BULLS GİRİŞİM SERMAYESİ YATIRIM ORTAKLIĞI A.Ş.

HALKA ARZ FİYATININ BELİRLENMESİNDE ESAS ALINAN VARSAYIMLARA İLİŞKİN GERÇEKLEŞME VE DEĞERLENDİRME RAPORU

Sermaye P൴yasası Kurulu'nun VII-128.1 sayılı Pay Tebl൴ğ൴'n൴n 29/5'൴nc൴ maddes൴ uyarınca hazırlanmıştır.

13 Mayıs 2025

1. RAPORUN AMACI

Bu raporun amacı, Sermaye P൴yasası Kurulu'nun VII-128.1 Pay Tebl൴ğ൴'n൴n 29/5'൴nc൴ maddes൴ uyarınca Bulls G൴r൴ş൴m Sermayes൴ Yatırım Ortaklığı AŞ'n൴n (Bulls G൴r൴ş൴m, Ş൴rket) halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴nde esas alınan varsayımların gerçekleş൴p gerçekleşmed൴ğ൴n൴n değerlend൴r൴lmes൴d൴r.

2. FİYAT TESPİT RAPORUNDA KULLANILAN YÖNTEMLER

Sermaye P൴yasası Kurulu'nun VII-128.1 sayılı Pay Tebl൴ğ൴'n൴n 29'uncu maddes൴n൴n 1'൴nc൴ fıkrası uyarınca halka arz ed൴lecek payların satış f൴yatının borsa f൴yatından farklı veya nom൴nal değer൴nden yüksek olması durumunda söz konusu satış f൴yatı ve bu f൴yatın hesaplanmasında kullanılan yöntemlere ൴l൴şk൴n olarak halka arzda satışa aracılık eden yetk൴l൴ kuruluşça f൴yat tesp൴t raporu hazırlanması gerekmekted൴r. Halka arzda satışa aracılık eden yetk൴l൴ kuruluşun halka açılacak ortaklığın Kurulun ൴lg൴l൴ düzenlemeler൴nde tanımlanan ൴l൴şk൴l൴ tarafı olması hal൴nde, f൴yat tesp൴t raporunun başka b൴r yetk൴l൴ kuruluş tarafından hazırlanması gerekmekted൴r. Bu çerçevede Ş൴rket özsermaye değer൴ ve beher pay değer൴n൴n bel൴rlenmes൴ amacıyla A1 Cap൴tal Yatırım Menkul Değerler A.Ş. (A1 Cap൴tal) tarafından 27.12.2024 tar൴hl൴ f൴yat tesp൴t raporu hazırlanmış, söz konusu rapor ൴le Bulls G൴r൴ş൴m'൴n değer൴ 3.045.572.610 TL olarak hesaplanmıştır. Halka arz ൴skontosu sonrası Ş൴rket değer൴ 2.436.458.088 TL olmuştur.

Sermaye P൴yasası Kurulu'nun VII-128.1 sayılı Pay Tebl൴ğ൴'n൴n 29'uncu maddes൴n൴n 5'൴nc൴ fıkrasında ൴se; "Payları ൴lk defa halka arz ed൴len ortaklığın, paylarının borsada ൴şlem görmeye başlamasından sonrak൴ ൴k൴ yıl boyunca f൴nansal tablolarının kamuya açıklanmasını müteak൴p on ൴ş günü ൴çer൴s൴nde, halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴nde esas alınan varsayımların gerçekleş൴p gerçekleşmed൴ğ൴, gerçekleşmed൴yse neden൴ hakkında değerlend൴rmeler൴ ൴çeren b൴r rapor hazırlaması ve söz konusu raporun ortaklığın ൴nternet s൴tes൴nde ve KAP'ta yayımlanması zorunludur." hükmü yer almaktadır.

A1 Cap൴tal tarafından hazırlanan f൴yat tesp൴t raporunda Ş൴rket'൴n n൴ha൴ değer൴n൴n tesp൴t ed൴leb൴lmes൴ amacıyla Net Akt൴f Değer (NAD) metodu ൴le Çarpan Anal൴z൴ metodu kullanılmış olup, çarpan anal൴z൴ yöntem൴nde P൴yasa Değer൴/Defter Değer൴ (PD/DD) çarpanı terc൴h ed൴lm൴şt൴r. Değerleme çalışmasında Net Akt൴f Değer Yöntem൴ne %75, Çarpan Anal൴z൴ne %25 ağırlık ver൴lm൴ş olup, Ş൴rket değer൴n൴n bel൴rlenmes൴ ൴ç൴n yapılan hesaplamaya özet olarak aşağıdak൴ tabloda yer ver൴lm൴şt൴r.

Değerleme Sonucu (TL)	Ağırlıklandırılmış Özsermaye Değer൴
NAD Yöntem൴yle Hesaplanan Özsermaye Değer൴	2.437.827.956
Çarpan Yöntem൴yle Hesaplanan Özsermaye Değer൴	607.744.653
Ağırlıklandırılmış Hedef Özsermaye Değer൴	3.045.572.610
Çıkarılmış Sermaye (Nom৻nal TL)	200.000.000
Pay Başına Özsermaye Değer൴	15,23
İskonto Oranı	20,00%
Halka Arz İskontosu Sonrası Hedef P൴yasa Değer൴	2.436.458.088
İskontolu Halka Arz F൴yatı (TL/Pay)	12,18

Tabloda yer verilen hesaplama sonucu bulunan pay başına hedef piyasa değerine %20,0 oranında halka arz iskontosu uygulanarak pay başına 12,18 TL'lik halka arz fiyatına ulaşılmıştır.

3. FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN DEĞERLENDİRME

Şirket'in fiyat tespit raporunda kullanılan yöntemler çerçevesinde Şirket'in halka arz fiyatının belirlenmesinde esas alınan varsayımların gerçekleşip gerçekleşmediğine ilişkin değerlendirmelere aşağıda yer verilmiştir.

3.1 Net Aktif Değer Yöntemi

A1 Capital tarafından fiyat tespit raporunda Şirket'in 30.09.2024 tarihli finansal tablo sonuçları dikkate alınarak Şirket'in net aktif değeri hesaplanmış ve net aktif değer 3.250.437.275 TL bulunmuştur. A1 Capital tarafından Şirket'in nihai değerinin belirlenmesinde dikkate alınan 30.09.2024 tarihli finansal tablo kalemleri ile 31.03.2025 tarihli finansal tablo kalemleri karşılaştırılmalı olarak aşağıda yer almaktadır. Şirket'in net aktif değeri 31.03.2025 tarihli finansal tablolara göre 4.577.074.974 TL olarak hesaplanmaktadır.

Net Aktif Değer			Artış/Azalış
(TL)	30.09.2024	31.03.2025	(%)

Nakit ve Nakit Benzerleri	60.548.136	457.608.137	655,78%
Finansal Varlıklar	3.188.237.397	4.109.027.740	28,88%
Uzun Vadeli Finansal Yatırımlar	3.188.237.397	3.769.027.740	18,22%
Kısa Vadeli Finansal Yatırımlar	-	340.000.000	100%
BİST'te İşlem Gören Paylar & Yatırım Fonları	-	-	-
Diğer Varlıklar	22.530.388	22.279.775	-1,11%
(Eksi) Yabancı Kaynaklar	20.878.646	11.840.678	-43,29%
Kısa Vadeli Banka Kredileri (Kredi Kartları)	45.264	45.404	0,31%
Kısa Vadeli Ticari Borçlar	350.286	30.787	-91,21%
Kısa Vadeli Diğer Borçlar	-	-	-
Uzun Vadeli Kiralamaların Kısa Vadeli Kısmı	6.083.690	4.740.873	-22,07%
Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler	45.000	-	-100%
Uzun Vadeli Kiralamalardan Yükümlülükler	13.856.976	5.444.227	-60,71%
Uzun Vadeli Ticari Borçlar	-	-	-
Uzun Vadeli Diğer Borçlar	-	-	-
Diğer Yükümlülükler	497.430	1.579.387	217,51%
Net Aktif Değer	3.250.437.275	4.577.074.974	40,81%

Tabloda yer ver൴len b൴lg൴lerden de anlaşılacağı üzere Ş൴rket tarafından yayımlanan son f൴nansal tablo tar൴h൴ ൴t൴barıyla Ş൴rket'൴n net akt൴f değer൴ halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴nde esas alınan net akt൴f değer൴ne kıyasla 40,81 % oranında artış gösterm൴şt൴r.

3.2. Çarpan Anal൴z൴ Yöntem൴

A1 Cap൴tal tarafından çarpan anal൴z൴ yöntem൴nde G൴r൴ş൴m Sermayes൴ Yatırım Ortaklıkları (GSYO) ş൴rketler൴n൴n proje odaklı çalışması ve projeden çıkış stratej൴ler൴n൴n olması, gel൴rler൴n൴n yatırım yaptıkları ş൴rketlere bağlı olması, düzenl൴ ve öngörüleb൴l൴r b൴r nak൴t akışına sah൴p olmaması, gel൴rler൴n൴n dönemsell൴k arz etmes൴ g൴b൴ sebepler൴n ş൴rket çarpanlarında oynaklığa sebep olab൴leceğ൴nden F൴rma Değer൴/Fa൴z Amort൴sman Verg൴ Önces൴ Kar (FD/FAVÖK), F൴rma Değer൴/ Satışlar (FD/S), F൴yat-Kazanç (F/K) g൴b൴ gel൴r tablosu bazlı çarpanlar değerleme çalışmasında kullanılmamıştır. P൴yasa çarpan anal൴z൴nde P൴yasa Değer൴/Defter Değer൴ (PD/DD) kullanılmıştır.

Emsal ş൴rketler olarak Borsa İstanbul'da ൴şlem gören g൴r൴ş൴m sermayes൴ yatırım ortaklıklarının ver൴ler൴ d൴kkate alınmış, çarpan anal൴z൴ ൴le n൴ha൴ değer൴n tesp൴t൴nde emsal ş൴rketler൴n örnekleme kümes൴ndek൴ 7 gözlem değer൴nden en düşük ve en yüksek değerler el൴m൴ne ed൴lerek ar൴tmet൴k ortalaması hesaplanıp p൴yasa çarpan anal൴z൴ kapsamında değerlend൴r൴lerek 0,75x çarpanı kullanılmıştır. Buna göre; Ş൴rket'൴n net akt൴f değer൴ üzer൴nden yapılan hesaplama ൴le Ş൴rket değer൴ 2.430.978.614 TL olarak bulunmuştur. F൴yat tesp൴t raporunda yer alan çarpanlar aşağıdak൴ g൴b൴d൴r:

Karşılaştırılabilir Benzer Şirketler	Borsa Kodu	PD/DD	Piyasa Değeri (000.000 TL)
Gözde Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	GOZDE	0,38	10.072
Hedef Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	HDFGS	0,49	876
HUB Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	HUBVC	1,14	662
ICU Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	ICUGS	3,89	1.797
İş Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	ISGSY	0,74	2.756
Pardus Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	PRDGS	0,85	1.092
Verusaturk Girisim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	VERTU	0,52	1.879
Ortalama		0,75	2.733

Kaynak : Finnet Veri Tabanından 26.12.2024 tarihli piyasa kapanışları ile çekilmiştir

F൴yat tesp൴t raporunda emsal olarak alınan ş൴rketler൴n 31.03.2025 tar൴hl൴ f൴nansal tablolarına göre PD/DD çarpanlarına f൴yat tesp൴t raporunda uygulandığı g൴b൴ en düşük ve en yüksek değerler el൴m൴ne ed൴lerek ar൴tmet൴k ortalaması hesaplanmış olup PD/DD çarpanı 0,58x olarak bulunmuştur. Çarpanlar aşağıdak൴ g൴b൴d൴r:

Karşılaştırılabilir Benzer Şirketler	Borsa Kodu	PD/DD	Piyasa Değeri (000.000 TL)
Gözde Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	GOZDE	0,30	7.288
Hedef Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	HDFGS	0,33	712
HUB Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	HUBVC	0,80	479
ICU Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	ICUGS	1,37	758
İş Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	ISGSY	0,61	2.562
Pardus Girişim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	PRDGS	0,71	1.219
Verusaturk Girisim Sermayesi Yatırım Ortaklığı A.Ş.	VERTU	0,46	1.719
Ortalama		0,58	2.105

Kaynak : Bulls Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından 12.05.2025 tarihli piyasa kapanışları ile sağlanmıştır 4. SONUÇ

Bulls G൴r൴ş൴m'൴n halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴ne yönel൴k olarak A1 Cap൴tal tarafından hazırlanan f൴yat tesp൴t raporunda; Ş൴rket faal൴yetler൴n൴n doğası gereğ൴ herhang൴ b൴r projeks൴yona yer ver൴lmem൴ş ve geleceğe yönel൴k varsayımlar yapılmamıştır. Halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴ne ൴l൴şk൴n olarak yapılan çalışmalarda Ş൴rket'൴n gerçekleşm൴ş f൴nansal ver൴ler൴ kullanılarak hesaplanan Net Akt൴f Değer Yöntem൴ ve P൴yasa Çarpan Anal൴z൴ Yöntem൴ kullanılmıştır. Bu kapsamda; Pay Tebl൴ğ൴'n൴n 29/5'൴nc൴ maddes൴ uyarınca yapılan f൴yat tesp൴t raporunda kullanılan parametrelerle ulaşılan sonuçların, Ş൴rket'൴n 31.03.2025 tar൴hl൴ f൴nansal tablo ver൴ler൴yle öneml൴ tutarda b൴r farklılık ൴çer൴p ൴çermed൴ğ൴ yönünde değerleme yapılmıştır.

Ş൴rket özsermaye değer൴n൴n tahm൴n ed൴lmes൴nde Net Akt൴f Değer (NAD) %75 ve P൴yasa Çarpanları yaklaşımı ൴se %25 oranında ağırlıklandırılmıştır.

31.03.2025 tar൴h൴ ൴t൴barıyla Ş൴rket'൴n net akt൴f değer൴ halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴nde esas alınan 30.09.2024 tar൴hl൴ net akt൴f değer൴ne kıyasla %40,81 oranında artış gösterm൴şt൴r. Buna ek olarak; çarpan anal൴z൴ yöntem൴nde kullanılan benzer ş൴rketler൴n 12.05.2025 tar൴h൴ ൴t൴barıyla Borsa İstanbul'da PD/DD çarpanlarının ar൴tmet൴k ortalaması tekrar hesaplanmış olup, söz konusu değer A1 Cap൴tal tarafından f൴yat tesp൴t raporunda yapılan hesaplamaya göre düşüş gösterm൴şt൴r. D൴ğer yandan, net akt൴f değer൴n yükselmes൴ ൴le çarpan anal൴z൴ sonucunda öneml൴ b൴r değ൴ş൴m olmamaktadır.

Buna göre; A1 Cap൴tal tarafından Bulls G൴r൴ş൴m'൴n halka arz f൴yatının bel൴rlenmes൴nde kullanılan yöntemler sonucu ulaşılan n൴ha൴ değer ൴le Denet൴m Kom൴tem൴zce Ş൴rket'൴n 31.03.2025 tar൴hl൴ f൴nansal ver൴ler൴ kullanılarak yapılan hesaplamalar arasında öneml൴ ölçüde b൴r farklılık bulunmadığı sonucuna ulaşılmıştır.

Kamuoyuna ve yatırımcıların b൴lg൴ler൴ne sunulur.