Investor Presentation • Dec 2, 2010
Investor Presentation
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Eine Research-Publikation der DZ BANK AG
| Reuters: | M3VGn.DE | Bloomberg: | M3V GY | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Jahr * | Umsatz | Bereinigtes IFRS Ergebnis je Aktie |
Cashflow je Aktie |
KGV | KCF | Dividende je Aktie |
|||
| Mio. EUR | EUR | EUR | EUR | ||||||
| 2009 | 13,9 | (ñ) | 0,23 | (ñ) | 1,91 | (ñ) | 101,6 | 12,5 | 0,00 |
| 2010e | 14,0 | (ñ) | -0,33 | (ñ) | 2,27 | (ñ) | ñ | 6,7 | 0,00 |
| 2011e | 14,9 | (ñ) | -0,26 | (ñ) | 2,64 | (ñ) | ñ | 5,7 | 0,00 |
| 2012e | 15,5 | (ñ) | -0,02 | (ñ) | 2,78 | (ñ) | ñ | 5,4 | 0,00 |
* Gesch‰ftsjahresende per 31.12. ñ Werte in Klammern: Angaben aus der letzten Publikation
Aufnahme der Coverage mit der Anlageempfehlung Halten; fairer Wert 16 Euro je Aktie
MeVis Medical Solutions ist Technologie- und Marktf¸hrer bei Software f¸r die digitale Brustbefundung und mˆchte dieses Know-how in andere Bereiche ¸bertragen. Dadurch bieten sich erhebliche Wachstumschancen. Die neue strategische Ausrichtung ist u. E. jedoch auch mit verschiedenen Risiken behaftet. Daher ist die Aktie u. E. nur f¸r sehr risikobereite Anleger geeignet. Start der Coverage mit der Empfehlung Halten.
| Ausgew‰hlte | Kurs am | KGV | EV / EBITDA | EV / | Anl.- | ||
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Unternehmen | 29.11.2010 | 10e | 11e | 10e | 11e Umsatz 10e | urteil | |
| MeVis Medical Solutions | 15,10 EUR | ñ | ñ | 5,7 | 5,6 | 1,52 | ! |
| CompuGroup Medical | 9,62 EUR | 30,6 | 19,4 | 9,5 | 7,3 | 2,01 | ñ |
| Merge Healthcare | 3,86 USD | 35,1 | 21,4 | 12,4 | 8,9 | 3,18 | ñ |
| icad Inc. | 1,50 USD | ñ | ñ | ñ | ñ | ñ | ñ |
| Sectra AB | 30,20 SEK | 30,2 | 16,1 | 9,3 | 5,9 | 1,02 | ñ |
| Median bez. auf alle Vergleichswerte | 30,6 | 19,4 | 9,5 | 7,3 | 2,01 | ñ |
Unternehmensstudie 1.12.2010 Halten Schlusskurs am 29.11.2010 (in EUR): 15,10 Fair Value: 16,00 Risikoklasse: 5 Finanzkennzahlen 2010e: Buchwert je Aktie (in EUR): 19,07 EK-Quote (in %): 72,0 Nettorendite (in %): -3,3 ROE nach Steuern (in %): -1,7 Dividendenrendite (in %): 0,0 Free Cashflow (in Mio. EUR): 3,8 Net Debt (in Mio. EUR): -0,1 Anzahl Aktien (Mio. St¸ck): 1,7 Marktkapitalisierung (in Mio. EUR): 25,63 Free Float (in %): 38,8 WKN: A0LBFE ISIN: DE000A0LBFE4 Datastream: D:M3V
n. a.
Ersteller: Michael Bissinger, Analyst
Die MeVis Medical Solutions AG wurde 1997 in Bremen gegr¸ndet. Das Unternehmen entwickelt, produziert und vermarktet Befundungs- und Diagnostik-Software f¸r die bildbasierte Medizin, insbesondere CAD-Software (Computer-Aided Detection) f¸r die digitale Radiologie. Das Unternehmen ist seit 16.11.2007 im Prime Standard der Deutschen Bˆrse notiert und hat eine Marktkapitalisierung von rund 28 Mio. Euro, davon rund 13% Free Float.
Die medizinische Bedeutung von Daten aus den modernen digitalen Bildgebungsverfahren wie CT, MRT, Ultraschall, Mammographie bzw. Tomosynthese nimmt stetig zu. Dabei wachsen zum einen Datenmenge und -komplexit‰t und zum anderen die Anforderungen an Effektivit‰t und Effizienz der klinischen Radiologie rasant an. Spezielle Software, die es ermˆglicht, f¸r den Mediziner die wichtigen Informationen herauszufiltern und nutzbar zu machen, wird dabei immer wichtiger. Diese Marktnische hat MeVis erfolgreich besetzt. Es wird erwartet, dass der Markt f¸r klinische Befundungs- und Interventions-Software von den globalen Wachstumstreibern wie der alternden Bevˆlkerung, einem st‰rkeren Fokus auf Vorsorge und auch den Forderungen nach mehr Effizienz der Gesundheitssysteme profitieren wird. Das Marktwachstum von CAD-Software wird auf rund 11% gesch‰tzt.
Besonders auf dem Gebiet der digitalen Mammographie besitzt MeVis zusammen mit den Industriepartnern eine f¸hrende Position. Dadurch ist MeVis jedoch zum einen sehr stark von Produkten f¸r die Indikation Brustkrebs (ca. 90% des Umsatzes) und zum anderen von den OEM-Abnehmern (90% des Umsatzes) abh‰ngig. ‹ber die bestehenden OEM-Vertriebswege und in den bisherigen Indikationen sieht MeVis beschr‰nkte Wachstumschancen. Daher wurde der Multi-Application-Server VisiaTM Enterprise entwickelt, f¸r den aktuell neue Vertriebswege evaluiert werden. Ziel ist, Software-Applikationen unabh‰ngig von Ger‰teherstellern zu vertreiben. Mit der geplanten ‹bernahme der Medis setzt MeVis zudem st‰rker auf den Direktvertrieb sowie eine Erweiterung in die Indikation kardiovaskul‰rer Erkrankungen.
Wir gehen in den USA von einer allm‰hlichen S‰ttigung des Marktes f¸r digitale Mammographie aus, da bereits 71% der Einrichtungen von analog auf digital umgestellt wurden. Auflerhalb der USA sehen wir hingegen noch Wachstumschancen. Als weitere Wachstumstreiber sehen wir in den kommenden Jahren die VisiaTM-Plattform mit ihren Applikationen sowie die mˆgliche Konsolidierung der Medis ab 2011. Wesentliche Risiken sehen wir zum einen, wenn keine geeigneten Vertriebspartner f¸r die VisiaTM Applikationen gefunden werden und zum anderen, wenn Produkte nicht die erwartete Akzeptanz erzielen und dadurch zus‰tzliche Abschreibungen auf aktivierte Entwicklungskosten notwendig werden. Auch dr¸ckt die aktuelle Umsatzschw‰che des Bereichs Sonstige Befundung stark auf die Profitabilit‰t.
Wir erwarten einen EPS CAGR (10-15e) von 4,4% und halten eine EBIT Marge von rund 20% in 2015 f¸r mˆglich. Basierend auf unseren Sch‰tzungen zeigt das DCF-Modell (Annahmen: WACC 10,5%; Wachstum ewige Rente 1%) einen Wert von 16 Euro je Aktie. Ein Peer-Group-Vergleich ist aufgrund der geringen Profitabilit‰t in 2010-12 nicht aussagekr‰ftig. Fairer Wert: 16 Euro.
MeVis ist Technologie- und Marktf¸hrer bei Software f¸r die digitale Mammographie und mˆchte dieses Know-how in andere Bereiche ¸bertragen. Dadurch ergeben sich erhebliche Wachstumschancen. Die neue strategische Ausrichtung ist u. E. jedoch auch mit verschiedenen Risiken behaftet. Daher ist die Aktie u. E. nur f¸r sehr risikobereite Anleger geeignet. Start der Coverage mit der Empfehlung Halten.
Softwarehersteller f¸r die bildbasierte Medizin
Marktkapitalisierung: EUR 28 Mio.
Steigerung der Effektivit‰t und Effizienz der klinischen Radiologie
CAD ein Wachstumsmarkt 11% Wachstum erwartet
S‰ttigung im Bereich Digitale Mammographie im US-Markt erwartet
VisiaTM Enterprise als mˆglicher Wachstumstreiber
Unsicherheiten vorhanden
Fairer Wert: 16 Euro je Aktie
Die MeVis Medical Solutions AG wurde 1997 in Bremen gegr¸ndet. Das Unternehmen entwickelt, produziert und vermarktet Software-Applikationen im Bereich der Computerunterst¸tzung in der bildbasierten Medizin, insbesondere Befundungs- und Diagnostik-Software f¸r die digitale Radiologie. Das Unternehmen ist seit 16.11.2007 im Prime Standard der Deutschen Bˆrse notiert und hat eine Marktkapitalisierung von rund 28 Mio. Euro, davon rund 13,4% Free Float.
Die spezialisierten Software-Applikationen von MeVis unterst¸tzen die behandelnden ƒrzte bei der Auswertung vielf‰ltiger Bildinformationen aus unterschiedlichen bildgebenden Verfahren. MeVis-Softwarelˆsungen finden Einsatz in der Fr¸herkennung und Diagnose sowie der Therapie- und Interventionsplanung bei Krebserkrankungen, insbesondere Brustkrebs, in der Neurologie und bei Lungenerkrankungen. Die klinische Ausrichtung erfolgt anhand von epidemiologisch bedeutenden Erkrankungen.
Quelle: Siemens
Die medizinische Bedeutung von Daten aus den modernen Bildgebungsverfahren wie der Computertomographie (CT), der Magnetresonanztomographie (MRT), aus Ultraschall oder Mammographie nimmt stetig zu. Dabei wachsen zum einen die Datenmenge und -komplexit‰t und zum anderen die Anforderungen an die Effektivit‰t und Effizienz der klinischen Radiologie rasant an. Spezielle Software, die es ermˆglicht, f¸r den Mediziner die wichtigen Informationen herauszufiltern und nutzbar zu machen wird dabei immer wichtiger. Diese Marktnische hat MeVis besetzt.
Steigerung der Effektivit‰t und Effizienz der klinischen Radiologie
Softwarehersteller f¸r die bildbasierte Medizin
Marktkapitalisierung: EUR 28 Mio.
Nischenanbieter von Software f¸r Fr¸herkennung & Diagnose sowie Therapie- & Interventionsplanung
Das Unternehmen berichtet die zwei Segmente ÑDigitale Mammographieì und ÑSonstige Befundungì.
Im Segment Digitale Mammographie werden Softwareprodukte zur Unterst¸tzung der bildbasierten Diagnostik und Intervention im Bereich der Brustbefundung entwickelt und vermarktet. Zu den urspr¸nglichen Produkten f¸r die digitale Mammographie sind im Gesch‰ftsjahr 2009 neue Software-Applikationen f¸r weitere bildgebende Verfahren wie Ultraschall, Magnetresonanztomographie, Tomosynthese etc. hinzugekommen. Diese Produkte werden nicht direkt, sondern ¸ber Industriepartner (Ger‰tehersteller wie Siemens und Hologic) an die radiologischen bzw. klinischen Endkunden vertrieben.
Das Segment Sonstige Befundung beinhaltet sowohl Produkte der digitalen Radiologie (z. B. f¸r MRT, CT etc.) als auch die allgemeine Analyse und Diagnostik radiologischer Aufnahmen. Des Weiteren gehˆren die Bild- und Risikoanalyse bei der Planung von chirurgischen Lebereingriffen und Tumorbefundung im Rahmen klinischer Studien pharmazeutischer Unternehmen zu den T‰tigkeitspunkten dieses Segments.
Das Unternehmen ist sehr stark abh‰ngig von den US-basierten Industriepartnern. In beiden Segmenten wurden in 2009 rund 85% der Ums‰tze in den USA fakturiert. Dies spiegelt jedoch nicht direkt die regionalen Endm‰rkte wider.
EU; 16%
Quelle: MeVis Quelle: MeVis
MeVis tritt aktuell weitgehend als OEM (Original-Equipment-Manufacturer) auf. Unter einem OEM versteht man einen Hersteller fertiger Komponenten oder Produkte, der diese selbst herstellt, sie aber nicht selbst in den Handel bringt. MeVis Medical Solutions unterh‰lt deshalb enge strategische Partnerschaften mit f¸hrenden Herstellern medizintechnischer Ger‰te, u. a. mit
Erstausr¸ster bzw. OEM
Vertrieb ¸ber Kooperationen mit globalen Medtech Unternehmen
Tiefe Marktdurchdringung ohne eigenen Vertrieb mˆglich
Digitale Mammographie
2 Segmente:
Bereich der Brustbefundung
Starke Abh‰ngigkeit vom USbasierten Industriepartner
Dies ermˆglicht die Erschlieflung von Marktpotenzialen sowie eine tiefe Marktdurchdringung, ohne den Zwang einen eigenen Vertriebsapparat aufbauen zu m¸ssen.
Der Vertrieb erfolgte 2009 zu rund 90% ¸ber die o. g. Ger‰tehersteller, lediglich 10% der Produkte werden ¸ber andere Vertriebspartner oder den direkten Vertriebskanal abgesetzt. Der Anteil des Direktvertriebs zusammen mit spezialisierten Vertriebspartnern ist jedoch in der Vergangenheit deutlich angestiegen und soll auch weiter steigen.
Neben dem Konzept der multilateralen Partnerschaften verfolgt MeVis Medical Solutions die Strategie einer operationellen Unabh‰ngigkeit. Hauptmerkmale dieses Ansatzes sind die unabh‰ngige Produktentwicklung im Wesentlichen auf eigene Initiative und auf eigenes Risiko, der Marktzugang durch verschiedene starke OEM-Partner im jeweiligen Segment sowie die universelle Einsetzbarkeit der MeVis-Produktpalette durch Einhaltung von Industriestandards. Die Unabh‰ngigkeit von einzelnen OEM-Partnern bildet gleichzeitig die Voraussetzung f¸r die optimale Nutzung der klinischen Netzwerke und die Zusammenarbeit mit den R&D-Partnern.
Direktvertrieb soll ausgebaut werden
Strategie einer operationellen Unabh‰ngigkeit
Quelle: MeVis
Das Segment Digitale Mammographie tr‰gt rund 72% zum Gesamtumsatz des Unternehmens bei. In den vergangenen f¸nf Jahren konnte der Umsatz des Segments Digitale Mammographie im Durchschnitt um 48% p. a. gesteigert werden. In den vergangenen zwei Jahren war dieser jedoch weitgehend durch die Herauslˆsung des Hologic-Gesch‰fts aus dem Siemens Joint Venture positiv beeinflusst. Bereinigt um diesen Konsolidierungseffekt ist der Umsatz von 2006 bis 2009 im Segment Digitale Mammographie hingegen um 2% p.a. gesunken. Diese Entwicklung war besonders auf eine Verschiebung und Verringerung von Investitionsvorhaben in Krankenh‰usern und radiologischen Zentren sowie auf eine Verlangsamung der Verkaufszyklen auf dem wichtigen US-amerikanischen Markt zur¸ckzuf¸hren. Seit dem 4. Quartal 2009 ist wieder eine leichte Belebung des US-Marktes zu versp¸ren.
In den ersten 9 Monaten 2010 konnte der Umsatz um 10,5% gegen¸ber dem schwachen Vorjahr gesteigert werden. Es zeichnet sich jedoch ab, dass der wichtige US-Markt im Bereich der Digitalen Mammographie beim Neugesch‰ft an Dynamik verliert. Die positive Entwicklung auflerhalb der USA konnte dies jedoch teilweise kompensieren. W‰hrend die Neu-Lizenzerlˆse insgesamt r¸ckl‰ufig waren, konnte eine sehr positive Entwicklung der Wartungserlˆse (+70%) festgestellt werden.
Das Segment Sonstige Befundung tr‰gt rund 28% zum Gesamtumsatz des Unternehmens bei. Der Umsatz im Segment Sonstige Befundung konnte in den vergangenen 5 Jahren im Durchschnitt um 57% und in den vergangen 3 Jahren um durchschnittlich 18% p.a. gesteigert werden. Diese Steigerung basiert zum Groflteil auf der Einf¸hrung neuer Produkte.
Im Bereich Sonstige Befundung entwickelte sich der Umsatz in den ersten 9 Monaten 2010 bei insgesamt stagnierenden M‰rkten uneinheitlich. Trotz neuer Produkte aus den Bereichen Neurologie, Prostata und Lungendiagnostik war 9M f¸r das Unternehmen insgesamt entt‰uschend. Der Umsatz reduzierte sich umm 7,5% und blieb damit hinter den Unternehmenserwartungen zur¸ck. Gerade die neueren Produkte konnten nicht die erwarteten Absatzzahlen erreichen.
Digitale Mammographie: 5 Jahresvergleich: +48% p.a. 3 Jahresvergleich: adj. -2% p.a.
9M 2010: Umsatz +10,5%, positive Entwicklung bei Wartungserlˆsen
Sonstige Befundung: 5 Jahresvergleich: +57% p.a. 3 Jahresvergleich: +18% p.a.
9M 2010:
Umsatz -7,5%, Entwicklung bleibt hinter Unternehmensplanung zur¸ck
Quelle: MeVis Quelle: MeVis
Das Ergebnis der betrieblichen T‰tigkeit (EBIT) hat sich sehr uneinheitlich entwickelt. W‰hrend das Segment Digitale Mammographie eine stabile EBIT-Marge von 50 bis 60% liefert, ist die Profitabilit‰t des Segments Sonstige Befundung stark durch Entwicklungskosten und seit 2009 zus‰tzlich durch planm‰flige Abschreibungen auf aktivierte Entwicklungskosten beeinflusst. Besonders in den letzten Jahren sind die Entwicklungskosten bedingt durch die Entwicklung der VisiaTM Enterprise Plattformtechnologien stark angestiegen.
W‰hrend in der ersten 9 Monaten 2010 das EBITDA von 2,6 auf 3,5 Mio. Euro gestiegen ist und auch die EBITDA-Marge von 21,7% auf 26,5% gesteigert werden konnte, lag das EBIT aufgrund gestiegener Abschreibungen auf Entwicklungskosten lediglich auf dem Niveau des Vorjahres. Im Segment Digitale Mammographie lag das EBIT mit 4,4 Mio. Euro auf Vorjahresniveau, die EBIT-Marge ist jedoch von 60,8% auf 53,6% gesunken. Im Bereich Sonstige Befundung ist hat sich der EBIT-Verlust von 4,0 auf 3,5 Mio. Euro verbessert, die EBIT-Marge bleibt mit -130% jedoch ‰hnlich negativ wie im Vorjahr.
Quelle: MeVis Quelle: MeVis
Basierend auf den Zahlen der FDA wurden in den USA inzwischen rund 71% der Mammographie-Einrichtungen von analog auf digital umgestellt. Zugleich ist festzustellen, dass der Markt in den USA leicht r¸ckl‰ufig ist, wie die Entwicklung der Einrichtungen von 8.833 in 2007 auf 8.643 im Oktober 2010 widerspiegelt. Dies spiegelt u. E. den Trend hin zu spezialisierten Einrichtungen mit hˆheren Fallzahlen wider. Eine Optimierung der Arbeitsabl‰ufe wird daher immer wichtiger, um die steigenden Volumen je Einrichtung bew‰ltigen zu kˆnnen. Durch das Partnerunternehmen Hologic verf¸gt MeVis indirekt in den USA ¸ber einen Marktanteil von rund 60% im Bereich der digitalen Mammographie.
U. E. ist davon auszugehen, dass sich das Wachstum in den USA im Bereich Digitale Mammographie verlangsamen wird, da inzwischen ¸ber 70% der Einrichtungen auf digital umgestellt wurden und der positive Effekt der Umstellung von analogen auf digitale Ger‰te sich abschw‰cht. Zudem gaben am 17.08.2010 verschiedene Staaten bekannt, dass sie ihre Budgets f¸r ihre Brustkrebs-Screening-Programme reduzieren wollen.
Stabile EBIT Marge von 50 - 60% im Segment Digit. Mammographie
Sonst. Befundung stark durch Entwicklungskosten beeinflusst
Abschreibungen belasten
Digitale Mammographie: Rund 71% der Einrichtungen bereits auf digital umgestellt
Rund 60% Marktanteil in den USA
Verlangsamung des Wachstums in den USA erwartet
Auflerhalb der USA bestehen hingegen noch erhebliche Wachstumschancen, da die Umstellung von analogen auf digitale Ger‰te bisher langsamer verlaufen ist und lediglich rund 30% umgestellt wurden. Eine Sch‰tzung von Frost & Sullivan geht von einem Marktwachstum (2007 ñ 2014) des europ‰ischen Marktes f¸r Mammographie Systeme von rund 5 - 7% p.a. aus.
Wachstumsmˆglichkeiten auflerhalb der USA von 5% - 7% p.a. erwartet
USA: 60% Europe: 30% "Rest of World": 10%
Quelle: FDA, MeVis; http://tiny.cc/gTwdU Quelle: MeVis Sch‰tzungen
Ein CAD System unterst¸tzt den Arzt bei der Auswertung der Bilddaten und der Diagnose. Verschiedene Studien belegen, dass durch den Einsatz von CAD das Risiko einer Fehldiagnose um bis zu 20% gesenkt werden kann. Zum Einsatz kommen diese Systeme u. a. in den Bereichen der Mammographie, bei Lungenkrebs, bei Bauchspeicheldr¸senkrebs und bei Darmkrebs. Aktuell entfallen rund 85% des US-Marktes f¸r CAD-Systeme auf den Bereich der Mammographie. Der Image Checker von R2 Technology, den MeVis in 2008 erworben hat, ist neben einer Lˆsung von Siemens das einzige CAD Systeme f¸r die Lungendiagnostik, welches eine FDA Zulassung erhalten hat. Die Anfang November vorab verˆffentlichten Ergebnisse der Langzeitstudie ÑNational Lung Screening Trialì (NLST) des U.S. National Cancer Institute haben gezeigt, dass die Sterberate bei Lungenkrebs durch den Einsatz von CT-Screening um ¸ber 20% gesenkt werden kann.
MeVis hat diverse Produkte in diesem Bereich entwickelt, die bereits im Markt eingef¸hrt wurden bzw. in den n‰chsten Jahren in den Markt eingef¸hrt werden. Chancen werden besonders in den Indikationen Lunge und Darm gesehen. Sch‰tzungen gehen davon aus, dass der Markt f¸r das Darm CAD (virtuelle Koloskopie) in den n‰chsten drei Jahren auf rund 70 Mio. USD steigen wird. Bislang besitzt lediglich das Unternehmen iCAD eine FDA-Zulassung in diesem Bereich. Insgesamt wird der aktuell noch relativ kleine Markt von wenigen groflen Anbietern wie Hologic, FUJIFILM, GE und Siemens sowie spezialisierten Anbietern wie iCad und Carestream Health dominiert. MeVis tritt hier wieder vor allem als OEM Partner f¸r Hologic, Siemens und Philips auf.
Basierend auf einer Studie von Elsevier Business Intelligence vom Januar 2010 wird das Marktwachstum des Segments Computer-unterst¸tzende Diagnose (CAD) bis zum Jahr 2013 auf rund 11% p.a. gesch‰tzt. Bis 2013 soll der Markt damit auf ein Volumen von etwa 185 Mio. USD anwachsen.
CAD: Computer unterst¸tzte Diagnose
CAD im Bereich Lunge kann Sterberate um ¸ber 20% senken
Grofles Potential in den Bereichen Lunge und Darm
MeVis sieht sich als Technologie- und Marktf¸hrer im Bereich der digitalen Mammographie und mˆchte dieses Know-how nun auch in andere Bereich leveragen. Die Unternehmensvision von MeVis ist darauf ausgerichtet, der weltweit f¸hrende unabh‰ngige Hersteller (in Zusammenarbeit mit einem weltweiten Expertenteam) und Anbieter krankheitsorientierter Software-Applikationen f¸r bildgest¸tzte Befundungs-, Interventions- und chirurgische Planungsprozesse in der Medizin zu werden. Im Fokus stehen dabei die bildbasierte Fr¸herkennung und Diagnostik epidemiologisch bedeutsamer Erkrankungen, besonders Krebs. Durch die Beteiligung an Medis in 2010 wird der Fokus auf den Bereich Kardiovaskul‰r erweitert.
Zur Implementierung der neuen Strategie wird zuk¸nftig der VisiaTM Enterprise Multi-Application Server auf Basis der MeVisAP Plattform deutlich st‰rker in den Mittelpunkt der Unternehmensstrategie ger¸ckt. Auf der VisiaTM Enterprise sind Basisfunktionalit‰ten implementiert, die auch in einem groflen Teil der MeVis Produkte benˆtigt werden, wie beispielsweise das Abrufen von Patienten- und Studiendaten aus einem Datenarchiv, das Anzeigen dieser Information auf dem Bildschirm, interaktives Navigieren in den zugehˆrigen Bilddaten, Anbringen von Markierungen an den Bilddaten oder Durchf¸hren von einfachen, geometrischen Messungen auf den Bildern. Neben den genannten Grundfunktionen zum Abrufen und Darstellen von Patienten- und Bilddaten sowie zur Erfassung von Befundinformationen bietet VisiaTM Enterprise auch grundlegende Softwarekomponenten zur Speicherung und Verteilung der Daten in einer Client-Server-Umgebung, zur automatischen Vorverarbeitung der Bilddaten, zur Kommunikation mit anderen Servern nach dem DICOM-Standard, zum Speicherund Ressourcenmanagement, etc.
VisiaTM Enterprise wird sehr stark in den Mittelpunkt ger¸ckt
Durch die Implementierung dieser Funktionen auf einer gemeinsame Plattform kann die Entwicklung neuer Software-Produkte in hohem Mafle beschleunigt werden, da ein grofler Teil der Funktionalit‰t zentral zur Verf¸gung steht und somit nicht f¸r jedes Produkt neu entwickelt werden muss. Dar¸ber hinaus kˆnnen Komponenten, die f¸r ein Produkt entwickelt wurden, im Rahmen der Plattform f¸r die Entwicklung anderer Produkte ñ auch Gesch‰ftsfeld ¸bergreifend ñ bereitgestellt werden, so dass Parallelentwicklungen vermieden und Synergien genutzt werden kˆnnen. Da Krankenh‰user tendenziell die Anzahl der verschiedenen Workstations nicht noch weiter erhˆhen mˆchten, ist ein Markt f¸r einen Clientserver wie die VisiaTM Enterprise u. E. vorhanden.
Die Strategie des Unternehmens sieht vor, mit der unabh‰ngigen VisiaTM Enterprise st‰rker den Direktvertrieb bzw. Vertrieb ¸ber Dritte auflerhalb der bisherigen OEM Partner, wie z. B. mit PACS-Herstellern (Picture Archiving and Communication System) bzw. Dienstleistern im Umfeld der Bildgebung, auszubauen. Durch die Beteiligung an der Medis Anfang 2010 verf¸gt die MeVis Medical Solutions bereits ¸ber einen kleineren Direktvertrieb. Es ist davon auszugehen, das Medis in 2011 vollst‰ndig ¸bernommen wird.
Als wichtigen Bestandteil f¸r den Erfolg der Strategie muss MeVis in den kommenden Monaten einen Partner f¸r den Direktvertrieb, besonders f¸r die VisiaTM Enterprise finden.
Nach Aussagen des Unternehmens ist jedoch nicht geplant, sich allein auf den Direktvertrieb zu konzentrieren. Vielmehr sieht die Strategie vor, auch die OEM Partnerschaften zu intensivieren und weiter auszubauen. Vor allem auflerhalb der USA werden hier erhebliche Potentiale gesehen.
Durch VisiaTM schneller Entwicklung neuer Produkte mˆglich
Direktvertrieb soll ausgebaut werden
Medis Akquisition als wichtiger Bestandteil
Komplett-‹bernahme in 2011 erwartet
MeVis aktuell auf der Suche nach einem Partner f¸r den Direktvertrieb
OEM-Vertrieb bleibt wichtige S‰ule
In 2009 wurden verschiedene Produkte eingef¸hrt, die in den Jahren 2010ff zu Umsatzsteigerungen f¸hren sollen. Dazu gehˆren verschiedene Produkte, die ¸ber den Industriepartner Siemens vertrieben werden, wie z. B. eine Applikation f¸r den neuen multifunktionalen Ultraschall-Brustscanner ACUSON S2000 oder Applikationen f¸r den syngo.MammoReport welche wichtige klinische Funktionen bereitstellen, die dem Radiologen eine diagnostische Auswertung von MRT-Bilddaten der Brust sowie eine eventuell nˆtige Gewebeentnahme zur Abkl‰rung wichtiger klinischer Befunde erleichtert. Nach Angaben der Siemens AG ist der Verkauf des ACUSON 2000 sehr gut angelaufen. F¸r den Industriepartner Hologic wurde eine Software-Applikation des SecurView Befundungsarbeitsplatzes f¸r innovative, so genannte cross-modale Arbeitsl‰ufe ausgeliefert.
Wie die Graphik unten zeigt, stehen nun Produkteinf¸hrungen der Eigenmarke Visia mit Applikationen in Verbindung mit der Plattform VisaTM Enterprise im Fokus. Die Markteinf¸hrung der Visia Enterprise ist ab Q3 2010 ¸ber den Medis Vertriebsarm geplant. Produkte wie z. B. die Visia Lung Suite, welche eine genaue Verlaufskontrolle von Lungen-Tumoren, das Therapie-Monitoring, die pr‰operative Planung von lungenchirurgischen Eingriffen, sowie die Analyse von Lungengef‰flerkrankungen ermˆglichen, sollen in 2011 folgen. F¸r Produkt Visia Virtuelle Koloskopie wird die Markteinf¸hrung nach 2011 erwartet.
Zudem wird mit dem Produkt Visia cardio-vaskular Ende 2010/ Anfang 2011 das erste Gemeinschaftsprodukt mit der Medis im Bereich der Herz-Kreislauferkrankungen in den Markt eingef¸hrt. Herz- Kreislauferkrankungen sollen nach der ‹bernahme der Medis eine deutlich st‰rkere Bedeutung im Unternehmen erhalten.
verschiedene Produkteinf¸hrungen in 2010 und 2011
Visia Applikationen ab 2011 im Mittelpunkt
Fokus Herz-Kreislauferkrankungen
Quelle: MeVis
Wie im Absatz Gesch‰ftsmodell bereits beschrieben erfolgt die klinische Ausrichtung anhand von epidemiologisch bedeutenden Erkrankungen, bislang insbesondere Krebserkrankungen und neuerdings kardiovaskul‰re Erkrankungen.
Basierend auf einer Statistik der WHO erfahren j‰hrlich rund 12,7 Mio. Personen (rund 6,6 Mio. M‰nner und rund 6 Mio. Frauen) eine Krebsneuerkrankung. Zudem sterben j‰hrlich rund 7,6 Mio. Menschen an einer Krebserkrankung.
Dabei sind weltweit bei M‰nnern Lungenkrebs (34% aller F‰lle) und Prostatakrebs (28,5%) die Krebsarten mit der hˆchsten H‰ufigkeit. Die Inzidenz kann regional jedoch erheblich abweichen. So sind beispielsweise in Deutschland, nach den Zahlen der RKI Prostatakrebs (26%) und Darmkrebs (15,8%) die h‰ufigsten Krebsneuerkrankungen.
Bei Frauen haben weltweit mit Abstand Brustkrebs (39%) und Geb‰rmutterhalskrebs (15,2%) die hˆchste Inzidenz. In Deutschland ist Brustkrebs f¸r rund 30% der Neuerkrankungen und Darmkrebs f¸r rund 16% verantwortlich.
Ein Beispiel, basierend auf den Zahlen der Deutschen Krebs Gesellschaft, f¸r die starken regionalen Unterschiede ist Brustkrebs. In den Vereinigten Staaten erkranken mehr als sechsmal, in Deutschland fast f¸nfmal mehr Frauen an Brustkrebs als in Japan. Wenn Japanerinnen in die Vereinigten Staaten auswandern, ‰ndert sich ihr niedriges Brustkrebsrisiko kaum. Das Risiko ihrer Tˆchter und noch mehr das ihrer Enkelinnen, an Brustkrebs zu erkranken, n‰hert sich jedoch dem hohen Brustkrebsrisiko amerikanischer Frauen an.
Quelle: WHO Quelle: WHO
Ausrichtung anhand von epidemiologisch bedeutenden Erkrankungen
12,7 Mio. Krebs-Neuerkrankungen p.a.
bei M‰nnern weltweit am h‰ufigsten:
bei Frauen weltweit am h‰ufigsten:
Starke regionale Unterschiede hinsichtlich Inzidenz
Mit dem Einstieg bei Medis in 2010 wurde das Feld um Software-Applikationen f¸r den Bereich Kardiovaskul‰re Erkrankungen erweitert.
Kardiovaskul‰re Erkrankungen sind eine Gruppe von Erkrankungen, die vom Gef‰flsystem und/oder vom Herzen ausgehen. Im weiteren Sinn umfasst der Begriff alle Krankheiten des Herz-Kreislauf-Systems. Basierend auf den Zahlen der WHO, sterben j‰hrlich mehr Menschen an kardiovaskul‰ren Erkrankungen (Cardiovascular diseases / CVDs) als an allen anderen Krankheiten.
In 2004 starben rund 17,1 Mio. Menschen an CVDs, was rund 29% aller weltweiten Todesf‰lle entspricht. Davon waren rund 7,2 Mio. F‰lle durch koronare Herzerkrankungen und rund 5,7 Mio. F‰lle durch Schlaganfall begr¸ndet. 82% der durch CVDs begr¸ndeten Todesf‰lle entfallen auf L‰nder mit niedrigem und mittlerem Einkommen.
Es wird gesch‰tzt, dass bis 2030 die Zahl der durch CVDs begr¸ndeten Todesf‰lle auf j‰hrlich rund 23,6 Mio. ansteigen wird. Hauptursachen sollten weiterhin Herzkrankheiten und Schlaganfall sein.
Kardiovaskul‰re Erkrankungen stellen die h‰ufigste Todesursache in Deutschland dar. Rund jeder zweite Todesfall geht auf eine derartige Erkrankung zur¸ck. Insbesondere ‰ltere Menschen sind betroffen.
Die Gr¸nde f¸r kardiovaskul‰re Erkrankungen sind vielseitig. Als typische Zivilisationskrankheiten werden sie durch eine Reihe von Faktoren, die so genannten kardiovaskul‰ren Risikofaktoren beg¸nstigt. Dazu z‰hlen unter anderem:
Quelle: http://en.wikipedia.org/wiki/File:Cardiovascular_diseases_world_map_-_DALY_-_WHO2004.svg
Herz-Kreislauf Krankheiten Hauptursache f¸r Todesf‰lle
17,1 Mio. Todesf‰lle bedingt durch CVDs in 2004
Deutliche Zunahme erwartet
Ursache f¸r jeden 2. Todesfall in Deutschland
Ursache: Zivilisationskrankheiten
Das Unternehmen sieht seit dem 4. Quartal 2009 eine leichte Belebung des USamerikanischen Absatzmarktes. Bis zum 3. Quartal konnte die Marktdynamik aus der Zeit vor dem Krisenjahr 2009 jedoch nicht wieder erreicht werden. Ausschlaggebend daf¸r ist nach Ansicht des Unternehmens die Investitionszur¸ckhaltung der klinischen Endkunden auf dem wichtigen US Absatzmarkt. Dies sollte sich belastend auf die Entwicklung des gesamten Jahres 2010 auswirken.
MeVis geht nun f¸r 2010 auf Konzernebene von einem moderaten Umsatzwachstum von rund 1% auf circa 14 Mio. Euro aus. Der Konzernumsatz soll dabei zu 75% auf das Segment Digitale Mammographie und 25% auf das Segment Sonstige Befundung entfallen.
Basierend auf dem erwarteten leichten Umsatzwachstum geht das Unternehmen von einem leicht negativen EBIT aus, da ein erheblich gestiegenes Abschreibungsrisiko die Rentabilit‰t des Konzerns direkt belasten kˆnnte.
Mittelfristig soll vor allem der Bereich Sonstige Befundung mit der VisiaTM Enterprise und den dazugehˆrenden Applikationen deutlich zum Umsatzwachstum beitragen. Die aktuell in der Entwicklung befindlichen Projekte VisiaTM Enterprise und auch die dazugehˆrigen Applikationen sollten innerhalb der n‰chsten 12 bis 18 Monate fertig gestellt sein. Das Unternehmen erwartet, dass die Projekte nach Markteinf¸hrung erheblich zum Umsatzwachstum beitragen werden und der aktuelle Forschungsund Entwicklungsapparat neue Projekte, besonders aus dem Bereich Kardiovaskular, beginnen kann.
Das neue VisiaTM Lung wurde auf Basis der VisiaTM Enterprise Technologie entwickelt und ist das erste Produkt einer Reihe von krankheitsorientierten Anwendungen, die in den n‰chsten Quartalen auf den Markt gebracht werden sollen. Weitere neue Produkte beziehen sich auf Anwendungen in den Bereichen Leber, Brust, Neurologie, Prostata und Darm und sollen innerhalb der n‰chsten beiden Jahre Umsatz und Rentabilit‰t bestimmen. Nach Aussagen des Unternehmens wird mit der Einreichung der FDA Zulassungsunterlagen f¸r die Applikation virtuelle Koloskopie noch eine gewisse Zeit gewartet, so dass MeVis hier nicht zu den Ersten am Markt z‰hlen wird.
Sollten die Ums‰tze nicht entsprechend ansteigen, w‰re auch eine Reduzierung der Kostenbasis vorstellbar. Das Ungleichgewicht von Abschreibungen auf und Aktivierung von Entwicklungsleistungen soll sich ab 2011 wieder ausgleichen.
Markt hat wieder leicht an Dynamik gewonnen
Moderates Umsatzwachstum in 2010
Segment Sonstige Befundung als
Aktuellen Projekte in 12 - 18 Monate
erwartet
Leicht positives EBIT
Wachstumstreiber
fertig gestellt
MeVis kein Ñfirst Moverì im Bereich Virtuelle Koloskopie
Auch Reduzierung der hohen F&E Kosten mˆglich
Das Unternehmen verf¸gte zum 30.09.2010 ¸ber Liquide Mittel von rund 13,6 Mio. Euro. Dem stehen noch ausstehende Verbindlichkeiten aus dem Kauf des Hologic Gesch‰fts sowie aus dem Erwerb des ÑR2 Image Checker-CTì von zusammen rund 12,3 Mio. Euro gegen¸ber. Die Liquidit‰tssituation wird vom Unternehmen selbst als Ñausreichendì beschrieben.
Das Unternehmen bilanziert rund 27,4 Mio. Euro immaterielle Vermˆgensgegenst‰nde. Davon entfallen rund 16,6 Mio. auf bilanzierte Firmenwerte, wovon 12,5 Mio. Euro aus der ‹bernahme des Hologic Gesch‰fts und rund 4 Mio. Euro aus der ‹bernahme des ÑR2 Image Checker-CTì stammen.
Zum 30.09.2010 wurde ein Eigenkapital von rund 33,1 Mio. Euro bilanziert, dies ist zu rund 83% durch immaterielle Vermˆgensgegenst‰nde bzw. rund 50% durch Firmenwerte hinterlegt. Die Eigenkapitalquote zum 30.09.2010 betr‰gt 64%.
Die immateriellen Vermˆgensgegenst‰nde sind im Vergleich zum Eigenkapital mit 83% relativ hoch. Daher besteht ein Risiko, dass das Eigenkapital aufgezehrt werden kˆnnte, sollte die Gesch‰ftsentwicklung der jeweiligen Produkte nicht nach Plan verlaufen und Abschreibungen auf die jeweiligen Firmenwerte und aktivierten Entwicklungskosten notwendig werden. Insgesamt ist die Bilanzstruktur auf heutigem Stand jedoch als gesund zu bewerten.
Wie nachfolgende Graphik zeigt, ist seit Ende 2009 von der Tendenz eine leichte Umsatzbelebung der Peer-Unternehmen zu verzeichnen. Wir haben f¸r diese Analyse nur die jeweils am besten vergleichbaren Segmente herangezogen.
Quelle: Bloomberg; DZ BANK
Insgesamt halten wir den Markt f¸r Software im Bereich der Computer unterst¸tzenden Diagnose f¸r sehr interessant und vielversprechend. Der Bereich sollte von den globalen Wachstumstreibern wie der alternden Bevˆlkerung, einem st‰rkeren Fokus auf Vorsorge und auch den Forderungen nach mehr Effizienz der Gesundheitssysteme profitieren. Wie im Teil Positionierung beschrieben, gehen wir mittelfristig von einem knapp zweistelligen Marktwachstum aus.
Cash rund 13,6 Mio. Euro
Verbindlichkeiten aus Akquisitionen rund 12,9 Mio. Euro
27,4 Mio. Euro immaterielle Vermˆgensgegenst‰nde
EK-Quote: 64% EK zu 50% durch Firmenwert gedeckt
Risiko von Abschreibung
Insgesamt gesunde Bilanz
Leichte Marktbelebung seit Ende 2009 zu beobachten
CAD ein Wachstumsmarkt
In der aktuellen Aufstellung als OEM-Unternehmen ist MeVis jedoch stark abh‰ngig vom Erfolg der jeweiligen Industriepartner. Verschiedene Gesundheitsreformen mit dem Ziel die Gesundheitsausgabensteigerung zu bremsen, haben beispielsweise in den USA seit 2006 zu r¸ckl‰ufigen Investitionen in medizinische Groflger‰te gef¸hrt. Auch ist es mˆglich, dass es durch die Folgen der Rezession zu einer weiteren Verschiebung von Investitionen besonders in den USA aber auch in europ‰ischen Staaten mit hoher Staatsverschuldung und Budgetdefizit kommen kann. In Zeiten knapper Investitionsbudgets ist es u. E. deutlich schwieriger Kunden f¸r neue und innovative Ger‰ten sowie Software zu ¸berzeugen, aufler sie bringen deutliche Kostenvorteile.
Die Umstrukturierung des Vertriebs mit einem st‰rkeren Fokus auf den Direktvertrieb zum einen ¸ber den von der Medis ¸bernommenen eigenen Vertrieb und zum anderen ¸ber einen Vertrieb in Kooperation mit spezialisierten Vertriebspartnern erˆffnet auf der einen Seite erhebliche Wachstumschancen. Auf der anderen Seite ergeben sich jedoch auch deutliche Risiken. Besonders steigende Fixkosten f¸r einen Direktvertrieb sowie das Risiko bei der Wahl eines geeigneten Partners f¸r den Vertrieb (besonders f¸r die VisiaTM Enterprise) sind u. E. nicht zu untersch‰tzen.
Im grˆflten Bereich des Unternehmens, der Digitalen Mammographie, gehen wir davon aus, dass sich der Verkauf von Neulizenzen in den USA aufgrund der bereits hohen Umstellungsquote (71%) von analogen auf digitale Einrichtungen in den n‰chsten Jahren r¸ckl‰ufig entwickeln wird. Wir gehen jedoch davon aus, dass aufgrund der angestiegenen installierten Basis die Wartungserlˆse noch leicht ansteigen und kontinuierlich flieflen werden. Auflerhalb der USA sehen wir hingegen weiterhin deutliche Entwicklungsmˆglichkeiten und gehen von einem Wachstum von rund 7% p.a. aus. Zudem sollten die neuen Applikationen wie z. B. f¸r den ACUSON S2000 zuk¸nftig st‰rker zum Umsatzwachstum beitragen.
Im Bereich Sonstige Befundung wird die weitere Umsatzentwicklung u. E. sehr stark vom Erfolg der VisiaTM Enterprise und den daf¸r entwickelten Applikationen abh‰ngen. Nach Aussagen des Unternehmens ist damit zu rechnen, dass bis 2011 ein Partner f¸r den Vertrieb der VisiaTM Enterprise benannt werden kann.
In den ersten 9 Monaten 2010 verliefen die Entwicklung und der Ausbau der Marktposition mit den neuen Produkten in den Bereichen Neurologie, Prostata und Lungendiagnostik im stagnierenden Gesamtmarkt uneinheitlich und in Summe entt‰uschend. Ab dem 2011 sollte im Bereich Sonstige Befundung und hier besonders das Produkt VisiaTM CT Lung, zum Umsatzwachstum beitragen, da Ende des 2. Quartals die webbasierte Integration in die Vitrea Enterprise Suite von Vital Images erfolgte, welche ¸ber eine grofle Installationsbasis verf¸gt.
Wir gehen davon aus, dass Medis in 2011 vollst‰ndig ¸bernommen wird. Der Kaufpreis kˆnnte nach Angaben des Unternehmens vollst‰ndig in eigenen Aktien bezahlt werden. Durch die Konsolidierung von und die Zusammenarbeit mit Medis und damit aus der Erweiterung des Gesch‰ftsmodells in den Bereich der Applikationen f¸r kardiovaskul‰re Erkrankungen sollte sich das Unternehmen einen groflen Schritt hin zu einer kritischen Masse weiterentwickeln. Diese grˆflere Einheit sollte den unter Einschluss der laufenden Gesch‰ftsbeziehung zur Frauenhofer MEVIS (ehemals MeVis Research GmbH) aktuell stark ausgebauten Forschungsund Entwicklungsapparat langfristig tragen kˆnnen. Wir gehen davon aus, dass
Aktuell starke Abh‰ngigkeit vom Erfolg der OEM-Partner
Erweiterung der Vertriebsstrategie erˆffnet Chancen und Risiken
Digitale Mammographie:
Sonstige Befundung: Entwicklung wird u. E. stark vom Erfolg der Visia Enterprise abh‰ngen
9M 2010 deutlich unter den Erwartungen
Medis Erstkonsolidierung in 2011 erwartet
Grofler Schritt hin zur kritischen Mafle
durch die Erstkonsolidierung der Medis in 2011 der Umsatz um rund 3 Mio. Euro ansteigen kˆnnte.
Insgesamt gehen wir von einem Umsatz-CAGR (2010-13) von rund 4,7% aus. Unter der Annahme der Konsolidierung der Medis ab 2011 w¸rde sich der Umsatz CAGR (2010-13) auf 12,7% erhˆhen. Dabei haben wir angenommen, dass die Akzeptanz und Umsatzentwicklung der neuen Produkte wieder deutlich dynamischer verlaufen wird als in 2010. Die Sch‰tzungen sind jedoch mit verschiedenen Unsicherheiten und Risiken behaftet. Zum einen sehen wir ein grofles Risiko f¸r unsere Sch‰tzungen, sollten keine geeigneten Vertriebspartner f¸r die neuen Kernprodukte auf Basis der VisiaTM Enterprise-Plattform gefunden werden. Risiken sehen wir auch, wenn keine weiteren OEM-Vertr‰ge geschlossen werden kˆnnen bzw. bestehende Vertr‰ge nicht weitergef¸hrt w¸rden, da wir den OEM-Vertriebsweg f¸r den wichtigsten und Volumen st‰rksten halten.
ERWARTETE UMSATZENTWICKLUNG
Quelle: DZ BANK Sch‰tzungen
Im Segment Digitale Mammographie gehen wir davon aus, dass basierend auf unserer Annahme eines st‰rker steigenden Umsatzes auflerhalb der USA die Marge in den kommenden Jahren r¸ckl‰ufig sein sollte, da auflerhalb der USA die Lizenz-Preise geringer sind.
Im Segment sonstige Befundung sollte das EBIT deutlich ansteigen. Zum einen sollte die erwartete Umsatzsteigerung zur Margenverbesserung beitragen. Zum anderen gehen wir davon aus, dass die hohen Entwicklungskosten, besonders f¸r die VisiaTM Enterprise, nach der Markteinf¸hrung zur¸ckgefahren werden.
Insgesamt gehen wir davon aus, dass MeVis in 2010 und 2011 eine relativ geringe Marge erreichen wird, da Entwicklungskosten sowie die Erweiterung des Vertriebskonzepts und die Integration der Medis belasten werden. Eine EBIT-Marge von knapp unter 20% in 2015 ist vorstellbar. Sollten jedoch die Ums‰tze im Bereich sonstige Befundung deutlich hinter unseren Sch‰tzungen zur¸ckbleiben, w¸rden die hohen internen und externen F&E Kosten s‰mtliche Ertr‰ge neutralisieren. Ein substanzielles Restrukturierungsprogramm w‰re dadurch notwendig.
jedoch mit verschiedenen Unsicherheiten behaftet
Digitale Mammographie: Margenr¸ckgang erwartet
Sonstige Befundung: Deutliche Erholung der Marge erwartet
Ziel EBIT-Marge: knapp unter 20%
Quelle: DZ BANK Sch‰tzungen Quelle: DZ BANK Sch‰tzungen
Die Bewertung des Unternehmens gliedert sich in eine DCF-Analyse zur Ermittlung des inneren Werts der Aktie sowie in einen marktorientierten Peer-Group-Vergleich.
Unser DCF-Modell unter den Annahmen einer ewigen Rente von 1% sowie einem WACC von 10,5% zeigt aktuell einen fairen Wert von 16 Euro je Aktie. Im Jahr der ewigen Rente gehen wir von einer EBIT-Marge von knapp 20% aus. Rund 80% des Wertes entfallen auf das Jahr der ewigen Rente.
DCF-Wert: 16 Euro je Aktie
| Daten des zu bewertenden Unternehmens | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| Wachstumsrate ewige Rente | 1,0% | |||||
| Durchschnittlicher Kapitalkostensatz (WACC) | 10,45% | |||||
| (Kapitalkostens‰tze werden periodenspezifisch berechnet) |
||||||
| Mio. Euro | 2010e | 2011e | 2012e | 2013e | 2014e | 2015e |
| Bereinigtes EBIT | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,2 | 2,3 | 4,0 |
| Ertragsteuern auf EBIT | 0,0 | 0,0 | 0,0 | -0,2 | -0,7 | -1,2 |
| Effektiver Ertragsteuersatz (Cash Taxes) | 0,0% | 0,0% | 0,0% | 18,3% | 30,0% | 30,0% |
| Net Operating Profit After Tax (NOPAT) | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,0 | 1,6 | 2,8 |
| +Abschreibungen (-Zuschreibungen) | 4,4 | 4,9 | 4,7 | 4,6 | 4,4 | 4,2 |
| -Investitionen (+Desinvestitionen) | -3,9 | -4,3 | -3,7 | -3,9 | -4,1 | -4,1 |
| -Erhˆhung (+Verminderung) des Working Capitals | -0,1 | -0,2 | -0,1 | -0,1 | -0,2 | -0,1 |
| Sonstige Ver‰nderungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Freier Cashflow | 0,4 | 0,3 | 1,1 | 1,5 | 1,7 | 2,8 |
| Barwert der Freien Cashflows | 21,6 | |||||
| Wert des nicht-betriebsnotwendigen Vermˆgens | 0,0 | |||||
| Finanzielle Vermˆgenswerte und liquide Mittel | 16,4 | |||||
| Unternehmenswert Beginn Gesch‰ftsjahr | 38,0 | |||||
| Verbindlichkeiten | -14,5 | |||||
| R¸ckstellungen (incl. Pensionsr¸ckstell.) | 0,0 | |||||
| Eigenkap.-Wert (inkl. Minderh.) Beginn GJ | 23,5 | |||||
| Wert der Minderheitenanteile | 0,0 | |||||
| Korrektur des Fremdkapitals um Wandelanleihen | 0,0 | |||||
| Eigenkap.-Wert (ohne Minderh.) Beginn GJ | 23,5 | |||||
| Aufzinsung bis Bewert.-stichtag (m. EK Kostensatz) |
3,6 | |||||
| Eigenkap.-Wert (ohne Mind.) Bewert.-stichtag | 27,1 | |||||
| Wert des EK je Aktie, verw‰ssert (EUR) | 16,0 | |||||
| Gesch‰ftsjahresende per 31.12. | ||||||
| Quelle: MeVis Medical Solutions und DZ BANK Sch‰tzung |
Quelle: DZ BANK
In unserer Peer Group Bewertung haben wir untersucht, welcher Wert sich f¸r MeVis aus einem relativen Vergleich mit seinen Wettbewerbern ergibt. F¸r die Bewertung haben wir eine Peer Group erstellt, die aus bˆrsengelisteten Unternehmen mit ‰hnlichen Gesch‰ftsschwerpunkten besteht.
Als passende Peer Group Unternehmen wurden von uns identifiziert:
Vergleich des Unternehmens mit gelisteten Unternehmen
der Bereich IT Systeme f¸r die Radiologie rund 88% der Ums‰tze. Im Gesch‰ftsjahr 2009/10 erwirtschaftete das Unternehmen mit 584 Mitarbeitern einen Umsatz von 848 Mio. SEK.
| EK-Bewertungskennzahlen Unternehmen |
Kurs in Landes- währung |
Währung | Marktkapita li-sierung |
Kurs/CF | KGV | EPS CAGR |
|||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 29.11.2010 | (Mio EUR) | 2010e | 2011e | 2012e | 2010e | 2011e | 2012e | 09-13e | 2010e | ||
| CompuGROUP Holding AG | 10,0 | EUR | 530,3 | 10,3 | 8,6 | 7,0 | 31,7 | 20,1 | 14,6 | 35,3% | 0,9 |
| icad Inc. | 1,5 | USD | 51,6 | n/a | n/a | n/a | neg. | neg. | n/a | ||
| Medicsight PLC | 4,9 | GBP | 9,2 | n/a | n/a | n/a | n/a | ||||
| Medipattern Corp. | 0,1 | CAD | 3,2 | n/a | n/a | n/a | neg. | n/a | n/a | ||
| Merge Healthcare Inc.* | 3,9 | USD | 251,0 | n/a | 196,0 | 11,9 | 35,6 | 21,8 | 13,5 | 20,9% | 1,7 |
| Pro Medicus Ltd. | 0,5 | AUD | 37,7 | n/a | n/a | n/a | 13,1 | 9,3 | 9,0 | 8,2% | 1,6 |
| RaySearch Laboratories AB * | 34,5 | SEK | 130,0 | 69,0 | 20,1 | 17,1 | 44,8 | 23,5 | 17,9 | 34,3% | 1,3 |
| Sectra AB * | 30,0 | SEK | 120,6 | 12,4 | 9,6 | 8,2 | 30,0 | 16,0 | 10,7 | 74,5% | 0,4 |
| Vital Images Inc. * | 13,5 | USD | 145,3 | n/a | n/a | n/a | neg. | 1348,0 | 89,9 | ||
| MeVis Medical Solutions AG | 15, 10 | EUR | 25,6 | 6,7 | 5,7 | 5,4 | neg. | neg. | neg. | 22,6% | |
| Geom. Mean | 63,8 | 20,7 | 23,8 | 10,4 | 28,8 | 35,7 | 17,7 | 27,4% | 1,1 | ||
| Deviation | $-68%$ | $-76%$ | $-48%$ | ||||||||
| Median | 120,6 | 12,4 | 14,8 | 10,1 | 31,7 | 20,9 | 14,0 | 34,3% | 1,3 | ||
| Deviation | $-47%$ | $-61%$ | -46% | -34% |
Quelle: FactSet, DZ BANK
Aufgrund der geringen Profitabilit‰t von MeVis und der meisten Peer-Group Unternehmen erscheint ein Vergleich auf Basis von Eigenkapitalkennzahlen nicht Ziel f¸hrend.
| EV-Bewertungskennzahlen Unternehmen |
EV (Mio. EUR) |
EV/Umsatz | EV/EBITDA | EBITDA-Rendite CAGR |
EBITDA | EV/EBITDA zu EBITDA- CAGR |
||||||
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2010e | 2010e | 2011e | 2012e | 2010e | 2011e | 2012e | 2010e | 2011e | 2012e | 09-13e | 2010e | |
| CompuGROUP Holding AG | 665,8 | 2,0 | 1,6 | 1.5 | 9,5 | 7,3 | 6,5 | 21,1% | 22,2% | 23,1% | 16,1% | 0,6 |
| icad Inc. | 51,6 | n/a | n/a | n/a | ||||||||
| Medicsight PLC | 9,2 | n/a | n/a | n/a | ||||||||
| Medipattern Corp. | 3,2 | 14,1 | n/a | |||||||||
| Merge Healthcare Inc. ° | 377,9 | 3,2 | 2.1 | 1,8 | 12,5 | 9,0 | 7,3 | 25,6% | 23,2% | 24.6% | 34.8% | 0,4 |
| Pro Medicus Ltd. | 34,9 | 2.6 | 2,6 | 2.4 | 7,8 | 6,0 | 5,3 | 32,9% | 43,1% | 44.5% | 15,2% | 0,5 |
| RaySearch Laboratories AB | 120,5 | 9.5 | 7.1 | 6.3 | 16,5 | 11,1 | 9,2 | 57.4% | 64,3% | 68,5% | 36,4% | 0,5 |
| Sectra AB | 103,1 | 1.0 | 0.9 | 0.7 | 9,1 | 5,8 | 4,4 | 1,0% | 14,6% | 16,4% | 43,4% | 0,2 |
| Vital Images Inc. | 55,3 | 1,2 | 14,1 | n/a | n/a | 8,4% | 8,2% | |||||
| MeVis Medical Solutions AG | 25,5 | 1,5 | 1,5 | 1,4 | 5,7 | 5,6 | 5,2 | 26,4% | 27,2% | 27,3% | 6,4% | 0,9 |
| Geom. Mean | 3,1 | 2,2 | 2,0 | 11,2 | 7,6 | 6,4 | 21,4% | 23,6% | 30,9% | 26,6% | 40,2% | |
| Deviation | $-51%$ | $-32%$ | $-28%$ | $-49%$ | $-27%$ | $-18%$ | 122% | |||||
| Median | 2.6 | 2,1 | 1.8 | 11,0 | 7,3 | 6, 5 | 23,4% | 22,7% | 24,6% | 34,8% | 0.5 | |
| Deviation | $-41%$ | $-28%$ | $-21%$ | $-48%$ | $-24%$ | $-20%$ | 96% |
Quelle: FactSet, DZ BANK
Auf Basis der EV-Kennzahlen ist das Unternehmen fair bewertet. Jedoch muss ber¸cksichtigt werden, dass MeVis sehr hohe Abschreibungen verbucht, welche das EBITDA groflteils auffressen.
Der Peer-Group-Vergleich gestaltet sich insgesamt sehr schwierig, da die f¸hrenden Marktteilnehmer meist Tochtergesellschaften grofler Konglomerate wie Siemens, GE und Phillips sind, von denen die Multiples aufgrund der Dominanz anderer Gesch‰ftsbereiche nicht herangezogen werden kˆnnen. Die wenigen gelisteten Unternehmen sind relativ klein. Es liegen nur vereinzelt Sch‰tzungen vor bzw. die Unternehmen sind nicht noch nicht profitabel. Daher ist der Peer-Group-Vergleich u. E. insgesamt wenig aussagekr‰ftig.
Peer Group Vergleich insgesamt wenig aussagekr‰ftig
Schw‰chen
Risiken
St‰rken
Chancen
Quelle: DZ BANK
Das Unternehmen besitzt aufgrund der starken Positionierung im Feld der Digitalen Mammographie, der aufgebauten Partnerschaften mit f¸hrenden Medizintechnik-Unternehmen sowie dem hohen technischen Know-how, gute Chancen diese F‰higkeiten auch in weitere Bereiche zu ¸bertragen. Jedoch sehen wir auch verschiedene Risiken im Unternehmen. Besonders die starke Fokussierung der Entwicklung auf die VisiaTM Enterprise Plattform sowie die aktuell geringe Akzeptanz der neuen Produkte sehen wir als Hauptrisiken. Insgesamt ermitteln wir ein ausgewogenes Chancen-Risiken Profil.
1)2)3)4)5)6) Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu mˆglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
Auf der Grundlage unsers DCF-Modells errechnen wir einen Wert von 16 Euro je Aktie. Daher starten wir die Coverage der MeVis Medical Solutions AG mit der Anlageempfehlung Halten.
Spezielle Software, die es ermˆglicht, f¸r den Mediziner die wichtigen Informationen aus Bilddaten herauszufiltern und nutzbar zu machen, sehen wir als Zukunftsmarkt, den MeVis erfolgreich besetzt. Das Marktwachstum wird auf rund 11% gesch‰tzt.
Als wesentliche Katalysatoren f¸r die weitere Entwicklung der Aktie sehen wir:
Insgesamt empfehlen wir Investoren aktuell abzuwarten, bis das Chancen-Risiko Profil mit positivem News-flow zu den oben genannten Ereignissen in den positiven Bereich dreht. Bei Investitionen bleibt die Marktkapitalisierung von rund 30 Mio. Euro sowie der geringe Free-float von rund 13% zu ber¸cksichtigen.
Investoren sollten abwarten, bis das Chancen Risiken Profil positiv wird
Empfehlung: Halten Fairer Wert: 16 Euro je Aktie
CAD ein Wachstumsmarkt 11% Wachstum erwartet
Katalysatoren
Die MeVis Medical Solutions AG (MMS AG) h‰lt verschiedene Tochtergesellschaften. Im Rahmen eines Joint Ventures mit der Siemens AG h‰lt die MMS AG 51% an der MeVis BreastCare GmbH & Co. KG (MBC KG). Die MBC KG spezialisiert sich haupts‰chlich auf den Bereich multimodaler Befundungssysteme f¸r die Fr¸herkennung, Diagnostik und Therapieunterst¸tzung bei Brusterkrankungen. Die Software-Applikationen sind auf den Befundungspl‰tzen enthalten, die vom Industriepartner Siemens unter den Markennamen MammoReport, syngo BreVis und ACUSON S2000 vertrieben werden.
Mit Vertrag vom 21.10.2008 wurde die Gesch‰ftst‰tigkeit mit dem Industriepartner Hologic r¸ckwirkend zum 01.07.2008 aus der MBC KG herausgelˆst und in die neu gegr¸ndete MeVis BreastCare Solutions GmbH & Co. KG (MBS KG) eingebracht. Die Erstkonsolidierung erfolgte zum 01.11.2008. Die Befundungsarbeitspl‰tze des Industriepartners Hologic werden unter dem Markennamen SecurView vertrieben.
Die MeVis Medical Solutions, Inc. (MMS Inc.) unterst¸tzt den MeVis-Konzern im Vertrieb auf dem US-amerikanischen Absatzmarkt. Die MeVis Japan KK wurde erst in 2009 gegr¸ndet und soll den Vertrieb in Japan unterst¸tzen.
Im Jahr 2010 hat das Unternehmen begonnen, sich an der Medis Holding B.V. zu beteiligen, die im Bereich der kardiovaskul‰ren Bildgebung aktiv ist.
In 2007 wurde die Softwaretechnologie ÑMeVisLabì von der MRE GmbH erworben. Die Softwaretechnologie wurde von MRE zum Zwecke des ÑRapid Prototypingì von Softwarelˆsungen im Umfeld der bildgebenden Medizin entwickelt. Die Software zeichnet sich durch die Mˆglichkeit des modularen Zusammenf¸gens von unterschiedlichen vorentwickelten Applikationen aus dem Umfeld der bildbasierten Medizin aus und erlaubt eine signifikante Verk¸rzung bestehender Entwicklungsprozesse. Der Kaufpreis der Software belief sich auf 925 TEUR.
Verschiedene Tochtergesellschaften:
MeVisLab
ÑRapid Prototypingì
Im April 2008 wurde das ImageChecker CT Lung CAD-Gesch‰fts von R2 Technologies, einem Unternehmen der Hologic-Gruppe akquiriert. Die Software tr‰gt jetzt den Namen VistaCT Lung und wurde in Q3 2008 eingef¸hrt. Hierbei handelt es sich um eine hoch spezifische Software f¸r die automatische Erkennung von Lungenknoten bzw. Lungenherden und Lungenembolien in Mehrschicht-Untersuchungen mittels CT. Die computergest¸tzte Erkennung (CAD) hilft den behandelnden ƒrzten bei der Fr¸herkennung von Lungenkrebs. Die Anschaffungskosten beliefen sich auf insgesamt 9 Mio. USD und sind in mehreren Teilzahlungen bis 30.09.2010 f‰llig. Beim Kauf ist ein Goodwill in Hˆhe von 3,6 Mio. Euro gebildet worden. Zum Erwerbszeitpunkt erzielte der Bereich Ums‰tze von rund 372 TEUR sowie einen Jahresfehlbetrag von 664 TEUR.
Im Oktober 2008 wurde die Software Colotux f¸r insgesamt 220 TEUR gekauft. Der Kaufpreis wurde zur H‰lfte ¸ber eigene Aktien bezahlt. Bei dem Produkt handelt es sich um eine Software-Lˆsung f¸r die Virtuelle Koloskopie. Mit Hilfe schneller 3D-Oberfl‰chenvisualisierung von CT-Bilddaten kann der Darm in beiden Richtungen Ñdurchflogenì werden. Mit Hilfe der computerunterst¸zenden Erkennung (CAD) kˆnnen verd‰chtige Polypen erkannt werden.
Mit Siemens wurde die vollst‰ndige Herauslˆsung des Hologic-Gesch‰ftsbereichs aus dem JV MeVis BreastCare GmbH & Co. KG unter verh‰ltniswahrender Abspaltung auf die MBS KG und der anschlieflende Erwerb der Anteile vereinbart. Der Erwerb bezieht sich auf 49% des Anteils von Siemens am Reinvermˆgen der Tochter MBS KG. Die Kaufpreis beliefen sich auf insgesamt 17,5 Mio. Euro, besteht aus einer Cash-Komponente sowie einem Lizenzguthaben und ist in mehreren Raten bis voraussichtlich 2013 f‰llig und in seiner Hˆhe an bestimmte Bedingungen gekn¸pft. Beim Kauf wurde ein Goodwill in Hˆhe von 12,5 Mio. Euro gebildet.
R¸ckgabe des 25,1% Anteils an der MeVis Research GmbH an die Freie Hansestadt Bremen, im Rahmen der Umwandlung der gemeinn¸tzigen GmbH in das Frauenhofer-Institut f¸r Bildgest¸tzte Medizin MeVis. Die Umwandlung des Forschungsinstituts MeVis Research GmbH in ein Institut der Fraunhofer Gesellschaft soll die Forschungs-Basis des Konzerns noch weiter verbreitern. Eine Verdopplung der Forschungskapazit‰ten beim Fraunhofer MEVIS ñ Institut f¸r Bildgest¸tzte Medizin ist in den n‰chsten Jahren vorgesehen.
Am 15. Januar wurde ein Vertrag ¸ber die Zusammenf¸hrung von Gesch‰ftsaktivit‰ten, begleitet von einer schrittweisen Kapitalbeteiligung an der Medis Holding B.V., Leiden bis zu 100% abgeschlossen. Die Kapitalbeteiligung ist in drei festgelegten Schritten bis zum Jahr 2011 in Verbindung mit einem anschlieflenden Earn-out mˆglich. Im ersten Schritt ist eine Barkapitaleinzahlung in Hˆhe von 0,4 Mio. Euro erfolgt, was einer Kapitalbeteiligung von rund 14% entspricht.
Medis entwickelt Software-Lˆsungen, die Kardiologen, Technikern und Forschern die genaue Quantifizierung kardiovaskul‰rer Bilddaten ermˆglichen. Die Produkte der Medis sind auf die bildgebende Diagnostik von Herz-Kreislauferkrankungen mittels MRT, CT, Rˆntgenaufnahmen und intravaskul‰rem Ultraschall ausgerichtet. R2 ImageChecker CT
CAD f¸r Lungenerkrankungen
Virtuelle Koloskopie
Herauslˆsung Hologic-Gesch‰ft aus dem JV mit Siemens, MeVis BreastCare
Abgabe Anteil MeVis-Research
Schrittweise Kapitalbeteiligung an der Medis Holding B.V.
14% Kapitalbeteiligung im 1. Schritt
Medis: Fokus auf Herz-Kreislauferkrankungen
Im Juni 2010 wurden weitere 27% an der Medis erworben. Der Preis von 0,87 Mio. Euro setzt sich aus von Cash-Komponente von 0,5 Mio. Euro und zus‰tzlich eigenen Aktien im Wert von 367 TEUR zusammen.
Insgesamt hat das Unternehmen in den vergangen Jahren Technologien f¸r rund 25 Mio. Euro akquiriert. Davon stehen zum 30.09.2010 noch Verbindlichkeiten von rund 12,3 Mio. Euro aus, von denen rund 6,2 im 2. Halbjahr 2010 zur Zahlung f‰llig sind.
Management
Der Vorstand der MeVis Medical Solutions AG besteht aus drei Mitgliedern.
Dr. Carl J.G. Evertsz (CEO) ist Mitbegr¸nder der MeVis-Research GmbH und der MeVis Medical Solutions AG. Er studierte Physik, promovierte in Groningen und war wissenschaftlicher Mitarbeiter an der Yale University. Er ist Verfasser von ¸ber 60 Publikationen in den Bereichen Analyse medizinischer Bilddaten, computergest¸tze Diagnose, Finanzmathematik, fraktale Geometrie.
Mit Meldung vom 23.07.2010 wurde bekannt gegeben, dass Dr. Robert Hannemann mit Wirkung zum 01.10.2010 zum neuen CFO des Unternehmens bestellt wurde. Er studierte Chemie und war als Berater und Projektleiter bei der Boston Consulting Group sowie in kaufm‰nnischen F¸hrungsfunktionen in verschiedenen Branchen t‰tig. Er ersetzte Christian Seefeldt, der seit 01.01.2009 als CFO f¸r das Unternehmen t‰tig war und das Unternehmen aus persˆnlichen Gr¸nden verlassen hat.
Thomas E. Tynes (Marketing & Sales) ist seit August 2007 Vorstand der MeVis Medical Solutions AG. Er studierte Business Management in den USA war u. a. General Manager der IGC Medical Advances, Mitbegr¸nder der Eye Prosthetics of Wisconsin sowie Director Clinical Solutions der Invivo Corporation (heute Philips).
Bˆrsengang Seit dem 16.11.2007 ist MeVis Medical Solutions im Regulierten Markt (Prime Standard) notiert.
Das Angebot bestand aus insgesamt 776.866 Aktien, davon 520.000 Aktien aus einer Kapitalerhˆhung, 159.366 Aktien aus dem Eigentum der Altaktion‰re sowie weiteren bis zu 97.500 Aktien aus einer von den Altaktion‰ren einger‰umten Mehrzuteilungsoption. Es wurden s‰mtliche angebotenen Aktien zugeteilt. Der Platzierungspreis lag mit 55 Euro am unteren Ende der Preisspanne von 55 bis 65 Euro je Aktie. Das Emissionsvolumen hat demnach EUR 42,7 Mio. betragen, wovon EUR 28,6 Mio. der Gesellschaft zugeflossen sind.
Erwerb weiterer 27% an Medis Holding
Rund 25 Mio. Euro f¸r Akquisitionen
CEO, Dr. Carl J. G. Evertsz
Neuer CFO zum 01.10.2010 Dr. Robert Hannemann
Marketing & Sales, Thomas E. Tynes
IPO am 16.11.2007
Mittelzufluss von rund EUR 29 Mio.
Auf der Hauptversammlung am 10.06.2010 wurde das (alte) genehmigte Kapital in Hˆhe von 650.000 Euro aufgehoben. Davon waren nach Ausnutzung nur noch 130.000 Euro ¸brig.
Gleichzeitung wurde ein neues genehmigtes Kapital in Hˆhe von bis zu 910.000 Euro durch ein- oder mehrmalige Ausgabe von neuen, auf den Namen lautende St¸ckaktien gegen Bar- oder Sacheinlagen bis zum 9. Juni 2015 genehmigt.
Freefloat 13,4%
3,1% J¸rgens
Zudem hat sich die Gesellschaft befristet bis zum 9. Juni 2015 die Erm‰chtigung zum Erwerb eigener Aktien bis zu 10% des Grundkapitals erteilen lassen. Die alte Regelung war Anfang 2010 ausgelaufen.
R¸ckkauf von 10% eigener Aktien mˆglich
Aufhebung des alten genehmigten
Neues genehmigte Kapital in Hˆhe
Kapitals
von 910.000 Euro
AKTIONƒRSSTRUKTUR
Eigene Aktien 5,8% Allianz 3,4% Warburg 6,5% Fortelus 11,1% Kuhlmann-Lehmkuhle
Die Mehrheit, rund 57%, der Aktien befinden sich im Besitz der Gr¸ndungsmitglieder. Davon entfallen ~19,9% auf Dr. Carl J. G. Evertsz (CEO), ~19,9% auf Prof. Dr. Heinz-Otto Peitgen (AR Vorsitzender) und ~16,9% auf Dr. Hartmut J¸rgens. 5,8% der Anteile befinden sich im Eigenbesitz des Unternehmens. Diese sollen u. a. zum Erwerb der Medis eingesetzt werden.
Freefloat ~13%
16,9%
Evertsz 19,9%
Prof. Peitgen 19,9%
1)2)3)4)5)6) Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu mˆglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
Die Dividendenpolitik des Unternehmens sieht vor, dass unter folgenden Bedingungen eine Dividende gezahlt wird:
Unter diesen Bedingungen soll die H‰lfte des HGB-Bilanzgewinns ausgesch¸ttet werden.
Quelle: MeVis
Frauenhofer-MEVIS ist urspr¸nglich aus dem ÑCentrum f¸r Medizinische Diagnosesysteme und Visualisierung GmbHì hervorgegangen, die im August 1995 von Prof. Dr. Heinz-Otto Peitgen, Dr. Carl J. G. Evertsz und Dr. Hartmut J¸rgens als gemeinn¸tziges Institut der Universit‰t Bremen gegr¸ndet wurde. Gesellschafter der MeVis GmbH, die sp‰ter in MeVis Research GmbH umbenannt wurde, waren bis Ende 2008 das Land Bremen sowie von Juni 2007 bis Juni 2008 zus‰tzlich die MeVis Medical Solutions AG. Aufbau und Forschungsbetrieb von MeVis Research wurden von den Gesellschaftern durch eine Grundfinanzierung unterst¸tzt und von einem international besetzten wissenschaftlichen Beirat inhaltlich begleitet.
1)2)3)4)5)6) Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu mˆglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
| Mio. Euro | 2009 | 2010e | 2011e | 2012e | 2013e | 2014e |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Umsatzerlˆse | 13,9 | 14,0 | 14,9 | 15,5 | 16,1 | 16,8 |
| Bestandsver‰nd./Eigenleistungen | 2,3 | 2,8 | 2,6 | 2,4 | 2,2 | 2,2 |
| Gesamtleistung | 16,2 | 16,8 | 17,5 | 17,9 | 18,3 | 19,0 |
| % gg¸. Vorjahr | 4% | 4% | 3% | 2% | 4% | |
| Materialkosten | -0,5 | -0,5 | -0,6 | -0,6 | -0,6 | -0,6 |
| Personalkosten | -9,8 | -10,4 | -11,2 | -11,5 | -11,7 | -12,4 |
| Sonstige betriebliche Ertr‰ge | 1,8 | 1,4 | 1,5 | 1,5 | 1,6 | 1,6 |
| Sonstige betriebliche Aufwendungen | -3,3 | -2,8 | -2,5 | -2,5 | -1,8 | -1,0 |
| Sonderertr‰ge/-aufwendungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| EBITDA | 4,5 | 4,4 | 4,8 | 4,9 | 5,7 | 6,7 |
| Nachrichtlich: EBITDA bereinigt | 4,5 | 4,4 | 4,8 | 4,9 | 5,7 | 6,7 |
| Abschreibungen | -2,8 | -4,4 | -4,9 | -4,7 | -4,6 | -4,4 |
| davon: Goodwillabschreibungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Betriebsergebnis (EBIT) | 1,6 | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,2 | 2,3 |
| Nachrichtlich: EBIT bereinigt | 1,6 | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,2 | 2,3 |
| % gg¸. Vorjahr | -98% | -632% | 727% | 93% | ||
| Finanzergebnis | -0,5 | -0,2 | -0,4 | -0,2 | 0,1 | 0,2 |
| Ergebnis vor Steuern | 1,2 | -0,2 | -0,6 | 0,0 | 1,2 | 2,5 |
| Nachrichtlich: EBT bereinigt | 1,2 | -0,2 | -0,6 | 0,0 | 1,2 | 2,5 |
| % gg¸. Vorjahr | -116% | 104% | ||||
| Ertragsteuern (fortgef¸hrt) | -0,8 | -0,4 | 0,1 | 0,0 | -0,3 | -0,7 |
| Steuerquote | 66% | -198% | 23% | 9% | 27% | 26% |
| Ergebnis nach Ertragsteuern (fortgef¸hrt) | 0,4 | -0,6 | -0,4 | 0,0 | 0,9 | 1,8 |
| Ergebnis nach Ertragsteuern (nicht fortgef¸hrt) | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Ergebnis nach Ertragsteuern | 0,4 | -0,6 | -0,4 | 0,0 | 0,9 | 1,8 |
| Ergebnisanteile der Minderheiten | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Ergebnis nach Anteilen Dritter | 0,4 | -0,6 | -0,4 | 0,0 | 0,9 | 1,8 |
| davon: aus fortgef¸hrten Gesch‰ftsbereichen | 0,4 | -0,6 | -0,4 | 0,0 | 0,9 | 1,8 |
| davon: aus nicht fortgef¸hrten Gesch‰ftsber. | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Gewicht. dschn. Anz. Aktien, verw‰ss. (Mio. Stck.) | 1,700 | 1,700 | 1,700 | 1,700 | 1,700 | 1,700 |
| IFRS-Ergebnis je Aktie, verw‰ssert | 0,23 | -0,33 | -0,26 | -0,02 | 0,53 | 1,09 |
| Bereinigtes Ergebnis je Aktie, verw‰ssert (fortgef¸hrt) | 0,23 | -0,33 | -0,26 | -0,02 | 0,53 | 1,09 |
Gesch‰ftsjahresende per 31.12.
| Euro | 2009 | 2010e | 2011e | 2012e | 2013e |
|---|---|---|---|---|---|
| GuV-Kennzahlen | |||||
| Gesamtleistung (in Mio.) | 16,2 | 16,8 | 17,5 | 17,9 | 18,3 |
| EBITDA-Rendite | 27,7% | 26,4% | 27,2% | 27,3% | 31,4% |
| EBIT-Rendite | 10,1% | 0,2% | -1,0% | 0,8% | 6,4% |
| Nettorendite | 2,5% | -3,3% | -2,5% | -0,2% | 4,9% |
| Investitionsquote | 46,9% | 23,8% | 24,4% | 20,4% | 21,1% |
| F&E-Quote | |||||
| Sonst. betr. Aufw. u. Ertr. / Gesamtl. | 8,9% | 8,4% | 5,6% | 5,5% | 1,4% |
| Finanzergebnis / Gesamtl. | -2,9% | -1,3% | -2,2% | -1,0% | 0,3% |
| Zinsdeckungskoeffizient | 4,1 | 0,1 | 0,9 | 18,2 | |
| Dschn. Umsatzwachstum n‰chste 5 J. | 3,3% | ||||
| Dschn. Ergebniswachstum n‰chste 5 J. | 35,9% | ||||
| Kapitalrentabilit‰ts-Kennzahlen | |||||
| Eigenkapitalrendite (ROE) | 1,2% | -1,7% | -1,4% | -0,1% | 2,7% |
| Betriebskapitalrendite (ROCE) | 5,5% | 0,1% | -0,6% | 0,5% | 4,3% |
| Produktivit‰tskennzahlen | |||||
| Umsatz je Mitarbeiter (in Tsd.) EBIT je Mitarbeiter (in Tsd.) |
87,92 8,88 |
91,06 0,18 |
91,81 -0,94 |
91,37 0,72 |
90,70 5,82 |
| Bilanzkennzahlen | |||||
| Eigenkapitalquote | 64,0% | 72,0% | 76,6% | 82,4% | 82,7% |
| Anlagendeckungsgrad | 132,7% | 129,8% | 117,3% | 111,5% | 117,3% |
| Liquidit‰t (Quick Ratio) | 181,9% | 256,7% | 186,3% | 151,4% | 178,7% |
| Forderungen / Gesamtl. | 26,1% | 26,3% | 26,8% | 27,3% | 27,7% |
| Investitionen / Abschreibungen | 90,7% | 86,5% | 77,1% | 84,7% | |
| Working Capital-Quote | 6,8% | 7,1% | 7,7% | 8,3% | 8,9% |
| Net Debt (in Mio.) | -0,6 | -0,1 | 0,8 | -0,1 | -1,6 |
| Net Debt komplett (in Mio.) | -1,9 | -1,6 | -0,7 | -1,7 | -3,1 |
| Kennziffern je Aktie | |||||
| Ergebnis je Aktie, verw‰ssert | 0,23 | -0,33 | -0,26 | -0,02 | 0,53 |
| Cash Earnings je Aktie, verw‰ssert | 1,91 | 2,27 | 2,64 | 2,78 | 3,22 |
| Dividende je StA | 0,00 | 0,00 | 0,00 | 0,00 | 0,00 |
| Cash je Aktie, verw‰ssert | 4,54 | 2,82 | 2,50 | 1,29 | 2,15 |
| Net Debt je Aktie, verw‰ssert | -0,36 | -0,06 | 0,47 | -0,08 | -0,94 |
| Bewertungskennzahlen | |||||
| Enterprise Value / Umsatz | 2,5 | 1,5 | 1,5 | 1,4 | 1,3 |
| Enterprise Value / EBITDA | 8,9 | 5,7 | 5,6 | 5,2 | 4,2 |
| Enterprise Value / EBIT | 24,3 | 760,8 | 179,6 | 20,5 | |
| EV/Umsatz zu Umsatzwachstum | 0,46 | 0,46 | 0,43 | 0,40 | |
| PEG-Ratio StA | |||||
| Gesch‰ftsjahresende per 31.12. | |||||
Quelle: MeVis Medical Solutions, DZ BANK Sch‰tzung
UMSATZ NACH REGIONEN 2009
Digitale M ammographie Sonstige Befunde
UMSATZ- UND MARGENENTWICKLUNG
FREE CASHFLOW UND
| IFRS - in Mio. Euro | 2009 | 2010e | 2011e | 2012e | 2013e | 2014e |
|---|---|---|---|---|---|---|
| AKTIVA | ||||||
| Langfristige Vermögenswerte | 29,9 | 30,5 | 30,8 | 29,7 | 29,0 | 29,0 |
| Immaterielle Vermögensgegenstände | 27,1 | 26,9 | 26,4 | 25,5 | 24,9 | 24,7 |
| davon Goodwill | 16,6 | 17,4 | 18,2 | 18,2 | 18,2 | 18,2 |
| Sachanlagen | 1,2 | 1,0 | 0,8 | 0,6 | 0,5 | 0,4 |
| Finanzielle Vermögenswerte | 0,0 | 1,1 | 2,0 | 1,9 | 2,1 | 2,3 |
| Sonst. Forderungen und Vermögenswerte | 1,6 | 1,5 | 1,6 | 1,6 | 1,5 | 1,5 |
| Kurzfristige Vermögenswerte | 21,1 | 14,6 | 11,0 | 9,1 | 10,8 | 12,7 |
| Vorräte | 0,1 | 0,2 | 0,2 | 0,2 | 0,2 | 0,2 |
| Forderungen aus LuL | 4,2 | 4,4 | 4,7 | 4,9 | 5,1 | 5,3 |
| Finanzielle Vermögenswerte | 8,7 | 4,9 | 1,6 | 1,6 | 1,6 | 1,6 |
| Sonst. Forderungen und Vermögenswerte | 0,4 | 0,3 | 0,3 | 0,3 | 0,3 | 0,3 |
| Liquide Mittel | 7,7 | 4,8 | 4,3 | 2,2 | 3,7 | 5,4 |
| Zur Veräuß. vorgeseh. Vermögenswerte | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Bilanzsumme | 51,0 | 45,0 | 41,7 | 38,8 | 39,7 | 41,6 |
| PASSIVA | ||||||
| Eigenkapital | 32,6 | 32,4 | 32,0 | 32,0 | 32,8 | 34,7 |
| Gezeichnetes Kapital | 1,8 | 1,8 | 1,8 | 1,8 | 1,8 | 1,8 |
| Rücklagen | 33,4 | 32,9 | 32,4 | 32,4 | 33,3 | 35,2 |
| Sonstiges Eigenkapital | 1,5 | 1,5 | 1,5 | 1,5 | 1,5 | 1,5 |
| Minderheitenanteile | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Eigene Aktien | $-4,2$ | $-3,8$ | $-3,8$ | $-3,8$ | $-3,8$ | $-3,8$ |
| Langfristige Verbindlichkeiten | 7,0 | 7,1 | 4,1 | 1,1 | 1,1 | 1,1 |
| Pensionsrückstellungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Sonstige Rückstellungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Finanzielle Verbindlichkeiten | 6,6 | 6,7 | 3,7 | 0,7 | 0,7 | 0,7 |
| Sonstige Verbindlichkeiten | 0,4 | 0,4 | 0,4 | 0,4 | 0,4 | 0,4 |
| Kurzfristige Verbindlichkeiten | 11,3 | 5,5 | 5,6 | 5,7 | 5,8 | $_{\bf 5,8}$ |
| Verbindlichkeiten aus LuL | 1,1 | 0,9 | 0,9 | 1,0 | 1,0 | 1,1 |
| Sonstige Rückstellungen | 0,2 | 0,1 | 0,1 | 0,1 | 0,1 | 0,1 |
| Finanzielle Verbindlichkeiten | 7,9 | 1,4 | 1,4 | 1,4 | 1,4 | 1,4 |
| Sonstige Verbindlichkeiten | 2,1 | 3,1 | 3,2 | 3,2 | 3,2 | $_{3,3}$ |
| Schuld. a. zur Veräuß. gehalt. Veräußerungsgruppen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Bilanzsumme | 51,0 | 45,0 | 41,7 | 38,8 | 39,7 | 41,6 |
Gesch‰ftsjahresende per 31.12.
| Daten des zu bewertenden Unternehmens | |||
|---|---|---|---|
| Wachstumsrate ewige Rente | 1,0% | ||
| Durchschnittlicher Kapitalkostensatz (WACC) | 10,45% | ||
| (Kapitalkostens‰tze werden periodenspezifisch berechnet) |
| Mio. Euro | 2010e | 2011e | 2012e | 2013e | 2014e | 2015e |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Bereinigtes EBIT | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,2 | 2,3 | 4,0 |
| Ertragsteuern auf EBIT | 0,0 | 0,0 | 0,0 | -0,2 | -0,7 | -1,2 |
| Effektiver Ertragsteuersatz (Cash Taxes) | 0,0% | 0,0% | 0,0% | 18,3% | 30,0% | 30,0% |
| Net Operating Profit After Tax (NOPAT) | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,0 | 1,6 | 2,8 |
| +Abschreibungen (-Zuschreibungen) | 4,4 | 4,9 | 4,7 | 4,6 | 4,4 | 4,2 |
| -Investitionen (+Desinvestitionen) | -3,9 | -4,3 | -3,7 | -3,9 | -4,1 | -4,1 |
| -Erhˆhung (+Verminderung) des Working Capitals | -0,1 | -0,2 | -0,1 | -0,1 | -0,2 | -0,1 |
| Sonstige Ver‰nderungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Freier Cashflow | 0,4 | 0,3 | 1,1 | 1,5 | 1,7 | 2,8 |
| Wert des nicht-betriebsnotwendigen Vermˆgens | 0,0 | |
|---|---|---|
| Finanzielle Vermˆgenswerte und liquide Mittel | 16,4 | |
| Unternehmenswert Beginn Gesch‰ftsjahr | 38,0 | |
| Verbindlichkeiten | -14,5 | |
| R¸ckstellungen (incl. Pensionsr¸ckstell.) | 0,0 | |
| Eigenkap.-Wert (inkl. Minderh.) Beginn GJ | 23,5 | |
| Wert der Minderheitenanteile | 0,0 | |
| Korrektur des Fremdkapitals um Wandelanleihen | 0,0 | |
| Eigenkap.-Wert (ohne Minderh.) Beginn GJ | 23,5 | |
| Aufzinsung bis Bewert.-stichtag (m. EK Kostensatz) |
3,6 | |
| Eigenkap.-Wert (ohne Mind.) Bewert.-stichtag | 27,1 | |
| Wert des EK je Aktie, verw‰ssert (EUR) | 16,0 | |
| Gesch‰ftsjahresende per 31.12. |
| Marktdaten | ||||||
|---|---|---|---|---|---|---|
| Verzinsung risikofreie Anlage | 2,70% | |||||
| Risikopr‰mie Aktienmarkt | 5,00% | |||||
| Daten Vergleichsunternehmen | ||||||
| Levered Beta-Faktor | 1,9000 | |||||
| Daten des zu bewertenden Unternehmens | ||||||
| Wachstumsrate ewige Rente | 1,0% | |||||
| Durchschnittlicher Kapitalkostensatz (WACC) | 10,45% | |||||
| (Kapitalkostens‰tze werden periodenspezifisch berechnet) |
||||||
| Mio. Euro | 2010e | 2011e | 2012e | 2013e | 2014e | 2015e |
| Bereinigtes EBIT | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,2 | 2,3 | 4,0 |
| Ertragsteuern auf EBIT | 0,0 | 0,0 | 0,0 | -0,2 | -0,7 | -1,2 |
| Effektiver Ertragsteuersatz (Cash Taxes) | 0,0% | 0,0% | 0,0% | 18,3% | 30,0% | 30,0% |
| Net Operating Profit After Tax (NOPAT) | 0,0 | -0,2 | 0,1 | 1,0 | 1,6 | 2,8 |
| +Abschreibungen (-Zuschreibungen) | 4,4 | 4,9 | 4,7 | 4,6 | 4,4 | 4,2 |
| -Investitionen (+Desinvestitionen) | -3,9 | -4,3 | -3,7 | -3,9 | -4,1 | -4,1 |
| -Erhˆhung (+Verminderung) des Working Capitals | -0,1 | -0,2 | -0,1 | -0,1 | -0,2 | -0,1 |
| Sonstige Ver‰nderungen | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Freier Cashflow | 0,4 | 0,3 | 1,1 | 1,5 | 1,7 | 2,8 |
| Barwert der Freien Cashflows | 21,6 | |||||
| Wert des nicht-betriebsnotwendigen Vermˆgens | 0,0 | |||||
| Finanzielle Vermˆgenswerte und liquide Mittel | 16,4 | |||||
| Unternehmenswert Beginn Gesch‰ftsjahr | 38,0 | |||||
| Verbindlichkeiten | -14,5 | |||||
| R¸ckstellungen (incl. Pensionsr¸ckstell.) | 0,0 | |||||
| Eigenkap.-Wert (inkl. Minderh.) Beginn GJ | 23,5 | |||||
| Wert der Minderheitenanteile | 0,0 | |||||
| Korrektur des Fremdkapitals um Wandelanleihen | 0,0 | |||||
| Eigenkap.-Wert (ohne Minderh.) Beginn GJ | 23,5 | |||||
| Aufzinsung bis Bewert.-stichtag (m. EK Kostensatz) |
3,6 | |||||
| Eigenkap.-Wert (ohne Mind.) Bewert.-stichtag | 27,1 | |||||
| Wert des EK je Aktie, verw‰ssert (EUR) | 16,0 | |||||
| Gesch‰ftsjahresende per 31.12. |
| Dr. Christa B‰hr, CFA | Healthcare | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 72 42 | [email protected] |
|---|---|---|---|
| Michael Bissinger, CIIA | Healthcare | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4 20 13 | [email protected] |
| Dr.Elmar Kraus | Biotechnologie/Pharma | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 22 48 | [email protected] |
| Thomas Maul | Pharma/Pharmahandel | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 16 04 | [email protected] |
| SALES INSTITUTIONELLE | |||
| Equity Sales | |||
| Deutschland | Kai Bˆckel | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 12 28 | [email protected] |
| Benelux, Skandinavien | Heiko Klebing | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 49 95 | [email protected] |
| Schweiz | Petra Bukan | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4992 | [email protected] |
| ÷sterreich | Thomas Reichelt | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 6709 | [email protected] |
| UK | Jonathan Cox Lars Wohlers |
+44 - 20 - 7776 ñ 6075 +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 68 34 |
[email protected] [email protected] |
| Sales Trading | |||
| Sales Trading | Sacha Kaiser | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4 28 28 | [email protected] |
| Derivatives Sales | |||
| Derivatives Sales | Michael Menrad | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 9 91 95 | [email protected] |
| ZUGANG ZU DZ RESEARCH (KONTAKT [email protected]) Bloomberg |
DZAG |
||
| Reuters | "DZ Bank" & RCH |
||
| ANSPRECHPARTNER DEPOT A | |||
| Depot A Sales Aktien/Rohstoffe | Sven Kˆhler | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 78 71 | [email protected] |
| ANSPRECHPARTNER SALES RETAIL | |||
| Sales Produktlˆsungen (Derivate/Bonds) | +49 ñ (0)69 ñ 74 47 ñ 4 23 67 | [email protected] | |
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Verantwortlich: Dr. Lothar Weniger, Leiter Aktienresearch
© DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main 2010 Nachdruck und Vervielf‰ltigung nur mit Genehmigung der DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Frankfurt am Main
Die DZ BANK f¸hrt eine Liste der Unternehmen, f¸r die unternehmensbezogene Finanzanalysen ("Masterlisteì) verˆffentlicht werden. Zu allen Unternehmen auf der Masterliste werden kursrelevante Ereignisse kommentiert. Ob und warum solche Verˆffentlichungen vorgenommen werden, liegt allein im Ermessen der DZ BANK. Dar¸ber hinaus werden f¸r Werte auf der Masterliste umfangreiche Analysen verfasst. F¸r welche Unternehmen solche Verˆffentlichungen vorgenommen werden, liegt allein im Ermessen der DZ BANK. Zur Einhaltung der
Vorschriften des Wertpapierhandelsgesetzes kann es jederzeit vorkommen, dass f¸r einzelne auf der Masterliste aufgef¸hrte Unternehmen die Verˆffentlichung von Finanzanalysen ohne Vorank¸ndigung gesperrt wird.
Die Aktienkurse sind Datastream entnommen auf Basis der angegeb. Datastream-K¸rzel; es sind Schlusskurse gem‰fl Datastream-Systematik.
Bundesanstalt f¸r Finanzdienstleistungsaufsicht, Lurgiallee 12, 60439 Frankfurt am Main, Germany
DZ BANK AG Deutsche Zentral-Genossenschaftsbank, Platz der Republik, 60265 Frankfurt am Main, Germany
Research-Analysten werden nicht f¸r bestimmte Investment Banking-Transaktionen verg¸tet. Der/die Verfasser dieser Studie erh‰lt/erhalten eine Verg¸tung, die (unter anderem) auf der Gesamtrentabilit‰t der DZ BANK basiert, welche Ertr‰ge aus dem Investment Banking-Gesch‰ft und anderen Gesch‰ftsbereichen des Unternehmens einschlieflt. Die Analysten der DZ BANK und deren Haushaltsmitglieder sowie Personen, die den Analysten Bericht erstatten, d¸rfen grunds‰tzlich kein finanzielles Interesse an Finanzinstrumenten von Unternehmen haben, die vom Analysten gecovert werden.
Die DZ BANK und/oder mit ihr verbundene Unternehmen:
Weitere Informationen und Pflichtangaben zu Finanzanalysen finden Sie unter www.dzbank.de
b) Unsere Empfehlungen stellen keine Anlageberatung dar und kˆnnen deshalb je nach den speziellen Anlagezielen, dem Anlagehorizont oder der individuellen Vermˆgenslage f¸r einzelne Anleger nicht oder nur bedingt geeignet sein. Die in diesem Dokument enthaltenen Empfehlungen und Meinungen geben die nach besten Kr‰ften erstellte Beurteilung der DZ BANK zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments wieder und kˆnnen aufgrund k¸nftiger Ereignisse oder Entwicklungen ohne Vorank¸ndigung ge‰ndert werden. Dieses Dokument darf in allen L‰ndern nur in Einklang mit dem jeweils dort geltenden Recht verteilt werden, und Personen, die in den Besitz dieses Dokuments gelangen, sollten sich ¸ber die dort geltenden Rechtsvorschriften informieren und diese befolgen. Dieses Dokument stellt eine unabh‰ngige Bewertung der entsprechenden Emittentin beziehungsweise Wertpapiere durch die DZ BANK dar und alle hierin enthaltenen Bewertungen, Meinungen oder Erkl‰rungen sind diejenigen des Verfassers des Dokuments und stimmen nicht notwendigerweise mit denen der Emittentin oder dritter Parteien ¸berein.
c) Dieses Dokument wurde Ihnen lediglich zu Informationszwecken ¸bergeben und darf weder ganz noch teilweise vervielf‰ltigt, an andere Personen weiter verteilt oder verˆffentlicht werden.
d) Die DZ BANK hat die Informationen, auf die sich das Dokument st¸tzt, aus Quellen ¸bernommen, die sie als zuverl‰ssig einsch‰tzt, hat aber nicht alle diese Informationen selbst nachgepr¸ft. Dementsprechend geben die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder ihre jeweiligen Tochtergesellschaften keine Gew‰hrleistungen oder Zusicherungen hinsichtlich der Genauigkeit, Vollst‰ndigkeit oder Richtigkeit der in diesem Dokument enthaltenen Informationen oder Meinungen ab. Des Weiteren ¸bernimmt die DZ BANK keine Haftung f¸r Verluste, die durch die Verteilung und/oder Verwendung dieses Dokuments verursacht und/oder mit der Verwendung dieses Dokuments im Zusammenhang stehen.
Eine Entscheidung bez¸glich einer Wertpapieranlage sollte auf der Grundlage unabh‰ngiger Investmentanalysen und Verfahren sowie anderer Studien, einschliefllich, jedoch nicht beschr‰nkt auf, Informationsmemoranden, Verkaufs- oder Emissionsprospekte erfolgen und nicht auf der Grundlage dieses Dokuments. Obgleich die DZ BANK Hyperlinks zu Internet-Seiten von in dieser Studie erw‰hnten Unternehmen angeben kann, bedeutet die Einbeziehung eines Links nicht, dass die DZ BANK s‰mtliche Daten auf der verlinkten Seite bzw. Daten, auf welche von dieser Seite aus zugegriffen werden kann, best‰tigt, empfiehlt oder genehmigt. Die DZ BANK ¸bernimmt weder eine Haftung f¸r solche Daten noch f¸r irgendwelche Konsequenzen, die aus der Verwendung dieser Daten entstehen.
e) Dieses Dokument stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots zum Erwerb von Wertpapieren oder sonstigen Finanzinstrumenten dar und darf auch nicht dahingehend ausgelegt werden. Die Informationen in diesem Dokument stellen keine Anlageberatung dar. Mit der Ausarbeitung dieses Dokuments wird die DZ BANK gegen¸ber keiner Person als Anlageberater oder als Portfolioverwalter t‰tig. f) Die DZ BANK ist berechtigt, Investment Banking- und sonstige Gesch‰ftsbeziehungen zu dem/den Unternehmen zu unterhalten, die Gegenstand dieser Studie sind. Die Research-Analysten der DZ BANK liefern ebenfalls wichtigen Input f¸r Investment Banking- und andere Verfahren zur Auswahl von Unternehmen. Anleger sollten davon ausgehen, dass die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder deren jeweilige Tochtergesellschaften bestrebt sind bzw. sein werden, Investment Banking- oder sonstige Gesch‰fte von dem bzw. den Unternehmen, die Gegenstand dieser Studie sind, zu akquirieren, und dass die Research-Analysten, die an der Erstellung dieser Studie beteiligt waren, im Rahmen des geltenden Rechts am Zustandekommen eines solchen Gesch‰fts beteiligt sein kˆnnen. DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder deren jeweilige Tochtergesellschaften sowie deren Mitarbeiter halten mˆglicherweise Positionen in diesen Wertpapieren oder t‰tigen Gesch‰fte mit diesen Wertpapieren. g) Research-Analysten werden nicht f¸r bestimmte Investment Banking-Transaktionen verg¸tet. Der/die Verfasser dieser Studie erh‰lt/erhalten eine Verg¸tung, die (unter anderem) auf der Gesamtrentabilit‰t der DZ BANK basiert, welche Ertr‰ge aus dem Investment Banking-Gesch‰ft und anderen Gesch‰ftsbereichen des Unternehmens einschlieflt. Die Analysten der DZ BANK und deren Haushaltsmitglieder sowie Personen, die den Analysten Bericht erstatten, d¸rfen grunds‰tzlich kein finanzielles Interesse an Wertpapieren oder Futures von Unternehmen haben, die vom Analysten gecovert werden.
Grayson and Company, Inc., ein in den USA registrierter Broker-Dealer (ÑAuerbachì). Die Verteilung an US Investoren erfolgt entweder durch Auerbach, entsprechend der Vorschriften der ÑFinancial Industry Regulatory Authorityì der USA oder direkt durch die DZ BANK an grofle institutionelle Investoren entsprechend der Definition in Vorschrift 15a-6. Im Falle einer direkten Verteilung durch die DZ BANK ist es ausschliefllich dazu bestimmt, von diesen gelesen zu werden. Jeder Auftrag zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, die in diesem Dokument analysiert werden, muss bei Auerbach platziert werden. Sie erreichen Auerbach in der 25 West 45th Street, New York, NY 10036, 212- 557-4444. Dieses Dokument wurde auflerhalb der Vereinigten Staaten von Analysten verfasst, f¸r die mˆglicherweise keine Vorschriften ¸ber die Erstellung von Analysen und die Unabh‰ngigkeit von Research-Analysten galten, die den Vorschriften entsprechen, die in den Vereinigten Staaten gelten. Die in diesem Dokument enthaltenen Meinungen, Sch‰tzungen und Prognosen sind diejenigen der DZ BANK zum Zeitpunkt der Erstellung des Dokuments und kˆnnen ohne Mitteilung ge‰ndert werden. Die in diesem Dokument enthaltenen Informationen wurden von der DZ BANK aus Quellen zusammengestellt, die als zuverl‰ssig eingesch‰tzt wurden; es ¸bernimmt jedoch weder die DZ BANK noch ihre Tochtergesellschaften noch irgendeine andere Person ausdr¸cklich oder stillschweigend irgendwelche Garantien oder Gew‰hrleistungen bez¸glich der Genauigkeit, Vollst‰ndigkeit oder Richtigkeit dieses Dokuments. Im Anwendungsbereich der bundesrechtlichen Rechtsvorschriften der Vereinigten Staaten von Amerika (USA) oder dem Recht der Einzelstaaten der USA geht der vorstehende Garantie-, Haftungs- und Gew‰hrleistungsausschluss der Klausel zum Haftungsausschluss oben in Ziffer 1 d) vor. Die in diesem Dokument analysierten Wertpapiere/ADRS sind entweder an einer US-amerikanischen Bˆrse notiert bzw. werden am US-amerikanischen Over-the-Counter-Markt oder ausschliefllich am Devisenmarkt gehandelt. Diejenigen Wertpapiere, die nicht in den USA registriert sind, d¸rfen nicht innerhalb der USA oder US-amerikanischen Personen angeboten oder innerhalb der USA oder an US-amerikanische Personen verkauft werden (im Sinne von Regulation S und gem‰fl Securities Act of 1933 (das ÑWertpapiergesetzì), es sei denn, es liegt eine Ausnahme entsprechend des Wertpapiergesetzes vor. Dieses Dokument stellt weder ein Angebot zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers im Sinne von Abschnitt 5 des Wertpapiergesetzes dar und weder dieses Dokument noch irgendwelche darin enthaltenen Bestandteile bilden die Grundlage irgendeines Vertrages oder anderweitigen Verpflichtung irgendeiner Art. Dar¸ber hinaus ist es nicht zul‰ssig, sich im Zusammenhang mit irgendeinem Vertrag oder einer anderweitigen Verpflichtung auf dieses Dokument oder irgendwelche darin enthaltenen Bestandteile zu st¸tzen. In Kanada darf dieses Dokument nur an die dort gebietsans‰ssigen Personen verteilt werden, die, befreit von der Prospektpflicht gem‰fl den im jeweiligen Territorium bzw. der jeweiligen Provinz geltenden wertpapierrechtlichen Bestimmungen, berechtigt sind, Abschl¸sse im Zusammenhang mit den hierin beschriebenen Wertpapieren zu t‰tigen. 3.a) Spezifische Angaben f¸r Groflbritannien: Die DZ BANK unterliegt hinsichtlich ihrer Verhaltens- und Organisationspflichten der Aufsicht durch die Bundesanstalt f¸r Finanzdienstleistungsaufsicht. Soweit allerdings dieses Dokument in Groflbritannien verteilt wird, darf es nur an berechtigte Gegenparteien (Eligible Counterparties) und professionelle Kunden (Professional Clients) entsprechend der Definition dieser Begriffe in den FSA (Financial Services Authority) Regularien verteilt und an diese gerichtet sein (diese Personen werden folgend als Ñrelevante Personenì bezeichnet). Keine anderen als die relevanten Personen sollen auf der Grundlage dieses Dokuments handeln oder darauf vertrauen. Jede Investitionen oder Investmentaktivit‰t, auf die sich dieses Dokument bezieht, steht nur relevanten Personen zur Verf¸gung und nur relevante Personen kˆnnen diese Investitionen t‰tigen.
D J FM A M J J A S O ND J F MA MJ J A S ON 10 15 20 25 30 35 40 45 MEVIS MEDICAL SOLUTIONS 90-Tage-Durchschnitt Source: Thomson Datastream
C800
1)2)3)4)5)6) Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu mˆglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
b) Die DZ BANK, DZ Financial Markets LLC und/oder ihre jeweiligen
Tochtergesellschaften schlieflen ausdr¸cklich alle Bedingungen, Garantien,
Gew‰hrleistungen und Bestimmungen (gleich, ob sie auf Gesetz, Common Law oder
auf anderer Grundlage beruhen) jeglicher Art aus, gleichg¸ltig, ob sie sich auf die
Genauigkeit, Vollst‰ndigkeit oder Richtigkeit dieser Information oder der in diesem
Dokument vertretenen Meinungen oder Sonstiges beziehen. Ferner ¸bernimmt die DZ
BANK keinerlei Haftung f¸r direkte oder indirekte Sch‰den oder Verluste jeglicher Art,
gleichg¸ltig, ob sie aus einer Vertragsverletzung, unerlaubter Handlung (inklusive
Fahrl‰ssigkeit), Verletzung einer gesetzlichen Pflicht, Freistellung oder sonstigen
Tatbest‰nden herr¸hren, welche durch die Verˆffentlichung und/oder Nutzung dieses
Dokuments entstanden sind. Mit keiner Angabe in diesem Disclaimer ist beabsichtigt, die
Haftung f¸r (i) Betrug, (ii) den Tod oder kˆrperliche Verletzungen aufgrund von
Fahrl‰ssigkeit, (iii) Verletzung von Bedingungen mit Bezug auf Anspr¸che gem‰fl
Abschnitt 2 Sale of Goods Act 1979 und/oder Abschnitt 2 Supply of Goods and Services
Act 1982, oder (iv) in Bezug auf Tatbest‰nde, bei denen die Haftung kraft Gesetzes nicht
begrenzt oder aufgehoben werden darf, ganz oder teilweise auszuschlieflen. Im
Anwendungsbereich der in England geltenden Rechtsvorschriften geht diese Ziffer 3 b)
den Bestimmungen zum Haftungsausschluss oben in Ziffer 1d) vor.
5.a) Hinweis: S‰mtliche Fair Value-Werte / Kursziele, die f¸r die in dieser Studie analysierten Unternehmen angegeben werden, kˆnnen auf Grund verschiedener Risikofaktoren, einschliefllich, jedoch nicht ausschliefllich, Marktvolatilit‰t, Branchenvolatilit‰t, Maflnahmen des Unternehmens, Wirtschaftslage, Nichterf¸llung von Ertrags- und/oder Umsatzprognosen, Nichtverf¸gbarkeit von vollst‰ndigen und genauen Informationen und/oder ein sp‰ter eintretendes Ereignis, das sich auf die zugrundeliegenden Annahmen der DZ BANK bzw. sonstiger Quellen, auf welche sich die DZ BANK in diesem Dokument st¸tzt, auswirkt, mˆglicherweise nicht erreicht werden.
b) Die DZ BANK ist ebenfalls berechtigt, w‰hrend des Analysezeitraums eine andere Studie ¸ber das Unternehmen zu verˆffentlichen, in der kein Fair Value-Wert / Kursziel angegeben wird, sondern Bewertungsprobleme erˆrtert werden. Die angegebenen Fair Value-Werte / Kursziele sollten im Zusammenhang mit allen bisher verˆffentlichten Studien und Entwicklungen, welche sich auf das Unternehmen sowie die Branche und Finanzm‰rkte, in denen das Unternehmen t‰tig ist, beziehen, betrachtet werden. c) Die DZ BANK trifft keine Pflicht zur Aktualisierung des Research Reports. Anleger m¸ssen sich selbst ¸ber den laufenden Gesch‰ftsgang und etwaige Ver‰nderungen im laufenden Gesch‰ftsgang der Emittentin informieren.
d) Indem Sie dieses Dokument nutzen oder sich gleich in welcher Weise darauf verlassen, akzeptieren Sie die vorstehenden Beschr‰nkungen als f¸r Sie verbindlich. Zus‰tzliche Informationen ¸ber den Inhalt dieser Studie erhalten Sie auf Anfrage. e) Sollte sich eine Bestimmung dieses Disclaimers unter dem jeweils anwendbaren Recht als rechtswidrig, unwirksam oder nicht durchsetzbar herausstellen, ist die betreffende Bestimmung so zu behandeln, als w‰re sie nicht Bestandteil dieses Disclaimers; in keinem Fall ber¸hrt sie die Rechtm‰fligkeit, Wirksamkeit oder Durchsetzbarkeit der ¸brigen Bestimmungen.
Halten 1.12.2010 15,10 EUR
Empfehlung Datum Kurs
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