化也存在一定不确定性。

跟踪期内,公司采购渠道较为稳定,铅价联动机制对减轻原材料价格波动的影响起到 积极作用

跟踪期内,公司对电解铅仍然采用长单与散单相结合的采购方式,有利于公司规避价格 风险,减轻采购结算压力。由于铅价波动较大,为保持相对稳定的整体利润水平,公司在主 机配套与售后维护市场仍然采用铅价联动定价方式。在主机配套市场方面,公司在与整车厂 商签订的供货协议中,一般会约定铅酸蓄电池产品的供货价格随铅价变动而相应调整,公司 通过与配套厂商签订铅价联动协议,能够根据铅价波动相应地上调或下调产品价格,以获得 相对稳定的利润水平;在售后维护市场方面,经销商根据需求向公司发送订单后,公司根据 铅价的变动进行毛利水平测算,在铅价波动超过一定的幅度时,公司将对销售价格进行调整。

2013 年,公司对前五大供应商的采购金额占原材料总采购额的比例为 46.14%,较 2012 年下降 7.01%。从公司前五大供应商的具体情况来看,公司对第一大供应商河南豫光金铅股 份有限公司的采购金额从 2012 年的 115,491.34 万元,下降到 2013 年的 65,654.61 万元。而

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对河南豫光金铅股份有限公司关联公司河南豫光合金有限公司的采购金额从 2012 年的 15,772.77 万元大幅上升至 49,181.98 万元,造成采购金额大幅变化的主要原因是 2013 年河 南豫光金铅股份有限公司将部分业务转移至其关联公司河南豫光合金有限公司。近年来公司 对河南豫光金铅股份有限公司及其关联公司河南豫光合金有限公司的采购总额并未发生大 幅变化。

	年 2013		年 2012
供应商	采购额	占总采购 成本比	供应商	采购额	占总采购 成本比
河南豫光金铅股份			河南豫光金铅
有限公司	65,654.61	19.38%	股份有限公司	115,491.34	32.87%
河南豫光合金有限			湖北金洋冶金
公司	49,181.98	14.52%	股份有限公司	24,759.14	7.05%
汕头市东盈塑胶实			济源市万洋冶
业有限公司			炼(集团)有限
	16,430.49	4.85%	公司	16,613.40	4.73%
安阳市豫北金铅有			河南豫光合金
限责任公司	14,719.06	4.35%	有限公司	15,772.77	4.49%
中国石油天然气股			汕头市东盈塑
份有限公司华北化			胶实业有限公
工销售分公司	10,290.25	3.04%	司	15,366.43	4.37%
合计	156,276.39	46.14%	合计	188,003.08	53.51%

表 年公司前五大供应商情况(单位:万元) 8 2012-2013
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资料来源:公司年报

跟踪期内,公司完成对扬州阿波罗的收购,此项收购将完善公司在全国的生产和销售 网络布局,提升公司在华东地区的竞争力

2014 年 4 月 15 日公司对外公告收购扬州阿波罗 100%股权。根据公司公告,经审计, 扬州阿波罗截至 2013 年 8 月 31 日的账面净资产值人民币 10,785.26 万元,综合考虑其资 产结构、生产能力及经营业绩,经股权转受让双方协商,以人民币 22,000 万元作为本次收 购的计价基数。本次收购价款采取分期支付(共三期)的方式:(1)本公司已向股权转让方 支付人民币 1,000 万元收购保证金,该款项转作收购价款的第一笔付款。(2)股权转受让双 方的董事会批准《股权转让协议》后,本公司将向股权转让方支付人民币 14,000 万元作为 收购价款的第二笔付款。(3)本次收购完成工商变更登记后,本公司将向股权转让方支付第 三笔收购价款,其数额为收购价款总金额与已付的收购价款 15,000 万元的差额。

截至目前,本次收购还未完成工商变更登记,公司也未披露扬州阿波罗的经营情况。通

过扬州阿波罗网站查询,扬州阿波罗主要生产汽车和船舶两大类起动用铅酸蓄电池,年设计 产能 300 万只,主要出口市场包括欧洲、澳洲、北美、中东、非洲等。

此次收购使得公司完成对华东地区生产基地布局,未来将形成华中、华南、东北以及华 东四个生产基地,完善公司在全国的生产网络,从而进一步节省物流运输成本。另外,从 2013 年的销售情况来看,华东地区是公司销售占比最高的区域,公司完成收购扬州阿波罗 后,将在华东地区形成新的销售力量,对公司在全国的销售网络起到积极的作用,也将进一 步提升公司在华东地区的竞争力。

跟踪期内,公司进入国家首批符合铅蓄电池行业准入条件企业名单,但国家加大对铅 酸蓄电池行业的环境污染整治,依然会增加公司环保成本,同时公司可能会面临一定的环 保监管风险

2013 年,公司进入了国家首批符合铅蓄电池行业准入企业名单,国家出台这一行业准 入标准,进一步提高了行业的进入门槛,促使一批生产标准不达标的企业被淘汰,而对公司 这类铅蓄电池领域龙头企业能起到一定的正面影响。

但是,近年来,为规范铅酸行业发展,淘汰落后产能,国家出台了多项整治措施。特别 是,2011 年国家对铅酸蓄电池行业实施环保整治以来,2012 年 7 月工业和信息化部、环 境保护部联合发布的《铅蓄电池行业准入条件》,对蓄电池企业从总量控制、产业布局、技 术装备、环境保护以及安全与职业卫生等方面提出了明确要求,对现有企业的环保能力、职 业卫生管理水平、工艺技术装备能力亦提出了更高要求。这些整治措施依然增加了公司的环 保成本,同时,国家监管力度加强也使得公司可能会面临一定的环保监管风险。

政策名称	主要内容
《铅酸蓄电池生产及再生污染 防治技术政策》征求意见稿	2012 年 1 月:达到清洁生产二级水平的电池生产、再生铅企业分别占企 业总数 60%、70%以上,2020 年达到 80%、85%以上;废铅渣全部无害 化处臵,再生铅熔炼金属回收率大于 97%。
《铅蓄电池行业准入条件》	2012 年 5 月出台:新建、改扩建产能需高于 50 万 kvah,现有电池产能 高于 20 万 kvah,现有极板产能高于 100 万 kvah,现有开口式普通铅蓄 电池生产能力应予以淘汰。其他工艺设备和环保要求。
公布铅酸电池落后企业淘汰名 单	2012 年 7 月和 10 月分别公布了两批铅蓄电池落后企业淘汰名单。
公示符合要求企业	2013 年 1 月,《关于第一批符合环保法律法规要求的铅蓄电池和再生铅 企业环保核查情况的公示》,12 家公司包括天能、超威、骆驼。

表	9	近期铅酸电池行业整治措施
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资料来源:公开资料整理

四、 财务分析

(一)财务分析基础说明

本部分财务分析采用的报表数据为公司提供的经众环海华会计师事务所(特殊普通合 伙)审计并出具标准无保留意见的2011年-2013年审计报告,公司报表按新会计准则编制。 2011-2013年公司报表合并范围变化情况详见下表所示。公司2013年新增合并的公司是骆驼 集团东北蓄电池有限公司和襄阳楚祥再生资源有限公司。

表10 2011-2013年公司报表合并范围变化情况

项目	2013年	2012年	2011年
增加家数	2	2	2
减少家数	0	0	0
合并家数	14	12	10

资料来源:公司提供

(二)财务状况

跟踪期内,公司资产和收入规模稳步增长,毛利率水平略有提升,经营活动现金流有 所改善;但公司在建项目投资规模较大,未来将面临较大的资金压力;公司有息债务规模 较大,存在一定的债务压力

跟踪期内,随着业务规模的扩张,公司资产规模增长幅度较大。截至 2013 年末,公司 资产总额达 52.81 亿元。从结构看,公司流动资产占比较大,截至 2013 年底流动资产占比 为 64.20%。

表 11 2011-2013 年公司主要资产构成(单位:万元)

	2013	年	2012年		2011年
项目	金额	比重	金额	比重	金额	比重
流动资产合计	339,038.21	64.20%	334,612.15	68.82%	284,100.25	72.65%
货币资金	73,730.19	13.96%	137,849.14	28.35%	112,431.96	28.75%
应收票据	61,087.81	11.57%	43,833.45	9.02%	43,588.97	11.15%
应收账款	44,048.46	8.34%	37,505.29	7.71%	34,513.77	8.83%
预付款项	26,818.09	5.08%	25,343.50	5.21%	31,890.15	8.16%
存货	63,529.23	12.03%	78,161.21	16.08%	60,976.04	15.59%
其他流动资产	64,969.11	12.30%	10,147.01	2.09%	-	-
非流动资产合计	189,036.54	35.80%	151,608.18	31.18%	106,948.38	27.35%

资产总计	528,074.76	100.00%	486,220.33	100.00%	391,048.63	100.00%
无形资产	24,029.50	4.55%	14,285.85	2.94%	10,656.25	2.73%
在建工程	22,723.46	4.30%	13,423.04	2.76%	4,069.63	1.04%
固定资产	115,871.03	21.94%	106,704.62	21.95%	86,991.33	22.25%

资料来源:公司年报

公司流动资产主要包括货币资金、应收票据、应收账款、预付账款和存货。2013 年, 货币资金规模较 2012 年下降较多,主要由于公司购买了理财产品,2013 年末尚有 60,305.54 万元的理财产品未到期。2013 年末货币资金占总资产比重还保持在 13.96%的水平,其中绝 大部分为非受限的银行存款。应收票据主要是六个月期的银行承兑汇票,票据未贴现,同时 各大汽车厂商增加了票据的结算,使得 2013 年末应收票据的规模有所增加。随着公司业务 销售规模的扩大,应收账款也逐年增长,截至 2013 年末底为 44,048.46 万元,应收账款前五 大应收单位为重庆长安汽车股份有限公司、浙江远景汽配有限公司、上汽通用五菱汽车股份 有限公司、神龙汽车有限公司和重庆欣溢物资有限公司,公司对以上五大单位的应收账款占 比均未超过 6%,应收账款较为分散。从账龄看,应收账款账龄较短,账龄在 1 年以内的应 收账款占比为 96.72%。预付账款主要系预付尚未结算项目设备、工程款以及原材料采购款。 存货主要为原材料、库存商品以及在产品,公司根据销售需求情况制定生产计划,需保持一 定的库存商品以及原材料储备。2013 年,得益于规模效益提升,公司存货周转速度加快, 使得存货余额较 2012 年末有所下降。2013 年,公司其他流动资产增幅较大,主要为尚未到 期的理财产品,其中,公司购买非保本浮动收益型理财产品的金额为 49,245.54 万元。

非流动资产主要是固定资产和在建工程,固定资产主要为房屋建筑物及生产设备等, 2013 年,随着募投项目的陆续投入,固定资产将进一步增加。公司固定资产中深圳工业园 厂房、办公楼、宿舍和塑胶生产车间尚未办妥产权证书,账面价值为 23,915.16 万元。2013 年,在建工程增幅较大的项目包括:混合动力车用蓄电池项目、骆驼华南高容量新结构密封 型蓄电池项目、骆驼电池深圳工业园配套设施建设项目。

总体来看,公司资产规模增长较快,但公司资产中存货和固定资产占比相对较高,整体 资产流动性一般。

由于整车生产企业处于强势地位,公司与整车生产企业的议价能力不强,结算周期较长, 给公司带来较大的资金压力,尽管下游客户结算周期较长,但由于整车生产企业采用票据结 算方式增加,因此整体来看,应收账款周转天数并不长,保持在 1 个月左右。2013 年,由 于产能扩张较快,规模效益加速了公司存货的周转速度,存货周转效率有所提升,但仍然保 持较低水平。得益于公司存货周转效率提升,2013 年公司净营业周期有所下降,资金运营

效率较 2012 年略有提升。

此外,2013 年以来,虽然公司应收票据增加较多,加大了对营运资金的占用,并且公 司预付项目设备、工程款的增加对资金形成一定占用,但规模效益提升,使得存货周转天数 下降,2013 年公司流动资产周转天数为 262.48 天,较 2012 年减少 17.85 天。2013 年,虽然 公司固定资产规模增长较快,但公司营业收入也实现了增长,使得公司固定资产周转天数并 未出现大幅增加。得益于公司营业收入规模的增长,公司总资产周转天数也并未出现明显增 加。

项目	年 2013	年 2012	年 2011
应收账款周转天数	31.78	32.63	33.68
存货周转天数	70.62	79.24	86.39
应付账款周转天数	27.33	29.68	38.33
净营业周期	75.07	82.19	81.74
流动资产周转天数	262.48	280.33	250.25
固定资产周转天数	86.73	87.76	81.77
总资产周转天数	395.21	397.48	356.86
资料来源:公司年报

表 12 2011-2013 年公司资产运营效率情况(单位:天)

2013 年以来,公司产能提高,产销量持续增长,从而带动收入稳步增长。2013 年,公 司实现营业收入 461,961.12 万元,较 2012 年同期增长了 16.28%。2013 年公司人工成本增 加较快,占公司营业成本的 5.68%,人工成本较 2012 年同期提高了 2.25%。销售规模增加 增强了公司的采购议价能力,公司原材料总成本较 2012 年下降了 5.34%。以上几类成本的 变动,使得公司综合毛利率提高了 1.39 个百分点。

2013 年,政府在污染防治、技改等方面给予公司补助,政府补助资金一定程度上提升 了公司的利润水平。

2013 年公司支付债券利息,导致财务费用较 2012 年增加了 1,306.76 万元,同比增长 41.22%,使得公司期间费用率较 2012 年增长了 0.22%,2013 年末,公司期间费用率为 9.08%, 依然处于相对较高水平。

项目	年 2013	年 2012	年 2011
营业收入(万元)	461,961.12	397,277.61	306,816.23
营业利润(万元)	56,498.81	43,133.20	33,168.55
营业外收入(万元)	5,891.01	15,003.90	4,651.33
利润总额(万元)	61,505.69	54,426.77	36,683.96

表 13 2011-2013 年公司主要盈利能力指标

净利润(万元)	53,233.08	48,009.31	31,948.14
综合毛利率	21.83%	20.44%	21.79%
期间费用率	9.08%	8.86%	10.10%
总资产回报率	13.44%	13.59%	13.79%
资料来源:公司年报

2013年以来,随着业务规模的扩大,公司收入稳步提升,净利润稳步增长,公司FFO增 长较快,经营活动现金生成能力表现较好。公司经营现金流有所改善,实现净流入57,821.59 万元。

2013年,公司为扩张产能,加大了生产设备等固定资产的投资力度,公司在扩张产能方 面的投资除了3个IPO募投项目及1个超募项目外,还有多个在建项目,在建项目未来仍需要 约28亿元的资金投入。公司近年来一直积极扩张,投资活动净流出规模有所加大,资金面较 为紧张,考虑到在建项目较多,公司未来仍面临较大规模的投资支出。

项目	年 2013	年 2012	年 2011
净利润	53,233.08	48,009.31	31,948.14
非付现费用	16,525.09	12,682.79	9,395.70
非经营损益	3,786.63	-6,792.25	4,464.36
FFO	73,544.80	53,899.85	45,808.20
营运资本变化	-17,382.43	-24,883.92	-76,137.88
其中:存货减少(减:增加)	13,269.27	-18,059.49	-7,279.59
经营性应收项目的减少(减:增加)	-36,076.91	-1,075.02	-63,934.48
经营性应付项目增加(减:减少)	5,425.21	-5,749.41	-4,923.81
其他	1,659.24	139.79	-
经营活动现金流量净额	57,821.59	29,155.74	-30,329.68
投资活动的现金流量净额	-98,743.75	-34,964.19	-34,471.87
筹资活动产生的现金流量净额	-23,196.62	31,225.59	137,160.54
现金及现金等价物净增加额	-64,118.95	25,417.19	72,329.92

表 14 2011-2013 年公司主要现金流量指标(单位:万元)

资料来源:公司年报

受益于公司利润的积累,公司股东权益有所增加。公司2013年并未大规模融资,负债规 模较2012年增长1.06%,2013年公司的负债与所有者权益比率为47.67%,较2012年底有所下 降,净资产对总负债的保障程度提升。

资本构成	年 2013	年 2012	年 2011
负债总额(万元)	170,474.48	168,692.85	114,232.50
流动负债(万元)	81,769.74	78,343.79	105,251.04

表 15 2011-2013 年公司的资本构成情况

非流动负债(万元)	88,704.74	90,349.06	8,981.46
所有者权益(万元)	357,600.27	317,527.49	276,816.14
负债与所有者权益比率	47.67%	53.13%	41.27%
资料来源:公司年报

截至2013年末,公司负债总额170,474.48万元,其中流动负债主要由短期借款、应付账 款和预收款项构成。2013年,公司短期借款规模并未发生明显变化。应付账款主要是应付采 购款;预收款项主要系公司为了维护市场,对部分资质较低的经销商采用预收结算方式所形 成,无实际支付压力。

公司非流动负债主要为长期借款、应付债券和其他非流动负债,其中长期借款规模较小, 系抵押借款;应付债券即本期债券,票面利率为5.98%,期限自2012年12月5日至2017年12 月5日。其他非流动负债为公司收到的深圳工业园投资项目补贴、重金属污染防治专项资金 等各项补贴,由于还未结转为补贴收入而形成的递延收益,无实际支付压力。

	2013年		2012年		2011年
项目	金额	比重	金额	比重	金额	比重
流动负债合计	81,769.74	47.97%	78,343.79	46.44%	105,251.04	92.14%
短期借款	31,400.00	18.42%	32,000.00	18.97%	67,300.00	58.91%
应付账款	29,402.36	17.25%	25,429.64	15.07%	26,692.28	23.37%
预收款项	10,823.40	6.35%	12,625.32	7.48%	11,179.76	9.79%
非流动负债合计	88,704.74	52.03%	90,349.06	53.56%	8,981.46	7.86%
长期借款	2,000.00	1.17%	3,500.00	2.07%	4,200.00	3.68%
应付债券	80,000.00	46.93%	80,000.00	47.42%	-	-
其他非流动负债	6,704.74	3.93%	6,849.06	4.06%	4,781.46	4.19%
有息负债	113,400.00	66.52%	115,500.00	68.47%	71,500.00	62.59%
负债总额	170,474.48	100.00%	168,692.85	100.00%	114,232.50	100.00%

表 16	年公司负债主要构成情况(单位:万元) 2011-2013
---------	---------------------------------	--	--

资料来源:公司年报

得益于 IPO 的成功,公司整体负债水平近三年来一直保持较低水平,截至 2013 年末, 公司资产负债率为 32.28%。但公司有息负债规模较大,截至 2013 年末公司有息负债规模达 11.34 亿元,占公司总负债规模的 66.52%,公司存在一定的有息负债压力。公司流动比率和 速动比率表现尚可;公司 EBITDA 随着净利润的提高而增加。

表	年公司主要偿债能力指标
17	2011-2013

项目	年 2013	年 2012	年 2011
资产负债率	32.28%	34.69%	29.21%
流动比率	4.15	4.27	2.70

速动比率	3.37	3.27	2.12
EBITDA(万元)	82,597.24	71,685.42	50,174.50
EBITDA 利息保障倍数	12.44	13.88	9.55
资料来源:公司年报

五、 评级结论

跟踪期内受益于公司产品产能的扩张和营销的加强,产品产销量持续增长,营业收入稳 步提升;公司进入首批符合铅蓄电池行业准入条件的企业,对公司未来发展提供了良好的条 件;另外公司EBITDA利息保障倍数仍维持在较高水平,偿债能力较有保障。同时鹏元关注 到,公司新增产能较多,未来能否顺利消化存在一定的不确定性;公司在建项目较多,未来 将面临较大的资金压力;公司有息债务规模较大,存在一定的偿债压力;公司还可能会面临 一定的环保监管风险。基于以上分析,鹏元维持公司主体长期信用等级AA,本期债券信用 等级AA,评级展望为稳定。

附录一资产负债表(单位:万元)

项 目	2013年	2012年	2011年
货币资金	73,730.19	137,849.14	112,431.96
应收票据	61,087.81	43,833.45	43,588.97
应收账款	44,048.46	37,505.29	34,513.77
预付款项	26,818.09	25,343.50	31,890.15
其他应收款	4,855.32	1,772.54	699.36
存货	63,529.23	78,161.21	60,976.04
其他流动资产	64,969.11	10,147.01	-
流动资产合计	339,038.21	334,612.15	284,100.25
长期股权投资	3,202.73	2,580.27	2,411.03
固定资产	115,871.03	106,704.62	86,991.33
在建工程	22,723.46	13,423.04	4,069.63
固定资产清理	-	-	775.80
无形资产	24,029.50	14,285.85	10,656.25
商誉	104.90	104.90	104.90
递延所得税资产	6,392.91	4,509.50	1,939.45
其他非流动资产	16,712.00	10,000.00	-
非流动资产合计	189,036.54	151,608.18	106,948.38
资产总计	528,074.76	486,220.33	391,048.63
短期借款	31,400.00	32,000.00	67,300.00
应付账款	29,402.36	25,429.64	26,692.28
预收款项	10,823.40	12,625.32	11,179.76
应付职工薪酬	1,530.94	1,567.27	1,306.01
应交税费	2,570.37	1,257.56	-4,378.63
应付利息	345.51	345.51	-
应付股利	187.68	-	-
其他应付款	5,457.48	5,066.49	3,099.61
其他流动负债	52.00	52.00	52.00
流动负债合计	81,769.74	78,343.79	105,251.04
长期借款	2,000.00	3,500.00	4,200.00
应付债券	80,000.00	80,000.00	-
其他非流动负债	6,704.74	6,849.06	4,781.46
非流动负债合计	88,704.74	90,349.06	8,981.46
负债合计	170,474.48	168,692.85	114,232.50
实收资本(股本)	85,183.38	85,183.38	42,039.69

资本公积	103,393.37	101,854.59	140,133.37
减:库存股	51.36	-	-
盈余公积	11,461.84	6,942.95	6,942.95
未分配利润	147,896.30	114,411.52	83,097.63
归属于母公司所有者权益合计	347,883.53	308,392.43	272,213.63
少数股东权益	9,716.75	9,135.06	4,602.51
所有者权益合计	357,600.27	317,527.49	276,816.14
负债和所有者权益总计	528,074.76	486,220.33	391,048.63

附录二 利润表(单位:万元)

项 目	2013年	2012年	2011年
一、营业总收入	461,961.12	397,277.61	306,816.23
其中:营业收入	461,961.12	397,277.61	306,816.23
二、营业总成本	407,107.29	353,879.67	273,338.03
其中:营业成本	361,132.61	316,056.49	239,970.33
营业税金及附加	1,957.47	2,020.23	1,227.45
销售费用	21,375.85	19,207.69	13,270.74
管理费用	16,091.28	12,837.95	13,024.93
财务费用	4,476.76	3,170.00	4,685.76
资产减值损失	2,073.31	587.31	1,158.82
加:投资收益(损失以"-"号填列)	1,644.98	-264.75	-309.65
三、营业利润(亏损以"-"号填列)	56,498.81	43,133.20	33,168.55
加:营业外收入	5,891.01	15,003.90	4,651.33
减:营业外支出	884.13	3,710.32	1,135.92
四、利润总额(亏损总额以"-"号填列)	61,505.69	54,426.77	36,683.96
减:所得税费用	8,272.61	6,417.46	4,735.82
五、净利润(净亏损以"-"号填列)	53,233.08	48,009.31	31,948.14
减: 少数股东损益	748.23	-120.46	-95.57
六、归属于母公司所有者的净利润	52,484.85	48,129.77	32,043.71

附录三-1 现金流量表(单位:万元)

项目	年 2013	年 2012	年 2011
销售商品、提供劳务收到的现金	453,808.14	421,022.03	348,938.63
收到的税费返还	715.70	563.51	860.36
收到其他与经营活动有关的现金	7,609.58	8,587.06	3,990.94
经营活动现金流入小计	462,133.42	430,172.60	353,789.93
购买商品、接受劳务支付的现金	322,166.06	334,783.17	329,959.95
支付给职工以及为职工支付的现金	25,435.04	21,303.20	17,458.39
支付的各项税费	29,517.26	24,423.86	18,625.97
支付其他与经营活动有关的现金	27,193.48	20,506.63	18,075.30
经营活动现金流出小计	404,311.83	401,016.86	384,119.61
经营活动产生的现金流量净额	57,821.59	29,155.74	-30,329.68
收回投资收到的现金	-	4,015.22	851.76
取得投资收益收到的现金	1,302.19	-	-
处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额	2,896.93	11,946.98	2,018.16
投资活动现金流入小计	4,199.12	15,962.20	2,869.92
购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金	34,921.47	36,477.17	34,919.68
投资支付的现金	67,021.40	14,008.21	2,422.11
取得子公司及其他营业单位支付的现金净额	-	441.00	-
支付其他与投资活动有关的现金	1,000.00	-	-
投资活动现金流出小计	102,942.87	50,926.39	37,341.79
投资活动产生的现金流量净额	-98,743.75	-34,964.19	-34,471.87
吸收投资收到的现金	-	9,525.12	148,254.21
取得借款收到的现金	27,400.00	69,000.00	67,900.00
发行债券收到的现金	-	79,481.00	-
筹资活动现金流入小计	27,400.00	158,006.12	216,154.21
偿还债务支付的现金	29,500.00	105,000.00	73,500.00
分配股利、利润或偿付利息支付的现金	21,045.26	21,780.53	5,493.67
支付其他与筹资活动有关的现金	51.36	-	-
筹资活动现金流出小计	50,596.62	126,780.53	78,993.67
筹资活动产生的现金流量净额	-23,196.62	31,225.59	137,160.54
汇率变动对现金的影响	-0.17	0.05	-29.08
现金及现金等价物净增加额	-64,118.95	25,417.19	72,329.92

附录三-2 现金流量表补充资料(单位:万元)

项目	年 2013	年 2012	年 2011
净利润	53,233.08	48,009.31	31,948.14
加:资产减值准备	2,073.31	587.31	1,158.82
固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧	13,725.76	11,749.65	7,977.06
无形资产摊销	726.02	345.83	259.82
处置固定资产、无形资产和其他长期资产的损失	675.08	-9,650.06	-283.45
固定资产报废损失	-	-	-
财务费用	6,639.94	5,163.12	5,282.74
投资损失	-1,644.98	264.75	309.65
递延所得税资产减少	-1,883.41	-2,570.06	-844.58
存货的减少	13,269.27	-18,059.49	-7,279.59
经营性应收项目的减少	-36,076.91	-1,075.02	-63,934.48
经营性应付项目的增加	5,425.21	-5,749.41	-4,923.81
其他	1,659.24	139.79	-
经营活动产生的现金流量净额	57,821.59	29,155.74	-30,329.68

附录四主要财务指标计算公式

	综合毛利率	(营业收入-营业成本)/营业收入×100%
	营业利润率	营业利润/营业收入×100%
	营业净利率	净利润/营业收入×100%
盈利能力	净资产收益率	净利润/((本年所有者权益+上年所有者权益)/2)×100%
	总资产回报率	(利润总额+计入财务费用的利息支出)/((本年资产总额+上年资 产总额)/2)×100%
	期间费用率	(销售费用+管理费用+财务费用)/营业收入
	应收账款周转天数 (天)	(期初应收账款余额 +期末应收账款余额)/2)]/ (报告期营业收入/360) [
	存货周转天数(天)	[(期初存货+期末存货)/2]/(报告期营业成本/360)
营运效率	应付账款周转天数 (天)	[(期初应付账款余额+期末应付账款余额)/2]/(营业成本/360)
	营业收入/营运资金	营业收入/(流动资产-流动负债)
	净营业周期(天)	应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数
	总资产周转率(次)	营业收入/[(本年资产总额+上年资产总额)/2]
	资产负债率	负债总额/资产总额×100%
	总资本化比率	总债务/(总债务+所有者权益+少数股东权益)×100%
	长期资本化比率	长期债务/(长期债务+所有者权益+少数股东权益)×100%
资本结构 及财务安	长期债务	长期借款+应付债券
全性	短期债务	短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款
	有息债务	长期债务+短期债务
	流动比率	流动资产合计/流动负债合计
	速动比率	(流动资产合计-存货净额)/流动负债合计
	EBIT	利润总额+计入财务费用的利息支出
	EBITDA	EBIT+折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销
	自由现金流	经营活动净现金流-资本支出-当期应发放的股利
	利息保障倍数	EBIT/(计入财务费用的利息支出+资本化利息)
现金流	EBITDA 利息保障 倍数	EBITDA/(计入财务费用的利息支出+资本化利息)
	现金流动负债比	经营活动净现金流/流动负债
	收现比	销售商品、提供劳务收到的现金/营业收入

附录五信用等级符号及定义

一、中长期债务信用等级符号及定义

符号	定义
AAA	债券安全性极高,违约风险极低。
AA	债券安全性很高,违约风险很低。
A	债券安全性较高,违约风险较低。
BBB	债券安全性一般,违约风险一般。
BB	债券安全性较低,违约风险较高。
B	债券安全性低,违约风险高。
CCC	债券安全性很低,违约风险很高。
CC	债券安全性极低,违约风险极高。
C	债券无法得到偿还。

注:除 AAA 级,CCC 级以下等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示 略高或略低于本等级。

二、债务人长期信用等级符号及定义

符号		定义
	AAA	偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。
	AA	偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低。
	A	偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低。
	BBB	偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般。
	BB	偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高。
	B	偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高。
	CCC	偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高。
	CC	在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务。
	C	不能偿还债务。

注:除 AAA 级,CCC 级以下等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示 略高或略低于本等级。

三、展望符号及定义

类型		定义
正	面	存在积极因素,未来信用等级可能提升。
稳	定	情况稳定,未来信用等级大致不变。
负	面	存在不利因素,未来信用等级可能降低。

跟踪评级安排

根据监管部门规定及本评级机构跟踪评级制度,本评级机构在初 次评级结束后,将在本期债券存续期间对发行主体开展定期以及不定 期跟踪评级。在跟踪评级过程中,本评级机构将维持评级标准的一致 性。

定期跟踪评级每年进行一次, 在受评债券存续期内发行主体发 布年度报告后两个月内出具一次定期跟踪评级报告。届时,发行主体 须向本评级机构提供最新的财务报告及相关资料,本评级机构将依据 发行主体信用状况的变化决定是否调整信用等级。

自本次评级报告出具之日起,当发生可能影响本次评级报告结论 的重大事项时,发行主体应及时告知本评级机构并提供评级所需相关 资料。本评级机构亦将持续关注与发行主体有关的信息,在认为必要 时及时启动不定期跟踪评级。本评级机构将对相关事项进行分析,并 决定是否调整发行主体信用等级。

如发行主体不配合完成跟踪评级尽职调查工作或不提供跟踪评 级资料,本评级机构有权根据发行主体公开信息进行分析并调整信用 等级,必要时,可公布信用等级暂时失效或终止评级。

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本评级机构将及时在网站(www.pyrating.cn)公布跟踪评级结果 与跟踪评级报告。