MeVis Medical Solutions AG

Quarterly Report • Mar 6, 2014

(CDAX, Software/IT)

		Wertindikatoren:	EUR	Aktien Daten:		Beschreibung:
Hold		DCF:	17,12	Bloomberg:	M3V GR
		FCF-Value Potential 15e:	23,62	Reuters:	M3VG	Führender Softwareanbieter für Geräte der bildgebenden Medizin
EUR 16,50				ISIN:	DE000A0LBFE4
		Markt Snapshot:	EUR Mio.	Aktionäre:		Risikoprofil (WRe):	2014e
		Marktkapitalisierung:	28,2	Freefloat	21,1 %	Beta:	1,8
Kurs	EUR 15,49	Aktienanzahl (Mio.):	1,8	Sonstige Großaktionäre	22,7 %	KBV:	1,0 x
Upside	6,5 %	EV:	12,7	Prof. Dr. Heinz-Otto Peitgen	19,4 %	EK-Quote:	79 %
		Freefloat MC:	5,9	Dr. Hartmut Jürgens	16,5 %	Net Fin. Debt / EBITDA:	-3,2 x
		Ø Trad. Vol. (30T; EUR):	12,37	Dr. Carl J. G. Evertsz	14,9 %	Net Debt / EBITDA:	-3,2 x

Vorläufige Zahlen im Rahmen; Guidance 2014 unter den Schätzungen

Kennzahlen Q4/2013:									Kommentar zu den Kennzahlen:
	MeVis Medical Solutions - Q4 2013								GJ 13 entspricht weitgehend den Erwartungen
in EUR m	Q4/13	Q4/13e	Q4/12	yoy	2013	2013e	2012	yoy
Sales	3.5	3.6	3.2	9.1%	14.6	14.7	13.3	9.4%
EBITDA margin	1.2 35.1%	1.4 38.9%	1.6 50.7%	-24.5%	6.1 41.8%	6.3 42.7%	6.0 44.6%	2.5%
EBIT margin	0.8 23.6%	1.0 27.8%	1.0 31.7%	-18.6%	4.0 27.4%	4.2 28.6%	3.0 22.3%	34.3%

• GJ 13 entspricht weitgehend den Erwartungen
• Die Liquidität ist um EUR 5,3 Mio. stark angestiegen, was einen Sondereffekt aufgrund neuer Zahlungsbedingungen mit Hologic darstellt

MeVis Medical Solutions AG veröffentlichte am 5. März die vorläufigen Zahlen für das Gesamtjahr 2013. Diese entsprachen weitgehend den Schätzungen. Der Umsatz im Segment Digitale Mammographie ist von EUR 10,1 Mio. auf EUR 11,3 Mio. angestiegen. Damit hat dieser Geschäftsbereich erneut am stärksten zum Umsatz beigetragen (77%). Das Segment Sonstige Befundung hat EUR 3,3 Mio. beigetragen (+EUR 0,1 Mio. yoy).

Das Unternehmen hat erneut seine strikte Kostendisziplin unter Beweis gestellt. Die Personalaufwendungen sanken um EUR 0,2 Mio. auf EUR 7,9 Mio. und die sonstigen operativen Aufwendungen fielen um EUR 0,4 Mio. von EUR 2,3 Mio. auf EUR 1,9 Mio. Darüber hinaus sanken die Abschreibungen um EUR 0,9 Mio. auf EUR 2,1 Mio. aufgrund einer geringeren Kapitalisierung der Entwicklungsaufwendungen in den vergangenen Jahren. Eine Reduzierung der Forderungen führte zu einem stärker als erwarteten Cashflow. Folglich ist die Liquidität um EUR 5,3 Mio. auf EUR 14,0 Mio. (EUR 13,1 Mio. WRe) angestiegen, nachdem die neuen Zahlungsbedingungen mit Hologic vereinbart wurden.

Des Weiteren wurde die Guidance für das Geschäftsjahr 2014 in der Pressemitteilung veröffentlicht. Da das Siemens JV seit Beginn des aktuellen Geschäftsjahres nicht mehr quotal konsolidiert wird, werden unsere Annahmen weiter gesenkt. Der Entkonsolidierungseffekt wurde bereits antizipiert, die nun veröffentlichten Vorhersagen lagen jedoch leicht unter den WR Schätzungen. Aufgrund dessen überarbeiten wir unsere Schätzungen, bekräftigen jedoch das Kursziel. Die aktuelle Liquidität von EUR 14,0 Mio. repräsentiert ca. 51% der MCap. Die Halten-Empfehlung für die Aktie wird mit einem Kursziel von EUR 16,50 weiterhin bestätigt.

Schätzungsänderungen:							Kommentar zu den Änderungen:
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.	2013e (alt)	+ / -	2014e (alt)	+ / -	2015e (alt)	+ / -	Reduzierung des Umsatzes und des EBIT aufgrund der Entkonsolidierung des Siemens JV
Umsatz	14,7	-0,7 %	12,9	-4,7 %	12,9	-3,1 %	Steigende Kostenbasis erwartet
EBITDA	6,3	-3,1 %	6,3	-23,4 %	6,2	-20,8 %
EBIT	4,2	-3,4 %	4,3	-31,6 %	4,3	-28,1 %
EBT	4,3	-3,3 %	4,4	-30,8 %	4,4	-27,5 %
Nettoergebnis	4,1	-3,2 %	4,1	-30,8 %	3,9	-27,5 %

	GJ Ende: 31.12.	CAGR
	in EUR Mio.	(12-15e)	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
	Umsatz	-2,2 %	13,9	14,3	13,7	13,3	14,6	12,3	12,5
	Veränd. Umsatz yoy		27,9 %	3,0 %	-4,3 %	-2,4 %	9,4 %	-15,8 %	1,6 %
	Rohertragsmarge		113,3 %	114,7 %	112,3 %	114,1 %	104,8 %	106,6 %	106,2 %
	EBITDA	-6,4 %	4,5	3,5	4,4	6,0	6,1	4,8	4,9
	Marge		32,3 %	24,2 %	32,3 %	44,6 %	41,8 %	39,0 %	39,0 %
	EBIT	1,7 %	1,6	-5,4	-1,6	3,0	4,1	3,0	3,1
	Marge		11,8 %	-38,0 %	-12,0 %	22,3 %	28,1 %	24,0 %	25,0 %
	Nettoergebnis	9,5 %	0,4	-8,3	-4,1	2,2	4,0	2,8	2,8
	EPS	9,4 %	0,23	-4,89	-2,38	1,26	2,30	1,63	1,65
	EPS adj.	9,4 %	0,23	-4,89	-2,38	1,26	2,30	1,63	1,65
	DPS	-	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00	0,00
Rel. Performance vs CDAX:	Dividendenrendite		0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
1 Monat: 4,5 %	FCFPS		0,02	1,04	1,34	1,56	2,50	1,92	1,53
	EV / Umsatz		2,9 x	2,2 x	0,7 x	0,3 x	1,1 x	1,0 x	0,8 x
6 Monate: -23,2 %	EV / EBITDA		9,0 x	9,3 x	2,2 x	0,6 x	2,6 x	2,7 x	2,1 x
Jahresverlauf: -24,9 %	EV / EBIT		24,7 x	n.a.	n.a.	1,2 x	3,9 x	4,3 x	3,2 x
Letzte 12 Monate: 60,7 %	KGV		102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	6,7 x	9,5 x	9,4 x
	KGV ber.		102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	6,7 x	9,5 x	9,4 x
Unternehmenstermine:	FCF Yield Potential		1,9 %	-7,7 %	3,2 %	93,3 %	28,0 %	24,8 %	30,6 %
24.04.14 FY 2013	Nettoverschuldung		-0,6	-0,7	-2,8	-7,8	-12,1	-15,4	-18,1
19.05.14 Q1	ROE		1,2 %	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	16,0 %	10,0 %	9,2 %
05.06.14 AGM	ROCE (NOPAT)		1,7 %	-28,8 %	-11,0 %	16,6 %	26,5 %	19,1 %	19,5 %
11.08.14 Q2	Guidance:	Sinkende Umsätze nach Entkonsolidierung JV. Höhere Kostenbasis erwartet.

A n a l y s t / - i n

Harald Hof hhof@warburg-research.com +49 40 309537 125

Unternehmenshintergrund

• Der Ursprung der 1998 gegründeten MeVis Medical Solutions AG geht auf das Jahr 1992 zurück, in dem das CeVis (Center for Complex Systems and Visualization) an der Universität Bremen gegründet worden ist.
• Die AG wurde mit dem Ziel gegründet, auf Basis der wissenschaftlichen Erfolge im Bereich der Forschung kommerziell erfolgreiche krankheitsorientierte Produkte zu entwickeln und diese zu vermarkten.
• Seit Gründung ist MeVis im Bereich der Computerunterstützung bildbasierter, medizinischer Diagnostik und Therapie tätig.
• MeVis ist es gelungen, zu einem weltweit führenden Anbieter von Softwarelösungen für die bildbasierte Medizin aufzusteigen. Diese Entwicklung basiert im Wesentlichen auf dem Erfolg im Bereich der digitalen Mammographie.
• Gemeinsam mit Hologic und Siemens dominieren die Lösungen der MeVis heute dieses Segment. Darüber hinaus verfügt MeVis über eine breite Produktpalette neuer Produkte.

Wettbewerbsqualität

• MeVis verfolgt eine Strategie der frühen Marktbesetzung in neuen Feldern der bildgebenden Medizintechnik. Im Fokus stehen dabei Produkte für Massenmärkte.
• Die Fähigkeit der sehr frühen Marktbesetzung zeichnet MeVis gegenüber Wettbewerbern aus.
• MeVis unterhält langfristig und interdisziplinär angelegte Kooperationen mit über 100 Kliniken und führenden Forschungszentren in Deutschland, Europa, den USA und Asien.
• MeVis pflegt Partnerschaften mit den weltweit führenden Medizintechnik-OEMs. Beispielhaft sind hier Siemens und Hologic zu nennen.

DCF Modell
		Detailplanung						Übergangsphase						Term. Value
Kennzahlen in EUR Mio.	2014e	2015e	2016e	2017e	2018e	2019e	2020e	2021e	2022e	2023e	2024e	2025e	2026e
Umsatz	12,3	12,5	11,6	10,9	10,4	10,0	9,7	9,5	9,3	9,3	9,4	9,5	9,7
Umsatzwachstum	-15,8 %	1,6 %	-7,0 %	-6,0 %	-5,0 %	-4,0 %	-3,0 %	-2,0 %	-1,5 %	-0,5 %	1,0 %	1,5 %	2,0 %	2,0 %
EBIT	3,0	3,1	3,4	2,7	2,3	1,9	1,6	1,4	1,3	1,3	1,3	1,3	1,4
EBIT-Marge	24,0 %	25,0 %	29,0 %	25,0 %	22,0 %	19,0 %	17,0 %	15,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %
Steuerquote (EBT)	8,0 %	12,0 %	20,0 %	20,0 %	20,0 %	20,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	25,0 %	35,0 %
NOPAT	2,7	2,8	2,7	2,2	1,8	1,5	1,2	1,1	1,0	1,0	1,0	1,0	0,9
Abschreibungen	1,9	1,8	1,6	1,5	1,5	1,3	1,3	1,2	1,1	1,0	0,9	0,9	0,9
Abschreibungsquote	15,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	14,0 %	13,0 %	13,0 %	13,0 %	12,0 %	11,0 %	10,0 %	9,0 %	9,0 %
Veränd. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Liquiditätsveränderung
- Working Capital	-0,7	-0,1	0,0	-0,1	-0,1	-0,1	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
- Investitionen	2,0	2,1	1,9	1,7	1,5	1,3	1,3	1,2	1,1	1,0	0,9	0,9	0,9
Investitionsquote	16,6 %	16,4 %	16,0 %	16,0 %	14,0 %	13,0 %	13,0 %	13,0 %	12,0 %	11,0 %	10,0 %	9,0 %	9,0 %
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Free Cash Flow (WACC Modell)	3,2	2,6	2,4	2,1	1,9	1,6	1,3	1,1	1,0	1,0	1,0	1,0	0,9	1
Barwert FCF	2,9	2,1	1,8	1,3	1,1	0,8	0,6	0,4	0,4	0,3	0,3	0,2	2,1	2
Anteil der Barwerte		50,27 %						38,59 %						11,14 %
Modell-Parameter								Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC:			Herleitung Beta:					Barwerte bis 2026e			17
								Terminal Value			2
Fremdkapitalquote	0,00 %		Finanzielle Stabilität			1,00		Zinstr. Verbindlichkeiten			1
FK-Zins (nach Steuern)	4,2 %		Liquidität (Aktie)			2,00		Pensionsrückstellungen			1
Marktrendite	8,00 %		Zyklizität			2,00	Hybridkapital				0
Risikofreie Rendite	2,50 %		Transparenz			2,00	Minderheiten				0
			Sonstiges			2,00		Marktwert v. Beteiligungen			0
							Liquide Mittel				14	Aktienzahl (Mio.)		1,8
WACC	12,40 %		Beta			1,80		Eigenkapitalwert			31	Wert je Aktie (EUR)		17,12

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

	Ewiges Wachstum								Delta EBIT-Marge
Beta WACC	1,25 %	1,50 %	1,75 %	2,00 %	2,25 %	2,50 %	2,75 %	Beta WACC	-1,5 pp	-1,0 pp		-0,5 pp +0,0 pp	+0,5 pp	+1,0 pp	+1,5 pp
1,98 13,4 %	16,65	16,67	16,69	16,71	16,73	16,75	16,78	1,98 13,4 %	16,05	16,27	16,49	16,71	16,93	17,15	17,37
1,89 12,9 %	16,84	16,86	16,89	16,91	16,93	16,96	16,98	1,89 12,9 %	16,23	16,46	16,68	16,91	17,13	17,36	17,59
1,85 12,7 %	16,94	16,96	16,99	17,01	17,04	17,07	17,10	1,85 12,7 %	16,32	16,55	16,78	17,01	17,24	17,47	17,70
1,80 12,4 %	17,04	17,07	17,09	17,12	17,15	17,18	17,21	1,80 12,4 %	16,42	16,66	16,89	17,12	17,36	17,59	17,82
1,75 12,2 %	17,15	17,18	17,21	17,23	17,27	17,30	17,33	1,75 12,2 %	16,52	16,76	17,00	17,23	17,47	17,71	17,95
1,71 11,9 %	17,26	17,29	17,32	17,35	17,39	17,42	17,46	1,71 11,9 %	16,63	16,87	17,11	17,35	17,59	17,83	18,08
1,62 11,4 %	17,50	17,53	17,57	17,60	17,64	17,68	17,73	1,62 11,4 %	16,86	17,11	17,36	17,60	17,85	18,10	18,35

Durch die veränderte Zusammenarbeit mit Hologic ab 2016 werden bereits vorab fallende Umsätze erwartet.

Dies führt zu einem geringeren operativen Leverage. Fallende EBIT-Margen sind die Folge.

Wertermittlung
	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
KBV	1,3 x	1,3 x	0,6 x	0,5 x	1,1 x	1,0 x	0,9 x
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)	3,17	1,63	1,05	3,44	5,62	7,08	8,55
EV / Umsatz	2,9 x	2,2 x	0,7 x	0,3 x	1,1 x	1,0 x	0,8 x
EV / EBITDA	9,0 x	9,3 x	2,2 x	0,6 x	2,6 x	2,7 x	2,1 x
EV / EBIT	24,7 x	n.a.	n.a.	1,2 x	3,9 x	4,3 x	3,2 x
EV / EBIT adj.*	24,7 x	n.a.	n.a.	1,2 x	3,9 x	4,3 x	3,2 x
Kurs / FCF	n.a.	18,5 x	5,4 x	4,2 x	6,2 x	8,1 x	10,1 x
KGV	102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	6,7 x	9,5 x	9,4 x
KGV ber.*	102,1 x	n.a.	n.a.	5,2 x	6,7 x	9,5 x	9,4 x
Dividendenrendite	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Free Cash Flow Yield Potential	1,9 %	-7,7 %	3,2 %	93,3 %	28,0 %	24,8 %	30,6 %
*Adjustiert um: -

GuV
In EUR Mio.	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Umsatz	13,9	14,3	13,7	13,3	14,6	12,3	12,5
Veränd. Umsatz yoy	27,9 %	3,0 %	-4,3 %	-2,4 %	9,4 %	-15,8 %	1,6 %
Bestandsveränderungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Aktivierte Eigenleistungen	2,3	2,8	2,4	2,4	1,4	1,4	1,4
Gesamterlöse	16,2	17,1	16,1	15,8	16,0	13,7	13,9
Materialaufwand	0,5	0,7	0,7	0,5	0,7	0,6	0,6
Rohertrag	15,7	16,4	15,4	15,2	15,3	13,1	13,3
Rohertragsmarge	113,3 %	114,7 %	112,3 %	114,1 %	104,8 %	106,6 %	106,2 %
Personalaufwendungen	9,8	10,4	9,2	8,1	7,9	7,2	7,2
Sonstige betriebliche Erträge	1,8	1,1	1,1	1,1	0,6	0,5	0,4
Sonstige betriebliche Aufwendungen	3,3	3,7	2,9	2,3	1,9	1,6	1,6
Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBITDA	4,5	3,5	4,4	6,0	6,1	4,8	4,9
Marge	32,3 %	24,2 %	32,3 %	44,6 %	41,8 %	39,0 %	39,0 %
Abschreibungen auf Sachanlagen	0,5	5,8	3,0	0,5	0,4	0,4	0,3
EBITA	3,9	-2,3	1,5	5,5	5,7	4,5	4,6
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	2,3	3,1	3,1	2,5	1,7	1,5	1,5
Goodwill-Abschreibung	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
EBIT	1,6	-5,4	-1,6	3,0	4,1	3,0	3,1
Marge	11,8 %	-38,0 %	-12,0 %	22,3 %	28,1 %	24,0 %	25,0 %
EBIT adj.	1,6	-5,4	-1,6	3,0	4,1	3,0	3,1
Zinserträge	0,6	0,4	0,1	0,1	0,1	0,1	0,1
Zinsaufwendungen	1,0	0,7	0,3	0,3	0,0	0,0	0,0
Sonstiges Finanzergebnis	-0,1	0,1	-1,0	-0,3	0,0	0,0	0,0
EBT	1,2	-5,6	-2,9	2,4	4,2	3,1	3,2
Marge	8,4 %	-39,2 %	-21,3 %	17,7 %	28,5 %	24,8 %	25,8 %
Steuern gesamt	0,8	2,7	1,2	0,2	0,2	0,2	0,4
Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit	0,4	-8,3	-4,1	2,2	4,0	2,8	2,8
Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.)	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter	0,4	-8,3	-4,1	2,2	4,0	2,8	2,8
Minderheitenanteile	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Nettoergebnis	0,4	-8,3	-4,1	2,2	4,0	2,8	2,8
Marge	2,9 %	-58,4 %	-29,9 %	16,2 %	27,1 %	22,8 %	22,7 %
Aktienanzahl (Durchschnittlich)	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7	1,7
EPS	0,23	-4,89	-2,38	1,26	2,30	1,63	1,65
EPS adj.	0,23	-4,89	-2,38	1,26	2,30	1,63	1,65
*Adjustiert um:

Guidance: Sinkende Umsätze nach Entkonsolidierung JV. Höhere Kostenbasis erwartet.

Kennzahlen

	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Betriebliche Aufwendungen / Umsatz	84,4 %	95,3 %	85,2 %	73,5 %	67,8 %	72,3 %	72,2 %
Operating Leverage	5,2 x	n.a.	16,3 x	n.a.	4,0 x	1,8 x	3,6 x
EBITDA / Interest expenses	4,5 x	4,8 x	12,8 x	17,2 x	n.a.	n.a.	n.a.
Steuerquote (EBT)	65,9 %	-48,9 %	-40,4 %	8,3 %	4,9 %	8,0 %	12,0 %
Ausschüttungsquote	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Umsatz je Mitarbeiter	58.029	63.799	102.075	119.170	132.727	109.821	111.607

Quelle: Warburg Research

Bilanz
In EUR Mio.	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Aktiva
Immaterielle Vermögensgegenstände	27,1	22,0	18,9	16,8	16,9	17,2	17,5
davon übrige imm. VG	10,5	9,4	6,3	6,2	6,3	6,6	6,9
davon Geschäfts- oder Firmenwert	16,6	12,6	12,6	10,6	10,6	10,6	10,6
Sachanlagen	1,2	0,9	0,7	0,3	0,2	0,1	0,1
Finanzanlagen	0,0	1,3	0,3	0,3	0,3	0,3	0,3
Sonstiges langfristiges Vermögen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Anlagevermögen	28,3	24,2	19,9	17,5	17,5	17,7	18,0
Vorräte	0,1	0,1	0,3	0,2	0,1	0,1	0,1
Forderungen aus Lieferungen und Leistungen	4,2	5,1	4,4	3,9	3,6	2,7	2,7
Liquide Mittel	15,1	8,2	7,5	8,7	13,0	16,3	18,9
Sonstiges kurzfristiges Vermögen	3,2	1,2	0,5	0,7	0,7	0,7	0,7
Umlaufvermögen	22,7	14,6	12,7	13,4	17,3	19,8	22,4
Bilanzsumme (Aktiva)	51,0	38,8	32,5	30,9	34,8	37,4	40,4
Passiva
Gezeichnetes Kapital	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8	1,8
Kapitalrücklage	28,5	28,5	28,1	28,1	28,1	28,1	28,1
Gewinnrücklagen	0,0	0,0	0,0	0,0	3,9	6,7	9,5
Sonstige Eigenkapitalkomponenten	2,3	-5,5	-9,2	-7,1	-7,1	-7,1	-7,1
Buchwert	32,6	24,8	20,7	22,8	26,6	29,4	32,3
Anteile Dritter	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Eigenkapital	32,6	24,8	20,7	22,8	26,6	29,4	32,3
Rückstellungen gesamt	0,2	1,1	1,1	0,8	0,8	0,8	0,8
davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Finanzverbindlichkeiten (gesamt)	14,5	7,5	4,7	0,8	0,8	0,8	0,8
davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten	0,4	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen	1,1	1,3	1,2	1,1	1,2	1,0	1,1
Sonstige Verbindlichkeiten	2,6	4,2	4,8	5,4	5,4	5,4	5,4
Verbindlichkeiten	18,3	14,0	11,8	8,1	8,2	8,0	8,1
Bilanzsumme (Passiva)	51,0	38,8	32,5	30,9	34,8	37,4	40,4

Kennzahlen

	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Kapitaleffizienz
Operating Assets Turnover	3,1 x	3,0 x	3,3 x	4,1 x	5,4 x	6,5 x	6,9 x
Capital Employed Turnover	0,4 x	0,6 x	0,8 x	0,9 x	1,0 x	0,9 x	0,9 x
ROA	1,4 %	-34,5 %	-20,6 %	12,4 %	22,6 %	15,9 %	15,8 %
Kapitalverzinsung
ROCE (NOPAT)	1,7 %	-28,8 %	-11,0 %	16,6 %	26,5 %	19,1 %	19,5 %
ROE	1,2 %	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	16,0 %	10,0 %	9,2 %
Adj. ROE	1,2 %	-29,1 %	-18,0 %	9,9 %	16,0 %	10,0 %	9,2 %
Bilanzqualität
Nettoverschuldung	-0,6	-0,7	-2,8	-7,8	-12,1	-15,4	-18,1
Nettofinanzverschuldung	-0,6	-0,7	-2,8	-7,8	-12,1	-15,4	-18,1
Net Gearing	-1,9 %	-2,8 %	-13,5 %	-34,4 %	-45,6 %	-52,5 %	-56,0 %
Net Fin. Debt / EBITDA	-13,8 %	-20,4 %	-63,3 %	-131,6 %	-199,0 %	-321,8 %	-371,0 %
Buchwert je Aktie	18,7	14,5	12,0	13,2	15,5	17,1	18,7
Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV)	3,2	1,6	1,1	3,4	5,6	7,1	8,5

Quelle: Warburg Research

Quelle: Warburg Research

Quelle: Warburg Research

Cash flow
In EUR Mio.	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Jahresüberschuss/ -fehlbetrag	-0,2	-5,3	-1,3	3,1	3,9	2,8	2,8
Abschreibung Anlagevermögen	0,5	5,8	3,0	0,5	0,4	0,4	0,3
Amortisation Goodwill	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände	2,3	3,1	3,1	2,5	1,7	1,5	1,5
Veränderung langfristige Rückstellungen	0,1	0,9	0,0	-0,4	0,0	0,0	0,0
Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen	0,1	-0,4	0,0	0,1	0,0	0,0	0,0
Cash Flow	2,8	4,0	4,8	5,7	6,0	4,7	4,6
Veränderung Vorräte	0,0	0,0	-0,2	0,1	0,1	0,0	0,0
Veränderung Forderungen aus L+L	1,9	-0,5	1,0	0,1	0,3	0,9	0,0
Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen	-1,6	1,4	-0,5	-0,6	0,1	-0,2	0,1
Veränderung sonstige Working Capital Posten	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung Working Capital (gesamt)	0,3	0,9	0,4	-0,4	0,4	0,7	0,1
Cash Flow aus operativer Tätigkeit	3,1	5,0	5,1	5,3	6,4	5,4	4,7
Investitionen in iAV	-2,7	-3,0	-2,7	-2,5	-1,8	-1,8	-1,8
Investitionen in Sachanlagen	-0,3	-0,2	-0,1	-0,1	-0,3	-0,2	-0,3
Zugänge aus Akquisitionen	-4,7	-7,2	-3,0	-1,4	0,0	0,0	0,0
Finanzanlageninvestitionen	-2,3	3,9	1,1	0,9	0,0	0,0	0,0
Erlöse aus Anlageabgängen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Investitionstätigkeit	-10,0	-6,5	-4,7	-3,1	-2,1	-2,0	-2,1
Veränderung Finanzverbindlichkeiten	-0,1	-0,4	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Dividende Vorjahr	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Erwerb eigener Aktien	-0,5	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Kapitalmaßnahmen	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Sonstiges	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit	-0,5	-0,4	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0
Veränderung liquide Mittel	-7,4	-2,0	0,4	2,1	4,3	3,3	2,6
Effekte aus Wechselkursänderungen	-0,1	-0,1	0,1	-0,1	0,0	0,0	0,0
Endbestand liquide Mittel	7,7	5,6	6,1	8,1	12,5	15,8	18,4

Kennzahlen

	2009	2010	2011	2012	2013e	2014e	2015e
Kapitalfluss
Free Cash Flow	0,0	1,8	2,3	2,7	4,3	3,3	2,6
Free Cash Flow / Umsatz	0,2 %	12,4 %	16,9 %	20,1 %	29,5 %	26,9 %	21,1 %
Free Cash Flow Potential	0,8	-2,5	0,3	3,2	4,5	3,2	3,1
Free Cash Flow / Umsatz	0,2 %	12,4 %	16,9 %	20,1 %	29,5 %	26,9 %	21,1 %
Free Cash Flow / Jahresüberschuss	7,8 %	-21,2 %	-56,4 %	124,3 %	108,8 %	118,0 %	93,0 %
Zinserträge / Avg. Cash	3,4 %	3,3 %	1,4 %	0,8 %	0,6 %	0,7 %	0,6 %
Zinsaufwand / Avg. Debt	5,9 %	6,5 %	5,7 %	12,5 %	0,0 %	0,0 %	0,0 %
Verwaltung von Finanzmitteln
Investitionsquote	21,9 %	22,2 %	20,5 %	19,5 %	14,3 %	16,6 %	16,4 %
Maint. Capex / Umsatz	21,2 %	22,3 %	21,4 %	19,1 %	13,7 %	16,3 %	16,0 %
CAPEX / Abschreibungen	107,0 %	35,8 %	46,2 %	87,3 %	104,6 %	110,6 %	117,1 %
Avg. Working Capital / Umsatz	16,9 %	25,0 %	27,1 %	24,2 %	18,6 %	17,5 %	14,0 %
Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL	376,6 %	390,2 %	378,4 %	341,2 %	300,0 %	270,0 %	245,5 %
Vorratsumschlag	3,5 x	8,0 x	2,8 x	3,0 x	7,0 x	5,9 x	6,3 x
Receivables collection period (Tage)	111	131	118	107	90	80	79
Payables payment period (Tage)	891	697	599	780	622	618	642
Cash conversion cycle (Tage)	-757	-635	-424	-621	-558	-543	-571

Quelle: Warburg Research

Quelle: Warburg Research

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