Related Party Transaction • Jul 16, 2024
Related Party Transaction
Open in ViewerOpens in native device viewer
ŞİRKET DEĞERLEME RAPORU
TRIVE YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş.
21.06.2024
$\overline{1}$
ME
| Rapor Tarihi ve Sayısı | 21.06.2024, 2024/1 |
|---|---|
| Değerlemeyi Yapan Şirketin Unvanı | Trive Yatırım Menkul Değerler A.Ş. |
| Değerlemeyi Yapan Şirketin Adresi | Reşitpaşa Mahallesi, Eski Büyükdere Caddesi, No: 2/6 Sarıyer İstanbul |
| Değerlemeyi Yapan Kişi | Özgecan Fırıldak, (SPL Düzey 3 Lisans, Sicil no 200303) |
| Raporu Talep Eden | Pera Yatırım Holding A.Ş. |
| Değerlemeye Konu Şirket | Hms Health Mobile Software Sağlık Mobil Yazılım ve Eğitim A.S. |
| Vergi No | Gevher Nesibe Vergi Dairesi - 4630597806 |
| Değerlemeye Konu Şirketin Adresi | Merkez: Sahabiye Mah. Boylar Sk. No: 36 A Kocasinan / Kayseri, Türkiye İrtibat: Acıbadem Tekmer B Blok. 7.kat, İçerenköy Mah., Kayışdağı Cad. No:32, İstanbul, Türkiye |
| Değerlemeyi Yapan Sirketin |
Bu değerleme raporunun hazırlanması haricinde iş |
| Değerlenen Varlık ile İlişkisi | ilişkisi bulunmamaktadır. |
| Değerleme Sözleşmesi Tarihi | 14.06.2024 |
| Değerleme Tarihi | 21.06.2024 |
Bu raporun amacı, Health Mobile Software Sağlık Mobil Yazılım ve Eğitim A.S. ("HMS", "Sirket") ile Trive Yatırım Menkul Değerler A.Ş. ("Trive") arasında 14.06.2024 tarihinde imzalanmış olan Sirket Değerinin Tespitine Yönelik Değerleme Calısmasına İliskin Hizmet Sözleşmesi kapsamında, Şirket değerini rapor tarihi itibariyle sağlanan bilgi, veri ve projeksiyonlar çerçevesinde, bilinen ve genel kabul görmüş değerleme yöntemlerini kullanarak belirlemektir. Değerleme çalışmasının; SPK' nun III-62.1 sayılı Sermaye Piyasasında Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ'i gereği Uluslararası Değerleme Standartları (UDS) kapsamında yürütüldüğünü ve tüm yönleriyle, ilgili standartlara uygun olduğunu beyan ederiz.
Health Mobile Software Sağlık Mobil Yazılım ve Eğitim A.Ş. 2017 yılından itibaren Auto Train Brain adıyla bir yazılım üretmek üzere TÜBİTAK 1512 fonlaması ile Erciyes Teknopark'ta kurulmuş, ek olarak uluslararası bir Venture Capital fonu olan DCP'den 50,000 EUR fon alarak faaliyetine başlamıştır. Bu yazılım ile dünya genelinde %10'u askın bir oranda görülen özgül öğrenme güçlüğü yaşayan bireyler için bir çözüm sunmaktadır. Bu çözüm, nöro geribildirim temelli bir yaklaşım kullanarak disleksi, diskalkuli, disgrafi, dispraksi, otizm, dikkat eksikliği, DEHB, anksivete, depresyon, epilepsi, Alzheimer ve zihinsel yetersizlik gibi durumların üstesinden gelmeyi hedefleyen bir eğitim metodudur. Bu genis yelpazeyi hedeflemesi nedeniyle her toplumun %50'sine hizmet verebilmektedir. Auto Train Brain içerisinde, disleksi/normal ayrımı yapan, disleksi alt grubunu belirleyen ve uygun özel eğitimi öneren yapay zeka modülleri bulunmaktadır. Bu amaç doğrultusunda üretilen Auto Train Brain yazılımı ve bu yazılımın özel başlığı kullanılarak kullanıcıların kendilerine özelleştirilmiş "nöro geri bildirim" programları sunarak beyin aktivitelerinin iyileştirilmesi ve bilissel veteneklerinin geliştirilmesi hedeflenmektedir. Çocuklar için herhangi bir yan etki olmaksızın ve tüm dünyada en yüksek etki seviyesine (0.88) sahip non-invaziv bir çözüm olarak Auto Train Brain ürünü, sürekli ve sürdürülebilir bir iyileşme sağlamaktadır.
RIVE YATIRIM UL DEGERLE AENR
$\overline{2}$
Auto Train Brain aynı zamanda, psikolog, özel eğitimci, ergoterapist, dil ve konuşma terapisti, diyetisyen, fizyoterapist, çocuk gelişim uzmanları ile son kullanıcıyı bir araya getiren ve online son kullanıcıya hizmet verilmesini sağlayan bir pazaryeri platformudur. Bu platformdaki uzmanların Auto Train Brain ürünü eğitimleri ve sertifikaları bulunmaktadır.
Auto Train Brain'in özelliklerinden biri, kullanıcılarına özel olarak tasarlanmış eğitim programları sunmasıdır. EEG başlığı aracılığıyla ölçülen beyin sinyalleri, yapay zeka tarafından analiz edilerek kisiye özel bir eğitim planı oluşturulur. Bu savede beyindeki yayas dalgaların tespit edilmesi ve hedeflenen bölgelere voğunlasılması sağlanır, bu da kullanıcıların daha etkili ve verimli bir şekilde iyileşmelerini sağlar. Auto Train Brain'in etkinliği klinik olarak kanıtlanmıştır ve disleksili çocuklar üzerinde yapılan klinik çalışmalar, basarılı sonuclar ortaya koymuştur. Kullanıcıların okuma becerilerinde ve bilişsel veteneklerinde %100'e varan artışlar gözlemlenmiştir.
Ürün, geliştirilmesi sürecinde Sabancı Üniversitesi, TÜBİTAK, KOSGEB ARGE, DCP (Avrupa Birliği ve Türkiye Cumhuriyeti) gibi prestijli kuruluşlardan finansman desteği sağlamıştır. Ayrıca Startup hızlandırma programlarına kabul edilmiştir. Yer aldığı hızlandırma programları şunlardır:
Auto Train Brain ürünü tüm dünyada geçerli patente sahip olup, ABD, Avrupa ve Türkiye'de (PCT / TR2017 / 050572 - US 11,660,038 B2), ISO 9001 ve ISO 13485 sertifikalarına da sahiptir. Ankara Üniversitesi Tıp Fakültesi'nde 2019 yılında gerçekleştirilen klinik denemelerde 2000 denekten normatif EEG verileri toplanmıştır. Ayrıca 2020 yılında klinik çalışmaları Dr. Barış Ekici Nöroloji Kliniği'nde toplam olarak 40 çocuk üzerinde gerçekleştirilmiştir. Sonrasında başlanılan satış süreciyle beraber, tüm dünyadan 1000 ücretli kullanıcı ve toplamda 5000 kullanıcıya ulaşılmıştır. Tüm bunların sonucunda verilen geri bildirim raporları %83'lük bir Net Promoter Score (NPS) ile kullanıcı memnunivetinin oldukça yüksek olduğunu göstermiştir.
Sirket ayrıca Eyezenith adıyla, EEG başlığı yerine göz hareketlerinden disleksiyi anlamayı sağlavan ve semptomlarını azaltan bir mobil uygulamayı geliştirmektedir. Bu uygulama şu anda klinik çalışma kapsamındadır
Bu Sirket Değerleme Raporu, SPK' nun III-62.1 Sermaye Piyasasında Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ'i gereği Uluslararası Değerleme Standartları (UDS)'na uvgun sekilde hazırlanmıstır. Buna göre; Sirket değerlemelerinde dört temel yaklasım uygulanır. Bu temel değerleme vaklasımlarının her biri farklı, avrıntılı uvgulama vöntemlerini icerir. Değerleme yaklaşımlarının uygun ve değerlenen varlıklarının içeriği ile ilişkili olmasına dikkat edilmesi gerekir. Bu yöntemler;
olarak sıralanabilir.
MEN IL DEGERLE
Maliyet yaklaşımı Uluslararası Değerleme Standartları 105 Değerleme Yaklaşımları ve Yöntemleri standardının 70.2. veya 70.3. nolu maddelerinde yer verilen kriterleri nadiren sağlamaları nedeniyle normalde işletmelerin ve işletmedeki payların değerlemesinde. uygulanamamaktadır. Net Aktif Değerlemesi yöntemi de özellikle hizmet ağırlıklı teknoloji üreten bilisim sirketlerinde sonuç vermemektedir. Bu nedenle HMS'nin faaliyet gösterdiği sektör göz önüne alınarak yapılan değerleme çalışmasında "Pazar Yaklasımı" ile "Gelir Yaklaşımı" yöntemleri dikkate alınmıştır. Bu iki yöntem üzerinde odaklanılmış olup, HMS' nin henüz Startup Stage B-C kategorisinde yer alıyor olması ve gerek İstanbul Borsası' nda. gerekse dünya borsalarında yazılım/bilisim sektörlerinde yer alıp beyin aktivitelerini güçlendirici ürünler geliştiren halka açık şirketler bulunmaması nedeniyle elde edilen sonuclar değerlendirme dışında tutulmuştur. Şirket değerinin tespitinde Gelir Yaklaşımı yöntemi tek başına geçerli alınmıştır. Kullanılan yaklaşım ve yöntemler değerlemenin amacına uygundur.
Sonuç olarak HMS için yapılan değerleme çalışmaları neticesinde Şirket değeri 272.927.922 TL olarak hesaplanmıştır.
Değerlemede kullanılan verilerin, güvenilir, adil ve makul olduğunu beyan ederiz.
Pera Yatırım Holding A.S.' nin talebi üzerine, bir startup olarak kurulan ve ürettiği yazılım ile yan paketlerinden oluşan Auto Train Brain isimli ürünü son bir yıldır aktif olarak satmaya başlayan Health Mobile Software Sağlık Mobil Yazılım ve Eğitim A.Ş. Sirketinin değerinin tespit edilmesi amaçlanmıştır.
Bu çalışma, Şirket tarafından sağlanan bilgiler kullanılarak hazırlanmıs, Sirket'in mevcut yapısı ile geleceğe ilişkin kurumsal ve sektörel beklentiler değerlendirilmiştir. Bu süreçte Türkiye ekonomisinin gösterdiği ve ileride göstereceği tahmin edilen performans da dikkate alınmıştır.
HMS icin Sirket Değerleme çalışmasında; 31.12.2020, 31.12.2021, 31.12.2022 ve 31.12.2023 yılsonu dönemlerine ait Vergi Dairesine sunulan Vergi Usul Kanunu (VUK) esas alınarak hazırlanan finansal tabloları esas alınmıştır. Ayrıca Sirket yönetimi tarafından sağlanan, is modellerine ilişkin bilgiler veri alınmış ve bu verilerin Sirket faaliyetlerini doğru olarak vansıttığı kabul edilmistir.
Değerleme raporunun oluşturulmasında aşağıda sayılan varsayımlar kullanılmıştır:
i) Şirket'in, faaliyetlerini ciddi anlamda etkileyen (olağandışı mali kriz, doğal afetler, olağandısı siyasi ve yasal değişiklikler, öngörülemez hukuki gelişmeler vs gibi) alısılagelen dışında bir engel olmadan, işletmenin sürdürülebilirliği esasına göre öngörülebilir gelecekte faaliyet göstermeye devam edeceği,
ii) Şirket'in yönetim ve personel kadrosunda işletmenin sürekliliğini, bilgi ve tecrübe birikimini etkileyecek, alışılagelen personel dönüşümü dışında olumsuz önemli bir değisimin olmayacağı,
iii) Türk ve dünya ekonomisinde yakın gelecekteki gerçekleşmelerin bu rapordaki varsayımlar bölümündeki ekonomik verilerden ciddi sapma göstermeyeceği.
Bu varsayımların Şirket değerlemesini doğrudan etkileyen sonucları vardır. Değerlemede ayrıca olağanüstü herhangi özel bir varsayımda bulunulmamıştır.
RIVE YATIR MENKUL DEGERI
Şirket değerlemesi, değeri etkileyebilecek ilgili tüm faktörlerin dikkate alınması ile hesaplanır. Bu faktörler genellikle sunları içerir:
Bu rapor, Şirket değerini belirlemede etkisi olan faktörler dikkate alınarak hazırlanmıştır. Ancak, değerleme ile ilgili olarak aşağıda belirtilen sınırlayıcı kosulları da bünyesinde tasımaktadır:
5
MEN
Bu raporda varılmış olan sonuçlar; ekonomik koşullar, piyasa koşulları ve hazırlanmış olduğu tarih itibari ile geçerli olan fiyat ve bilanço dönemi gibi kosullar esas alınarak belirlenmiştir. Şirket tarafından Trive Yatırım'a sunulan herhangi bir bilginin eksik veva vanlıs olması halinde bu durum rapordaki değerlemeleri ve tavsiyeleri maddi olarak etkileyebilecek nitelikte olabilir. Rapor, mevcut uygulama, ekonomik, piyasa ve diğer koşullar esas alınarak ve işbu tarih itibarı ile bize verilen bilgiler ışığında hazırlanmış olsa dahi, sonra meydana gelebilecek olan gelişmelerin bu rapor üzerinde maddi etkileri olabilecektir
Sirket, Kayseri' de kurulmuş olup, Gevher Nesibe Vergi Dairesi' nde kayıtlıdır. Vergi numarası 4630597806 dır.
Sirket sağlık yazılımı sektöründe faaliyet göstermektedir. Şirketin ana faaliyet konusu başta "disleksi" olmak üzere, öğrenme zorluğu ve beyin faaliyet yavaşlığı hastalıklarını gidermeye yönelik yazılım ve yazılımın beyin aktivitelerine etkilerini ölçmeye yarayan elektronik baslık üretmek ve satmak olarak özetlenebilir. Yazılım ve başlığı mobil uygulama ile telefon üzerinden çalışarak, Disleksi, diskalkuli, disgrafi, dispraksi, otizm, dikkat eksikliği, DEHB, anksiyete, depresyon, epilepsi, Alzheimer ve zihinsel yetersizlik gibi durumların üstesinden gelmeyi hedefleyen bir eğitim metodudur. Bu amaç doğrultusunda üretilen Auto Train Brain vazılımı ve bu yazılımın özel baslığı kullanılarak, kullanıcıların kendilerine özelleştirilmiş "nöro geri bildirim" programları sunarak beyin aktivitelerinin iyileştirilmesi ve bilissel yeteneklerinin geliştirilmesi hedeflenmektedir. Mobil uygulama halen hem Apple Store, hem de Google Store' larda satışta olup, dünyanın her ülkesinden satın alınarak kullanılabilmektedir
"Auto Train Brain" markası Türk Patent ve Marka Kurumu tarafından "2021/113393" tescil numarası ile tescillenmiştir. (Tescil Tarihi: 13.08.2021) Yurt dısı marka tescili henüz yapılmamıştır. Ayrıca "Auto Train Brain" nöro geribildirim protokolleri, Türkiye, Avrupa ve ABD'de geçerli olmak üzere PCT patentleri alınmıştır. (PCT/TR2017/050572). Bunların vanı sıra şirketin ISO 9001 ve ISO 13485 belgeleri bulunmaktadır.
Sirketin paylarından %5 ve fazlasına sahip olan gerçek ve tüzel kişiler aşağıda belirtilmiştir.
| Hissedar | Hisse Pay Oranı |
Hisse Pay Bedeli (TL) |
Oy Hakkı |
|---|---|---|---|
| Dr. Günet Eroğlu | $\frac{9}{677}$ | 38.500 | Var |
| Jak Kohen Kasar | $\frac{9}{6}$ | 2.500 | Var |
| INOVENT A.S. (Sabancı Ünv. Kuruluşudur) | %10 | 5.000 | Var |
| Hünkar Urfalıoğlu | $\frac{9}{63}$ | 1.500 | Yok |
| Batuhan Coskun | %2 | 1.000 | Yok |
| Selim Balcisoy | %1 | 500 | Yok |
| Müjdat Cetin | %1 | 500 | Yok |
| Deniz Arman | %1 | 500 | Yok |
| Toplam: | %100 | 50.000 |
Şirket'in çıkarılmış sermayesi 50.000.- TL olup, söz konusu çıkarılmış sermayesi tamamı muvazaadan ari şekilde ödenmiştir.
VUK' na Göre Hazırlanmış 31 Aralık 2023, 31 Aralık 2022, 31 Aralık 2021 ve 31 Aralık 2020 Tarihli Özet Bilanço (Tüm tutarlar TL olarak gösterilmiştir.)
| VUK | ||||
|---|---|---|---|---|
| 31.12.2023* | 31.12.2022 | 31.12.2021 | 31.12.2020 | |
| VARLIKLAR | ||||
| Dönen Varlıklar | 706.736 | 484.032 | 363.851 | 160.949 |
| Nakit ve Nakit Benzerleri | 350.468 | 195.806 | 181.644 | 94.096 |
| Ticari Alacaklar | 0 | 135.650 | 41.273 | $\Omega$ |
| Diğer Alacaklar | $\theta$ | 315 | 315 | 315 |
| Stoklar | 343.315 | 152.260 | 131.001 | 47.343 |
| Gelecek Aylara Ait Giderler ve Gelir Tahakkukları | 0 | 0 | 0 | $\theta$ |
| Diğer Dönen Varlıklar | 12.953 | $\Omega$ | 9.617 | 19.194 |
| Duran Varlıklar | 458.411 | 173.013 | 226,259 | 329.170 |
| Maddi Olmayan Duran Varlıklar | 458.411 | 173.013 | 226.259 | 327.773 |
| Maddi Duran Varlıklar | $\Omega$ | $\Omega$ | $\Omega$ | 1.397 |
| TOPLAM VARLIKLAR | 1.165.148 | 657.045 | 590.111 | 490.120 |
| VUK | ||||
|---|---|---|---|---|
| 31.12.2023* | 31.12.2022 | 31.12.2021 | 31.12.2020 | |
| KAYNAKLAR | ||||
| Kısa Vadeli Yükümlülükler | 557.504 | 478.403 | 358.939 | 343.590 |
| Mali Borçlanmalar | $\theta$ | $\Omega$ | ||
| Ticari Borclar | 128.504 | 121.812 | 28.246 | 2.858 |
| Diğer Borçlar | 358.914 | 351.832 | 324.638 | 339.024 |
| Uzun Vadeli Yükümlülükler | 0 | 0 | $\bf{0}$ | |
| Mali Borçlanmalar | $\Omega$ | $\Omega$ | $\Omega$ | $\Omega$ |
| ÖZKAYNAKLAR | 607.643 | 178.642 | 231.172 | 146.529 |
| Cıkarılmış Sermaye | 50.000 | 50.000 | 50.000 | 12.500 |
| Sermaye Düzeltmesi Olumlu Farkları | 256.718 | $\Omega$ | $\Omega$ | |
| Kar Yedekleri | 1.406.840 | 176.923 | 176.923 | 176.923 |
| Geçmiş Yıllar Karı/Zararı (-) | $-1.105.915$ | 4.248 | $-42.894$ | $-56.820$ |
| Net Dönem Karı/Zararı (-) | 0 | 52.530 | 47.142 | 13.926 |
| TOPLAM KAYNAKLAR | 1.165.148 | 657.045 | 590.111 | 490.120 |
*Enflasyon muhasebesi uygulanmıştır.
VE YATE
VUK'a Göre Düzenlenmiş 1 Ocak-31 Aralık 2023, 1 Ocak-31 Aralık 2022, 1 Ocak-31 Aralık 2021 ve 1 Ocak-31 Aralık 2020 Dönemlerine Ait Özet Gelir Tablosu (Tüm tutarlar TL olarak gösterilmiştir.)
| KAR veya ZARAR KISMI (TL) | $01$ Ocak - 31 Aralık 2023 |
$01$ Ocak - 31 Aralık 2022 |
$01$ Ocak - 31 Aralık 2021 |
01 Ocak - 31 Aralık 2020 |
|---|---|---|---|---|
| SÜRDÜRÜLEN FAALIYETLER | ||||
| NET SATIŞ HASILATI | 1.086.643 | 206.895 | 367.408 | 117.453 |
| Satışların Maliyeti (-) | $-344.421$ | $-35.338$ | $-242.650$ | |
| Ticari Faaliyetlerden Brüt Kar | 742.221 | 171.556 | 124.758 | 117.453 |
| Pazarlama, Satış ve Dağıtım Giderleri (-) | 0 | 0 | $\Omega$ | |
| Genel Yönetim Giderleri (-) | $-737.701$ | $-242.510$ | $-177.841$ | $-106.636$ |
| Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler | 0 | 0 | $\Omega$ | |
| Esas Faaliyetlerden Diğer Giderler (-) | 0 | $\Omega$ | $\Omega$ | |
| FAALİYET KARI / ZARARI (-) | 4.520 | $-70.953$ | $-53.082$ | 10.817 |
| Diğer Faaliyetlerden Olağan Gelirler | 76.269 | 19.611 | 58.707 | 3.893 |
| Diğer Faaliyetlerden Olağan Giderler | $-399$ | 0 | $\bf{0}$ | $\mathbf{0}$ |
| Finansman Giderleri (-) | $-2.471$ | $-1.187$ | $-1.921$ | $-783$ |
| Olağan Kar / Zarar | 77.919 | $-52.530$ | 3.702 | 13.926 |
| Olağan Dışı Gelir ve Karlar | 0 | $\theta$ | 43.440 | |
| Olağan Dışı Gider ve Zararlar | $\Omega$ | $\Omega$ | $\Omega$ | |
| DÖNEM KARI / ZARARI | 77.918 | $-52.530$ | 47.142 | 13.926 |
| Vergi Gelir / Gideri (-) | $\Omega$ | 0 | $\Omega$ | |
| NET DÖNEM KÂRI/ZARARI | 77.918 | $-52.530$ | 47.142 | 13.926 |
Değerleme çalışması; SPK' nun III-62.1 "Sermaye Piyasasında Değerleme Standartları Hakkında Tebliğ" i gereği Uluslararası Değerleme Standartları (UDS) kapsamında yürütülmüş ve tüm yönleriyle ilgili standartlara uygun olmasına özen gösterilmiştir. Buna göre; Şirket değerlemelerinde üç temel yaklaşım uygulanır. Bu temel değerleme vaklasımlarının her biri farklı, avrıntılı uvgulama vöntemlerini icerir. Değerleme yaklaşımlarının uygun ve değerlenen varlıkların içeriği ile ilişkili olmasına dikkat edilmesi gerekir. Bu yöntemler;
olarak sıralanabilir.
Pazar yaklaşımı varlığın, fiyat bilgisi elde edilebilir olan aynı veya karşılaştırılabilir (benzer) varlıklarla karşılaştırılması suretiyle gösterge niteliğindeki değerin belirlendiği yaklaşımı ifade eder. Pivasa Carpanları olarak da bilinen bu yöntem pivasa bazlı bir değerleme vöntemidir. Bu vöntem ile Sirkete benzer başka şirketler ya da Şirketin faaliyetleri ile ilgili pazarların piyasa çarpanları üzerinden Şirket değeri hesaplanmaktadır. Piyasa bazlı bir değerleme yöntemi olması savesinde, değerlendirilen Sirketin piyasa sartlarındaki değerini
göstermesi açısından önemli bir yöntemdir. Öte yandan piyasada volatilitenin yüksek olduğu dönemlerde çarpanlar da hızla değiştiğinden, Şirket değerlemesi de değişkenlik gösterebilmektedir. Bununla beraber şirketin henüz B-C stage kategorisinde bir startup olması ve gelisimini tamamlayarak olgun bir şirket konumuna gelmemiş olması göz önüne alındığında bu vöntemin sağlıklı sonuc veremeveceği değerlendirilmiştir.
Gelir yaklaşımı, gösterge niteliğindeki değerin, gelecekteki nakit akıslarının tek bir cari değere dönüstürülmesi ile belirlenmesini sağlar. Gelir vaklasımında varlığın değeri, varlık tarafından yaratılan gelirlerin, nakit akıslarının veya maliyet tasarruflarının bugünkü değerine dayanılarak tespit edilir. Bu yöntemin zayıf yönü geleceğe yönelik varsayımlar içermesidir. Bu varsayımların gerçekleşmemesi ya da öngörülerden sapması durumunda Şirket değeri de dežisebilecektir.
Maliyet yaklaşımı, bir alıcının, gereksiz külfet doğuran zaman, elverişsizlik, risk gibi etkenler söz konusu olmadıkça, belli bir varlık için, ister satın alma, isterse yapım yoluyla edinilmiş olsun, kendisine eşit faydaya sahip başka bir varlığı elde etme maliyetinden daha fazla ödeme vapmavacağı ekonomik ilkesinin uvgulanmasıyla gösterge niteliğindeki değerin belirlendiği yaklaşımdır. Bu yaklaşımda, bir varlığın cari ikame maliyetinin veya yeniden üretim maliyetinin hesaplanması ve fiziksel bozulma ve diğer biçimlerde gerçekleşen tüm yıpranma paylarının düşülmesi suretiyle gösterge niteliğindeki değer belirlenmektedir. Maliyet vaklasımı Uluslararası Değerleme Standartları 105 Değerleme Yaklaşımları ve Yöntemleri standardının 70.2. veya 70.3. nolu maddelerinde yer verilen kriterleri nadiren sağlamaları isletmelerin isletmedeki nedenivle normalde ve payların değerlemesinde. uygulanamamaktadır.
Net Aktif değerlemesi vöntemi de maddi duran varlıkları güçlü olan sirketlerde ve özellikle Gayrimenkul şirketlerinde sıkça kullanılmaktadır. İnsan gücüne dayalı ve yüksek katma değer üreten "yazılım" sektörü gibi şirketlerde tutarlı sonuç vermemektedir.
Buna göre HMS'nin faaliyet gösterdiği sektör ve şirketin henüz B-C stage kategorisinde bir startup olması göz önüne alındığında; Sirket için vapılan değerleme çalışmasında sadece "Gelir Yaklasımı" vöntemi kullanılmıştır.
Gelir yaklaşımı, gösterge niteliğindeki değerin, gelecekteki nakit akışlarının tek bir cari değere dönüştürülmesi ile belirlenmesini sağlar. Gelir yaklaşımında varlığın değeri, varlık tarafından yaratılan gelirlerin, nakit akışlarının veya maliyet tasarruflarının bugünkü değerine dayanılarak tespit edilir. Bu yöntemin zayıf yönü geleceğe yönelik bir takım varsayımlar içermesidir. Bu varsayımların gerçekleşmemesi ya da öngörülerden sapması durumunda Sirket değeri de değişebilecektir.
Gelir yaklaşımının çok sayıda uygulama yolunun bulunmasına karşın, gelir yaklaşımı kapsamındaki yöntemler fiilen gelecekteki nakit tutarların bugünkü değere indirgenmesine davanmaktadır.
Uluslararası alanda kabul görmüş ve şirketlerin orta-uzun vadeli değerlerini yansıtan İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) Analizi' ne göre firma değeri veya şirket paylarının değeri,
WENT
Sirket'in faaliyet gösterdiği süre içerisinde varatması muhtemel nakit akımlarının bugüne indirgenmis değeri olarak kabul edilir.
Nakit akımları projeksiyonları, genellikle 5 ila 10 yıllık zaman dilimi icin yapılmakta ve projeksiyon döneminin son senesindeki nakit akımı baz alınarak nihai değer (uc değer) hesaplanmaktadır.
Bu yönteme göre; şirketin gelecekte elde edeceği tahmin edilen nakit akımlarının, bugünkü değerine indirgenmesi sonucunda sirketin gercek değerine ulasılmaktadır. Esas faaliyet karından, vergi, işletme sermayesi değişimi ve nakit akım tablosunda ver verilen yatırım faaliyetlerinden kaynaklanan nakit akışları da düşürülüp, amortisman eklenmek suretiyle ilgili yıla ait serbest nakit akımı hesaplanmaktadır. İlgili projeksiyon döneminde gerçekleseceği varsayılan serbest nakit akımları da ağırlıklandırılmıs ortalama sermaye maliyeti (AOSM) ile bugüne indirgenip nihai olarak da net finansal borç düşülerek Sirket değeri tespit edilir. Bu yöntemin zayıf yönü geleceğe yönelik bir takım varsayımlar içermesidir. Bu varsayımların gerçekleşmemesi ya da öngörülerden sapması durumunda sirket değeri de değişebilecektir.
Sirket'in "İndirgenmiş Nakit Akımı Analizi"ne göre yapılan değerlemesinde kullanılan temel varsayımlar aşağıda sıralanmıştır:
Projeksiyon döneminde ulaşılması öngörülen nakit akışları ve diğer finansal verilerin, projeksiyon dönemine göre belirlenen makul bir geçmiş dönemde değerleme konusunun gerçekleşen ilgili nakit akışları ve diğer finansal verileri ile uyumlu, tutarlı ve bu veriler cercevesinde öngörülebilir olmasına özen gösterilmistir.
Risksiz Faiz Oranı (RF): Projeksiyon dönemi ile uyumlu olması açısından 2024 yılında Türkiye aktif tahvil faizinin oranı olan %44,56 kullanılması uygun görülmüstür. 2024 ve 2025 villarında TCMB piyasa katılımcıları anketi, 2026 ve sonraki villarda ise Yeni Ekonomi Programı enflasyon beklentilerinden %10 yukarı yönde sapacak şekilde faiz oranlarında değişim öngörülmüştür.
Piyasa Ortalama Getiri Beklentisi (RM): Piyasanın Getiri Beklentisini göstermektedir. BIST-100 endeksi, BİST' in genel trendini göstermesi açısından en köklü ve yakından izlenen endekslerin basında gelmektedir. BİST-100 endeksinin 2013-2023 yılları arasında son 10 yıl, 9 yıl, 8 yıl, 7 yıl, 6 yıl ve 5 yıl şeklinde hesaplanan yıllık bileşik getiri oranı %27,12 ile %52,27 aralığındadır.
Pivasa Risk Primi (Rp): Piyasa ortalama getiri beklentisi ile risksiz faiz oranı arasındaki farktır. Formülasyonu RM-RF olarak ifade edilir. Buna göre son 10 yılın bileşik getiri ortalaması olan %35,87 oranı temel alınsa bile;
$R_{P} = R_{M} - R_{F} = 35.87 - 44.56 = -8.69$ rakamına ulaşılmaktadır.
Öte vandan New York Üniversitesi profesörlerinden Aswath Damodaran tarafından hazırlanan çalışmaya göre Türkiye için ülke risk primi %9,51 seviyesindedir. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New Home Page/datafile/ctryprem.html
Tüm bu veriler göz önünde bulundurulduğunda muhafazakar yaklaşmak için piyasa risk primi olarak 2024 yılı için %9.5 oranı alınmış, uygulanan ekonomi politikalarının basarılı gelisim göstereceği varsayımı altında risk primi sırasıyla 2025 yılı için %7,5, 2026 yılı için %6, 2027 yılı için %5,5, 2028 yılı için %5 ve 2029 yılı için %4,5 olarak kademeli şekilde ivilestirilmiştir.
Beta Katsayısı B: Beta katsayısı, pazardaki değişkenliğin hisse fiyatındaki değişkenliğe oranıdır. Bir hisse senedinin beklenen getirisi, bu hisse senedinin Beta katsayısı ile doğrudan ilgilidir.
Eğer Beta=0 ise; beklenen getiri risksiz faiz oranına eşittir. Eğer Beta>1 ise; beklenen getiri daha çok riskli Eğer Beta<1 ise; beklenen getiri daha az riskli olacaktır.
Borsa İstanbul' da yapılan şirket değerlemelerinde ilk halka arzlarda halka arz edilen şirketin piyasa işlem geçmişi olmadığı için Beta değeri genel yaklaşım olarak "1" alınmaktadır. Aynı gerekçeyle HMS için de Beta katsayısı "1" olarak hesaplanmaya dahil edilmiştir.
Terminal Büyüme: Sirket'in 2028 yılından sonrasına ilişkin terminal (nihai) büyüme oranı son iki yıldır Borsa İstanbul' da şirketler için yapılan değerleme çalışmalarında %5 olarak alınmaktadır. Genel eğilime uygun olarak bizim değerleme çalışmamızda da bu sekilde alınması uygun görülmüştür.
Vergi Sonrası Borçlanma Maliyeti: Kurumlar vergisi oranı 2024 yılı ve sonrası için % 25 seviyesindedir. Yapılan hesaplamalarda bu oranlar kullanılmıştır.
Sermaye Maliyeti (RE): Piyasa risk priminin beta katsayısı ile çarpılması sonucu elde edilen rakamın risksiz faiz oranına eklenmesi ile hesaplanmaktadır;
2024 2025 2026 2027 2028 2029 Borcl.Maliyeti* 60,00 31,81 14,52 10,00 26.68 18.15 Vergi 0,25 0,25 0.25 $0.25$ 0.25 $0.25$ Risksiz Faiz (Aktif Tahvil) 44,56 28,92 24,26 16.50 13.20 11.00 Pazar (Ülke) Riski 9.50 7,50 6,00 5,50 5,00 4,50 Beta $1.0$ $1.0$ 1.0 $1.0$ $1.0$ $1.0$ Öz Kaynaklar (TL) 607.644 Finansal Borçlar (TL) 100,000 Borclar/T.Kayn** 0.141 0.177 0.221 0.276 0.345 0.431 AOSM*** 52,78 34,20 27,99 19.69 15.68 12.05 TCMB ENFLASYON ANKETİ 44,16 26,29 22,05 15,00 12,00 10.00 $(%)$ ORTA VADELİ ENF. HEDEFİ 36.00 14.00 10.00 8.00 7.00 6.00 $(9/6)$
Buna göre yıllık bazda hesaplanan AOSM değerleri aşağıdaki tabloda gösterilmiştir.
MENKL
DEGERLE
*Borçlanma maliyeti olarak risksiz faiz oranının %10 üzeri alınmıştır.
**Projeksiyon döneminde Şirket'in büyümek için toplam kaynaklarının %15' i oranında borc kullanacağı ve bu oranı her yıl %25 oranında artırarak beş yıl sonra %43 seviyesine geleceği öngörülmüştür.
*** AOSM (Ağırlıklı Sermaye Maliyeti): İskonto oranı olarak da adlandırılan bu veriye asağıdaki sekilde ulasılabilir.
$AOSM = [(Risksiz Faiz + Ülke Riski) * (1-borgluluk oran)] + [Borgluluk Orani * (1-Vergi$ Oranı) * borçlanma maliyeti]
$\ddot{O}$ m: AOSM (2024) = $[(44,56+9,5)(1-0,141)]+[0,141(1-0,25)*0.60] = 52.78$
Şirket'in mevcut faaliyetlerine dayanan satış gelirleri projeksiyonlarında, toplam satışların Makro Ekonomik ve sektörel beklentileri yansıtacak sekilde artacağı tahmin edilmistir. Yöntemin doğası gereği, finansal gelir-gider kalemleri dikkate alınmamış, değerleme FAVÖK karı üzerinden yapılmıştır.
Sirket'in indirgenmiş nakit akımları analizine göre değerlemesinin yapılabilmesi için ileriye dönük serbest nakit akımları hesaplanmış ve daha sonra söz konusu serbest nakit akımları ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti üzerinden iskonto edilerek (Serbest Nakit Akımları*İskonto Oranı) bugünkü değerine indirgenmiştir. Projeksiyon dönemi 2024-2029 vilları arasında altı yıllık dönemi kapsamaktadır. Serbest nakit akımlarının toplamından finansal borçlar düşülüp nakit benzeri hazır değerler eklenerek Şirket'in nihai değerine ulaşılmaktadır.
31.12.2023 itibariyle Sirket'in net finansal borcluluk durumu asağıdaki gibidir.
| (TL) | |
|---|---|
| Kısa vadeli borçlanmalar (-) | |
| Uzun vadeli finansal borçlanmalar (-) | |
| Nakit Benzerleri | 350.468 |
| Net Borc $(-/+)$ | 350.468 |
Serbest nakit akımları hesaplanırken öncelikle 2024-2029 yılları için faiz ve vergi öncesi kâr tahminleri vapılmıstır. Bu kâr rakamından vergiler düşüldükten sonra Sirket'in yatırım yapmak için elinde kalan nakit kaynak rakamı bulunmuştur. Bu rakamdan net vatırım harcamalarının ve isletme sermayesi gereksiniminin düşülmesiyle serbest nakit akımlarına ulaşılmıştır.
Satışlardaki Büyüme: 2020-2021 eğitim öğretim sezonunda Türkiye'de K12 seviyesinde okula giden öğrenci sayısı 18 milyon kişidir. Ortaokul ve lise düzeyindeki toplam öğrencisi sayısı ise vaklasık 9.500.000 kisidir. Bu öğrencilerin %10'una (950.000 disleksili kişi) hizmet verilmesi hedeflenmektedir. A-B grubu segmentte 280,000 disleksili kisinin olduğu tahmin edilmektedir. Bu cercevede bakıldığında satıs hasılatı 2023 yılında önceki yıla göre %425 oranında artarak 1.086.643 TL olarak gerçekleşmiştir. Dünyada beyin aktivitelerine yönelik arastırmaların en yoğun olarak yapıldığı ülke ABD' dir. Bu pazara girilmesi tüm dünyada çok daha hızlı bir tanınırlık ve Pazar payı büyümesi elde edilmesini sağlayacaktır. Bu amaçla bu vil icerisinde Amerika Birlesik Devletleri' nde satış pazarlama ofisi açılmış olup, faaliyetlerine hız verilerek yıl sonuna kadar satıslardaki artış trendinin önümüzdeki yıllarda da ivmelenerek devam etmesi öngörülmektedir. Gerek mevcut gerçekleşmeler gerekse Şirketin gelecek projeksiyonları göz önüne alınarak, Şirket için 6 yıllık projeksiyon döneminde 2024
için %400, 2025 için %250, 2026 için %100, 2027 için %75, 2028 için %60 ve 2029 için %25 oranında yıllık ciro artışı gerçekleştireceği tahmininde bulunularak değerlemede kullanılmıştır. 2029 yılında net satış hasılatının 133 Milyon TL olacağı öngörülmüştür.
Maliyetler: Toplam faaliyet maliyetlerinin satışlara oranının %90, seviyelerinden başlayarak %70 seviyelerine kadar gerileyeceği öngörülmektedir.
Esas Faaliyet Karı; Esas faaliyet karlılığının 2024 yılında %10 olarak gerçekleşeceği ve her vil kademeli artış sağlanarak 2029 yılında %30 seviyesine ulaşacağı ön görülmektedir. Bu oran yüksek katma değer üreten yazılım ve teknoloji firmaları için makul bir seviye olarak değerlendirilmektedir.
| 2024 T | 2025 T | 2026 T | $2027$ T | 2028 T | 2029 T | |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Net Satislar | 5.433.215 | 19.016.253 | 38.032.505 | 66.556.884 | 106.491.014 | 133.113.768 |
| $SMM(-)$ | 2.079.476 | 7.278.165 | 14.556.330 | 25.473.577 | 40.757.723 | 50.947.154 |
| Ticari Alacaklar | 223.283 | 781.490 | 1.562.980 | 2.735.214 | 4.376.343 | 5.470.429 |
| Ticari Borçlar | 683.663 | 2.392.821 | 4.785.643 | 8.374.875 | 13.399.799 | 16.749.749 |
| Stoklar | 341.832 | 1.196.411 | 2.392.821 | 4.187.437 | 6.699.900 | 8.374.875 |
| Net Isletme Sermayesi |
$-118.549$ | $-414.921$ | $-829.842$ | $-1.452.223$ | $-2.323.557$ | $-2.904.446$ |
| Değişim | $-333.360$ | $-296.372$ | $-414.921$ | $-622.381$ | $-871.334$ | -580.889 |
| Ort. Tahsilat Süresi/Gün |
15,00 | 15,00 | 15,00 | 15,00 | 15,00 | 15,00 |
| Ort. Borç Ödeme Süresi/Gün |
120,00 | 120,00 | 120,00 | 120,00 | 120,00 | 120,00 |
| Ort. Stokta Kalma Süresi/Gün |
60,00 | 60,00 | 60,00 | 60,00 | 60,00 | 60,00 |
Net işletme sermayesi ihtiyacı yıllar itibariyle aşağıdaki gibi belirlenmiştir.
Sirket ortalama tahsilat süresi olarak 15 gün, ortalama borç ödeme süresi olarak 120 gün ve ortalama stokta kalma süresi olarak 60 günlük değerlerle faaliyet gösterecektir.
İndirgenmiş Nakit Akımı Projeksiyonu
| Terminal Büyüme Oranı: | 5,00% | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| AOSM Orani: | 52,8% | 34,2% | 28,0% | 19,7% | 15.7% | $12.0\%$ | |
| Ê | 2023 | 2024 T | 2025 T | 2026T | 2027 T | 2028 T | 2029 T |
| Satışlar | 1.086.643 | 5.433.215 | 19.016.253 | 38.032.505 | 66.556.884 | 106.491.014 | 133.113.768 |
| Büyüme Oranı % | 425% | 400% | 250% | 100% | 75% | 60% | 25% |
| Faaliyet Kar marjı % | $0,42\%$ | 10,00% | 15,00% | 20,00% | 24,00% | 28,00% | 30,00% |
| Esas Faaliyet Karr | 520 4 |
543.322 | 2.852.438 | 7.606.501 | 15.973.652 | 29.817.484 | 39.934.130 |
| Vergi Gideri | $-135.830$ | $-713.109$ | $-1.901.625$ | $-3.993.413$ | $-7.454.37$ | -9.983.533 | |
| Vergi Sonrası Faaliyet Karı | 407.491 | 2.139.328 | 5.704.876 | 1.980.239 | 22.363.113 | 29.950.598 | |
| Amortisman | 175.833 | 668.708 | 1.495.273 | 2.322.176 | 2.482.734 | 2.676.930 | |
| Yatırımlar | $-3.000.000$ | $-5.000.000$ | 5.000.000 | $-1.000.000$ | $-1.200.000$ | $-1.440.000$ | |
| İşletme Sermayesi İhtiyacı | 333.360 | 296.372 | 414.921 | 622.381 | 871.334 | 580.889 | |
| Serbest Nakit Akımı | $-2.083.316$ | $-1.895.591$ | 2.615.069 | 13.924.796 | 24.517.180 | 31.768.417 | |
| İndirgenmiş Nakit Akımı | $-1.363.608$ | $-1.052.539$ | 1.247.168 | 6.786.248 | 11.836.312 | 16.051.867 | |
| Kümülatif Indirgenmiş Nakit Akımı | 33.505.448 | ||||||
| Son Dönem Sonrası Serbest Nakit Akımı | 838 33.356 |
||||||
| Devam Eden Şirket Değeri: | .007 239.072 |
||||||
| Toplam Nakit Akışlarının Şimdiki Değeri: | .454 272.577 |
||||||
| Net Borç Pozisyonu: | 350.468 |
$\overline{14}$
$\tilde{t}$
$\bar{t}$
272.927.922
Firma Değeri:
VE VATIN
VENKY
$\int_{0}^{\infty}$
Sonuç olarak HMS için yapılan değerleme çalışması neticesinde Şirket değeri 272.927.922 TL olarak hesaplanmıştır.
Değerlemede kullanılan verilerin, güvenilir, adil ve makul olduğunu beyan ederiz.
Kullanılan varsayımların ve indirgeme oranlarının değişmesi / değiştirilmesi, farklı değerleme yöntemleri uygulanması veya farklı tarihlerdeki finansal veriler ile piyasa çarpanlarının kullanılması durumunda Şirket için buradaki değerlerden daha farklı değerlere ulaşılması mümkün olabilir.
TRIVE YATIRIM MENKUL DEĞERLER A.Ş.
DGGERI F.
Cengiz GÜRBÜZ Genel Müdür Yrd.
Özgecan FIRILDAK Direktör
Building tools?
Free accounts include 100 API calls/year for testing.
Have a question? We'll get back to you promptly.